|
邱國鷺——《投資中最簡單的事》人大演講全文（完整版）
書名的涵義
為什么要寫這樣一本書呢？為什么把書起名為《投資中最簡單的事》？是因為投資其實是非常復(fù)雜的一件事情，牽涉到的知識體系非常的廣博、艱深，而且是在不斷的變化當(dāng)中的。投資中能夠把握住的東西其實只占整個投資所需要的要義中的一小部分，有很多因素可能是更重要的事情，但由于它是更復(fù)雜的、更難把握的，因此，你必須明確自己的能力范圍在哪里，并把自己的精力集中在那些你能夠把握的事情中，而放下那些不能夠把握的事情，即使它更重要，但是因為它的復(fù)雜性，你根本把握不住，也必須放下，有所舍才有所得。這就是為什么我們說投資應(yīng)該刪繁就簡、去抓住它本質(zhì)的東西，而本質(zhì)的東西有可能是很簡單的。所以說，我們需要Backto Basics，回歸本源，回歸最基本的東西，回歸最本質(zhì)的東西，這就是《投資中最簡單的事》的涵義。
三個基本問題
投資本身是一件很復(fù)雜的事情，但是不是有一種辦法能夠讓你逐漸觸及投資的本質(zhì)呢？對于投資，我總是問自己三個最基本的問題，當(dāng)研究員給我推薦股票的時候，我也會問他這三個基本的問題。1、你為什么覺得這個公司好？2、你為什么覺得這個公司便宜？3、你為什么覺得這個公司應(yīng)該現(xiàn)在買？
這三個問題，一個是關(guān)于公司品質(zhì)的問題，一個是關(guān)于公司估值的問題，一個是關(guān)于買賣時機的問題。其實這三個問題就是投資最基本的三個方面：品質(zhì)、估值和時機?？陀^來講，我覺得它各有各的價值，也各有各的難點。最重要的肯定是品質(zhì)，一個好品質(zhì)的公司，隨著時間的流逝，這個公司會是越來越值錢；而一個差的公司、一個差的商業(yè)模式，一個差的行業(yè)格局，隨著時間的流逝，這個公司的內(nèi)在價值是逐漸縮水的。掌握公司的品質(zhì)和判斷行業(yè)的格局，需要的專業(yè)素養(yǎng)和行業(yè)知識是很多的，這不是每一個人都能夠做得到的。你仔細(xì)看行業(yè)格局的變化，它在不同的發(fā)展階段、在不同的國家、在不同的行業(yè)，是完全不一樣的。它不是一種你可以系統(tǒng)性學(xué)習(xí)的東西，你找不到一門課程或者一本書，可以教你如何判斷。
變與不變
投資界充斥著各種似是而非的觀點，很多其實是把國外的一些東西，不管是在宏觀的經(jīng)濟分析、中觀的行業(yè)比較、還是微觀的公司分析，生搬硬套到國內(nèi)。我一直有一種觀點，經(jīng) 驗就像舊的衣服，別人穿得好看但對于你不一定合身，你不能夠在學(xué)習(xí)外國經(jīng)驗的時候生搬硬套。
各個國家的國情是不一樣的。我在海外做對沖基金的時候，投資過好幾個國家的股票，美國的、加拿大的、韓國的、香港的，常常半夜都會有交易員打電話來告訴你發(fā)生了什么事情。在這個情況下，我發(fā)現(xiàn)有些東西在一個國家有用的但放到另一個國家不一定有用，但另有一些東西是放之四海而皆準(zhǔn)的。有一些東西它在不同的發(fā)展階段是變化的，而另有一些東西在不同的發(fā)展階段卻是不變的。你必須要能夠分清楚，哪些東西是不變的，哪些東西是變的。而我所說的這些投資中最簡單的事，是指不變的、本質(zhì)的那一部分。
礦產(chǎn)股與價值投資
舉個例子，價值投資其實在美國是相當(dāng)有效的，其實在中國也一樣是很有效的。國外的學(xué)者做過研究，他們拿了幾十個國家的樣本數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)十個國家中有九個國家低估值的股票是跑贏高估值的股票的，這是用幾十年的大數(shù)據(jù)驗證的。
