 本文作者：楊穎，北京煒衡（成都）律師事務(wù)所一級(jí)合伙人（文末有介紹）破產(chǎn)重整之于房地產(chǎn)項(xiàng)目 紓困的適用性分析 感謝授權(quán)本公眾號(hào)轉(zhuǎn)載 近年來(lái)，受整體經(jīng)濟(jì)下行、房地產(chǎn)去金融化及房住不炒調(diào)控政策的多重影響，加之疫情對(duì)房地產(chǎn)上下游產(chǎn)業(yè)鏈的打擊，房地產(chǎn)行業(yè)快速進(jìn)入寒冬。因大部分房地產(chǎn)企業(yè)資金趨緊，導(dǎo)致在建樓盤爛尾、存量土地囤積現(xiàn)象嚴(yán)重，給社會(huì)穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)了巨大壓力。 為紓解房地產(chǎn)行業(yè)面臨的困境，扭轉(zhuǎn)房地產(chǎn)金融泡沫化勢(shì)頭，各級(jí)政府不斷出臺(tái)救市政策，其中包括多項(xiàng)被寄予厚望的“保交樓”政策工具，但成效并不顯著。從目前的整體情況來(lái)看，房地產(chǎn)行業(yè)紓困不應(yīng)停留在具體“問(wèn)題項(xiàng)目”處置這樣的點(diǎn)狀工作，而應(yīng)作為一個(gè)系統(tǒng)工程進(jìn)行分析、策劃、實(shí)施。尤其是在選擇紓困路徑時(shí)，更應(yīng)結(jié)合產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)與法理法條，綜合分析項(xiàng)目具體情況及相關(guān)主體訴求，以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益與社會(huì)效益的平衡。 本文嘗試以平衡五類主體的訴求沖突為基礎(chǔ)，從三個(gè)維度來(lái)分析如何選擇并運(yùn)用破產(chǎn)重整程序?qū)崿F(xiàn)停滯項(xiàng)目拯救、紓困。 一、停滯項(xiàng)目重啟的現(xiàn)實(shí)困境房地產(chǎn)行業(yè)是一個(gè)與民生、經(jīng)濟(jì)、穩(wěn)定、發(fā)展密切相關(guān)的行業(yè)，一個(gè)項(xiàng)目陷入停滯，將放大各方主體的訴求沖突；而盤活停滯項(xiàng)目，從合法、合理、符合經(jīng)濟(jì)規(guī)律及可持續(xù)的角度來(lái)看，必須主要依靠市場(chǎng)手段，同時(shí)，需要協(xié)調(diào)、平衡多方主體的利益。對(duì)于大部分商品房買受人來(lái)說(shuō)，其核心訴求是按期收房并按期取得產(chǎn)權(quán)證。一旦項(xiàng)目陷入停滯，無(wú)論是項(xiàng)目公司通過(guò)債權(quán)性融資重啟項(xiàng)目，還是引入戰(zhàn)略投資人通過(guò)權(quán)益性投資收購(gòu)項(xiàng)目公司股權(quán)，都需要較長(zhǎng)時(shí)間。商品房買受人按照合同約定收房的預(yù)期無(wú)法實(shí)現(xiàn)，進(jìn)而導(dǎo)致項(xiàng)目公司在交付義務(wù)之外又負(fù)擔(dān)了違約責(zé)任。這時(shí)，購(gòu)房者的訴求將會(huì)與投資人的訴求產(chǎn)生矛盾，這一矛盾如無(wú)法調(diào)和將進(jìn)一步拖延停滯項(xiàng)目重啟時(shí)間。除商品房買受人之外，房地產(chǎn)項(xiàng)目的債權(quán)人可以分為兩類，一類是為項(xiàng)目提供融資性現(xiàn)金流的金融機(jī)構(gòu)及民間資本，另一類是為項(xiàng)目提供貨物、服務(wù)的供應(yīng)商。無(wú)論哪一類債權(quán)人，其主要訴求都是獲得本息全額清償；尤其是其中兩類具有優(yōu)先權(quán)的債權(quán)人（建設(shè)工程款債權(quán)和有財(cái)產(chǎn)擔(dān)保的債權(quán)）一般期望值很高。對(duì)于多數(shù)停滯項(xiàng)目，債權(quán)人的訴求很難與項(xiàng)目公司股東及潛在投資人的訴求契合；如果項(xiàng)目長(zhǎng)期停滯，還可能導(dǎo)致項(xiàng)目資產(chǎn)被執(zhí)行，沒(méi)有財(cái)產(chǎn)擔(dān)保的普通債權(quán)人及購(gòu)房者利益難以保障，進(jìn)而對(duì)民生及社會(huì)穩(wěn)定造成威脅。(三)債務(wù)人股東/實(shí)際控制人訴求分析大部分停滯項(xiàng)目已經(jīng)陷入資不抵債狀態(tài)，如項(xiàng)目公司股東無(wú)法籌集到增量資金，重啟項(xiàng)目建設(shè)，則現(xiàn)狀之下股東并無(wú)利潤(rùn)或者剩余財(cái)產(chǎn)可供分配。而且，相當(dāng)一部分爛尾項(xiàng)目資金鏈斷裂正是因?yàn)楣蓶|挪用了項(xiàng)目公司資金，股東既是項(xiàng)目公司債務(wù)人，又是導(dǎo)致項(xiàng)目公司經(jīng)營(yíng)困難的責(zé)任人。所以，除非債務(wù)人股東/實(shí)際控制人有意自行投入資金重啟停滯項(xiàng)目，否則，在各方主體訴求難以平衡時(shí)，其權(quán)益理應(yīng)被稀釋，如此才能釋放出獲利空間給新的投資人。另一方面，債務(wù)人股東/實(shí)際控制人掌握著項(xiàng)目公司的控制權(quán)，除經(jīng)協(xié)商一致或通過(guò)法定程序外，任何主體均無(wú)權(quán)強(qiáng)制稀釋其股權(quán)。實(shí)務(wù)中，大部分困境項(xiàng)目無(wú)法實(shí)現(xiàn)庭外債務(wù)重組或者破產(chǎn)重整程序無(wú)法推動(dòng)的原因，都在于債務(wù)人股東/實(shí)際控制人訴求畸高，配合度很低。投資人是停滯項(xiàng)目市場(chǎng)化紓困的關(guān)鍵角色。既然稱之為投資人，就不能將其投資行為定位為公益、幫扶或者承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，而應(yīng)接受資本逐利的本質(zhì)特性，認(rèn)可資本的核心訴求即獲利。由于房地產(chǎn)項(xiàng)目具有資金密集、關(guān)系復(fù)雜、風(fēng)險(xiǎn)較大的特點(diǎn)，其經(jīng)營(yíng)模式與其他行業(yè)存在明顯不同，開(kāi)發(fā)商基本都會(huì)采取單個(gè)項(xiàng)目由獨(dú)立項(xiàng)目公司封閉運(yùn)營(yíng)的模式，項(xiàng)目公司一般不具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)性；因此，對(duì)于一個(gè)資不抵債的項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，滿足投資人的獲利訴求，就必然需要平衡，甚至折損其他主體的利益訴求。