文：  男終身黑白    語(yǔ)音：女終身黑白

企業(yè)分析只是思路展示不代表買賣推薦，請(qǐng)謹(jǐn)慎參考。

今天這篇個(gè)股分析周末就寫好了，但是這周前幾天股價(jià)下跌，主要聊了下跌的問題。

首先是下跌中我覺得我們可以更好的做一些體系上的思考，總結(jié)一些經(jīng)驗(yàn)比看一家企業(yè)分析更重要。

其次我也怕下跌中有些朋友對(duì)自己的持倉(cāng)難以忍受，正好我又發(fā)了企業(yè)分析，導(dǎo)致盲目交易。今天市場(chǎng)還算穩(wěn)健，我們就來聊聊個(gè)股吧。

說起醫(yī)藥醫(yī)療，最近大半年時(shí)間回調(diào)不少，不論是從事藥物研發(fā)制備的CRO前沿業(yè)務(wù)、還是創(chuàng)新藥/仿制藥的研制生產(chǎn)、再或是從事連鎖經(jīng)營(yíng)牙科眼科等專業(yè)醫(yī)療服務(wù)，這一波行業(yè)個(gè)股持續(xù)的下跌，大部分公司市值都出現(xiàn)了大幅縮水，50%以上的下跌比比皆是。

其中的一個(gè)原因或許不難給出，就是醫(yī)療行業(yè)不少公司之前的的估值確實(shí)有點(diǎn)高，你很難想象，跌了50%的愛爾眼科還有80PE。

最近醫(yī)療行業(yè)的下跌，也再次給我們重復(fù)一個(gè)道理，無論多么熱門的行業(yè)，估值總會(huì)回歸到常態(tài)。

某一段時(shí)間可能因?yàn)榇蟓h(huán)境的需要或政策的扶持，有些行業(yè)比較受益，但長(zhǎng)期來說都會(huì)回歸到經(jīng)濟(jì)的基本規(guī)律，不可能有一個(gè)行業(yè)把超高的增長(zhǎng)永遠(yuǎn)持續(xù)下去。

所以如果在估值大幅提升前沒有發(fā)現(xiàn)這個(gè)機(jī)會(huì)，盡量別在市場(chǎng)過度樂觀的時(shí)候去買。

在估值透支了未來業(yè)績(jī)的時(shí)候出手，哪怕對(duì)企業(yè)未來發(fā)展的估算是正確的，也會(huì)因?yàn)楣乐档幕芈涑惺芫薮蟮幕爻贰?/span>

去年下半年到今年醫(yī)療行業(yè)下跌不小，最近我們反而可以適度關(guān)注一下，提前做一下認(rèn)知布局。今天我們來聊一家醫(yī)療相關(guān)，大部分人也都聽過的企業(yè)——魚躍醫(yī)療。

基本業(yè)務(wù)

魚躍醫(yī)療是一家以提供家用醫(yī)療器械、醫(yī)用臨床產(chǎn)品以及家用醫(yī)療產(chǎn)品的企業(yè)，產(chǎn)品主要集中在醫(yī)用呼吸與供氧、家用醫(yī)療及慢性病管理、院內(nèi)外消毒感控。

截止2021年半年報(bào)的數(shù)據(jù)，呼吸治療解決方案營(yíng)收占比36%、家用類電子檢測(cè)及體外診斷營(yíng)收占比21%、康復(fù)及臨床器械營(yíng)收占比20%。感染控制解決方案營(yíng)收占比12%。

收入內(nèi)銷占80%，外銷占20%。

股權(quán)方面吳光明和吳群父子二人合計(jì)持股達(dá)到 42.58%， 擁有足夠的話語(yǔ)權(quán)，股權(quán)結(jié)構(gòu)非常穩(wěn)健。

過去兩年伴隨新冠疫情的反復(fù)，醫(yī)療市場(chǎng)對(duì)呼吸機(jī)等治療設(shè)備需求激增，此外，隨著我國(guó)居民生活水平的提升，有質(zhì)量有品質(zhì)的生活日益得到重視，如最近兩年，睡眠呼吸質(zhì)量的相關(guān)研究得到廣泛關(guān)注，也帶動(dòng)了相關(guān)睡眠輔助呼吸設(shè)備的需求。

從魚躍毛利情況來看，呼吸治療、糖尿病護(hù)理、家用類電子檢測(cè)及體外診斷等主要業(yè)務(wù)品類，毛利超過50%以上，收益相對(duì)可觀，且公司大部分業(yè)務(wù)主要品類毛利均有不同程度的上升，需求增長(zhǎng)也比較穩(wěn)健。