但是我們當(dāng)時去做加拿大股票，發(fā)現(xiàn)價值投資在加拿大很難做，為什么這樣說呢？因為加拿大的特點是有很多是礦產(chǎn)股，而這礦產(chǎn)股你怎么能夠確定它的價值呢？這邊一座山，我告訴你底下有多少油，底下有多少金子、多少銅。馬克吐溫說過一句話，他說一個礦其實就是地上一個洞，洞門口站著一個騙子。
一個礦的內(nèi)在價值是很難估值的，因為礦價是不斷在波動的，它的開采成本也是不斷的變化的。同時，可替代它的東西，會隨著技術(shù)的變化導(dǎo)致價格發(fā)生變化，比如加拿大有很多石油或者油沙，但是深海的鉆井或者頁巖氣的開采，都會直接影響到地底下這些石油、油沙的估值。所以對這類商品，你很難做價值投資，只能做趨勢投資。
大宗商品大多數(shù)是做趨勢投資的，外匯交易大多數(shù)也是做趨勢投資的。你很難通過購買力評價去確定一個國家貨幣的購買力，即使你確定了，你會發(fā)現(xiàn)短期對這個貨幣的價格波動也沒有多大的影響。所以說這些只能做趨勢投資。對外匯交易員而言，所謂長期投資者，也許就是15分鐘。但是對股票而言，長期投資可能是5-10年。所以，不同的領(lǐng)域，必須要因地制宜、因時而變，但是有些人卻很喜歡不分青紅皂白地照搬。
宏觀分析案例
比如很多經(jīng)濟學(xué)家說，中國的M2/GDP有多高，這個是怎么樣的一個災(zāi)難，然后美國M2/GDP有多低。但是他們忽略了中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和美國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)一個巨大的不同：美國的企業(yè)主要是靠發(fā)債券去融資的，中國的企業(yè)主要是通過銀行貸款去融資的。銀行貸款的來源是銀行存款，而銀行存款是算在M2里面的，企業(yè)的債券融資是不算在M2里面的。你如果把美國的企業(yè)發(fā)的債券，加到M2里面，你會發(fā)現(xiàn)美國的M2/GDP和中國基本上是在一個量級的，沒有差別那么大。這其中反映的區(qū)別其實是中國跟美國企業(yè)融資方式的不同。美國是直接融資，通過發(fā)債券，所以企業(yè)的借貸就沒有體現(xiàn)在M2里面，而中國的借貸是通過銀行，所以M2很高。其實說來很簡單，如果真的M2要超發(fā)這么多貨幣的話，為什么有那么多的企業(yè)都借不到錢，為什么民間利率還會這么高？其實你只要簡單的想一想，你會發(fā)現(xiàn)常識有時候會比簡單的統(tǒng)計數(shù)據(jù)更有用，這是個宏觀的例子。
中觀分析案例
再舉一個中觀的例子。比如很多人會拿美國來類比，他會說，你看美國的醫(yī)藥股占美國股票的市值15%，中國的醫(yī)藥股占市值5%；美國的醫(yī)藥支出占GDP是15%，我們的醫(yī)藥支出占GDP5% ，因而推斷我們的醫(yī)藥股將來就有一個很大的擴張空間，這種就是很簡單粗暴的一個邏輯，但是同意這種邏輯的人很多。
你其實仔細(xì)想，這二者是不可以簡單類比的。你首先看美國的大多數(shù)藥品，它是供給全世界的，因此并不是每一個國家都有大市值的醫(yī)藥股出現(xiàn)，世界的醫(yī)藥前50強其實就是美國、英國、法國、德國、瑞士、日本少數(shù)這么幾個國家。
很多人說好多國家老齡化，老齡化對醫(yī)藥的需求肯定是越來越多的。確實70%的醫(yī)療支出可能是在人生命的最后三年里面付出去的，這確實是這樣。年紀(jì)越大以后，買衣服、吃飯是越花越少，買藥的錢肯定是越來越多。但是你看意大利，意大利這個國家沒有什么特別大的醫(yī)藥股，為什么呢？因為醫(yī)藥是可貿(mào)易品，所以不一定說每個老齡化的國家就一定有一個很好的醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)。
