新華保險深耕健康險結構優(yōu)化，價值改善彈性凸顯，正是由于健康險轉型成效顯著，使其NBV增速在2018年下半年實現(xiàn)強勢轉正。不過，盡管NBV實現(xiàn)正增長1.2%，但內含價值僅增長12.8%，略低于預期。

本刊特約作者 方斐／文

3月20日，新華保險發(fā)布了2018年年度報告。2018年，新華保險實現(xiàn)營業(yè)收入1541.67億元，同比增長7%；實現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤79.22億元，同比增長47.2%；實現(xiàn)原保險保費收入1222.86億元，同比增長11.9%，增速高于行業(yè)整體水平；剩余邊際余額達1956.37億元，同比增長14.8%；內含價值1731.51億元，同比增長12.8%，低于預期；新業(yè)務價值122.1億元，全年增速轉正至1.2%；凈投資收益率和總投資收益率為5%、4.6%，分別下降0.1個百分點和0.6個百分點。

總體來看，新華保險2018年實現(xiàn)凈利潤同比上升近五成，且保費增速優(yōu)于行業(yè)水平。由于人力、產(chǎn)能的雙增長和保障型業(yè)務結構的持續(xù)優(yōu)化，推動新華保險實現(xiàn)新業(yè)務價值的轉正。2018年，新華保險實現(xiàn)新業(yè)務價值122.1億元，同比增長1.2%，結束了自2018年年初以來的負增長狀態(tài)。從代理人隊伍看，截至2018年年底，新華保險個險營銷員隊伍達到37萬人，同比增長6.3%；月均舉績率達到52.8%，同比提升6個百分點。從業(yè)務結構上看，新華保險采取“以附促主”的業(yè)務策略，豐富產(chǎn)品種類，持續(xù)優(yōu)化業(yè)務結構，做精保險保障。2018年，新華保險升級了主險防癌產(chǎn)品康愛無憂，并開發(fā)了創(chuàng)新性保障型產(chǎn)品“附加特定心腦血管疾病保險”，加大保障型業(yè)務的發(fā)展力度。

截至2018年年末，新華保險長期險首年期交保費占長期險首年保費比例達到99.6%，其中，健康險長期險首年保費占整體長期險首年保費的比例達到58.7%，同比提升26個百分點，拉動十年期及以上期交保費占首年期交保費比例提升至60.8%。受益于健康險等保障型業(yè)務的發(fā)展,公司新業(yè)務價值率顯著提升。2018年，新華保險實現(xiàn)健康險保費425.17億元，同比增長36.2%，其中，健康險長期首年保費為122.21億元，同比增長30.6%；新業(yè)務價值率達到47.9%，同比提升8.2個百分點。

受資本市場大幅波動的影響，新華保險2018年投資收益率有所下降。截至2018年年末，公司投資資產(chǎn)為6998.26億元，同比增長1.7%；凈投資收益率為5%，同比下降0.1個百分點；總投資收益率為4.6%，同比下降0.6個百分點。在投資資產(chǎn)的配置中，債權型金融資產(chǎn)高度重視風險防范，同時積極把握利率階段性機會，統(tǒng)籌兼顧收益和資金安全；股權型金融資產(chǎn)總體堅持防御性策略，以價值為準繩并采取波段操作，把握結構性機會，追求投資的確定性；非標資產(chǎn)整體信用風險可控，AAA級占比達95.1%。截至2018年年末，新華保險債權型金融資產(chǎn)占比為65.7%，比2017年年末減少1.6個百分點；股權型金融資產(chǎn)占比為16.6%，比2017年年末減少2.5個百分點；非標資產(chǎn)占比為32.3%，比2017年年末減少2.7個百分點。

從業(yè)務層面看，新華保險聚焦以健康險為核心的保障型業(yè)務，健康險業(yè)務布局早，力度大，優(yōu)勢較為顯著。隨著業(yè)務結構和品質的不斷優(yōu)化，新華保險業(yè)務價值率持續(xù)提升，轉型成效將不斷顯現(xiàn)。

新業(yè)務價值由負轉正

新華保險2018年凈利潤、新業(yè)務價值、內含價值均實現(xiàn)同比增長，增幅分別為47%、1.2%、12.8%。安信證券認為，新華保險2018年核心邊際變化包括以下三個方面：第一，業(yè)務結構改善，轉型效果顯現(xiàn)，十年期以上期交占比達到61%。第二，健康險保費快速增長，產(chǎn)品利潤率持續(xù)改善，健康險新單占比提升8個百分點，推動新業(yè)務價值率增至48%。第三，內含價值增速低于預期，死差益驅動價值增長。受權益市場表現(xiàn)（經(jīng)濟經(jīng)驗偏差-58億元）以及精算假設變化的影響，2018年公司內含價值同比提升13%。