那么魚躍醫(yī)療長(zhǎng)期發(fā)展前景如何，能否投資呢？我們接著往下看。

基本財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

根據(jù)業(yè)務(wù)類型的相似度，我分別選取了以呼吸機(jī)為主要品類的邁瑞醫(yī)療和以血糖檢測(cè)設(shè)備為主的三諾生物，以他們的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與魚躍醫(yī)療進(jìn)行對(duì)比，看看魚躍近年來企業(yè)的發(fā)展成色究竟如何？

從ROE、凈利潤(rùn)率、杠桿倍數(shù)等財(cái)務(wù)指標(biāo)來看，醫(yī)療器械的頭部企業(yè)邁瑞醫(yī)療表現(xiàn)搶眼，而魚躍醫(yī)療最近2年業(yè)績(jī)也表現(xiàn)出來較強(qiáng)的成長(zhǎng)性，特別是在凈利潤(rùn)率上增速明顯，而三諾生物產(chǎn)品品類相對(duì)單一，從經(jīng)營(yíng)情況來看，其發(fā)展增速相對(duì)較慢，這可能與公司布局相對(duì)單一，血糖監(jiān)測(cè)受益疫情比較小有關(guān)。。

下圖為邁瑞醫(yī)療主營(yíng)構(gòu)成

下圖為三諾生物主營(yíng)構(gòu)成

從ROE、凈利潤(rùn)率、杠桿倍數(shù)等財(cái)務(wù)指標(biāo)來看，邁瑞醫(yī)療表現(xiàn)最好，魚躍醫(yī)療最近2年業(yè)績(jī)也表現(xiàn)出來較強(qiáng)的成長(zhǎng)性，特別是在凈利潤(rùn)率上增速明顯，兩家相對(duì)來說都是疫情受益企業(yè)。

從銷售商品提供勞務(wù)占現(xiàn)金流比例和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金流凈額和凈利潤(rùn)的比率來看，魚躍醫(yī)療的波動(dòng)較大，但整體來說18年開始收入質(zhì)量基本穩(wěn)健。

凈利潤(rùn)魚躍醫(yī)療2020年的凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)133%，今年前三季度魚躍醫(yī)療凈利潤(rùn)下降10%。

如果我們打開2020年年報(bào)看一下，其實(shí)這個(gè)不難理解，2020年魚躍醫(yī)療的呼吸及供氧收入22億，2019年是12億，幾乎翻倍，這里面很大一部分受益于疫情加大了對(duì)呼吸機(jī)和制氧機(jī)的需求。

而今年前三季度呼吸機(jī)的增長(zhǎng)只有13%，呼吸機(jī)他不是一次性用品，隨著疫情減緩，會(huì)不會(huì)出現(xiàn)需求下滑，甚至存量過剩，需要一段時(shí)間消化2020年呼吸機(jī)需求激增帶來的影響，我覺得大概率會(huì)。至少今年這方面的需求依然會(huì)有減緩的趨勢(shì)。

不過魚躍醫(yī)療的產(chǎn)品布局方向比較多，其他品類增長(zhǎng)尚可，比如2021年上半年數(shù)據(jù)，糖尿病護(hù)理相關(guān)增長(zhǎng)就很不錯(cuò)增長(zhǎng)達(dá)到了130%

那么魚躍醫(yī)療未來的增長(zhǎng)是否有保障，當(dāng)前看似的低估是否值得購(gòu)買呢？

成長(zhǎng)性分析

魚躍醫(yī)療目前的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)基本如下，截止2021年半年報(bào)，臨床器械占比20%，呼吸相關(guān)設(shè)備占36.8%以上，家用類電子檢測(cè)設(shè)備占21%、感染控制占12%。

未來孵化的其他發(fā)展項(xiàng)目有眼科，急救，智能康復(fù)等。

整體來說魚躍醫(yī)療的產(chǎn)品需求空間是足夠大的，無論是隨著老齡化來臨，還是生活中我們對(duì)健康的重視提升，隨之帶來的家庭醫(yī)療器械配置，這方面的需求都不小，而且是長(zhǎng)期趨勢(shì)。

當(dāng)然了行業(yè)中不止魚躍醫(yī)療一家企業(yè)，能保持業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)定，保持較好的毛利率，產(chǎn)品有足夠的差異化是關(guān)鍵。