最大市值的醫(yī)藥股都是生物科技和原創(chuàng)藥，對于原創(chuàng)藥，你要看美國的投入，一年是幾百億美元的投入，一年就十幾個新藥，基本上搞一個新藥他們是“兩個十”，十億美元的投入、十年的研發(fā)過程。而且美國有很多生物科技的公司，它是不斷地花很多錢在科研上面的。你再看我國的這些醫(yī)藥股，某個醫(yī)藥股大家說這個原創(chuàng)藥我花了好多錢，一問，一年大概五個億人民幣，這五個億人民幣要研究50個藥，不能比對不對？研發(fā)新藥是講積累的、講過程的，你沒有原創(chuàng)藥，你只是靠這種仿制藥通過商業(yè)賄賂去實現(xiàn)銷售，這個商業(yè)模式本身是有問題的，它不是真正的核心競爭力。
當(dāng)然我們不否認(rèn)這是個巨大的14億人的醫(yī)藥市場，肯定會出很多大市值的公司，但是你不能夠簡單地照搬。為什么美國的醫(yī)藥股能夠占到股市市值的15%，全世界都吃它的藥。你可以問你們家里的老人，他們吃的心血管的藥，很多是進口的，而且一旦專利到期之后，它變成仿制藥，價格一下就下來，因為邊際成本是零，這時候國產(chǎn)藥不一定能競爭得了。
任何產(chǎn)業(yè)，一定要看一個國家的比較優(yōu)勢。巴菲特在美國，其實基本上就投的是消費股和金融股，可口可樂、富國銀行，因為這些代表了美國的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)。他到了亞洲，你看他買的是浦項鋼鐵，買的是中石油，買的是比亞迪，屬于制造業(yè)和能源。投資必須因地制宜，每個國家是有自己的國家比較優(yōu)勢的，一個國家的大牛股往往是代表了一個國家能夠做得比別的國家好的東西。
像日本87年的時候，醫(yī)藥就占到他們股市市值的6-7%，現(xiàn)在還是這個比例，并沒有擴大，盡管日本的過去二三十年的老齡化是全世界最嚴(yán)重的，但并不見得醫(yī)藥股的占比能夠不斷提高。而且美國的醫(yī)藥占GDP的15%，這個比例是全世界唯一的。你看一下日本、歐洲這些國家，一般醫(yī)療支出就是占GDP的7-9%。我們看我國的醫(yī)藥占GDP的5%里面，藥的支出是遠超過醫(yī)的支出的，這是不正常的比例，醫(yī)藥的配比在醫(yī)改的過程中會得到扭轉(zhuǎn)，藥的占比得下降，醫(yī)的占比得上升。所以很多東西你是不能夠簡單粗暴的照搬的。
微觀分析案例
再講一個微觀的例子。比如說，我們微觀講一個估值指標(biāo)，自由現(xiàn)金流在美國制造業(yè)的分析是非常有用的，一個自由現(xiàn)金流好的企業(yè)，就像巴菲特講的owners’earning，就是所有者利潤，本身它就帶有這種可持續(xù)的自由現(xiàn)金流的意思在里面，在美國它很有用。但我后來發(fā)現(xiàn)投資一些韓國的股票，有很長一段時間自由現(xiàn)金流分析的用處就不大，甚至你發(fā)現(xiàn)韓國的一些牛股在快速增長的過程中，它沒有什么自由現(xiàn)金流，為什么這樣說呢？其實很簡單，美國的制造業(yè)是比較夕陽的，你看巴菲特控股的伯克希爾，它原來是做紡織的，每年都不斷地投資，每年都引進新的設(shè)備，提高勞動生產(chǎn)率，最后這個企業(yè)卻一直走向夕陽，因為美國的制造業(yè)屬于不斷外包、不斷產(chǎn)能輸出的一個過程。而韓國、亞洲是處于一個產(chǎn)能接收的過程，而你在建產(chǎn)能的過程中自由現(xiàn)金流是不好的，因為你是要多投資的。而先投資的企業(yè)能夠很快地建立起規(guī)模優(yōu)勢和成本優(yōu)勢，將來能夠成為行業(yè)龍頭，因此短期自由現(xiàn)金流就不這么重要。所以說不同國家的不同的發(fā)展階段，有些分析指標(biāo)其實不可類比。所以說自由現(xiàn)金流在亞洲的某些時段里，不一定這么被關(guān)注，可能更應(yīng)該關(guān)注的是企業(yè)在這個行業(yè)里面的競爭力和護城河的培養(yǎng)。
發(fā)展階段的不同