房地產(chǎn)項(xiàng)目陷入停滯不僅會(huì)影響經(jīng)濟(jì)發(fā)展，同時(shí)還會(huì)帶來(lái)諸多社會(huì)問(wèn)題。首先，已經(jīng)開(kāi)始預(yù)售的項(xiàng)目陷入停滯后，可能引發(fā)購(gòu)房者大面積群訴，給社會(huì)穩(wěn)定帶來(lái)壓力。第二，一些爛尾項(xiàng)目位于城市核心區(qū)域，給城市面貌帶來(lái)諸多負(fù)面影響。第三，處于產(chǎn)業(yè)鏈核心地位的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商一旦陷入危機(jī)，將影響其上下游各類供應(yīng)商的正常經(jīng)營(yíng)；當(dāng)持有困境房企商票的供應(yīng)商無(wú)法實(shí)現(xiàn)兌付時(shí)，持票人可能會(huì)將所有前手一并起訴，并申請(qǐng)采取查封、扣押、凍結(jié)等強(qiáng)制措施，整個(gè)商票流通鏈條的企業(yè)都將因此陷入無(wú)法正常經(jīng)營(yíng)的窘境。政府面對(duì)上述社會(huì)問(wèn)題，首要訴求是穩(wěn)民生，其次是促經(jīng)濟(jì)。穩(wěn)民生的途徑即“保交付”，這一訴求的實(shí)現(xiàn)需要購(gòu)房者、困境房企自身及投資人均予以配合，而他們相互配合的基礎(chǔ)是三方訴求通過(guò)某種途徑達(dá)到協(xié)調(diào)和平衡。促經(jīng)濟(jì)的途徑即盤活爛尾項(xiàng)目，保證上下游企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)，這就需要解決流動(dòng)性困難、資金鏈斷裂的問(wèn)題，引入新的資方；達(dá)到上述目的同樣需要協(xié)調(diào)困境房業(yè)股東/實(shí)控人與投資人之間的利益沖突。困境項(xiàng)目紓困，并不僅僅是為暴雷企業(yè)紓困，更不是為抽逃資金的股東紓困，而是為行業(yè)紓困，為產(chǎn)業(yè)紓困，為社會(huì)紓困。因此，針對(duì)具體項(xiàng)目如何選擇紓困路徑，需要進(jìn)行多維度綜合分析、判斷；以下三個(gè)分析維度的每一個(gè)因素都會(huì)對(duì)選擇適合的紓困路徑及有效的紓困工具產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響。房地產(chǎn)項(xiàng)目陷入停滯的原因大致可以分為兩類，即經(jīng)營(yíng)不善和挪用資金。因經(jīng)營(yíng)不善陷入困境的項(xiàng)目，具體又可以分為以下三種情況：第一，大部分因經(jīng)營(yíng)不善陷入停滯的項(xiàng)目，歸因于地價(jià)相對(duì)較高。之所以說(shuō)“相對(duì)較高”，是相較于商品房售價(jià)而言，也就是商品房售價(jià)無(wú)法覆蓋成本。獲取高價(jià)地的原因，首先是部分小開(kāi)發(fā)商缺乏專業(yè)知識(shí)，不熟悉房地產(chǎn)稅收政策，不了解當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)市場(chǎng)，在拿地時(shí)沒(méi)有經(jīng)過(guò)科學(xué)合理的測(cè)算；其次是對(duì)市場(chǎng)加了過(guò)高的預(yù)期，或者遭遇市場(chǎng)大幅波動(dòng)。這類項(xiàng)目，通過(guò)破產(chǎn)重整之外的庭外紓困路徑（以下簡(jiǎn)稱“庭外紓困路徑”）實(shí)現(xiàn)重啟的關(guān)鍵在于項(xiàng)目公司股東訴求是否合理，對(duì)市場(chǎng)的預(yù)期是否調(diào)整至理性區(qū)間，以及是否愿意承擔(dān)業(yè)已發(fā)生的損失。第二，部分困境項(xiàng)目陷入停滯是由于操盤團(tuán)隊(duì)對(duì)成本控制過(guò)于粗放，導(dǎo)致項(xiàng)目建造成本過(guò)高。這種情況一般存在于小盤和三四五線城市的樓盤。這類項(xiàng)目對(duì)成本高度敏感，對(duì)操盤方的運(yùn)營(yíng)能力要求較高，利潤(rùn)空間相對(duì)較小，因此對(duì)投資人的吸引力不大；而且，這類項(xiàng)目通常不僅需要對(duì)債務(wù)進(jìn)行整理，還需要對(duì)股東權(quán)益進(jìn)行一定程度的稀釋，才能為投資人釋放獲利空間，選擇紓困路徑的靈活性受到一定限制。第三，部分困境項(xiàng)目現(xiàn)金流斷裂是由于企業(yè)自有資金不足、融資渠道不暢；當(dāng)銷售遇冷或者按揭銀行放款遲延時(shí)，就會(huì)出現(xiàn)前期現(xiàn)金流鋪排與實(shí)際用款需求錯(cuò)位，陷入惡性循環(huán)，進(jìn)而導(dǎo)致項(xiàng)目停滯。這類項(xiàng)目，需要根據(jù)其區(qū)位判斷重啟難度，區(qū)位好的項(xiàng)目紓困難度較小，只要補(bǔ)充一定的流動(dòng)性即可盤活，通常無(wú)需選擇破產(chǎn)重整路徑進(jìn)行紓困；區(qū)位較差的項(xiàng)目，因其需要對(duì)股東權(quán)益進(jìn)行調(diào)整，所以通過(guò)庭外紓困路徑引入新投資人的難度較大。單純因經(jīng)營(yíng)不善而陷入困境的項(xiàng)目一般僅涉及民商事糾紛，不會(huì)涉刑，且債權(quán)債務(wù)關(guān)系相對(duì)簡(jiǎn)單。針對(duì)這類困境項(xiàng)目，只要能夠妥善解決民生問(wèn)題，給與新投資人獲利空間，選擇紓困路徑的靈活性相對(duì)較大。但是，大部分停滯項(xiàng)目的致困原因并非單純市場(chǎng)因素，還會(huì)涉及更為重要的原因——股東/實(shí)際控制人挪用項(xiàng)目公司資金。大部分資不抵債的困境項(xiàng)目都存在股東/實(shí)際控制人挪用項(xiàng)目公司資金的情況，并且“挪用資金”很可能是項(xiàng)目爛尾的主要原因——本應(yīng)用于項(xiàng)目開(kāi)發(fā)、建設(shè)的股東投入款（實(shí)繳注冊(cè)資本金、股東借款）、項(xiàng)目銷售回款（也就預(yù)售監(jiān)管資金）、項(xiàng)目融資款被挪用到其他項(xiàng)目、其他產(chǎn)業(yè)，甚至進(jìn)入個(gè)人賬戶，且挪用人無(wú)法或無(wú)意歸還；同時(shí)，項(xiàng)目本身又因持續(xù)開(kāi)發(fā)建設(shè)產(chǎn)生大量應(yīng)付款，于是債務(wù)成倍增長(zhǎng)，項(xiàng)目陷于停滯。