價值投資體系初步形成

精誠至_金石開 2023-01-22 發(fā)布于上海

展開全文

先說一個壞消息：上一篇文章《關(guān)于通富微電的幾個問題》剛剛發(fā)出去，就痛失兩個粉絲。巨痛。

文章已刪。不知道是因為我寫的潦草敷衍，還是因為我給了通富微電的負面評價。若是前者，那確實怪我，上次確實水了一篇文章；如果是后者，那就還好，畢竟每個人觀點不同，這種情形也常見。

再說一個好消息：價值投資體系初步形成。

人生沒有白走的路，從2020年開始，一直堅持看投資類的書。但是，由于前兩年忙于工作和學(xué)習(xí)，直到現(xiàn)在終于開始入門了。隨著看的書越來越多，對價值投資的理念也越來越深刻。基于自己的理解，就給定下了要解決五個方面問題的目標(biāo)。目前來看，效果還不錯。

在投資理念方面，大量閱讀了國內(nèi)外的著作，明白了經(jīng)濟持續(xù)增長是價值投資的基石，明白了價值投資理念的精髓是尋找優(yōu)秀卓越的企業(yè)，而這些企業(yè)會給股東持續(xù)帶來良好的回報，也逐步明白了優(yōu)秀卓越企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)，等等。在會計知識方面，拿下了注冊會計師考試，掌握了會計基礎(chǔ)知識。在財務(wù)分析方面，看了幾本書，也聽了一些課程，終于初步形成了自己的思路。在估值方面，也聽了一些課程。在行業(yè)研究和公司經(jīng)營分析方面，目前也在持續(xù)了解研究幾支股票。具體書籍與課程，詳見（2023年書單）?？梢悦黠@感覺到自己的進步。所以，我一直建議大家讀原著學(xué)原文悟原理，大量閱讀價值投資方面的書籍，肯定是有好處的。

最近，在看巴菲特的著作《巴菲特致股東的信》，收獲頗多。如果說《滾雪球》講的是巴菲特的人生理念，那么這本書講的就是巴菲特的投資理念，值得仔細品讀、反復(fù)閱讀。計劃多讀幾遍。

本書分為7個部分的內(nèi)容：公司治理、公司財務(wù)與投資、普通股的替代品、普通股、兼并與收購、會計與估值、會計政策與納稅問題。從這本書的內(nèi)容上來看，大部分內(nèi)容都是在分析企業(yè)的經(jīng)營問題，優(yōu)秀卓越的企業(yè)擁有什么樣的特征，有著什么樣的管理層等等，哪些事情對企業(yè)經(jīng)營有利或者有弊，而估值的內(nèi)容的比例并不高。個人認為，真正難的還是如何判斷企業(yè)是否優(yōu)秀，而在深入分析企業(yè)之后，估值就相對簡單了。

關(guān)于價值投資，巴菲特是這么評價的：我們認為“價值投資”這個術(shù)語是非常多余的。在投資過程中，我們采取的行動都是尋找價值的行動，至少是物有所值，否則，什么是“投資”呢？

價值投資就是深入研究企業(yè)經(jīng)營，判斷企業(yè)內(nèi)在價值，確定買入價格是否有足夠的安全邊際，以決定是否投資的行動。大部分人稱之為“價值投資”，是為了與漲停板、技術(shù)分析、趨勢交易等做區(qū)分。而巴菲特的理念是“價值投資＝投資”，而后者屬于投機行為。

格雷厄姆是證券分析之父，屬于第一代價值投資大師，擅長于買“煙蒂股”，其投資風(fēng)格形成于1929-1933年美國經(jīng)濟大蕭條，此時很多公司的股票市值跌破凈資產(chǎn)，這一時期出現(xiàn)很多買入低PB的機會。以低于賬面價值的價格購買股票是格雷厄姆投資哲學(xué)的重點。巴菲特師承格雷厄姆，但是其最終的投資風(fēng)格受到了芒格的影響。芒格認為，以合理的價格買好的企業(yè)，而不是以好的價格買一般的企業(yè)，這一點深深的影響了巴菲特。巴菲特和芒格最終認識到，收購一筆優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)讓它繼續(xù)運作下去要比買下一家價格很低卻苦苦掙扎的公司，然后費時費力甚至費錢去拯救它要容易和愉快的多。