所以說不論是宏觀、中觀還是微觀分析，在不同的國家、不同的發(fā)展階段、不同的行業(yè)，你必須要區(qū)別對待，不能夠隨便像抹漿糊一樣去應(yīng)用，因為有些是變化的東西。所以說你要判斷公司的品質(zhì)，有一些東西你必須要放在一定的大背景之下。
我們現(xiàn)在經(jīng)常會有一些人拿中國去跟美國比，總是說外國怎么好，我們怎么不好。這個東西你一定要明白發(fā)展階段是不一樣的，這就像說一個中學(xué)生，你老是說人家研究生整天就是談戀愛、唱歌跳舞、玩游戲，也不用讀書，我們整天這么多作業(yè)。但是你中學(xué)生有高考，人家研究生沒有高考，不同的階段主要矛盾是不一樣的。同樣道理，國家在不同的發(fā)展階段，它的主導(dǎo)形勢是不一樣的。很多人在抱怨中國現(xiàn)在固定資產(chǎn)投資這么多，而這是很簡單的一個道理，因為中國就是在投資主導(dǎo)的發(fā)展階段。美國是消費為主，那是因為財富已經(jīng)積累到一定程度了，它的凈資產(chǎn)，就是它的資產(chǎn)扣掉負(fù)債之后，現(xiàn)在可能都有七八十萬億美元了。人家已經(jīng)通過多年的積累，它的平均凈資產(chǎn)已經(jīng)是它的收入的5倍了。在那個情況之下，肯定是不斷的花掉資產(chǎn)的過程，它就不太需要儲蓄。我們?nèi)蕴幵诜e累財富的過程中，必然高儲蓄率，而高儲蓄對應(yīng)的必定是高投資，也會對應(yīng)較高的負(fù)債，因為張三的儲蓄就是李四的負(fù)債，你的錢要么存銀行，就變成銀行負(fù)債，要么借給企業(yè)，就變成企業(yè)負(fù)債，就這么簡單。這些東西是互相匹配的，沒有什么奇怪的。
國外為什么不依賴投資，基本上都是70%是消費和服務(wù)業(yè)？其實這就是發(fā)展階段的不同，因為人家的鐵路基本都已經(jīng)建過。你看紐約的地鐵是100年以前建的，這個東西它現(xiàn)在不需要再建，而我們現(xiàn)在整天還在建地鐵。我記得宋國青老師曾經(jīng)說過，他說你去門口看路上是車多還是路多，如果明顯是車比路多，說明投資在很多城市是做的不夠的。
我認(rèn)為你在想要轉(zhuǎn)型的過程中，很多時候你不能夠自毀長城，你一定要明白什么東西是你擅長的，而什么東西是跟你現(xiàn)在所處的階段相適應(yīng)的，千萬不能拔苗助長。
有的人認(rèn)為中國經(jīng)濟是一個自行車，這個自行車低于一定的速度就會倒，我覺得是有道理的。另一種比喻是我們像一架飛機，有一個老引擎，這個引擎比較年久失修了，所以就經(jīng)常會冒一些黑煙，有些污染也是肯定的。同時你準(zhǔn)備開發(fā)一個新引擎，做新興產(chǎn)業(yè)，但新引擎的開發(fā)是需要時間和過程的，你在開發(fā)新引擎的過程還得做好老引擎的維護、優(yōu)化和升級。而且，新引擎雖然參與消費的人多，但是參與生產(chǎn)的人卻是很少的，就像印度的高科技企業(yè)并沒有對印度普通老百姓的收入增長做出太大貢獻。如果新引擎沒做好之前，老引擎就毀掉的話，這個飛機是會墜毀的，大家遲早是會意識到這一點的。
三年前，大家都覺得中國建高鐵太超前了，會根本都沒人坐，都空置著。到現(xiàn)在你發(fā)現(xiàn)高鐵票你經(jīng)常買都買不到了。所以說很多東西你必須要有一定的冗余和超前規(guī)劃，因為基礎(chǔ)設(shè)施一定是領(lǐng)先于使用者的。就像1993年你去浦東，你發(fā)現(xiàn)它是一片空城。而三四年前之前很多人說鄭州新區(qū)是空城，當(dāng)時還上了國外的大媒體，滿街顯得空蕩蕩的。兩年前我去鄭州新城發(fā)現(xiàn)那里很繁華，車水馬龍的。
當(dāng)然不排除中國確實有很多三四線城市在建的新城，最后會成為鬼城，這個是人口移動的自然規(guī)律，也很正常。像美國可能有五個州聚集著大多數(shù)人口，而且大多數(shù)人都居住在離海岸線50英里以內(nèi)的范圍，這個都很正常，所以說城市之間的此消彼漲是很正常的。在現(xiàn)代遷徙比較容易的情況之下，肯定又是加速的，這沒有什么奇怪的。