因挪用資金陷入困境的項(xiàng)目，不僅涉及民商事糾紛，還會(huì)涉及刑事及行政責(zé)任，情況往往比較復(fù)雜。而且，這類企業(yè)通常負(fù)債較多，債權(quán)債務(wù)關(guān)系錯(cuò)綜復(fù)雜，項(xiàng)目公司股東沒(méi)有繼續(xù)投入的意愿。這類項(xiàng)目的重啟，首先要解決的問(wèn)題是將負(fù)債整理至存量資產(chǎn)可覆蓋的范圍內(nèi)，整理方式包括合法稅籌、對(duì)項(xiàng)目存量資產(chǎn)進(jìn)行重新規(guī)劃、通過(guò)刑事追責(zé)及民事追償程序追回或部分追回被挪用的資金、通過(guò)與債權(quán)人協(xié)商削減部分債務(wù)等；其次是要對(duì)股東權(quán)益進(jìn)行稀釋甚至清零。通常情況下，這類項(xiàng)目因其內(nèi)外部法律關(guān)系復(fù)雜、風(fēng)險(xiǎn)敞口大、風(fēng)險(xiǎn)防控措施難以實(shí)現(xiàn)完全閉環(huán)，從而導(dǎo)致選擇紓困路徑的靈活性相對(duì)較小。停滯期較短的困境項(xiàng)目，其債權(quán)人一般預(yù)期較高。這類項(xiàng)目，若企業(yè)資不抵債情況嚴(yán)重，則會(huì)因股東訴求、投資人訴求與債權(quán)人訴求偏離度較高，導(dǎo)致摩擦力過(guò)大，通過(guò)庭外紓困方式削減債務(wù)、引入投資人的空間被各方訴求的沖突所擠壓。若項(xiàng)目停滯期很長(zhǎng)，一般情況下債權(quán)人的預(yù)期會(huì)因受到現(xiàn)實(shí)打擊而趨于合理，通過(guò)談判削減債務(wù)的摩擦力減小。但是，停滯期過(guò)長(zhǎng)會(huì)導(dǎo)致項(xiàng)目公司原始資料缺失，財(cái)務(wù)盡職調(diào)查和法律盡職調(diào)查均難以窮盡負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)；而在市場(chǎng)下行期，資本在逐利的前提下更趨謹(jǐn)慎，即使通過(guò)庭外債務(wù)重組的方式削減了部分債務(wù)，也很難吸引增量資金進(jìn)入。股東人數(shù)越多，通過(guò)協(xié)商統(tǒng)一股東訴求的難度越高；潛在投資人獲取項(xiàng)目真實(shí)信息的渠道越不通暢，采用庭外紓困方式重啟項(xiàng)目的難度越大。若項(xiàng)目公司為一人有限責(zé)任公司，則因其沒(méi)有反對(duì)股東的存在，在股東訴求合理、項(xiàng)目公司賬目清楚、債權(quán)債務(wù)關(guān)系簡(jiǎn)單的前提下，選擇紓困路徑的靈活性較大。4.項(xiàng)目公司股東預(yù)期是否合理一般情況下，股東的預(yù)期或多或少都會(huì)與投資人的訴求產(chǎn)生沖突。部分困境項(xiàng)目股東會(huì)參考當(dāng)?shù)卣信膾焓袌?chǎng)國(guó)有建設(shè)用地使用權(quán)成交價(jià)報(bào)出自己的預(yù)期股權(quán)交易對(duì)價(jià)；他們往往忽略或者有意回避項(xiàng)目公司背負(fù)的巨額債務(wù)。忽略負(fù)債的股東在了解項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)指標(biāo)后，有些會(huì)調(diào)整自己的預(yù)期至投資人可以接受的合理范圍，如此則有望通過(guò)庭外紓困方式實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目重啟。然而，還有相當(dāng)一部分預(yù)期畸高的股東不參考任何市場(chǎng)價(jià)格，非理性報(bào)價(jià)，這種情況下通過(guò)庭外紓困方式推動(dòng)股東與投資人達(dá)成共識(shí)的可能性很低。項(xiàng)目公司負(fù)債需要從兩個(gè)方面進(jìn)行考察。首先需要分析債權(quán)債務(wù)關(guān)系的復(fù)雜程度，一般情況下債權(quán)債務(wù)關(guān)系復(fù)雜的項(xiàng)目，因無(wú)法窮盡負(fù)債，風(fēng)控措施無(wú)法閉環(huán)，選擇庭外紓困方式實(shí)現(xiàn)重啟的難度很大。其次要對(duì)項(xiàng)目公司的債務(wù)進(jìn)行分類，并根據(jù)各類債務(wù)的存量，綜合分析、判斷重啟難度，選擇適合的紓困路徑。筆者結(jié)合實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)將項(xiàng)目公司的負(fù)債按照以下方式進(jìn)行分類：（1）職工債權(quán)及欠繳稅款。該部分債權(quán)基本沒(méi)有通過(guò)談判予以減免的空間；且一般情況下，無(wú)論選擇庭外紓困路徑還是通過(guò)破產(chǎn)重整引入戰(zhàn)略投資人，上述債務(wù)均需以現(xiàn)金方式進(jìn)行清償。這部分債權(quán)對(duì)選擇何種紓困路徑并不產(chǎn)生重大影響，只有在項(xiàng)目公司巨額欠稅且原始憑證缺失嚴(yán)重的情況下才會(huì)對(duì)庭外紓困路徑產(chǎn)生較大阻礙。（2）欠付土地款。若停滯項(xiàng)目存在欠繳土地款的情況，說(shuō)明該項(xiàng)目尚未進(jìn)入預(yù)售階段，因此維穩(wěn)壓力較小。但同時(shí)，根據(jù)《國(guó)有建設(shè)用地使用權(quán)出讓合同》約定，這類項(xiàng)目一般都已達(dá)到收回國(guó)有建設(shè)用地使用權(quán)的條件；實(shí)現(xiàn)重啟必須與國(guó)土資源主管部門協(xié)調(diào)聯(lián)動(dòng)，從而增加了庭外紓困路徑成功實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目重啟的難度。（3）預(yù)收房款。若停滯項(xiàng)目存在大量預(yù)收房款，則說(shuō)明眾多購(gòu)房者將無(wú)法按照《商品房買賣合同》約定時(shí)間接收物業(yè)，存在重大群訴風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)也給發(fā)放按揭貸款的金融機(jī)構(gòu)帶來(lái)較大壓力。這類項(xiàng)目就是目前政府部門最為關(guān)注的“保交付、穩(wěn)民生”項(xiàng)目，在選擇紓困路徑時(shí)需要重點(diǎn)考慮購(gòu)房消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)、項(xiàng)目重啟速度，以及購(gòu)房消費(fèi)者與投資人之間的利益平衡。