投資體系的建立，脫離不了時代的影響。

獵人需要獵槍，投資者需要投資體系。投資者沒有投資體系，就像獵人沒有獵槍，打上獵物全憑運氣。獵人只能打中射程之內(nèi)的獵物，射程之外的則不屬于自己。

最近在了解研究半導(dǎo)體，所以有朋友推薦了通富微電，我就順便了解下這支股票。通富微電是國內(nèi)封測半導(dǎo)體三巨頭之一。但是存在幾個問題：第一，通富微電的ROE持續(xù)處于低位，雖然逐步提升，但尚未超過10%。ROE是衡量股東投資回報率的重要指標(biāo)，這意味著股東投資回報率較低。第二，銷售毛利率和銷售凈利率長期較低。這個指標(biāo)實際上也反映了行業(yè)的競爭格局，也比較符合國內(nèi)半導(dǎo)體封測企業(yè)1000多家的實際情況。從國家的角度來講，半導(dǎo)體封測企業(yè)數(shù)量肯定越多越好；但是，從股東的角度來講，肯定是數(shù)量越少越好。行業(yè)競爭不激烈，企業(yè)才能創(chuàng)造較好的利潤，給股東帶來良好的回報。尤其是經(jīng)過激烈的競爭角逐，最后只剩下幾家大型企業(yè)時候，還能實現(xiàn)壟斷利潤。這就是為什么邱不喜歡投國家大量補貼的行業(yè)，而是喜歡投經(jīng)過市場激烈競爭整個行業(yè)剩下的幾家企業(yè)。國家補貼會讓很多本應(yīng)該退出市場的企業(yè)留下來（比如某生物發(fā)電企業(yè)）。當(dāng)然，國家補貼政策有利于整個產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，這一點是毋庸置疑的，在新能源行業(yè)就有著很明顯的體現(xiàn)。講這么多，只是為了說明，國家的利益和資本的利益有重合的部分，也有分歧的部分。而我們投資股票，是從資本和股東的角度出發(fā)的。第三，客戶集中度過高，業(yè)績風(fēng)險大。“果鏈”事件可是歷歷在目。整體來看，財務(wù)數(shù)據(jù)還沒有體現(xiàn)出企業(yè)的競爭優(yōu)勢。另外，通富微電也有優(yōu)勢，營業(yè)收入和凈利潤含現(xiàn)率較高，成長性也不錯。所以，通富微電的可以列入觀察名單，持續(xù)關(guān)注。

以上并不是否定通富微電企業(yè)的優(yōu)秀，而是說按照我的投資體系，通富微電尚未進入我的投資目標(biāo)范圍。你只能捕獲射程之內(nèi)的獵物。你無法理解射程之外的獵物，遇見了躲遠點比較好，免得誤傷自己。這大概就是能力圈的意思吧。

我喜歡ROE比較高的企業(yè)，這種意味著股東回報率較高。通過ROE拆解企業(yè)的盈利模式，是通過高毛利賺錢，還是通過高周轉(zhuǎn)賺錢，又或者通過高杠桿賺錢。然后，再對行業(yè)情況進行分析，了解研究整個產(chǎn)業(yè)鏈和行業(yè)的競爭格局。還要對企業(yè)進行財務(wù)分析，不僅僅要看是否存在財務(wù)造假行為，還要看各項指標(biāo)是否符合企業(yè)的事實情況。另外，還要研究企業(yè)的歷史，這一點想法來源于《基業(yè)長青》《從優(yōu)秀到卓越》兩本書。同時，推薦另外兩本書《從0到1》《追求卓越》......

事實上，ROE很低甚至有的企業(yè)還在虧損，但是股票卻出現(xiàn)暴漲的情形。這種情形在互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、電商企業(yè)以及高科技行業(yè)中很常見。不是說這些企業(yè)不優(yōu)秀，而是因為我目前無法理解這些企業(yè)，也就無法形成自己的判斷。通俗點講，這些企業(yè)在我的能力圈之外。我很笨，我無法賺到能力圈之外的錢，而只能賺看得懂的錢。