對(duì)于魚躍醫(yī)療來說，一方面需要加強(qiáng)研發(fā)，提高產(chǎn)品附加值，形成差異化的定位，避免與同類產(chǎn)品出現(xiàn)同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)；

另一方面，對(duì)未來新品類的布局是十分關(guān)鍵的，畢竟再好的產(chǎn)品也需要有人用，有規(guī)?；氖袌?chǎng)，才能為產(chǎn)品持續(xù)迭代提供空間。

根據(jù)公司 2020 年年報(bào)， 2020 年公司共投入研發(fā) 57項(xiàng)產(chǎn)品，其中 29 項(xiàng)產(chǎn)品已投產(chǎn)上市。

在研發(fā)投入方面2016-2020年間復(fù)合增長(zhǎng)達(dá)35.22%，業(yè)績(jī)提升的同時(shí)，魚躍醫(yī)療的研發(fā)占比也在逐步提高，2020 年起，魚躍研發(fā)費(fèi)用占比近6%。

大量的研發(fā)投入，為魚躍形成多品類細(xì)分產(chǎn)品提供了基礎(chǔ)。

目前，魚躍已構(gòu)建起600余種、近萬個(gè)規(guī)格的龐大產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，覆蓋血糖、呼吸、感控及眼科、急救等領(lǐng)域。

同時(shí)，其還有豐富的在研管線，聚焦制氧機(jī)、血糖儀、霧化器等產(chǎn)品的性能優(yōu)化升級(jí)，以及APP移動(dòng)智能平臺(tái)的搭建，持續(xù)打造家用醫(yī)療、臨床醫(yī)療與美好生活三大核心板塊。

除此之外電商銷售也是魚躍醫(yī)療的潛在優(yōu)勢(shì)，公司重視電商業(yè)務(wù)比較早。

2013 年以來公司線上平臺(tái)收入增長(zhǎng)迅速，多類產(chǎn)品線上份額排名第一， 并連續(xù) 6 年奪得醫(yī)療器械行業(yè)“雙十一”銷冠。

 2020 年“雙十一”銷售額 2.6 億元，多年蟬聯(lián)“618”銷冠，2021 年“618”期間全網(wǎng)銷售超過 2.5 億元。

2013 到 2020 年期間，魚躍醫(yī)療電商部實(shí)現(xiàn)了從 2564 萬元到 18 億元的收入增長(zhǎng)。已成為家用醫(yī)療器械第一品牌。

電商基本上面對(duì)的都是個(gè)人用戶，這也能從側(cè)面反應(yīng)了家庭醫(yī)療企業(yè)的需求在不斷增長(zhǎng)。

目前魚躍醫(yī)療電商渠道的主要銷售產(chǎn)品為：制氧機(jī)、電子血壓計(jì)、血糖儀、睡眠呼吸機(jī)等，尤其是睡眠呼吸機(jī)的增速非常的快，不知道有沒有用過的朋友分享一下使用心得。

那么魚躍醫(yī)療未來的發(fā)展情況如何呢？

除了傳統(tǒng)的醫(yī)療器械，近幾年魚躍醫(yī)療的增長(zhǎng)主要圍繞呼吸、血糖、流感控制，三大方向。我們來分別梳理一下這三個(gè)方向，未來持續(xù)增長(zhǎng)的空間和持續(xù)性。

①呼吸治療及解決方案，是魚躍歷年重點(diǎn)布局板塊。

目前公司主要擁有制氧機(jī)、無創(chuàng)呼吸機(jī)以及霧化器等多種產(chǎn)品。

2020年受全球新冠疫情肆虐的影響，制氧機(jī)與呼吸機(jī)作為重點(diǎn)抗疫產(chǎn)品需求激增，給公司相關(guān)產(chǎn)品帶來了較大幅度的增長(zhǎng)。

根據(jù)BlueWeave報(bào)告顯示，2020年全球醫(yī)用制氧機(jī)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到24億美元，在全球呼吸系統(tǒng)患病率攀升及人口老齡化等影響下， 預(yù)計(jì)2027年將達(dá)到57億美元。

市場(chǎng)份額方面，根據(jù)中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)報(bào)告，魚躍醫(yī)療的呼吸相關(guān)設(shè)備從2006年起一直保持國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率第一，處于行業(yè)領(lǐng)先地位，2018年以銷售數(shù)量計(jì)市場(chǎng)占有率超過60%。

但我們需要注意的一點(diǎn)是，制氧機(jī)和呼吸機(jī)雖然長(zhǎng)期需求空間很大，但2020年開始的疫情透支了一些需求，隨著疫情減緩可能會(huì)進(jìn)入短期的需求下降期。