一般情況下，購(gòu)房消費(fèi)者人數(shù)眾多且資不抵債的項(xiàng)目，因相關(guān)主體矛盾尖銳、訴求沖突嚴(yán)重，通過(guò)庭外紓困方式很難實(shí)現(xiàn)各方利益平衡。（4）建設(shè)工程價(jià)款。雖然，建設(shè)工程價(jià)款[1]為優(yōu)先債權(quán)，通過(guò)談判削減的可能性不大，但是一般情況下施工方均可接受以房抵債的清償方式，這大大拓寬了項(xiàng)目挽救空間。若停滯項(xiàng)目大部分債務(wù)為建設(shè)工程款，且不存在尚未清償?shù)娜谫Y款，或僅存少量尚未清償?shù)娜谫Y款，則說(shuō)明該項(xiàng)目很可能是因?yàn)榻?jīng)營(yíng)不善陷入停滯；只要股東訴求合理，這類項(xiàng)目選擇紓困路徑的靈活性較大。若停滯項(xiàng)目既存在大量欠付工程款，又存在大量未清償融資款，則該項(xiàng)目挪用資金的現(xiàn)象一般較為嚴(yán)重，債權(quán)債務(wù)關(guān)系復(fù)雜，通過(guò)庭外紓困路徑實(shí)現(xiàn)盤活的可能性較小。（5）有財(cái)產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)。這類債權(quán)一般為金融機(jī)構(gòu)債權(quán)。若項(xiàng)目存在大量有財(cái)產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)尚未清償，則說(shuō)明股東/實(shí)際控制人挪用項(xiàng)目公司資金的可能性較大。對(duì)于這類項(xiàng)目，若其存量資產(chǎn)價(jià)值偏低，不足以覆蓋有財(cái)產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)，則很難通過(guò)市場(chǎng)化方式紓困，需要考慮在保證交付的前提下，通過(guò)破產(chǎn)清算了結(jié)債權(quán)債務(wù)。（6）無(wú)財(cái)產(chǎn)擔(dān)保的普通債權(quán)。這類債權(quán)一般為民間借貸、欠付貨款、欠付服務(wù)費(fèi)等[2]。若項(xiàng)目存在大量民間借貸的同時(shí)，還存在欠付工程款的情況，則該項(xiàng)目陷入困境的原因大概率為股東/實(shí)際控制人挪用項(xiàng)目公司資金；并且可能存在虛構(gòu)債務(wù)，損害項(xiàng)目公司及小股東權(quán)益的情況。這類項(xiàng)目一般資不抵債的情況很嚴(yán)重，且大部分債務(wù)無(wú)法與有票成本對(duì)應(yīng)，項(xiàng)目公司稅負(fù)因此大幅增加，很難通過(guò)庭外紓困路徑引入新投資人。一般情況下，困境項(xiàng)目存量可售資產(chǎn)的價(jià)值越高，靈活選擇紓困路徑及紓困工具的空間越大。但是，當(dāng)項(xiàng)目資產(chǎn)明顯大于負(fù)債，且存量資產(chǎn)具有一定變現(xiàn)能力時(shí)，是無(wú)法通過(guò)破產(chǎn)重整程序紓困的；這類項(xiàng)目只能通過(guò)庭外紓困方式盤活。若項(xiàng)目存量資產(chǎn)的價(jià)值過(guò)低，資不抵債情況嚴(yán)重，甚至僅剩債務(wù)，無(wú)存量可售資產(chǎn)，則喪失了通過(guò)市場(chǎng)化手段進(jìn)行紓困的空間。考慮到這類項(xiàng)目基本都存在股東/實(shí)際控制人挪用項(xiàng)目資金的情況；可考慮同時(shí)啟動(dòng)刑事追責(zé)及民事追償程序，追回或部分追回被挪用資金，用于項(xiàng)目收尾，以達(dá)到“保交付、穩(wěn)民生”的目的。投資人是困境項(xiàng)目重啟的關(guān)鍵，在選擇紓困路徑及紓困工具時(shí)，投資人性質(zhì)和訴求是需要重點(diǎn)分析和考慮的因素。若投資人為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)，由于其自身具有判斷項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的能力以及房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)經(jīng)驗(yàn)，一般情況下由其作為投資人的項(xiàng)目靈活選擇紓困路徑的空間相對(duì)較大。若投資人為無(wú)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)經(jīng)驗(yàn)的企業(yè)或者金融機(jī)構(gòu)，則需考慮投資人缺乏產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)的特點(diǎn)，選擇更能保障其資金安全的方式參與項(xiàng)目紓困。不同投資人的資金實(shí)力、自身優(yōu)勢(shì)及風(fēng)險(xiǎn)偏好存在差異，因此其訴求也各不相同。有些投資人對(duì)現(xiàn)金流敏感，在選擇紓困路徑時(shí)就要重點(diǎn)考慮資金占用量及占用時(shí)間。有些投資人對(duì)資金安全敏感，就要根據(jù)項(xiàng)目公司債權(quán)債務(wù)關(guān)系的復(fù)雜程度、存量資產(chǎn)價(jià)值、投資人性質(zhì)，綜合評(píng)估后選擇債權(quán)性投資或權(quán)益性投資。一般情況下，這類投資人通過(guò)庭外紓困路徑參與項(xiàng)目紓困時(shí)，更傾向于權(quán)益性投資，通過(guò)破產(chǎn)重整方式參與項(xiàng)目紓困是，更傾向于共益?zhèn)问酵顿Y。有些投資人對(duì)利潤(rùn)敏感，在選擇紓困路徑時(shí)就要重點(diǎn)分析項(xiàng)目的納稅籌劃空間、未來(lái)市場(chǎng)預(yù)期以及成本管控難度。這類投資人更加傾向于權(quán)益性投資，因此無(wú)論選擇何種紓困路徑，均對(duì)項(xiàng)目本體素質(zhì)要求較高。綜上所述，一個(gè)待盤活的困境項(xiàng)目能否為新投資人帶來(lái)收益，既涉及到成本測(cè)算、設(shè)計(jì)優(yōu)化、運(yùn)營(yíng)鋪排、工程管理、市場(chǎng)定位、營(yíng)銷策劃等行業(yè)/產(chǎn)業(yè)技術(shù)，又涉及到納稅籌劃、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)披露及防控、法律風(fēng)險(xiǎn)披露及防控、交易路徑設(shè)計(jì)、融資方案擬定、交易文件擬定、法律程序的進(jìn)入及推動(dòng)等行業(yè)/產(chǎn)業(yè)之外的專業(yè)技術(shù)。選擇適合的紓困路徑，不僅是一個(gè)經(jīng)濟(jì)問(wèn)題、管理問(wèn)題，同時(shí)也是一個(gè)法律問(wèn)題。三、適合通過(guò)破產(chǎn)重整紓困的項(xiàng)目特征