2018年，新華保險實現(xiàn)保費同比增長12%，主要是續(xù)期保費拉動，續(xù)期保費同比增長26%，占總保費的78%。而新華保險業(yè)務結構的改善主要表現(xiàn)為聚焦期交業(yè)務，進一步壓縮躉交業(yè)務，躉交保費2018年降至77億元，砍躉交促期交效果顯著。此外，新華保險還聚焦健康險提升業(yè)務價值率，在以附促主策略的推動下，短期險保費增至33億元，同比增長72%，長期健康險新單增至425億元，同比增長36%，其占比比上年提高6個百分點。受此影響，新華保險新業(yè)務價值率達到48%，同比增長8個百分點。而受益于公司下半年大力推動“多倍?！钡缺Ｕ闲彤a(chǎn)品的銷售，沖刺第四季度改善全年保費的影響，新華保險新單保費降幅收窄，產(chǎn)品利潤率提升，新業(yè)務價值同比增長1.2%，略好于預期。

在營銷員隊伍建設方面，新華保險延續(xù)“三高”戰(zhàn)略，截至2018年年底，代理人團隊規(guī)模達到37萬人，同比增長6.3%。受年金險新單下滑的影響，月均人均綜合產(chǎn)能為4376元，同比下降25%。受市場環(huán)境、監(jiān)管政策等因素的影響，雖然代理人擴張速度較年初目標有一定的差距，但堅定貫徹聚焦健康險戰(zhàn)略使得舉績人力和舉績率均有所改善，同比分別增長16個百分點和6個百分點，營銷員產(chǎn)能雖有所下滑，但營銷員團隊整體素質卻得以提升。

2018年，權益市場整體表現(xiàn)不佳，導致新華保險總投資收益率和凈投資收益率均有所下滑。其中，公允價值+減值+買賣價差為-32億元，而可供出售金融資產(chǎn)公允價值變動計入其他綜合收益也擴大至-43億元。與同業(yè)相比，新華保險非標債權類投資占比較高，達到32%，這為其提供了較高和穩(wěn)定的凈投資收益回報。權益配置占比有所收縮，股基占比達到10.7%，同比下降2.6個百分點。

2018年，新華保險內含價值同比提升13%，其中，新業(yè)務價值在內含價值增量中的占比為62%。受資本市場波動的影響，經(jīng)濟經(jīng)驗偏差貢獻-59億元，成為拖累內含價值增速的主要原因。此外，受精算假設保守調整的影響，經(jīng)濟和運營假設變動合計貢獻-25億元，對長期價值影響有限。受益于長期保障型產(chǎn)品占比提升，死差益成為推動價值增長的驅動力，運營經(jīng)驗偏差貢獻達31億元，產(chǎn)品轉型升級推動價值增長效果顯現(xiàn)。

值得注意的是，2018年下半年，新華保險健康險高速增長，推動NBV增速轉正。全年新業(yè)務價值122.1億元，同比增長1.2%；其中，上半年下降8.9%，下半年增長15.6%，主要得益于健康險的高速增長。下半年，新華保險健康險新單為79.2億元，增速高達63.9%，上半年為12.8%。全年健康險新單為157.7億元，同比增長33.8%，使得新業(yè)務價值率提升8.2個百分點至47.9%，領先主要同業(yè)。有效業(yè)務價值和剩余邊際分別達到743億元、1956億元增速為23.2%、14.8%，內含價值為1732億元，增速為12.8%。

2018年，新華以健康險為業(yè)務核心，堅定健康險轉型，業(yè)務結構不斷改善，新單中健康險占比從2017年的36.2%大幅提升23.5個百分點至59.7%，新單期交中十年期占比為60.8%，保持在較高水平。正是由于健康險轉型成效顯著，使得新華保險NBV增速在下半年實現(xiàn)強勢轉正。

