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國貨化妝品龍頭精研 戰(zhàn)略性投資機遇就在眼前

 東行游子 2019-08-04

一、上市公司基本情況:

1、 基本業(yè)務(wù)和股權(quán)關(guān)系

珀萊雅成立于 2003 年,從事化妝品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售,定位大眾化妝品市場。公司主品牌為“珀萊雅”,此外還擁有“優(yōu)資萊”、“韓雅”、“悠雅”、“貓語玫瑰”、“悅芙媞”、“TZZ”等品牌。目標市場主要為二到五線城市,覆蓋日化專營店、商超、單品牌店、電商等渠道。

從品牌來看,珀萊雅是公司絕對主力品牌,貢獻近 90%的營業(yè)收入,優(yōu)資萊其次,其他品牌收入占比較小。

從品類來看,護膚品是公司最主要的產(chǎn)品,收入占比90%左右;潔膚類占比 10%左右,彩妝類占比尚小。

從渠道來看,日化專營店和電商是主要銷售渠道,2018 年收入占比分別為 42.5%和 43.6%。

公司的控股股東、實際控制人為侯軍呈、方愛琴夫婦,截至 1Q19,侯軍呈持有公司 36.07%的股份,任董事長一職;方愛琴系侯軍呈配偶,任公司供應(yīng)鏈管理體系采購高級顧問一職;方玉友系方愛琴兄弟,持股 24.26%并擔(dān)任董事、總經(jīng)理。公司的主要股東均為自然人,且股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中,侯軍呈和方玉友合計持有公司50.33%股份,前五大股東合計持有公司 71.38%股份。股權(quán)集中,基金持倉18家,占流通股5.81%,占總股本1.79%,機構(gòu)持倉少。

分紅情況看,公司上市兩年,連續(xù)兩年分紅,分紅占當(dāng)年凈利潤比均為30%左右,分紅比例大。

2、基本指標分析:

(1) 公司2015年和2016年營業(yè)收入負增長,17年開始轉(zhuǎn)正,2018年和19年1季度爆發(fā)30%左右的高速增長。扣非凈利潤自17年開始以38%的高爆發(fā)增長。

(2) 公司保持63%左右的高毛利潤率,但也保持很高的費用率,以至于凈利潤率較低,從15年開始費用率開始下降,三項費用率均有所下滑,凈利潤從9.78%提升到12.14%。主要原因是收入實現(xiàn)了大幅增長,但三項費用卻基本穩(wěn)定。

(3) 公司現(xiàn)金占總資產(chǎn)的50%左右,應(yīng)收賬款率保持低位,并小幅下降,說明回款健康;存貨占比從13年17.91%降低到8.14%,存貨占比不斷下降,經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額/凈利潤比超過100%,現(xiàn)金流穩(wěn)定充沛。凈營運資產(chǎn)為負值,說明公司在上下游中占主導(dǎo)地位,產(chǎn)業(yè)鏈中處于強勢。

(4) 資產(chǎn)負債率不斷下降19年1季報34.4%,其中還有14.99%的應(yīng)付款項和預(yù)收項,有息負債為:短期借款6.38%,長期借款3.10%,合計9.48%,財務(wù)非常安全。

(5) 公司凈資產(chǎn)收益率(ROE)在15/16年處于高位,主要是財務(wù)杠桿很高,另外周轉(zhuǎn)率高,17/18年ROE雖然下降了,但仍保持20%左右的高水平,另外凈利潤率提高,負債率降低,周轉(zhuǎn)率略有下降,總體優(yōu)化了結(jié)構(gòu),回報率更真實和健康。

二、市場空間及潛力

中國日化行業(yè)蓬勃發(fā)展,規(guī)模僅次于美國居世界第二,增速超主要發(fā)達國家。

隨著生活水平的提升、護膚&美妝知識的普及、以及新型媒體(如抖音、直播、小紅書)的廣泛傳播,化妝品市場規(guī)模持續(xù)擴大。根據(jù)Bloomberg,2018年我國化妝品市場規(guī)模達到4102.3億元(YoY+12.3%),超過十五年維持正增長,成長為僅次于美國的第二大化妝品消費國。2014-2018年,我國化妝品市場規(guī)模復(fù)合增長率達8.6%,高于北美(4.0%)、日本(2%)、韓國(5.0%)等發(fā)達國家和地區(qū)。Bloomberg預(yù)計未來五年化妝品市場復(fù)合增速為8.6%,超過全球平均水平。