但是長(zhǎng)期來說國(guó)內(nèi)老齡化趨勢(shì)不可能改變，這方面的需求一定會(huì)越來越大。2020年第十次人口普查結(jié)果顯示，我國(guó)65歲以上人口已達(dá)1.91億人，占比達(dá)13.5%。

而制氧機(jī)對(duì)于老年人的康復(fù)護(hù)理、治療呼吸疾病等具備療效，對(duì)標(biāo)美國(guó)制氧機(jī)企業(yè)Inogen2020年收入3.08億美元，制氧機(jī)業(yè)務(wù)目前看長(zhǎng)期空間足夠。

呼吸機(jī)、制氧機(jī)的總體看法，雖然不少預(yù)測(cè)都認(rèn)為疫情會(huì)加速呼吸機(jī)和制氧機(jī)的普及，從2020年的數(shù)據(jù)看也確實(shí)如此，但我個(gè)人覺得這個(gè)加速一定程度上也透支了部分需求。

呼吸機(jī)分為很多類型有家用、醫(yī)用、有創(chuàng)、無創(chuàng)，成人、兒童等等，家用的影響較小，醫(yī)用的可能會(huì)隨著疫情減緩需求有所下降，個(gè)人覺得2022年大概率增長(zhǎng)不會(huì)太好，甚至可能會(huì)有一些下滑。

我們可以看到下面的制氧機(jī)出口數(shù)量統(tǒng)計(jì)，因?yàn)橐咔榈脑?020,2021年出口數(shù)量都是大幅增加的，未來疫情減緩，需求度也會(huì)有一個(gè)下降的過程。所以我的看法是長(zhǎng)期看需求空間巨大，短期看可能會(huì)有所波動(dòng)。

②血糖檢測(cè)增速迅猛

我國(guó)是世界上糖尿病患者最多的國(guó)家，根據(jù)國(guó)際糖尿病聯(lián)盟的數(shù)據(jù)，全球2019年糖尿病患者共4.63億人，其中我國(guó)糖尿病患者達(dá)1.16億人。

從患病率來看，我國(guó)也顯著高于世界平均水平，2019年我國(guó)糖尿病患病率達(dá)10.9%，而世界平均水平為9.3%。糖尿病本身作為一種慢性疾病，無法治愈，只能通過藥物療法、飲食控制、運(yùn)動(dòng)療法等進(jìn)行控制。

目前世界公認(rèn)的糖尿病防控最為有效的“五架馬車”是：健康合理飲食、經(jīng)常鍛煉身體、藥物治療、糖尿病教育和血糖監(jiān)測(cè)。

血糖儀是血糖監(jiān)測(cè)的必要手段，糖尿病患者對(duì)血糖進(jìn)行監(jiān)測(cè)，可方便患者及時(shí)調(diào)整自身飲食以及胰島素用量。

國(guó)內(nèi)目前的情況基本是，患者最多，市場(chǎng)規(guī)模最小，這和我們的消費(fèi)能力和消費(fèi)習(xí)慣都有一定的關(guān)系。很多糖尿病患者并沒有做到家里自備血糖儀的習(xí)慣。

目前市場(chǎng)上的血糖儀大部分為指血血糖儀，通過刺破手指采取血樣檢測(cè)實(shí)時(shí)血糖指標(biāo)。

傳統(tǒng)的指血血糖儀只能采集單個(gè)時(shí)點(diǎn)的血糖指標(biāo)，每次采血都需刺破手指，消耗試紙，對(duì)人體也會(huì)造成傷害。同時(shí)人體血糖不同時(shí)段波動(dòng)較大，單一時(shí)點(diǎn)血糖值無法準(zhǔn)確反映患者的真實(shí)血糖水平。

目前還有一種測(cè)試方法，動(dòng)態(tài)血糖監(jiān)測(cè)，即 CGM，可以成為傳統(tǒng)血糖監(jiān)測(cè)方法的有效補(bǔ)充。

CGM通過葡萄糖傳感器監(jiān)測(cè)皮下組織間液的葡萄糖濃度變化，與傳統(tǒng)血糖儀相比，CGM可以提供更全面的血糖信息，了解血糖波動(dòng)的趨勢(shì)，反映患者真實(shí)血糖水平。

CGM在國(guó)內(nèi)目前還是新興市場(chǎng)，但國(guó)外一些廠家憑借技術(shù)累積優(yōu)勢(shì)以及較早的布局，已經(jīng)在市場(chǎng)上搶占先機(jī)。