作為一種法定的困境企業(yè)挽救制度，破產(chǎn)重整是盤活房地產(chǎn)停滯項(xiàng)目的有效路徑之一。這一路徑既有其明顯的優(yōu)勢(shì)，同時(shí)也存在一定的局限性。如何破產(chǎn)重整制度的特點(diǎn)恰當(dāng)選擇適用這一紓困路徑，需要從上文所述的三個(gè)維度進(jìn)行綜合分析。 (一)破產(chǎn)重整的優(yōu)勢(shì)及劣勢(shì)破產(chǎn)重整，是指對(duì)于可能或者已經(jīng)具備破產(chǎn)原因但又有挽救希望和價(jià)值的企業(yè)，通過(guò)法定程序進(jìn)行債務(wù)和業(yè)務(wù)調(diào)整，以幫助債務(wù)人擺脫財(cái)務(wù)困境，恢復(fù)經(jīng)營(yíng)能力。采用破產(chǎn)重整方式重啟停滯房地產(chǎn)項(xiàng)目的優(yōu)勢(shì)在于：1.采用破產(chǎn)重整的方式對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行紓困，可以保留債務(wù)人的主體資格。因項(xiàng)目公司股東/實(shí)際控制人對(duì)項(xiàng)目公司整體情況最為了解，在公司所負(fù)債務(wù)經(jīng)過(guò)法定程序予以固定、整理后，項(xiàng)目公司股東/實(shí)際控制人在綜合評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)、收益以及自身資金實(shí)力后，可選擇自行續(xù)投；在其無(wú)力續(xù)投的情況下，也可引入戰(zhàn)略投資人對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行盤活。2.新投資人可以根據(jù)其對(duì)項(xiàng)目存量資產(chǎn)及市場(chǎng)情況的判斷，靈活選擇以權(quán)益性投資的方式接盤項(xiàng)目，即成為項(xiàng)目公司股東；亦可以債權(quán)性投資的方式向項(xiàng)目注入流動(dòng)性，即以共益?zhèn)男问较蝽?xiàng)目公司提供借款。3.房地產(chǎn)屬于資金、勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)，長(zhǎng)期停滯的項(xiàng)目，一般債權(quán)債務(wù)關(guān)系極為復(fù)雜；很多依據(jù)合同產(chǎn)生的債務(wù)，在財(cái)務(wù)的資產(chǎn)負(fù)債表上并不體現(xiàn)，因此通過(guò)財(cái)務(wù)和法律盡職調(diào)查無(wú)法窮盡負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)，這也是很多收并購(gòu)無(wú)法達(dá)成交易或交易后陷入二次爛尾的重要原因。通過(guò)破產(chǎn)重整這一法定程序，可以達(dá)到全面梳理債務(wù)的效果，使原本復(fù)雜的債務(wù)得到相對(duì)固定，從而降低履約風(fēng)險(xiǎn)。4.房地產(chǎn)項(xiàng)目從開(kāi)發(fā)、銷售到回款都受到政府部門的嚴(yán)格監(jiān)管，任何規(guī)劃的調(diào)整均需要經(jīng)過(guò)審批；而對(duì)于很多爛尾項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，重新盤活需要對(duì)原規(guī)劃作出調(diào)整。另外，一些爛尾多年的項(xiàng)目，往往賬目混亂，發(fā)票、財(cái)政收據(jù)等財(cái)務(wù)資料已經(jīng)丟失，若通過(guò)查賬征收的方式繳納稅款將產(chǎn)生巨額稅負(fù)，大量吞噬項(xiàng)目公司利潤(rùn)。這類項(xiàng)目進(jìn)入破產(chǎn)重整程序后，有機(jī)會(huì)通過(guò)府院聯(lián)動(dòng)，在法律、法規(guī)及政策框架內(nèi)獲得政府支持，為新投資人整理出獲利空間。5.停滯項(xiàng)目最終能否成功盤活，不僅在于已售物業(yè)是否能夠順利交付，更關(guān)鍵的是新投資人是否能夠獲利；只有新投資人通過(guò)盤活爛尾項(xiàng)目獲得了合法收益，才能鼓勵(lì)更多的資金以市場(chǎng)化的方式參與房地產(chǎn)紓困。因此，停滯項(xiàng)目盤活的核心在于續(xù)建、銷售、納稅、交付的全流程控制。很多收并購(gòu)項(xiàng)目在運(yùn)營(yíng)過(guò)程中踩雷，究其原因除了收購(gòu)過(guò)程無(wú)法窮盡或有負(fù)債外，另一個(gè)不容忽視的原因就是續(xù)建過(guò)程中處理復(fù)雜關(guān)系的能力不足。對(duì)于大部分爛尾項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，重新啟動(dòng)后都需要面對(duì)和處理極為復(fù)雜的關(guān)系，這其中包括與以購(gòu)房消費(fèi)者、金融機(jī)構(gòu)、前施工方為代表的眾多債權(quán)人的關(guān)系，以及與相關(guān)政府部門之間的關(guān)系。通過(guò)破產(chǎn)重整程序引入投資人后，管理人作為第三方主體可以補(bǔ)強(qiáng)運(yùn)營(yíng)方處理復(fù)雜關(guān)系經(jīng)驗(yàn)不足的缺陷；在監(jiān)督期內(nèi)由管理人監(jiān)督重整計(jì)劃執(zhí)行，幫助各方主體協(xié)調(diào)、溝通、落實(shí)相關(guān)政策，從而保證重整計(jì)劃按照各方承諾順利執(zhí)行。當(dāng)然，任何一種紓困路徑有優(yōu)勢(shì)就必然有劣勢(shì)。破產(chǎn)重整是一種法律程序，因此必須嚴(yán)格遵守、履行相關(guān)法律確定的一系列程序、手續(xù)及時(shí)限，例如申請(qǐng)、受理、通知、公示、聽(tīng)證、債權(quán)申報(bào)、債權(quán)人會(huì)議等。此外，潛在投資人報(bào)名參與重整投資人招募，需要支付一定比例的保證金，即在項(xiàng)目獲取之前會(huì)產(chǎn)生資金占用，且這部分資金占用并不計(jì)付利息。 (二)適合通過(guò)破產(chǎn)重整程序盤活的項(xiàng)目特征針對(duì)破產(chǎn)重整程序的特點(diǎn)，在選擇這一紓困路徑時(shí)，需要根據(jù)停滯項(xiàng)目的具體情況，結(jié)合購(gòu)房者、其他債權(quán)人、項(xiàng)目公司股東/實(shí)際控制人、潛在投資人及政府的訴求，從上文所述的三個(gè)維度進(jìn)行綜合分析、判斷。筆者根據(jù)房地產(chǎn)行業(yè)不同于其他行業(yè)的特點(diǎn)，結(jié)合實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)，將適合選擇破產(chǎn)重整程序盤活的項(xiàng)目特征總結(jié)為以下幾類：因項(xiàng)目公司股東或?qū)嶋H控制人挪用資金而陷入困境的項(xiàng)目，通常存在兩種情況：第一，大額資金流出長(zhǎng)時(shí)間以往來(lái)款形式掛賬，事實(shí)上已無(wú)法收回；第二，股東/實(shí)際控制人無(wú)意歸還其挪用的資金，為了達(dá)到平賬的目的，可能虛構(gòu)大量債務(wù)。并且，這類項(xiàng)目的主要資產(chǎn)一般情況下均已抵押，部分項(xiàng)目存在二順位抵押；抵押權(quán)人有可能是項(xiàng)目公司的債權(quán)人，也有可能是關(guān)聯(lián)公司的債權(quán)人。對(duì)于這類項(xiàng)目，通過(guò)協(xié)商、談判方式收回被挪用的資金或者識(shí)別、排除虛構(gòu)債務(wù)，是一個(gè)幾乎無(wú)法完成的任務(wù)。采取破產(chǎn)重整路徑進(jìn)行紓困，則可通過(guò)債權(quán)申報(bào)程序，借助由專業(yè)律師及會(huì)計(jì)師組成的管理人團(tuán)隊(duì)對(duì)已申報(bào)債權(quán)進(jìn)行識(shí)別、確認(rèn)、排除，并在重整計(jì)劃執(zhí)行期間予以固定；這將大大降低談判難度及投資人風(fēng)險(xiǎn)，加快項(xiàng)目重啟的速度。對(duì)于無(wú)力或無(wú)意歸還挪用資金的股東，只要重整計(jì)劃草案對(duì)其權(quán)益的調(diào)整公平、公正，且草案本身符合《中華人民共和國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法》第八十七條第二款[3]規(guī)定，即使不能與其達(dá)成共識(shí)，也可以申請(qǐng)法院裁定批準(zhǔn)，節(jié)省了反復(fù)談判的時(shí)間及人力成本。 2.債權(quán)債務(wù)關(guān)系復(fù)雜的項(xiàng)目無(wú)論是由于經(jīng)營(yíng)不善陷入困境的項(xiàng)目還是由于股東/實(shí)際控制人挪用資金陷入困境的項(xiàng)目，只要其債權(quán)債務(wù)關(guān)系復(fù)雜，項(xiàng)目公司股權(quán)就很難通過(guò)談判方式實(shí)現(xiàn)交易，即很難通過(guò)股權(quán)收購(gòu)重啟項(xiàng)目建設(shè)。原因在于：第一，收購(gòu)方無(wú)法通過(guò)財(cái)務(wù)及法律盡職調(diào)查窮盡債務(wù)；同時(shí)，陷入困境的項(xiàng)目，其股東往往也已經(jīng)喪失了擔(dān)保能力，無(wú)法為或有債務(wù)承擔(dān)兜底責(zé)任。第二，復(fù)雜的債權(quán)債務(wù)關(guān)系會(huì)導(dǎo)致債務(wù)重組難度加大；通過(guò)庭外與債權(quán)人逐一協(xié)商的方式整理債務(wù)將會(huì)非常耗時(shí)，且履約過(guò)程中信用風(fēng)險(xiǎn)極大。尤其對(duì)于一些停滯時(shí)間較短的項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，債權(quán)人預(yù)期相對(duì)較高，短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)協(xié)商削減債務(wù)的可能性很小。雖然，通過(guò)資產(chǎn)出售可以排除無(wú)法窮盡項(xiàng)目公司負(fù)債的風(fēng)險(xiǎn)，但是資產(chǎn)出售會(huì)在前期產(chǎn)生大量稅費(fèi)，占用收購(gòu)方大量現(xiàn)金流；且收購(gòu)資產(chǎn)后各項(xiàng)證照的變更手續(xù)耗時(shí)、費(fèi)力。如果項(xiàng)目已經(jīng)開(kāi)始預(yù)售，通過(guò)資產(chǎn)收購(gòu)的方式重啟爛尾項(xiàng)目，很難妥善保護(hù)購(gòu)房消費(fèi)者的合法權(quán)益。對(duì)于債權(quán)債務(wù)關(guān)系非常復(fù)雜，債權(quán)人眾多的停滯項(xiàng)目，通過(guò)破產(chǎn)重整程序進(jìn)行紓困，在重整計(jì)劃執(zhí)行期間能夠保證項(xiàng)目公司債務(wù)相對(duì)固定，投資人僅需考慮如何防控、應(yīng)對(duì)運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，降低了項(xiàng)目重啟阻力。成本高度敏感的項(xiàng)目一般位于商品房售價(jià)較低的三四五線城市，或者雖然位于一二線城市，但體量很小或者區(qū)位很差。這類項(xiàng)目通常因?yàn)樨浀乇鹊?，或者建造成本等固定支出占比高，?dǎo)致利潤(rùn)空間很小，對(duì)操盤方的運(yùn)營(yíng)能力要求非常高。成本高度敏感的項(xiàng)目即使在正常經(jīng)營(yíng)的情況下，也很難獲得融資；一旦陷入停滯，風(fēng)險(xiǎn)敞口變大，利潤(rùn)空間進(jìn)一步被擠壓，對(duì)投資人更加缺乏吸引力。這類項(xiàng)目通過(guò)破產(chǎn)重整程序重啟，一方面可以通過(guò)債權(quán)申報(bào)及確認(rèn)程序在重整計(jì)劃執(zhí)行期間將項(xiàng)目公司負(fù)債固定，降低投資風(fēng)險(xiǎn)；另一方面可以通過(guò)法定程序，在符合法定條件的情況下將項(xiàng)目公司股東的權(quán)益進(jìn)行合理稀釋，為投資人釋放出獲利空間。已售物業(yè)較多的停滯項(xiàng)目，因存在延期交付風(fēng)險(xiǎn)或已陷入延期交付狀態(tài)，往往維穩(wěn)壓力較大。對(duì)于這類項(xiàng)目，購(gòu)房消費(fèi)者已經(jīng)對(duì)開(kāi)發(fā)商失去信心和耐心，很難再與開(kāi)發(fā)商通過(guò)協(xié)商達(dá)成諒解；同時(shí)，政府“保交付、穩(wěn)民生”的訴求很強(qiáng)，政府訴求與股東訴求存在較大沖突。