萬聯(lián)證券認為，新華保險2018年利潤的快速增長得益于準備金釋放的效應，而權益市場下跌導致綜合收益降幅較大。截至2018年年末，新華保險總投資資產(chǎn)為6998億元，同比增長1.7%，其中，收益率較高的非標資產(chǎn)為2261億元，占比為32.3%，使得上半年凈/總投資收益率分別達到5%和4.6%，同比分別下降0.1個百分點和0.6個百分點。折現(xiàn)率等精算假設變動減少稅前利潤50.38億元，2017年同期為減少稅前利潤82.82億元，稅后凈影響約為+24億元，使得歸母凈利潤同比增長47.2%至79億元。但受2018年A股市場跌幅較大的影響，AFS金融資產(chǎn)的公允價值變動從年初的50億元大幅降至-89億元，導致全年綜合收益僅為35億元，同比下降41.7%。

在強監(jiān)管的大背景下，新華保險加大了健康險的銷售力度，并帶來了新業(yè)務價值率的提升。從保費數(shù)據(jù)來看，續(xù)期保費依舊是新華保險保費增長的主要推動力。在投資方面，新華保險較好地抓住利率的時間窗口，增加了協(xié)議定期存款的配置，投資收益率整體表現(xiàn)穩(wěn)定。通過最近幾年的持續(xù)徹底轉型，新華保險不斷加碼保障型保險業(yè)務，未來仍將繼續(xù)發(fā)揮其健康險特色經(jīng)營，并以此推動新業(yè)務價值率的提升和內含價值的增長。

從保費結構來看，新華保險續(xù)期保費推升2018年全年實現(xiàn)總保費1223億元，同比增長11.9%，其中，續(xù)期保費為保費增長的主要貢獻力量，同比增長24.9%至959億元。不過，新單保費（不考慮短期險）增長有所乏力，同比下降近三成，主要受監(jiān)管影響年金險負增長的拖累。從保單質量來看，新華保險個險13個月及25個月繼續(xù)率均有所提升，同比分別增長1.3個百分點、1.9個百分點至90.7%、84.9%。

從投資端來看，2018年，新華保險總投資收益率為4.6%，同比下降0.6個百分點，主要受權益市場回落的影響；凈投資收益率為5%，基本保持穩(wěn)定。在資產(chǎn)配置方面，新華保險公司較好地抓住高利率的時間窗口，增加了協(xié)議定期存款的配置，在一定程度上對沖了權益市場大幅下滑的負面影響。

新業(yè)務價值在2018年年底實現(xiàn)正增長，主要得益于新華保險持續(xù)發(fā)力保障性保險業(yè)務，如健康險實現(xiàn)近40%的增長，在總保費中的占比為34.8%，同比提升6.2個百分點，從而推動保單價值率進一步提升，由2017年的39.7%提升至2018年的47.9%。2018年全年，新華保險新業(yè)務價值實現(xiàn)1.2%的正增長，在此基礎上，2018年年末內含價值實現(xiàn)12.8%的較快增長。

續(xù)期保費拉動效應初顯

2018年，新華保險實現(xiàn)營業(yè)收入1542億元，同比增長7%；實現(xiàn)歸母扣非凈利潤79.7億元，同比增長45%，主要是傳統(tǒng)險準備金折現(xiàn)率假設變更的影響（因會計估計變更，2017年減少稅前利潤83億元，2018年減少稅前利潤50億元）。

整體來看，新業(yè)務價值實現(xiàn)正增長的關鍵在于續(xù)期拉動成效的凸顯。2018年，新華保險新業(yè)務價值同比增長1.2%至122億元，由于人均產(chǎn)能同比下降25%至4372元/月，公司個險新單同比下降17%至194億元；與此同時，續(xù)期保費同比增長25%至959億元，拉動原保險保費收入同比增長12%至1223億元。由于新華保險堅定聚焦保障型業(yè)務，業(yè)務結構持續(xù)優(yōu)化，健康險保費收入占比同比提升6.2個百分點至35%，推動2018年新業(yè)務價值率同比提升8.2個百分點至47.9%。截至2018年年末，新華保險個險營銷員達到37萬人，同比增長6.3%；月均舉績率為52.8%，同比提升6個百分點。隨著營銷員隊伍的增長及舉績率的提升，光大證券預計，2019年，新華保險新業(yè)務價值增長有望繼續(xù)提速，預計新業(yè)務價值同比增長12%，內含價值同比增長16%。

在負債端，續(xù)期保費增長一定程度上彌補首期保費下滑的負面影響，而在投資端，非標投資提升收益率一定程度上對沖了權益市場大幅下滑的負面影響，使得投資收益好于同業(yè)。2018年，新華保險凈投資收益率為5%，同比基本持平；受資本市場波動的影響，總投資收益率降至4.6%，但仍好于同業(yè)，如平安總投資收益率為3.7%。截至2018年年末，新華保險非標投資占比為32.3%，得益于不動產(chǎn)投資計劃和集合資金信托計劃的投資，公司整體收益率獲得提升。

