A股市場六大醫(yī)藥細(xì)分板塊中，中藥和醫(yī)藥商業(yè)（醫(yī)藥流通）多年處于最低估值態(tài)勢。

根據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示，醫(yī)藥各子板塊估值（PE TTM）分別為：醫(yī)療服務(wù)（112.12倍）、生物制品（61.68倍）、化學(xué)制藥（44.3倍）、原料藥（40.23倍）、中藥（33.08倍）、醫(yī)藥商業(yè)（20.16倍）。

目前，A股中藥公司已經(jīng)全部披露2020年業(yè)績以及2021年一季報。通過解讀重點公司，我們能觀察到中藥行業(yè)極具代表性的“積極轉(zhuǎn)型類”和“扎根原有產(chǎn)業(yè)、堅持不轉(zhuǎn)型類”兩種不同的經(jīng)營模式。

整體來看，2020年A股63家中藥公司合計實現(xiàn)總營收3045.4億元，凈利潤290.1億元。其中，有22家實現(xiàn)總營收正增長（最高增速達50.8%，最低增速同比下降36%），42家實現(xiàn)凈利潤正增長（最高增速達672%，最低增速同比下降85.7%）。

細(xì)分來看，2020年有8家中藥公司總營收突破百億，從高到低分別為白云山、云南白藥、步長制藥、萬邦德、華潤三九、天士力、同仁堂和太極集團；總營收增速最高的是以嶺藥業(yè)（+50.8%）和紅日藥業(yè)（29.7%），而上海凱寶（-36%）和康緣藥業(yè)（-33.6%）總營收增速則最低。

與此同時，去年有9家中藥公司凈利潤突破10億。亞寶藥業(yè)（672%）、佐力藥業(yè)（247%）和康恩貝（231.2%）等凈利潤增速最高，并且有9家公司均實現(xiàn)翻倍增長。反之，隴神戎發(fā)、大理藥業(yè)、廣譽遠和特一藥業(yè)這4家的凈利潤增速同比下降均超過74%。

被稱為“四大品牌中藥龍頭”的云南白藥、同仁堂、片仔癀、東阿阿膠2020年業(yè)績表現(xiàn)各有差異：

其中，同仁堂去年業(yè)績下滑的原因，主要受新冠疫情的影響，公司下屬同仁堂國藥地處中國香港，業(yè)務(wù)遍布全球多個國家及地區(qū)，境內(nèi)外疫情反復(fù)以及防控措施的持續(xù)對其日常經(jīng)營造成較大影響；同時，去年開店速度較上一年有所放慢。另外，云南白藥今年一季度由于投資虧損7.89億元，導(dǎo)致歸母凈利潤大幅下降。

從研發(fā)投入情況看，2020年有23家中藥公司的研發(fā)費用超過1億元。其中，以嶺藥業(yè)、步長制藥、白云山、天士力和華潤三九研發(fā)費用均超過5.8億元。

從2020年業(yè)績和今年一季度經(jīng)營情況看，中藥公司整體可以分為“積極轉(zhuǎn)型類”和“扎根原有產(chǎn)業(yè)、堅持不轉(zhuǎn)型”兩種類型。

或是基于中藥行業(yè)往大健康深入發(fā)展的大趨勢，或是效仿云南白藥從傳統(tǒng)中藥業(yè)務(wù)向日化品成功轉(zhuǎn)型的案例，近年來以嶺藥業(yè)、仁和藥業(yè)、片仔癀、步長制藥、天士力等一直在積極轉(zhuǎn)型，擴充產(chǎn)品線。

整體而言，中藥公司轉(zhuǎn)型的方向除了大健康業(yè)務(wù)以外，還拓展至生物藥（抗體藥物、重組蛋白、治療性疫苗）、化藥創(chuàng)新藥等多種領(lǐng)域。

例如，2020年研發(fā)費用排中藥行業(yè)第一的以嶺藥業(yè)，在開展創(chuàng)新中藥研發(fā)的同時，還積極布局化生藥和健康產(chǎn)業(yè)。

截至2020年，以嶺藥業(yè)已經(jīng)擁有11個專利新藥，涵蓋了心腦血管病、呼吸、糖尿病、腫瘤、神經(jīng)、泌尿等臨床多發(fā)、重大疾病（發(fā)病率高、市場用藥量大）領(lǐng)域，已形成較為豐富的產(chǎn)品群。

在化生藥板塊，以嶺藥業(yè)制定了“轉(zhuǎn)移加工切入—仿制藥國際國內(nèi)雙注冊—專利新藥研發(fā)生產(chǎn)銷售”齊步走的發(fā)展戰(zhàn)略。在仿制藥業(yè)務(wù)方面，針對美國市場，目前公司已有12個ANDA產(chǎn)品獲得美國FDA批準(zhǔn)，部分產(chǎn)品已銷往美國；針對中國市場，目前公司已有4個產(chǎn)

品通過一致性評價，另有4個產(chǎn)品已進入國家藥監(jiān)局藥品審評中心優(yōu)先審評程序。

在創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)方面，以嶺藥業(yè)目前已有4個一類創(chuàng)新藥品種進入臨床階段，多個一類創(chuàng)新藥處于臨床前研究階段，其中苯胺洛芬注射液已經(jīng)結(jié)束二期臨床，正在籌備三期臨床。

另外，曾經(jīng)擁有仁和可立克、優(yōu)卡丹、婦炎潔、閃亮滴眼液等知名品牌的仁和藥業(yè)，也是積極轉(zhuǎn)型的典型代表。

2015年，為了轉(zhuǎn)型醫(yī)藥電商領(lǐng)域，仁和藥業(yè)曾以3.26億元取得京衛(wèi)元華（后改名為仁和藥房網(wǎng)）60%股權(quán)，布局網(wǎng)上藥店。但之后幾年，由于業(yè)績不佳，最終被迫折價出售仁和藥房網(wǎng)。2019年，公司又宣布布局工業(yè)大麻業(yè)務(wù)。