細分行業(yè)看,護膚品占比高,彩妝行業(yè)市場增速高。

在化妝品行業(yè)中護膚品占比最高,達50%,此外護發(fā)品、口腔護理、彩妝、洗浴用品、嬰兒專用護理、男士護理占比分別為 13.7%、9.4%、9. 2%、5.9%、4.6%、3.6%,其中洗護(洗護品、洗浴用品)類由于滲透率較高,增速相對緩慢,而彩妝和護膚類產(chǎn)品起步較晚,增長最為迅速。

從最近的一輪化妝品行業(yè)復(fù)蘇增長來看,在 2017年5月-2018 年6月期間行業(yè)取得了較為靚麗的高增速,期間就主要來自高端護膚品以及個性化的彩妝用品推動,國產(chǎn)大眾護膚品牌受益低線市場成長,增長強勁。

珀萊雅公司目前重點布局護膚品及彩妝,這是行業(yè)中兩個占比較大也增速較快的子板塊。

較低的人均消費金額映射出我國化妝品市場的較大潛力。

2017年我國居民人均對于化妝品的消費僅有38.5美元,遠低于美國(264.0美元)、日本(285.5美元)和韓國(250.3美元),仍有較大發(fā)展空間。從短期行業(yè)趨勢來看,2016年底化妝品社零增速企穩(wěn)回升,2017年5月起開始趕超社零總額增速,18年下半年起受宏觀經(jīng)濟環(huán)境等因素影響行業(yè)增速有所放緩,19年重啟高增長。

三、行業(yè)競爭烈度以及公司競爭優(yōu)勢

本土美妝品牌主攻大眾品牌,國際品牌明顯占據(jù)著主導(dǎo)地位。

競爭格局:本土美妝品牌主攻大眾品牌,新時期下有望迎彎道超車機會。從過去二十多年的國內(nèi)化妝品市場發(fā)展趨勢來看,雖然我國化妝品市場整體仍在蓬勃發(fā)展期,行業(yè)蛋糕的做大將同時給予國際品牌和本土品牌大量的發(fā)展機會,但在實際發(fā)展過程中,國際品牌明顯占據(jù)著主導(dǎo)地位。

短期來看,國際巨頭無論在規(guī)模、品牌、產(chǎn)品、技術(shù)、推廣,還是在人才、產(chǎn)業(yè)鏈等各方面仍有著全方位的優(yōu)勢。 但是國外品牌在國內(nèi)市場發(fā)展勢如破竹之際,也并不是高枕無憂。如下圖所示,國際品牌的市占率近十年未有進一步的提升變化,一定程度上觸及瓶頸 ,且從護膚品市場的競爭格局來看,CR5的市占率自2011年來逐步地降低。

短期來看,由于在研發(fā)、品牌擁有短期難以打破的巨大優(yōu)勢,國際品牌在中高端市場長期占據(jù)統(tǒng)治地位, 但在更加廣闊的大眾市場中,國際品牌并未體現(xiàn)出絕對的優(yōu)勢:一方面,大眾市場主要以大眾護膚產(chǎn)品需求為主,技術(shù)壁壘相對不高,且所定位的人群品牌認知度相對較低,國內(nèi)外產(chǎn)品品牌力差距不大。另一方面,三四線渠道下沉難度較大,折扣率不具備優(yōu)勢,難以給予多層級經(jīng)銷商更多的支持。

相反國內(nèi)品牌正在逐步占據(jù)優(yōu)勢:在國內(nèi)護膚品市場占有率前20大品牌中,從本土品牌的市場占有率從2012年的 12% 上升至 2017 年的21.9% 。

對于本土品牌而言,定位大眾市場不僅僅是避國際品牌在高端市場的鋒芒,通過低線市場的快速擴張來提升企業(yè)規(guī)模效應(yīng)也具有一定現(xiàn)實意義。

本土美妝品牌一方面將受益行業(yè)整體穩(wěn)步成長趨勢,同時經(jīng)過幾年的積累,在一些細分市場已經(jīng)形成了一定的差異化優(yōu)勢,并有望抓住營銷、產(chǎn)品和渠道等領(lǐng)域的新變化,通過內(nèi)生外延的方式加速實現(xiàn)成長。

本土美妝品牌也存在競爭問題,關(guān)鍵在于差異化。

17年大眾護膚品行業(yè)增速出現(xiàn)拐點, 行業(yè)整體增速開始回升,同時行業(yè)也出現(xiàn)了一系列新變化:首先,低線城市人群正在從基礎(chǔ)個護消費過度到精細護理用品的消費,在日化專營店不斷向低線城市下沉的過程中,需求在供給匹配的過程中將得到進一步的釋放。其次,互聯(lián)網(wǎng)進入下半場,新的渠道格局以及新的營銷模式也帶來新的市場機會,不少本土品牌憑借敏銳的市場嗅覺抓住機遇,走出了差異化發(fā)展之路。