2018年，新華保險內含價值同比增長12.8%至1732億元，主要是新業(yè)務價值的影響及期望收益的提升。截至2018年年末，新華保險剩余邊際余額同比增加15%至1956億元。隨著內含價值的穩(wěn)步提升，未來新華保險業(yè)績有望受益于剩余邊際的穩(wěn)定釋放。

東吳證券認為，新華保險NBV轉正，意味著保障轉型的成效正在持續(xù)兌現(xiàn)。2018年全年，新華保險盈利維持高增長，主要源于準備金的減提，而股市波動+運營假設調整擾動盈利增速。數(shù)據(jù)顯示，新華保險2018年全年實現(xiàn)歸母凈利潤79億元，同比大幅增長47.2%，其中，四季度單季同比增長35.5%，而四季度通常為盈利低點，對全年業(yè)績影響有限。與前三季度52.8%的增速相比小幅收窄，主要有以下兩個原因：一是下半年準備金大幅補提，2018年上半年，新華保險準備金補提增加稅前利潤1.5億元，但全年反向沖減稅前利潤50.4億元，預計受750日國債收益率均線的影響有限（上半年10年期國債收益率750日均線上行約4.3BP，全年上行約8.4BP），補提或受發(fā)病率等運營假設調整的影響；二是股市波動沖擊投資端，新華保險四季度交易型金融資產(chǎn)的公允價值變動為-3.2億元，2017年同期為-0.04億元，且可供出售金融資產(chǎn)在2018年年末計提減值，四季度計提資產(chǎn)減值損失為-10.4億元，2017年同期為-2.2億元。從全年來看，由于750日國債收益率移動均線上行，準備金計提減少釋放會計利潤，且2017年同比低基數(shù)使得公司業(yè)績實現(xiàn)大幅增長。

盡管NBV轉正增長1.2%，但內含價值僅增長12.8%，略低于預期。新華保險2018年全年NBV轉正增長1.2%至122億元，與上半年的-8.9%相比顯著改善，符合市場預期，主要源于保障型新單的增長。全年健康險新單增長33.7%至158億元，其中，長險首年保費增長30.6%至122億元，短期險大幅增長46.2%至35億元，健康險新單占全年新單的比重高達60%，創(chuàng)下新高，比中報公布的56%繼續(xù)提升，且大幅高于同業(yè)，結構差異推動價值率繼續(xù)維持高位，2018年全年為47.9%，仍高于同業(yè)，保障轉型的成效持續(xù)兌現(xiàn)。

在內含價值層面，2018年全年，新華保險EV僅小幅增長12.8%，略低于預期，主要有以下兩個因素：一是投資回報偏差貢獻-59億元，雖然計入利潤表的總投資收益率4.6%保持穩(wěn)定，但預計綜合投資收益率受市場波動的影響（AFS其他綜合收益浮虧27.9億元，2017年浮盈16億元），拖累內含價值增速；二是新華保險保守調整了運營和投資回報兩項精算假設，對EV的影響分別為-13.9億元、-11億元，其中，運營調整主要考慮發(fā)病率惡化因子。綜合來看，更審慎的假設調整影響當期EV，但將支撐未來潛在的正偏差，使得假設體系更為健康。

最近幾年，新華保險積極推進轉型戰(zhàn)略，且力度較大，成效顯著，業(yè)務結構持續(xù)優(yōu)化。2018年，個險渠道人力規(guī)模增長6.3%至37萬人，雖然人均產(chǎn)能下滑24.6%至4372元（降幅比上半年已有所收窄），但月均舉績率提升6%至52.8%，個險渠道NBV貢獻占比提升1.18%至96.03%。目前，新華保險正大力發(fā)展其特色健康險業(yè)務，提升健康險占比，預計一季度保障型產(chǎn)品規(guī)模將繼續(xù)增長，且高價值率產(chǎn)品有望帶動NBV持續(xù)增長。此外，隨著新華保險核心管理層變動的落地，董事長萬峰離任，黎宗劍代行董事長，2019年工作會議中強調“依然要堅持既定的經(jīng)營思路、目標、舉措不動搖”，未來新華保險將持續(xù)推動健康險戰(zhàn)略，業(yè)務結構及價值增速預計仍會持續(xù)改善。