包括投資，我們原來的那種粗放式的投資，很多根本就是重復(fù)建設(shè)，那種項目確實也不值得做；另外，有很多在做的過程中，產(chǎn)生招標(biāo)的腐敗，包括環(huán)境的污染，這些都是要控制的。但是在戰(zhàn)略上面你必須知道經(jīng)濟的幾個引擎的轉(zhuǎn)換是沒有這么快的。按照邁克波特講的，我們是剛剛完成原始積累，正從投資導(dǎo)向轉(zhuǎn)入到消費導(dǎo)向、再轉(zhuǎn)入到創(chuàng)新導(dǎo)向，它其實是有個過程的。所以說投資是在于你應(yīng)該怎么優(yōu)化和升級的問題，而不是一棒子打死。
為什么對政府扶植的產(chǎn)業(yè)要謹(jǐn)慎
中國的互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)該已經(jīng)是全世界發(fā)展最好的了，你仔細(xì)看大市值的互聯(lián)網(wǎng)公司全世界只有中國跟美國有，可能日本還有一點點，整個歐洲基本上你找不到什么大市值的互聯(lián)網(wǎng)公司。我認(rèn)為這是因為十年前中國沒有把互聯(lián)網(wǎng)列為戰(zhàn)略性新興行業(yè)。如果十年前中國有個政府互聯(lián)網(wǎng)的振興規(guī)劃，我覺得就做不到了這種發(fā)展了，這個是很重要的。
我為什么對政府的扶持特別地抱以懷疑的態(tài)度呢？因為首先中央政府肯定是鞭長莫及的，它不可能做很完善的規(guī)劃。你看90年代日本跟美國在手提電腦的水平是差不多的，我們90年代用的Toshiba和索尼手提電腦也是非常好的，絲毫不會輸給戴爾這些美國的品牌。但當(dāng)時的日本政府說，我們要去做機器人，這就走不對路了。美國是完全按照硅谷的市場去發(fā)展。因為中央政府肯定不可能在高科技領(lǐng)域做出有意義的規(guī)劃，神仙都做不了的，誰知道五年后的技術(shù)是什么樣的？但是到地方政府它很簡單了，地方政府肯定要扶植當(dāng)?shù)仄髽I(yè)，有一些想中飽私囊的政府官員要扶植他自己的七大姑八大姨。所以反而就把一個行業(yè)，本來是一個全國統(tǒng)一的市場，割據(jù)成了地方不同的小市場了，這讓真正有競爭力的企業(yè)很痛苦。就像原來推電動車，你發(fā)現(xiàn)要進去每個地方都有一個當(dāng)?shù)氐牟少從夸?，你很難做，每個地方自己搞一套自己的配套，最后你就發(fā)現(xiàn)沒辦法形成一個統(tǒng)一的市場，沒辦法形成一個統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，最后發(fā)現(xiàn)人家國外先把電動車給做出來了。
政府的這種扶植很容易，你看LED，2010年的時候LED是非常好的技術(shù)、非常好的產(chǎn)業(yè)。政府就來鼓勵建廠，每上一臺機器給補貼1500萬，一下子就把朝陽產(chǎn)業(yè)搞成過剩產(chǎn)業(yè)了。光伏也是，你看2010年還是朝陽產(chǎn)業(yè)，到現(xiàn)在尚德和賽維都已經(jīng)申請破產(chǎn)重組了，首富直接就被政府扶植成首貧了。任何東西都有它內(nèi)在的經(jīng)濟規(guī)律，我們不要太急躁。
你看像互聯(lián)網(wǎng)，政府過去這十年并沒有怎么扶植，它沒管，給它自由，企業(yè)通過市場的力量能夠選擇出好的技術(shù)，讓消費者來決定，讓市場來決定，而不是讓政府官員去決定。中央政府它不可能規(guī)劃，地方政府各有各的利益，所以我自己對這種政府扶植的產(chǎn)業(yè)都抱有一種懷疑態(tài)度。你去仔細(xì)看，2009-2010年扶植的那些新興產(chǎn)業(yè)和振興的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，最后都被扶植得產(chǎn)業(yè)過剩了。其實政府扶植的過程是一個增加供給的過程，對一個行業(yè)來講，增加供給相當(dāng)于增加了你的競爭對手，而對我一個投資者來說，我寧可是一個行業(yè)只有少數(shù)人在做，沒有競爭對手。