珀萊雅的競爭優(yōu)勢在于:品牌定位、產(chǎn)品研發(fā)和渠道拓展。

(1)主品牌強化“海洋”護膚形象,打造產(chǎn)品差異化

具體從主品牌形象升級來看, 無論是從產(chǎn)品的打造以及品牌形象的宣傳, 公司近年來不斷圍繞“海洋護膚” 概念展開 ,從而打造差異化發(fā)展的錨點?!昂Q笞o膚”的概念給消費者一定的聯(lián)想空間,海洋歷來象征著純凈、天然、生命,這種聯(lián)想有效的提升了消費者對于品牌的好感度。憑借在海洋科技上的鉆研,陸續(xù)推出海洋水動力系列、早晚水漾系列、水漾芯肌系列等。

對于公司旗下其他品牌,公司也針對其產(chǎn)品特點做了差異化的品牌形象升級:如優(yōu)資萊品牌主要定位“茶養(yǎng)”概念。韓雅品牌進行了重新定位,主攻高功效和偏醫(yī)美風(fēng)的產(chǎn)品,目前形象差異化初顯成效,品牌在線上取得顯著的高增長。

公司旗下品牌基本均定位大眾護膚,在價格段接近的情況下,如何做好差異化的產(chǎn)品形象打造,不僅能助力公司品牌區(qū)別于競品實現(xiàn)快速發(fā)展 ,更是避免公司內(nèi)部品牌之間因形象重疊而導(dǎo)致客群分流。

(2)研發(fā)能力強,新品迭代快,市場敏銳度高

公司通過強大的研發(fā)生產(chǎn)能力做支撐以及營銷團隊對于市場風(fēng)口和品類的變化高敏銳度,公司得以不斷能切合熱點推出新品,實現(xiàn)品牌生命力的延續(xù) :

根據(jù)公司官網(wǎng)的信息顯示,公司根據(jù)產(chǎn)品功能和定位人群不同,將珀萊雅品牌劃分為8 個產(chǎn)品系列(剔除安瓶系列和精華系列)。公司目前已經(jīng)逐步理順產(chǎn)品線: 一方面通過推廣明星產(chǎn)品水漾芯肌系列滿足補水保濕的基本需求并擴大品牌影響力,另一方面推出更加功能化和高端化的產(chǎn)品線滿足不同定位和需求的消費者。

(3) 線上渠道仍具空間 ,線下渠道基礎(chǔ)穩(wěn)固

電商渠道無疑是公司過去兩年實現(xiàn)高速增長的最重要引擎,如何認識公司電商渠道的高速增長是理解公司短期成長邏輯的關(guān)鍵。

公司產(chǎn)品在定位大眾平價的同時又有著領(lǐng)先市場的產(chǎn)品力 ,本身就有著龐大國內(nèi)市場基礎(chǔ),在品牌知名度不斷提升并擠入國產(chǎn)品牌前列的情況下,電商渠道給予了公司去覆蓋更廣大客群的可能。

2018年公司線上渠道營收同比增長59.91%,營收占比43.57%。同時,預(yù)計2019 年 Q1 公司線上渠道延續(xù)去年高速增長趨勢,在電商銷售淡季中繼續(xù)保持60%左右的增長。

傳統(tǒng) CS 渠道預(yù)計在短期仍將占據(jù)較大比例,而這一領(lǐng)域的優(yōu)勢保持是公司規(guī)模擴大的基本盤,公司多年的渠道深耕為公司在CS 渠道的平穩(wěn)增長打下了基礎(chǔ),同時以優(yōu)資萊為核心的單品牌店通過良好的商業(yè)模式吸引加盟開店,將成為營收增長的另一重要引擎,此外雖然公司在KA(商超)渠道的基數(shù)較小,但公司今年具有針對性的做出經(jīng)銷以及產(chǎn)品調(diào)整后有望逐步激活渠道,帶來一定增長空間。

珀萊雅定位大眾化妝品市場,聚焦二到五線城市,借助日化專營店和電商兩大渠道紅利,躍升至本土第五的護膚品品牌(線上第三,規(guī)模僅次于百雀羚和自然堂),隨著行業(yè)的發(fā)展,國內(nèi)優(yōu)質(zhì)公司必然長期受益。

來源:巨豐投顧

作者:張海森 執(zhí)業(yè)證書:A0680617100001

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