價值增長改善可期

新華保險2018年實現(xiàn)歸母凈利潤79.22億元，同比增長47.2%，主要是受傳統(tǒng)險準備金折現(xiàn)率假設變更的影響所致，750日移動平均國債收益率曲線2018年處于上行區(qū)間，相比年初上行了8BP，導致準備金少提。而2017年在750日曲線下行、準備金多提的情況下，公司利潤基數(shù)相對較低，使得2018年利潤增速較為可觀，但與上半年利潤增長80%的預期相比仍有一定的差距，主要是由于新華保險調整了精算假設，會計估計變更使壽險、長期健康險責任準備金分別增加18.95億元、31.43億元，稅前利潤減少50.38億元。假設的調整一方面使保險責任準備金計提更加充足；另一方面也可以調節(jié)利潤釋放的節(jié)奏，為2019年的利潤增長提供低基數(shù)。假設10年期國債收益率維持在3.14%，則750日移動平均收益率在2019年仍將上移，四季度才會出現(xiàn)小幅下降?；谝陨锨闆r，中信建投分析認為，由于準備金計提充足，盈利釋放有穩(wěn)定的基礎，預計新華保險2019年利潤仍將維持高增長。

由于新華保險加大保障型業(yè)務的發(fā)展力度，使得NBV增速遠好于新單保費增速。2018年，長險首年保費同比下降27.3%，降幅較年初大幅收窄，而新業(yè)務價值增速逐季改善更加明顯，全年實現(xiàn)122.1億元，同比增速轉正至1.2%，符合市場預期。受益于健康險等保障型業(yè)務的發(fā)展，新華保險新業(yè)務價值率由39.7%大幅提升8.2個百分點至47.9%，業(yè)務品質得到進一步強化。2018年，新華保險內含價值達到1731.51億元，同比增長12.8%，主要貢獻來自于新業(yè)務價值和內含價值的預期回報，兩者分別貢獻8%、9.2%。雖然投資回報不及預期對內含價值產(chǎn)生負向3.8%的影響，但影響較小，2019年，隨著長端國債利率的企穩(wěn)、權益市場的回暖，預計投資回報差異負向影響將得到緩解。

截至2018年年末，新華保險投資資產(chǎn)總額為6998億元，同比小幅增長1.7%，大類資產(chǎn)配置較為穩(wěn)定，并隨市場行情變動略有優(yōu)化。其中，債權類金融資產(chǎn)占比65.7%，下降1.6個百分點；股權類資產(chǎn)占比收縮至16.6%，下降2.5個百分點；非標資產(chǎn)占比32.3%，下降2.7個百分點，主要配置了不動產(chǎn)投資計劃和集合資金信托計劃，較大幅度提升整體投資收益率。然而，受股債雙市低迷的影響，新華保險投資收益率仍出現(xiàn)預期內的下降。中信建投預計，2019年，新華保險投資收益率下降的情況將不會持續(xù)，目前，10年期國債收益率有企穩(wěn)的跡象，雖然仍有下行風險，但隨著新華保險保障類產(chǎn)品的占比提升，死差、費差對內含價值貢獻占比的提升，內含價值對利率的敏感度逐步降低，未來影響較為有限，而且，慢牛行情將持續(xù)利好權益類資產(chǎn)的投資，有望改善總投資收益水平。

廣發(fā)證券認為，新華保險專注保障業(yè)務，價值持續(xù)增長，利潤高增長，新業(yè)務價值率持續(xù)提升，而長期健康險大幅增長，表明業(yè)務更加聚焦長期和保障。2018年，新華保險健康險長期險首年保費占長期險首年保費的比例達到58.7%，同比提升26個百分點，處于行業(yè)領先水平。健康險長險首年保費逆勢增長36.2%，總保費占比提升至34.8%。

受權益市場波動的影響，新華保險投資收益率有所回落，但資產(chǎn)配置更加穩(wěn)健，資產(chǎn)配置的優(yōu)化使得未來收益率有望獲得改善。2018年，新華保險債權、股權投資占比分別為65.7%、16.6%，其中，股票、基金類資產(chǎn)同比下降15.1%、19.6%。另一方面，新華保險非標類資產(chǎn)規(guī)模為2260.81億元，占比32.3%，比2017年年末減少2.7%，風險總體可控，且3A級非標資產(chǎn)比例為95.1%。