泡沫
目前大家把A股中小盤新興產(chǎn)業(yè)和高科技股票炒到七八十倍市盈率，我是持一種很懷疑的態(tài)度。為什么呢？很簡單,這和我的從業(yè)經(jīng)歷有關(guān)。我是1999年納斯達克泡沫的那一年入行的，那一年是什么情況呢？截止到2000年3月之前的一年，納斯達克大概是翻了一倍，從2500點漲到5000點。同期巴菲特的伯克希爾的股價跌了50%，當(dāng)時我們公司派人去參加巴菲特的股東會，人數(shù)稀稀拉拉的，不像現(xiàn)在都是那種3萬人的大體育場，同在北京工人體育館開演唱會一樣的規(guī)模。當(dāng)時美國的雜志封面都是巴菲特老了，“廉頗老矣，尚能飯否”的質(zhì)問。
我比較幸運的是一進入基金業(yè)就給公司的創(chuàng)始人、首席投資官當(dāng)助理。他二十幾歲就已經(jīng)是美國一個大銀行的研究總監(jiān)，后來自己出來創(chuàng)業(yè)。他的職業(yè)生涯只接受過一次采訪，雜志叫做《杰出投資者文摘》（OutstandingInvestingDigest），你們?nèi)绻?jīng)常看巴菲特或者芒格的書，里面經(jīng)常會提到這本雜志，這是本很小眾的雜志，只有美國的價值投資者里面一些專業(yè)人士讀。他職業(yè)生涯只接受了這個雜志的一次采訪，此外再也沒有曝光過。我從他身上學(xué)到了很多東西。
我入職第一年我們公司做得不好，1999年納斯達克漲了百分之八十幾，標(biāo)普500漲了30%，我們那年只賺了15%，客戶都跑掉了，遇到了巨大的贖回，30億美元只剩下20億美元，。公司都有點想要把我們公司賣給另外一家大的機構(gòu)了，合伙人當(dāng)時條款都已經(jīng)簽好了，但是最后沒有簽下去。
這也會過去
當(dāng)時大家都在說，這次不同了，This time it is different. 但老板他一直跟我說， This will passtoo，這個也會過去的。他就跟我講了這個變跟不變的關(guān)系，他說有些東西，比如技術(shù)這個東西是不斷變化的，但有些東西是永遠不變的。
這個老板給我講過一句話，我覺得很有道理，他說技術(shù)變化再快，也沒有華爾街這些人的貪婪增長來得快。確實是這樣子的。這個技術(shù)一直在增長，但是貪婪的人性是不變的。我說科技股的基本面真的很好，他說從來沒有一個基本面壞的行業(yè)會產(chǎn)生泡沫。你仔細(xì)想一下，的確如此，每一個泡沫的基本面都是很好的，泡沫的產(chǎn)生不是因為基本面的不好，泡沫的產(chǎn)生是人性的貪婪把一個好的基本面過度地放大了。
一萬小時的專家與五萬小時的小學(xué)生
我剛畢業(yè)第一年進去公司業(yè)績不是太好，老板說這樣很好，說當(dāng)你在本錢不大的時候，能夠先買到經(jīng)驗，最怕的就是剛開頭錢少的時候，一來就用錯誤的方法賺了大錢。
有一個叫做一萬小時專家的說法，即你在做任何一件事情時，要稱得上是專家，要有發(fā)言權(quán)的話，你至少得修煉一萬個小時。那一萬個小時什么概念呢？你如果每天三個鐘頭，那一年大概是一千個鐘頭，你得十年。但是我覺得投資這個東西，嚴(yán)格來講你哪怕花了一萬個鐘頭，就像我自己，我專業(yè)投資做了15年，如果連業(yè)余投資算上22年，專業(yè)投資的15年我每天至少10個鐘頭，一年就3000多個鐘頭，15年是五萬個鐘頭?？墒俏迦f個鐘頭我花下去之后，我從來沒有覺得說我對投資真的有一種能夠達到專家級的那種確定性，反而覺得自己還永遠是一個小學(xué)生的那種感覺。因為投資不可控的因素實在太多了，你能夠把握住的東西其實只有其中的一小部分，只是大多數(shù)人沒有感覺到，其實大多數(shù)的未來你是不能夠預(yù)測和確定的。當(dāng)你有一種對市場的一種敬畏感之后，你才會覺得真正可控的東西，也許是回歸本源，也就是你回到這種最本質(zhì)的東西，最簡單的東西。
