基于鋼廠利潤的套利研究

時(shí)間：2017-02-20　中國國際期貨

　　一、鋼廠利潤套利原理

　　在黑色系商品中，由于其產(chǎn)業(yè)鏈上下游的商品屬性，決定了其價(jià)格的高度相關(guān)性。較好的相關(guān)性，決定了其套利的可行性。基于鋼廠利潤的套利機(jī)會(huì)，是從焦炭、鐵礦和螺紋的頭寸組合中，綜合基本面的相關(guān)分析，發(fā)掘利潤偏離的機(jī)會(huì)。

　　鋼廠的鋼鐵生產(chǎn)成本近似可以表示為：

　　1噸螺紋價(jià)格=1.6噸鐵礦價(jià)格(62%品位)+0.5噸焦炭+1100(加工費(fèi))

　　由于國內(nèi)鋼鐵行業(yè)集中度較低，難以形成壟斷價(jià)格。鋼廠利潤較高時(shí)，鋼材產(chǎn)量將會(huì)繼續(xù)增加，直至鋼價(jià)和利潤雙雙回落;而在鋼廠利潤下跌時(shí)，小型鋼廠被行業(yè)淘汰，產(chǎn)量下降導(dǎo)致鋼價(jià)和利潤再度回升。因此做多/空鋼廠利潤是有邏輯支撐的。

　　二、鋼廠利潤歷史回顧

　　回顧歷史數(shù)據(jù)，鋼廠現(xiàn)貨利潤在-311.5 --909.5之間運(yùn)行，波動(dòng)性較大。在2013年之前，由于下游基建刺激，鋼廠利潤在200-900之間運(yùn)行;2013年至2015年6月，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩，鋼材供過于求，利潤逐漸下滑，在0-460之間運(yùn)行;在2015年下半年之后，隨著鋼廠間不斷破產(chǎn)重組，疊加供給側(cè)改革對(duì)于生產(chǎn)計(jì)劃和成本的影響，鋼廠利潤開始寬幅震蕩。

　　整體看來，鋼廠現(xiàn)貨利潤的頂部區(qū)域大概在600-800之間，比較確定頂部上限，做空鋼廠利潤的信號(hào)較為明確。鋼廠利潤的底部區(qū)域，則有較大的變化，13年前，鋼廠利潤最低為400;13-15年，鋼廠利潤最低為120;此后鋼廠陷入虧損，鋼廠利潤最低為-300;鋼廠利潤的底部區(qū)域暫時(shí)較為模糊，做多鋼廠利潤的信號(hào)較模糊。

　　三、鋼廠利潤套利規(guī)律

　　(一)鋼廠利潤率變動(dòng)規(guī)律

　　在觀察到鋼廠現(xiàn)貨利潤出現(xiàn)明顯的區(qū)間運(yùn)行概念后，觀察期貨盤面是否有相同的規(guī)律。從圖2上看，由螺紋、鐵礦和焦炭構(gòu)造出的盤面鋼廠利潤確實(shí)出現(xiàn)了觸底回升、觸頂回落的規(guī)律，價(jià)格變動(dòng)方向和基本面情況也相符，但由于通脹等原因，鋼廠利潤絕對(duì)值波動(dòng)幅度較大，考慮到價(jià)格因素，觀察鋼廠利潤率的變化情況，波動(dòng)區(qū)間略有變化，但整體規(guī)律未變。

　　現(xiàn)貨上表現(xiàn)鋼廠利潤的明顯變化，反映在盤面上，觀察頭寸組合是否存在同樣的變化規(guī)律，從圖2可以看出：

　　1、利潤率超過10%時(shí)，鋼廠利潤出現(xiàn)掉頭向下的跡象，可考慮輕倉，利潤率在10%-15%之間，可以逐步建倉，做空鋼廠利潤;

　　2、利潤率降至-10%時(shí)，鋼廠利潤出現(xiàn)止跌回升的跡象，可選擇在-8%至-10%區(qū)間逐步建倉，做多鋼廠利潤;

　　3、期貨盤面利潤在上升時(shí)，往往是振蕩上漲，或在底部或中樞盤整較長時(shí)間，因此做多鋼廠利潤可能會(huì)承受較大的回撤;而盤面利潤在走低時(shí)，跌速較快，平均持倉時(shí)間為30天，大大降低了持倉的風(fēng)險(xiǎn)，更適合操作。

　　(二)基于鋼廠利潤的螺紋單邊價(jià)格規(guī)律

　　當(dāng)鋼廠現(xiàn)貨利潤均出現(xiàn)虧損時(shí)，鋼廠紛紛減產(chǎn)，產(chǎn)量的下降導(dǎo)致了供應(yīng)的短缺，從而推高了鋼價(jià)。觀察圖3，當(dāng)鋼廠的現(xiàn)貨利潤和盤面利潤均小于0時(shí)，且盤面利潤貼水現(xiàn)貨利潤，螺紋的價(jià)格往往形成底部區(qū)間，隨后進(jìn)入上升通道。因此，可考慮單邊做多螺紋價(jià)格策略：當(dāng)盤面和現(xiàn)貨利潤均小于0時(shí)，且盤面利潤小于現(xiàn)貨利潤，單邊做多鋼價(jià)的安全邊際較高。