通過(guò)破產(chǎn)重整程序?qū)σ咽畚飿I(yè)較多的停滯項(xiàng)目進(jìn)行紓困，一方面，可以借由管理人這一專業(yè)、公允的角色對(duì)購(gòu)房消費(fèi)者進(jìn)行相關(guān)法律知識(shí)的普及，告知其權(quán)利將受到怎樣的保護(hù)，穩(wěn)定購(gòu)房消費(fèi)者情緒，為紓困工作爭(zhēng)取必要的時(shí)間；另一方面，能夠通過(guò)法定程序，在保障各類債權(quán)人依法、公平受償?shù)那疤嵯拢瑸閰⑴c紓困的投資人提供合法獲利空間。 5.停滯期過(guò)長(zhǎng)且原始資料缺失的項(xiàng)目停滯期過(guò)長(zhǎng)的項(xiàng)目基本都存在資料丟失的現(xiàn)象，尤其是合同及發(fā)票原件很多難以查找，項(xiàng)目已發(fā)生的成本無(wú)法準(zhǔn)確核算，這些問(wèn)題一方面會(huì)增加無(wú)法窮盡負(fù)債的風(fēng)險(xiǎn)，另一方面會(huì)增加項(xiàng)目公司稅負(fù)。此外，停滯期過(guò)長(zhǎng)的項(xiàng)目，施工方可能已經(jīng)多次更換，甚至部分施工方已無(wú)法取得聯(lián)系，這將導(dǎo)致意向投資人無(wú)法確切了解欠付工程款情況，無(wú)法預(yù)估項(xiàng)目重啟后的阻工風(fēng)險(xiǎn)。在破產(chǎn)重整程序中，可通過(guò)法定的債權(quán)申報(bào)程序?qū)鶛?quán)相對(duì)固定，并有機(jī)會(huì)通過(guò)府院聯(lián)動(dòng)解決項(xiàng)目公司票據(jù)缺失的問(wèn)題，減輕項(xiàng)目公司稅負(fù)。在重整計(jì)劃執(zhí)行過(guò)程中，由于管理人的監(jiān)督和協(xié)助，也將大大降低阻工帶來(lái)的損失。 6.股東人數(shù)眾多且訴求畸高的項(xiàng)目項(xiàng)目公司股東訴求畸高、與投資人訴求嚴(yán)重偏離的項(xiàng)目，若采取協(xié)商收購(gòu)股權(quán)的方式進(jìn)行紓困，談判難度很大、耗時(shí)很長(zhǎng)，且成功率很低。訴求畸高的股東需要經(jīng)過(guò)多輪的市場(chǎng)教育才有可能調(diào)整預(yù)期，而一些對(duì)未來(lái)市場(chǎng)加了過(guò)高預(yù)期，或者非理性報(bào)價(jià)的股東更加缺乏談判空間。此外，如果項(xiàng)目公司的股東人數(shù)眾多，那么只要有一個(gè)股東訴求畸高，就很難通過(guò)談判達(dá)成共識(shí)，引入新投資人。這類項(xiàng)目通過(guò)破產(chǎn)重整程序紓困，可以降低與項(xiàng)目公司股東談判的成本，只要重整計(jì)劃草案符合《中華人民共和國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法》第八十七條第二款規(guī)定，即使股東不同意草案對(duì)其權(quán)益的調(diào)整，也可以申請(qǐng)人民法院裁定。大量民間借貸尚未清償?shù)耐?xiàng)目，通常與以下三種情況并存：第一，該項(xiàng)目位于三四五線城市或者區(qū)位很差，屬于成本高度敏感的項(xiàng)目，無(wú)法通過(guò)金融機(jī)構(gòu)融資；第二，該項(xiàng)目已經(jīng)存在金融機(jī)構(gòu)借款，資產(chǎn)已抵押，而金融機(jī)構(gòu)借款無(wú)法彌補(bǔ)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)所需資金缺口；第三，項(xiàng)目公司股東/實(shí)際控制人挪用項(xiàng)目公司資金，導(dǎo)致項(xiàng)目公司現(xiàn)金流斷裂；這種情況下很可能伴隨虛假債務(wù)的存在。這類項(xiàng)目進(jìn)入破產(chǎn)重整程序后，可以通過(guò)債權(quán)申報(bào)識(shí)別項(xiàng)目公司債務(wù)的真實(shí)性，并有機(jī)會(huì)通過(guò)法定程序?qū)⒕揞~民間借貸整理至合理范圍，同時(shí)對(duì)股東權(quán)益進(jìn)行合理稀釋；從而降低投資人風(fēng)險(xiǎn)。 8.潛在投資人對(duì)資金安全高度敏感的項(xiàng)目 對(duì)于大多數(shù)爛尾項(xiàng)目而言，無(wú)論其停滯時(shí)間長(zhǎng)短、股東人數(shù)多少、股東訴求高低，均無(wú)法保證通過(guò)財(cái)務(wù)及法律盡職調(diào)查窮盡項(xiàng)目公司負(fù)債情況。若通過(guò)庭外協(xié)議收購(gòu)項(xiàng)目公司股權(quán)，則投資人始終會(huì)面臨負(fù)債增加的風(fēng)險(xiǎn)，這一點(diǎn)是對(duì)資金安全高度敏感的潛在投資人無(wú)法接受的。通過(guò)破產(chǎn)重整對(duì)停滯項(xiàng)目進(jìn)行投資，除需應(yīng)對(duì)運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)外，無(wú)論投資人選擇權(quán)益性進(jìn)入還是債權(quán)性進(jìn)入，安全性都比較高。對(duì)于追求資金安全，同時(shí)，對(duì)利潤(rùn)有較高訴求的投資人，可以根據(jù)項(xiàng)目資產(chǎn)負(fù)債情況選擇權(quán)益性投資，獲取項(xiàng)目公司股權(quán)，并通過(guò)續(xù)建、銷售獲得利潤(rùn)；也可以選擇權(quán)益性投資與共益?zhèn)顿Y相結(jié)合的方式參與紓困。對(duì)于部分極度厭惡風(fēng)險(xiǎn)的投資人，在破產(chǎn)重整程序中可以選擇安全性最高的共益?zhèn)问綄?duì)項(xiàng)目進(jìn)行紓困，獲取合理利息收入。四、無(wú)法通過(guò)破產(chǎn)重整紓困的項(xiàng)目雖然，破產(chǎn)重整程序是一條安全性高且競(jìng)爭(zhēng)充分的市場(chǎng)化紓困路徑；但并不是所有停滯項(xiàng)目均適合采用這一路徑進(jìn)行盤活。以下兩類項(xiàng)目均無(wú)法通過(guò)破產(chǎn)重整實(shí)現(xiàn)紓困目的。 1.存量資產(chǎn)大于債務(wù)且具有一定流動(dòng)性的項(xiàng)目破產(chǎn)重整是一種法定程序，其申請(qǐng)和受理需要符合法定條件。根據(jù)《中華人民共和國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法》及相關(guān)司法解釋的規(guī)定，只有在企業(yè)法人不能清償?shù)狡趥鶆?wù)，且存在以下情形時(shí)，才能夠申請(qǐng)對(duì)其進(jìn)行重整：（1）資產(chǎn)不足以清償全部債務(wù)。