如今，經(jīng)過多次轉(zhuǎn)型失敗后的仁和藥業(yè)，仍然沒有涉足創(chuàng)新藥研發(fā)。目前，公司擁有苯磺酸氨氯地平片、格列齊特緩釋片及葉酸片等3款已經(jīng)通過一致性評價的仿制藥產(chǎn)品，以及7個化藥4類品種，但多處于臨床前藥學(xué)研究階段，其余均為處于物質(zhì)基準(zhǔn)研究階段的中藥品種，轉(zhuǎn)型之路依舊未見明顯成效。

除此以外，還有不少積極轉(zhuǎn)型的中藥公司。例如，從2014年就確立“一核兩翼”大健康發(fā)展戰(zhàn)略（在夯實醫(yī)藥制造業(yè)的基礎(chǔ)上，加強化妝品、日化產(chǎn)品及保健品、保健食品兩翼，并同時拓展醫(yī)藥流通業(yè)為補充）的片仔癀，目前日用品、化妝品業(yè)務(wù)增長相當(dāng)穩(wěn)?。徊介L制藥、天士力、康緣藥業(yè)等，近年來也在往化藥、生物藥等領(lǐng)域轉(zhuǎn)型，2020年研發(fā)投入也都排在行業(yè)前列。

相比積極轉(zhuǎn)型的、有更大想象空間、更高估值溢價的中藥公司，一些堅持扎根原有產(chǎn)業(yè)，既不尋求轉(zhuǎn)型，也不怎么投入研發(fā)，不并購擴大產(chǎn)業(yè)鏈的中藥公司，不僅業(yè)績表現(xiàn)不佳，而且市值還非常低。

截至5月6日，仍有42家中藥公司總市值低于百億，占上市中藥公司總數(shù)的比重66.67%。其中，有不少是選擇扎根原有產(chǎn)業(yè)、不轉(zhuǎn)型的中藥公司。

例如，只從事中西藥注射劑生產(chǎn)與銷售的大理藥業(yè)、以藥用空心膠囊為主營業(yè)務(wù)的黃山膠囊，以及專注于中成藥研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的廣譽遠、貴州三力、嘉應(yīng)制藥、康惠制藥、新光藥業(yè)等。

廣譽遠自成立以來一直從事中成藥業(yè)務(wù)，包括傳統(tǒng)中藥、精品中藥和養(yǎng)生酒三大板塊，擁有龜齡集、定坤丹、安宮牛黃丸等核心產(chǎn)品，但這幾年業(yè)績表現(xiàn)很不理想。

財報顯示，2018-2020年廣譽遠分別實現(xiàn)總營收16.19億、12.17億、11.09億，同比增速分別為38.51%、-24.81%、-8.85%；凈利潤下滑更為嚴(yán)重，分別實現(xiàn)3.74億、1.30億、3200.30萬，同比增速分別為57.98%、-65.23%、-75.40%。其中，2020年扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為虧損860萬，同比大幅下降107.68%。

今年一季度延續(xù)頹勢，僅實現(xiàn)總營收1.9億元（-15.51%）、凈利潤517萬元（-81.25%）、扣非凈利潤104.8萬元（-96.30%）。2017-2020年，廣譽遠平均研發(fā)費用是4896萬元，研發(fā)費用占總營收比重在2.67%-5.15%之間，占比較低。截至5月7日收盤，廣譽遠總市值為83.15億元，不足百億。

除此以外，還有很多依賴單一產(chǎn)品、不轉(zhuǎn)型也不擴大產(chǎn)業(yè)鏈、總市值低于百億的中藥公司，成為中藥行業(yè)典型的、獨特的“風(fēng)景線”。

例如，以開喉劍噴霧劑（兒童型）、開喉劍噴霧劑和強力天麻杜仲膠囊等產(chǎn)品打天下的貴州三力，最近五年平均研發(fā)費用僅有430萬元，目前總市值63.46億元；黃山膠囊的藥用空心膠囊制造業(yè)務(wù)2020年實現(xiàn)營業(yè)收入3.19億元，占總營收比重99.9%；大理藥業(yè)主要專注于中、西藥注射劑業(yè)務(wù)，核心產(chǎn)品為“中精?”醒腦靜注射液、參麥注射液，總市值僅有16.5億元。

總體而言，通過梳理2020年財報和2021年一季度業(yè)績，不難發(fā)現(xiàn)我國中藥行業(yè)現(xiàn)行發(fā)展階段的“轉(zhuǎn)型之矛盾”。

轉(zhuǎn)型還是不轉(zhuǎn)型，已經(jīng)成為當(dāng)下困擾中藥公司發(fā)展的重要問題。經(jīng)過前文的梳理，“轉(zhuǎn)型不一定死，但不轉(zhuǎn)型一定死”，不一定適用于所有的中藥公司。

區(qū)別于需要不斷研發(fā)新藥的西藥公司，中藥公司更加注重品牌傳承，或者在傳承中創(chuàng)新。例如，以嶺藥業(yè)、步長制藥、天士力等都是基于“傳承創(chuàng)新”的理念，拓展化藥、生物藥等領(lǐng)域。

轉(zhuǎn)型能否成功，不僅取決于是否正確選擇了與企業(yè)自身優(yōu)勢相匹配的業(yè)務(wù)，更取決于公司管理層的戰(zhàn)略布局能力、資源整合的能力等。