投資的方法之所以難，之所以說花了五萬個小時都還覺得自己是個小學(xué)生，這是因為有時候你根本沒有辦法分辨什么是對的方法、什么是錯的方法。就像華爾街總是說：一個破的鐘一天都還能夠?qū)纱巍５菍τ谕顿Y，一個破的鐘、一個錯的方法，十年中還可以讓你對三年，特別每十年、二十年中還會有一次像這種納斯達克泡沫的時期，你會發(fā)現(xiàn)錯誤的方法也能在短期內(nèi)賺到大錢。從1999年往回頭看，當(dāng)時思科電器漲了1000倍，雅虎漲了600倍，那時候人都瘋狂了。你如果那時候跟人講這東西是泡沫，人家只能說你out了。哪怕是巴菲特這種背景的人，那時候都沒有人相信。
盡管美國的高科技行業(yè)出了無數(shù)的大牛股，但是如果你把美國二級市場的所有高科技行業(yè)基金加在一起，你會發(fā)現(xiàn)它們的長期累計資產(chǎn)加權(quán)回報率居然是負(fù)數(shù)！為什么了，因為絕大多數(shù)的這些行業(yè)基金都是在泡沫頂峰附近高位銷售的。
《易經(jīng)》，個例，規(guī)律
講個段子，大概兩個月之前，我和一個賣方分析師在一起吃飯，他開玩笑說根據(jù)他對《易經(jīng)》的研究，創(chuàng)業(yè)板在今年立冬的時候會有調(diào)整，為什么呢？因為創(chuàng)業(yè)板是火命，立冬之后陽氣就由盛轉(zhuǎn)衰，然后到了今年立冬，11月7號起，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)5天跌了100點，也算是應(yīng)驗了他的預(yù)測。他這個觀點很鮮明，而且提前了一個半月講，在場好多投資界的大佬，大家肯定是當(dāng)娛樂聽著，因為我們知道這個方法肯定不可能持續(xù)正確。但是同樣的觀點，如果把它畫成一個頭肩頂或者波浪理論，你說不定就相信了。因為投資博大精深，每個人似乎都能夠自成體系，你永遠不知道他的方法到底是對還是錯。
我們說投資很難，為什么說投入五萬小時你都還是小學(xué)生，是因為你根本不知道在實踐中哪些東西是對的，哪些東西是錯的。你會發(fā)現(xiàn)，錯誤的方法有時候給你賺錢，正確的方法有時候給你賠錢。賭博大部分人都虧錢，可為什么還這么多人趨之若鶩？因為它有時候也贏錢。我們知道賭徒是肯定大多數(shù)虧錢，可為什么還這么多人去賭博？因為它沒辦法分辨怎樣賺錢和虧錢。我有一個親戚的小孩在美國讀高中，高中畢業(yè)的時候抽獎中了一輛汽車，他很高興，所以他們家人特別愛買彩票。我一直跟他說你們買彩票這是不對的，這個是送錢，你買了彩票首先政府稅收50%，相當(dāng)于預(yù)期收益率是負(fù)的，我說你還不如去做投資?？蛇^了幾年他家的另一個人，在加油站買了一張彩票，又中了兩萬美元，這又怎么說呢？對于這種小概率事件，你怎么能判斷什么方法是對的，什么是錯的？必須要有一個足夠大的樣本。
很多人在研究百倍股、十倍股，可這種股票是個例，你很難從中掌握出一種可以復(fù)制的規(guī)律，但持續(xù)地戰(zhàn)勝市場是有規(guī)律的。比如說我跟你說吸煙有害身體健康，你跟我說你三舅爺天天抽煙活了100歲，咱們兩個都對，但我對的更有代表性。你說的是個例，可我們應(yīng)該談的是規(guī)律。所謂正確方法就是在一個足夠大的樣本中，你正確的概率更大一些。
一夜情與終生伴侶
有時候兩個人對于投資的爭論，如同雞同鴨講，因為兩人投資的股票的類型不一樣，投資的階段也不一樣。就像一個天使投資者和一個二級市場投資者，他們考慮的緯度是完全不一樣的。