國(guó)產(chǎn)雖然有移宇科技等CGM獲批，但銷量一般，技術(shù)與海外產(chǎn)品有一定差距，國(guó)內(nèi)有能力實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破、達(dá)到規(guī)模銷售的廠家較少，目前國(guó)內(nèi)四家公司有CGM產(chǎn)品上市，分別是上海移宇、湖州美奇、圣美迪諾和浙江凱立特。

2021年5月，魚躍發(fā)布公告，按照凱立特整體估值8億元收購(gòu)其51%的股權(quán)，成為其控股股東。通過對(duì)凱立特的收購(gòu)魚躍加速血糖監(jiān)測(cè)市場(chǎng)的布局。

血糖監(jiān)測(cè)市場(chǎng)方面，我國(guó)病患基數(shù)巨大，市場(chǎng)開發(fā)程度很低，未來持續(xù)增長(zhǎng)沒有什么問題。

③感染控制

中優(yōu)感控是魚躍醫(yī)療旗下主要從事感控業(yè)務(wù)的子公司， 成立于 1988 年，前身由第二軍醫(yī)大學(xué)創(chuàng)建，后改制為民營(yíng)企業(yè)。

上海利康消毒為上海中優(yōu)醫(yī)藥的全資子公司。魚躍分別于 2016 年和 2018 年完成了對(duì)中優(yōu)醫(yī)藥 61.6%和 38.4%的股權(quán)收購(gòu)，正式切入感控領(lǐng)域。

控制傳染病的擴(kuò)散有三大途徑：控制傳染源、切斷傳播途徑和保護(hù)易感人群。感染控制也是在此原理上進(jìn)行的傳染病防控。

2020年的疫情使得感控需求大幅上升，魚躍控股的公司中優(yōu)醫(yī)藥旗下感控產(chǎn)品在疫情下表現(xiàn)優(yōu)異，市場(chǎng)占有率不斷提升，如潔芙柔免洗消毒液，成為日常生活中最常見的手部消毒感控產(chǎn)品、

淘數(shù)據(jù)顯示潔芙柔免洗消毒液銷售額在免洗消毒液板塊一直保持領(lǐng)先地位。

魚躍旗下的中優(yōu)醫(yī)藥財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，自2015年以來營(yíng)業(yè)收入一直保持高速增長(zhǎng)，同時(shí)凈利潤(rùn)增速也保持在30%以上。

2020年疫情使中優(yōu)感控類產(chǎn)品業(yè)務(wù)增速進(jìn)一步加快，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.57億元，同比增長(zhǎng)53.13%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.62億元，同比增長(zhǎng)64.71%。

疫情讓我們對(duì)衛(wèi)生防控的意識(shí)大幅提高，但未來隨著疫情減緩，剛需可能會(huì)出現(xiàn)暫時(shí)的回落，當(dāng)然這是基于我個(gè)人疫情會(huì)逐步減緩的認(rèn)知，如果認(rèn)為疫情還會(huì)高強(qiáng)度持續(xù)很久，那么顯然我這個(gè)想法就有些多慮了。

最后總結(jié)

整體來說2020年的疫情確實(shí)使得很多醫(yī)療公司受益，估值業(yè)績(jī)都得到了提升。魚躍醫(yī)療的呼吸機(jī)、制氧機(jī)，和感染控制也是受益的分類。

從去年下半年開始醫(yī)療行業(yè)估值下殺，也是因?yàn)橐咔楦叻暹^去后，市場(chǎng)對(duì)相關(guān)企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的預(yù)期下降，但整體來說我認(rèn)為魚躍醫(yī)療的主要產(chǎn)品市場(chǎng)空間都是巨大的。

尤其家用方面，從電商數(shù)據(jù)來看，魚躍的制氧機(jī)、呼吸機(jī)、血糖儀、電子血壓計(jì)、免洗消毒液都名列前茅。

短期看這兩年疫情帶來的高增長(zhǎng)，對(duì)魚躍2022年的業(yè)績(jī)會(huì)有一定的透支。但長(zhǎng)期看調(diào)整過后重回穩(wěn)健增長(zhǎng)不是什么問題，隨著生活質(zhì)量的提高，我們對(duì)家用醫(yī)療產(chǎn)品，以及個(gè)人衛(wèi)生防護(hù)的的需求肯定是會(huì)不斷加大。

我個(gè)人會(huì)把魚躍做為一個(gè)儲(chǔ)備。今天就聊這么多，下期見。