　　(三)鋼廠利潤的季節(jié)性規(guī)律

　　鋼鐵行業(yè)具有季節(jié)性生產(chǎn)規(guī)律，每年3-4月，全國氣候開始回暖，下游需求逐漸釋放，鋼材的需求走強(qiáng)，鋼價(jià)整體也抬升;9-10月，房地產(chǎn)市場欣欣向榮，鋼價(jià)也出現(xiàn)一定的回升?？紤]到鋼鐵生產(chǎn)時(shí)間，成本隨需求的變化可能出現(xiàn)一定的滯后性，3-4月需求上升時(shí)，原材料可能仍舊為前期低價(jià)采購的庫存，而11月鋼材需求走弱，而爐料可能為前期高價(jià)庫存，重點(diǎn)觀察2-3月和11月的鋼廠利潤變動(dòng)情況。

　　由圖4可得，鋼廠利潤出現(xiàn)2月中旬-3月中旬的上升趨勢，11月初至11月中下旬的下降規(guī)律;春季規(guī)律持續(xù)時(shí)間變化較大，鋼廠利潤可回升至3月下旬或四月上旬;秋季規(guī)律中，除13年鋼廠利潤季節(jié)性回落延遲至12月外，其余年份，鋼廠利潤在11月初均出現(xiàn)下降的趨勢。

　　現(xiàn)貨規(guī)律反映在盤面上，也有同樣的表現(xiàn)：

　　2月-3月做多鋼廠利潤，主力合約均為05合約，在圖5中可以看到，做多鋼廠利潤的策略中，建倉點(diǎn)出現(xiàn)了一定的波動(dòng)，這一規(guī)律，與每年農(nóng)歷春節(jié)時(shí)間的變化有關(guān)。

　　11月做空鋼廠利潤，主力合約除16年出現(xiàn)換月較晚，為1601合約外，其余年份均為05合約，由圖5和圖6可以看出，做空鋼廠利潤的策略在盤面上均有較好的表現(xiàn)，在現(xiàn)貨利潤13年未表現(xiàn)下降的情況下，13年在期貨盤面上做空11月初的鋼廠利潤，同樣有正的收益。

　　四、鋼廠利潤套利的操作方法

　　前節(jié)介紹了鋼廠利潤套利的可行性，在實(shí)際交易中，預(yù)計(jì)鋼廠利潤將增加時(shí)，考慮做多鋼廠利潤，建立螺紋鋼的多頭頭寸、鐵礦石和焦炭的空頭頭寸;預(yù)計(jì)鋼廠利潤將下降時(shí)，考慮做空鋼廠利潤，建立螺紋鋼的空頭頭寸、鐵礦石和焦炭的多頭頭寸。

　　具體的建倉比率根據(jù)鋼廠的生產(chǎn)比率決定，1噸螺紋對(duì)應(yīng)1.6噸鐵礦石和0.5噸焦炭，螺紋一手10噸，鐵礦和焦炭為100噸，折算成手?jǐn)?shù)為20手螺紋、3手鐵礦和1手焦炭。

　　總結(jié)

　　基于鋼廠利潤的變化有較好的季節(jié)性，投資者在實(shí)際交易中，可考慮根據(jù)鋼廠利潤的季節(jié)性變化規(guī)律進(jìn)行套利操作。盡管鋼廠利潤率也表現(xiàn)出在一定區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，但由于黑色系品種間的高度相關(guān)性，以及政策方面影響較大，在進(jìn)行統(tǒng)計(jì)套利時(shí)，仍有較高的回撤情況。因此，建議投資者在進(jìn)行套利交易時(shí)，應(yīng)把握以下原則：

　　1、盤面發(fā)出的建倉信號(hào)，應(yīng)和基本面的方向相一致才可建倉;

　　2、盤面利潤升水現(xiàn)貨利潤可作為做空鋼廠利潤的附加開倉條件，反之亦然;

　　3、利潤率偏離歷史值時(shí)，可開始建倉，隨著利潤向預(yù)期變動(dòng)，逐漸加倉;

　　4、由于滿足條件的開倉機(jī)會(huì)較少，在套利交易中，基本面套利的策略仍是跨品種套利的重點(diǎn)，根據(jù)黑色系商品的基本面情況，以及各品種的強(qiáng)弱關(guān)系，可選擇相應(yīng)的基本面套利策略。

　　目前，盤面利潤和現(xiàn)貨利潤都處于歷史較高位置，考慮到鋼廠利潤3月的上行階段，盤面利潤可能繼續(xù)上升;然而在高位的利潤率下，繼續(xù)追高鋼廠利潤風(fēng)險(xiǎn)較大，建議暫時(shí)觀望，等待在鋼廠利潤頂部區(qū)域的做空機(jī)會(huì)。