通過(guò)債務(wù)人的資產(chǎn)負(fù)債表、審計(jì)報(bào)告或者資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告，基本可以判斷出債務(wù)人是否已經(jīng)存在資產(chǎn)不足以清償全部債務(wù)的情況。當(dāng)債務(wù)人出現(xiàn)該指征時(shí)，到期債權(quán)未獲清償?shù)膫鶛?quán)人或者債務(wù)人自己可申請(qǐng)對(duì)債務(wù)人進(jìn)行重整。（2）明顯缺乏清償能力，或者有明顯喪失清償能力可能。根據(jù)《最高人民法院關(guān)于適用〈中華人民共和國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法〉若干問(wèn)題的規(guī)定（一）》第四條之規(guī)定，債務(wù)人存在以下情形之一即可判定其明顯缺乏清償能力：第一，因資金嚴(yán)重不足或者財(cái)產(chǎn)不能變現(xiàn)等原因，無(wú)法清償債務(wù)；第二，法定代表人下落不明且無(wú)其他人員負(fù)責(zé)管理財(cái)產(chǎn)，無(wú)法清償債務(wù)；第三，經(jīng)人民法院強(qiáng)制執(zhí)行，無(wú)法清償債務(wù)；第四，長(zhǎng)期虧損且經(jīng)營(yíng)扭虧困難，無(wú)法清償債務(wù)。由此可見(jiàn)，若停滯項(xiàng)目的存量資產(chǎn)明顯大于其負(fù)債，并且存量資產(chǎn)具有一定變現(xiàn)能力，處置難度較低，則不符合破產(chǎn)重整申請(qǐng)及受理?xiàng)l件的。這類停滯項(xiàng)目，在未經(jīng)法院強(qiáng)制執(zhí)行前，只能選擇庭外紓困方式實(shí)現(xiàn)重啟。 2.無(wú)存量可售資產(chǎn)的項(xiàng)目破產(chǎn)重整制度雖然是企業(yè)破產(chǎn)制度的組成部分，但其與以清理為目的的破產(chǎn)清算制度不同，破產(chǎn)重整是一種司法康復(fù)制度、主體挽救制度；因此，其挽救對(duì)象必然是具備挽救可能性市場(chǎng)主體。對(duì)于房地產(chǎn)項(xiàng)目而言，判斷其是否具有挽救可能性的基本指標(biāo)即項(xiàng)目存量資產(chǎn)；因?yàn)椋禺a(chǎn)項(xiàng)目往往封閉運(yùn)營(yíng)，一個(gè)項(xiàng)目公司僅開(kāi)發(fā)一個(gè)項(xiàng)目，基本不具有長(zhǎng)期持續(xù)經(jīng)營(yíng)的可能性，若項(xiàng)目已無(wú)可售存量資產(chǎn)，則喪失了繼續(xù)產(chǎn)生收益的空間。有些因股東/實(shí)際控制人抽逃資金而陷入停滯的項(xiàng)目，可售貨值基本售罄，項(xiàng)目公司僅存大量債務(wù)；這類項(xiàng)目因缺乏獲利空間而無(wú)法通過(guò)市場(chǎng)化手段引入續(xù)建資金，完成驗(yàn)收及交付。對(duì)于這類項(xiàng)目的處置方式，并非本文討論范圍，不做詳細(xì)探討。困境房企紓困在當(dāng)前語(yǔ)境下是一個(gè)既關(guān)乎經(jīng)濟(jì)發(fā)展又關(guān)乎社會(huì)穩(wěn)定的命題。在這一命題下，完成爛尾項(xiàng)目重啟、實(shí)現(xiàn)預(yù)售物業(yè)交付、激活上下游產(chǎn)業(yè)鏈、追回拖欠稅款等重要目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)均有賴于紓困路徑的選擇；而選擇適合的紓困路徑則要求參與紓困的各方主體既要熟悉產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)規(guī)律，又要掌握相關(guān)法律、法規(guī)及各級(jí)政策、規(guī)定。目前，相關(guān)政府部門、部分資方及困境企業(yè)股東均已認(rèn)識(shí)到，通過(guò)破產(chǎn)重整程序?qū)崿F(xiàn)困境項(xiàng)目重啟，能夠合法且高效的協(xié)調(diào)相關(guān)主體之間利益沖突，解決爛尾項(xiàng)目帶來(lái)的諸多棘手問(wèn)題。但是，并非所有停滯項(xiàng)目均適合選擇破產(chǎn)重整這一紓困路徑重獲新生，例如，有些項(xiàng)目通過(guò)庭外紓困方式即可重組債務(wù)及資產(chǎn)；有些項(xiàng)目已無(wú)重整價(jià)值，只能在政府主導(dǎo)實(shí)現(xiàn)“穩(wěn)民生”目標(biāo)后，通過(guò)破產(chǎn)清算使無(wú)價(jià)值主體退出市場(chǎng)。鑒于房地產(chǎn)行業(yè)的特殊性，房地產(chǎn)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)、經(jīng)營(yíng)的專業(yè)性，在選擇運(yùn)用破產(chǎn)重整進(jìn)行困境房企紓困時(shí)，應(yīng)綜合考慮項(xiàng)目公司、項(xiàng)目資產(chǎn)及潛在投資人的情況，前置做好經(jīng)濟(jì)測(cè)算、運(yùn)營(yíng)鋪排、納稅籌劃和風(fēng)控措施，以保證重整程序的順利推進(jìn)及重整計(jì)劃的順利執(zhí)行。[1] 此處所述建設(shè)工程價(jià)款，是指承包人在發(fā)包人應(yīng)當(dāng)給付建設(shè)工程價(jià)款之日起十八個(gè)月內(nèi)行使優(yōu)先受償權(quán)的建設(shè)工程價(jià)款債權(quán)。 [2]因項(xiàng)目公司欠付的貨款和服務(wù)費(fèi)，一般情況下不會(huì)在債務(wù)總額中占很大比重，整理難度相對(duì)較低，對(duì)選擇紓困路徑的影響不大，本文不做探討。 [3]《中華人民共和國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法》第八十七條第二款：未通過(guò)重整計(jì)劃草案的表決組拒絕再次表決或者再次表決仍未通過(guò)重整計(jì)劃草案，但重整計(jì)劃草案符合下列條件的，債務(wù)人或者管理人可以申請(qǐng)人民法院批準(zhǔn)重整計(jì)劃草案：……（四）重整計(jì)劃草案對(duì)出資人權(quán)益的調(diào)整公平、公正，或者出資人組已經(jīng)通過(guò)重整計(jì)劃草案；……
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