中泰證券則認為，新華保險負債端轉型和執(zhí)行初有成效，制度性運營框架已基本建立，主要表現(xiàn)在新單負債端下半年大幅改善，以及現(xiàn)金流、負債期限、險種類別、代理人結構初步轉型到位。2018年全年，新華保險新單和長期險新單保費分別為264億元和208億元，同比下降18.86%和27.78%，比2018年上半年收窄7.21個百分點和5.64個百分點，凸顯下半年業(yè)績大幅改善的趨勢。

實際上，2018年，在艱難的外部局勢下，新華保險完成了以下轉型動作：首先，續(xù)期保費拉動轉型，2018年續(xù)期保費增速為24.9%，從而拉動總保費增速達到11.9%，保費市場份額上升0.5個百分點；其次，現(xiàn)金流轉型卓有成效，2018年全年，新華保險經(jīng)營活動的現(xiàn)金流凈額為137億元，同比增長75.1%；第三，險種結構轉型有力，新華保險在費用和傭金的雙重牽引下樹立了銷售保障險的理念，健康險占首年保費的比重達到59.7%，同比提升23個百分點；第四，附加險策略執(zhí)行到位，2018年全年，新華保險個險渠道短期險銷售規(guī)模為32.8億元，同比增長71%，提高了客戶經(jīng)營能力；第五，代理人穩(wěn)定性提高，2018年全年，新華保險舉績人力和舉績率分別為17.5萬和52.8%，同比分別提高15.9%和6個百分點，顯示出代理人質量的提升。

新華保險2018年NBV達到122.1億元，同比增加1.23%，略高于市場預期，NBV增速主要來源于產(chǎn)品結構調整下價值率由2017年的37.8%提高到2018年的43.2%?？紤]到新華保險的健康險占比已經(jīng)接近60%，今后靠價值率拉動NBV增長的模式不能持續(xù)，2019年的重點可能是在人力結構夯實的基礎上，加大標準人力步伐的擴張和人均件數(shù)提高下績優(yōu)人力規(guī)模的增加。與新業(yè)務價值增速轉正略超預期相比，新華保險2018年內含價值增速為12.8%，略低于市場預期，主要是投資和假設變動拖累EV增速。一方面，新華保險2018年全年綜合投資收益率為4.18%，造成3.84%的投資負偏差；另一方面，新華保險調整了運營和經(jīng)濟假設，拉低EV1.62個百分點，不過此為一次性調整。

因此，新華精算模型謹慎化的調整為后續(xù)利潤和價值的釋放創(chuàng)造了一定的空間，凈利潤高增速來自于集約型的規(guī)范治理。新華保險2018年對經(jīng)濟假設和運營假設均進行了相應的調整，其中，經(jīng)濟假設變動減少EV10.96億元來源于投資收益率假設向后平移了一年，對近端和遠端的投資收益率做了區(qū)別的假設，這一點與同業(yè)相比更加保守；而運營假設變動降低當期EV13.92億元，主要是因為新華保險在采用中國人身保險業(yè)重大疾病經(jīng)驗發(fā)生率表（2006-2010）的基礎上，考慮了發(fā)病率長期惡化趨勢經(jīng)驗而做的主動調整，未來若實際情況好于精算假設，將通過營運偏差的方式同時釋放利潤和價值。新華保險在準備金對凈利潤負面影響50億元（重疾調整對于準備金的影響大于折現(xiàn)基準的影響）的背景下仍能實現(xiàn)盈利47%的正增長，主要來自于對費用的嚴格管理和精細化運作。

根據(jù)中泰證券的了解和年報的數(shù)據(jù)披露，前任董事長萬峰過去3年給新華保險鋪設了新的制度建設的根基，外觀的轉型體現(xiàn)在業(yè)務數(shù)據(jù)，更深層次的轉型體現(xiàn)在組織架構、財務制度的規(guī)范化和集約化。中泰證券認為，在行業(yè)向保障轉型的大背景下，新華保險新任董事長在大方向上會延續(xù)過去3年的轉型路徑，可能在人力擴張和費用補貼上有局部的變化，但不會動搖過去3年轉型的根基，市場對前任董事長離任對公司的影響可能有點過度擔憂了。

由于新華保險權益資產(chǎn)比重較高，在資本市場逐漸向好的趨勢下，可能會推動其2019年的EV增速。新華保險二級市場核心股權資產(chǎn)占EV的比重為43%，預計2019年權益市場的較好表現(xiàn)可以帶來3%-4%的投資正偏差，全年EV仍會保持較高增長。