文／賴國平

2018年1月18日

很久沒有寫文章了，總覺得價值投資沒有很多可寫的，因為我考慮戰(zhàn)略多點考慮戰(zhàn)術(shù)少一點。

如果你買了一個價值低估的股票，你就要等到價格達到你算出來的內(nèi)在價值時賣掉，這是很難算的。但是如果你買了一個偉大的公司，你就坐那兒待著就行了。

近段時間一些大咖們在微博上爭論，茅臺的高估低估的問題，爭論得非常激烈，不僅僅涉及到裸奔的問題，還涉及到人格問題，剁屌的賭約，非常血腥。在這里，我認為茅臺高估與低估是相對的。就是靜止和運動一樣，我們站在地球上是靜止的還是運動的呢？那得有參照物，我們的房子一般都認為是靜止的，其實我們以30公里秒圍著太陽公轉(zhuǎn)，還每天自轉(zhuǎn)一周。所以，這爭論沒多大意義。茅臺是高估低估，一是沒有時間的長短概念，二是沒有資金機會成本的概念，怎么會有結(jié)果呢？相對低成本資金，十年二十年茅臺肯定不高估，相對短期時點茅臺高估，還有就是各人的期望值不同。

在價值投資陣營中有很多教條主義、本本主義。要么就是極端偏向格雷厄姆的煙蒂股，要么偏向了費雪的成長股策略，要么就是兩者混淆在一起，以一種操作模式去經(jīng)營另一種策略，這是行不通，易犯錯誤的。這兩種股操作的方式是不同的。其實，價值投資總體來講主要有兩種方式，一種是格式的煙蒂股，尋找有安全邊際的標的買入，他要求是分散投資，在絕對低估的情況下分散，另外一種費式的策略就是，也是巴菲特后期選擇的，找偉大的公司，有長期競爭優(yōu)勢(高護城河)的公司，現(xiàn)在是很多人把這兩方面的策略搞反了，在格式的煙蒂股，按照成長股的策略去持有、買賣，或者費雪的偉大公司，按格式的策略去持有、買賣，這都是沒理解透徹，犯了本本主義的錯誤。其次，就是沒把安全邊際理解透徹，認為安全邊際就是價差，就是價值和價格的差，其實，很多情況下，很多企業(yè)，它的確定性都很難找，股票沒有確定性，未來現(xiàn)金流折現(xiàn)值，你是沒辦法確定，也沒辦法估算，他的現(xiàn)金流你怎么估算得出來？現(xiàn)金流都估算不出來？你怎么去確定他的價值，你又怎樣確定他有安全邊際？套書本去算它價值有多少？安全邊際多大？它的價值是多少？計算它的現(xiàn)金流折現(xiàn)值，這個企業(yè)復(fù)雜的很，你怎么去算？明年的現(xiàn)金流都很難確定，你怎么知道他五年十年，以后的現(xiàn)金流折現(xiàn)值，每年的現(xiàn)金流是多少？所以巴菲特后期還是，找簡單易懂的有強的競爭優(yōu)勢的企業(yè)，特別是有特許經(jīng)營權(quán)，強大定價權(quán)而且資本支出少的企業(yè)，這樣的企業(yè)你確定性才高，你才有辦法估算他十年后是不是存在。才有辦法估算它的現(xiàn)金流，才有辦法確定企業(yè)的價值，只有確定了企業(yè)的價值，那你才知道它有沒有安全邊際。其實安全邊際存在很多方面，企業(yè)的成長是不成長的安全邊際，確定性強的企業(yè)比確定性差的更有安全邊際，有定價權(quán)的企業(yè)比沒定價權(quán)的更有安全邊際，資本支出少的企業(yè)比資本支出大的企業(yè)，有更大的安全邊際，你能力范圍內(nèi)的企業(yè)比圈外的企業(yè)有更大安全邊際。

所以，我們分析股票，買企業(yè)，主要有兩種方式，哪兩種方式？一種是按格雷厄姆的，煙蒂股投資法，那就是撿煙蒂股，看他是不是低估？就是格雷厄姆講的，用五毛錢買一塊錢的資產(chǎn)，就是他破產(chǎn)清算，也能買，也是巴菲特前期的投資，這種投資你一定要分散投資，因為這種投資，這些煙蒂，有的可能會徹底破產(chǎn)，燒了你的手；第二種投資方式，就是費雪的成長投資也是巴菲特后期的投資策略，他說從此從猩猩進化到了人類，找到偉大的企業(yè)，有很深很寬的護城河，很高確定性的企業(yè)，這種企業(yè)不一定它價格上什么絕對低估，也可以按合理的價錢，或者略略高估一點的價錢買進這偉大的企業(yè)，長期看，你還是值得的。芒果說，你買凈資產(chǎn)收益率百分18的企業(yè)，那長期看，你就是高估點買，那對你的總收益影響也不是很大，高估的部分對40年長期投資來講，他的權(quán)重不會很大影響；如果你買的長期凈資產(chǎn)收益率6％的企業(yè)，那么長時間來看，你的收益率也只能是6%，即使你便宜買，對你的整體收益影響也不是很大。???