2015-2016年：火電遭遇寒冬，行業(yè)面臨供需、價格、成本三重壓力，資本市場利空預(yù)期釋放充分。電力消費換檔減速趨勢明顯，2015年全社會用電量同比僅增長0.5%；第三產(chǎn)業(yè)及居民用電快速增長，2016年增速分別達到11.21%和10.84%，而第二產(chǎn)業(yè)用電增速放緩，同比僅增長2.88%。電力供應(yīng)能力總體寬松，2014-2016年火電裝機容量增長14.8%，而發(fā)電量僅增長4.4%，導(dǎo)致火電利用小時自2014年起持續(xù)下降，2016年較2013年下降847小時，年均降幅達282小時。電價方面，自2013年起，國家共下調(diào)火電標桿上網(wǎng)電價4次，累計下調(diào)幅度達7.13分/千瓦時；同時電力市場改革的逐步推進，短期內(nèi)市場交易電量價格較標桿價格還有較大程度的下降。環(huán)渤海動力煤價格指數(shù)經(jīng)歷了2015年以來長達一年多的低位運行后，在堅決的“去產(chǎn)能”政策推進下，供需出現(xiàn)失衡，動力煤價格自2016年三季度起急劇飆升，年內(nèi)增幅超過60%。重壓之下，上市公司業(yè)績承壓，2016年前三季度板塊營收同比下降1%，ROE自2014年起連續(xù)下降，2016年前三季度降至8.92%，板塊估值位于底部。

　　2017年：需求、供給、成本均帶來邊際改善。2017年基建+PPP發(fā)力，中游行業(yè)有望復(fù)蘇，電力需求有望回升。根據(jù)經(jīng)濟增速及主要機構(gòu)預(yù)測情況，我們預(yù)計2017年全社會用電量增速在3%-4%。此外，電力供給側(cè)“去產(chǎn)能”力度將有所加大，電力發(fā)展“十三五”規(guī)劃中明確提出，到2020年的煤電裝機總規(guī)模將控制在11億千瓦以內(nèi)，能效及環(huán)保指標有望成為加速“去產(chǎn)能”的“硬約束”，更多有關(guān)“去產(chǎn)能”的相關(guān)政策有望出臺，供給增速將明顯放緩，我們預(yù)計2017年火電裝機容量增幅將控制在5%以內(nèi)，同時疊加水電預(yù)計來水偏枯為火電騰出發(fā)電空間，以及電改以量換價帶來的新增利用小時，保守估計2017年利用小時在4000-4100小時之間，降幅將進一步收窄；若“去產(chǎn)能”政策實施力度與目前煤炭、鋼鐵、水泥等行業(yè)相當(dāng)，則利用小時數(shù)還會有回升可能。成本與價格方面，2017年煤炭去產(chǎn)能目標大幅縮減，由2016年的2.8億噸下降到2017年的5000萬噸，意味著煤炭總產(chǎn)量將實現(xiàn)同比增長5.8%，煤炭供需失衡局面將得到有效控制，市場價格回歸理性，2017年煤炭價格將大概率呈現(xiàn)震蕩下行趨勢，火電煤炭成本壓力有望得到緩解；而電力市場改革帶來的電價降幅有望隨著交易規(guī)則的完善及參與方的經(jīng)驗積累而逐漸趨穩(wěn)。行業(yè)混改與整合有望獲得實質(zhì)性進展。電力為混改七大行業(yè)之首，2017年混改將迎實質(zhì)性進展。目前五大發(fā)電央企資產(chǎn)證券化水平普遍偏低，華能、大唐、華電、國電、國電投五大發(fā)電集團的資產(chǎn)證券化率分別為42%、56%、48%、57%、28%，旗下上市公司將成為資本運作平臺。同時國資委2017年重點工作為電力央企整合與上下游央企合作帶來一定預(yù)期。

　　給予行業(yè)“推薦”評級：我們認為2015-2016年是電力數(shù)據(jù)最差且預(yù)期最差的時期，業(yè)績預(yù)期利空情緒已釋放較為充分。2017年，需求、供給、成本均有望帶來行業(yè)邊際改善；隨著電力運行數(shù)據(jù)的逐步釋放，情緒預(yù)期有望好轉(zhuǎn)。目前板塊處于估值底部，下跌空間有限，同時考慮邊際改善與情緒反轉(zhuǎn)，給予行業(yè)“推薦”評級。觀測發(fā)現(xiàn)，板塊走勢與火電發(fā)電量、利用小時增幅相關(guān)度較高，其中板塊漲跌幅對利用小時累計同比增幅的反應(yīng)約滯后3個月，建議開始加配。

　　重點推薦個股：按照區(qū)域及個股兩個維度進行投資標的篩選，主要考慮位于電力市場環(huán)境良好、國企改革積極推進區(qū)域，同時業(yè)績穩(wěn)健、估值相對較低、國有資本實力雄厚的公司，分區(qū)域電力公司與電力央企旗下上市公司兩個模塊進行篩選。區(qū)域電力公司中，建議重點關(guān)注建投能源(000600,股吧)、皖能電力(000543,股吧)、樂山電力、湖北能源(000883,股吧)、聯(lián)美控股(600167,股吧)、韶能股份(000601,股吧)、豫能控股(001896,股吧)、申能股份(600642,股吧)；央企電力公司中，建議重點關(guān)注東方能源(000958,股吧)、文山電力(600995,股吧)。

　　風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟風(fēng)險；政策推進進度不達預(yù)期風(fēng)險；電力市場改革進度不達預(yù)期風(fēng)險；煤炭價格的不確定性影響；大盤系統(tǒng)性風(fēng)險。

作者：國海證券