有時候我問推薦股票的人一些問題，一些比較關(guān)于公司基本面的、關(guān)于公司核心競爭力的和公司行業(yè)格局的相關(guān)問題。他們說這些東西我都不關(guān)心，他說他推的是一夜情的邏輯，這和找終生伴侶完全不是同一個邏輯的。我想想確實也對，波段操作的推薦，又不想天長地久，不必關(guān)注基本面。
Follow Your Heart
每個人就有自己擅長的事情，在座的如果你們將來想做投資，我推薦找一批投資的書先讀，這一批書最好是從業(yè)人員寫的，彼得林奇、巴菲特、芒格、約翰伯格、約翰聶夫、霍華德馬克斯、索羅斯、比爾格羅斯，都有出書，甚至那些技術(shù)分析的，雖然我內(nèi)心不太相信，但你們都可以讀。在做投資之前先有個openmind，開闊的思維，讀了十種、二十種風(fēng)格，看看自己最認(rèn)可哪一種風(fēng)格，你就一條路走到黑，往這個風(fēng)格去做，這是最好的，followyour heart。這個東西不存在對和錯。
身高是無法訓(xùn)練的
但是真正比較可學(xué)的，我覺得是價值投資，因為價值投資這東西它是相對比較簡單易學(xué)。我的想法是，可能索羅斯他能做的，但不是你能做的。那個東西有的時候就是是一種直覺，可能他腰痛、背痛，突然就告訴你要賣空英鎊。這是我們沒辦法復(fù)制的。
我一直相信一句話，說身高是無法訓(xùn)練的，你跟邁克喬丹穿一樣號碼的鞋子，對你打籃球是沒有幫助的，他的腳就是比你大，你不能去東施效顰、邯鄲學(xué)步，你要知道他成功的原因是什么。而且你要注意到在不同的階段，就像很多人在說格雷厄姆，他的東西都是比較量化的，有人說是撿煙蒂的投資法。但是如果你考慮到那是在大蕭條背景之下，當(dāng)時美國的失業(yè)率是25%，大家都買不起面包和牛奶，那個時候你說什么成長股是根本沒有意義的。當(dāng)時大家需要的是看得見、摸得著的現(xiàn)金流，是看得見摸得著的資產(chǎn)和盈利。所以說每個人都有一個時代的烙印，你脫離了這個時代的烙印去談投資方法也就沒有意義。
但是投資最關(guān)鍵的是找到一個你自己認(rèn)可的，打心眼里面認(rèn)可的方法。就像技術(shù)分析，我身邊有些人技術(shù)做了十幾年，也非常成功。可我曾經(jīng)讓我們的程序員寫過各種程序，把所有能夠量化的技術(shù)分析指標(biāo)全部都測試過，卻基本都沒有用，即使是少數(shù)有用的，我算了交易成本之后也都不靈，甚至它都不能做反向指標(biāo)。因為有些東西你是沒法量化的，像波浪理論，A浪B浪C浪你很難量化的。但是有些東西，比如突破、均線交叉、三只烏鴉、三根陽線，特別像日本蠟燭圖，那些東西是特別好測的，你隨便找一個數(shù)學(xué)系的會編程的人，都可以給你寫出程序來。美國有幾千支股票幾十年的大數(shù)據(jù)，外加歐洲十幾個國家的數(shù)據(jù)，美國有無數(shù)個金融學(xué)博士生在做datamining（數(shù)據(jù)挖掘）。你會發(fā)現(xiàn)大多數(shù)情況它是沒有用的。
但是有些東西比如高頻交易是有用的。這種極短時間的高頻交易，它的本質(zhì)是一個liquidityprovider，它對市場提供流動性。我認(rèn)識的一個是俄羅斯人曾經(jīng)跟我吹牛，，他們的團隊每天可以貢獻紐交所將近10%的交易量。我不太相信，但他確實規(guī)模很大，每天進進出出幾十次的，業(yè)績也很好。所以說投資是包羅萬象的，有些人可以用你完全不理解的方法掙到數(shù)不清的錢，確實是這樣子。這里就談到了包容心，我們在欣賞之余，要考慮到我們能不能學(xué)得來。而我相信我這本書是寫給大多數(shù)像我這種資質(zhì)普通的人，在座的IQ是肯定沒問題的，因為你們都在清華、北大、人大這種級別的學(xué)校。但是投資不一定是講IQ的，比如說你看邁克喬丹和姚明，你會知道這個人就適合打籃球。但人與人之間是否適合做投資的區(qū)別，有可能比你和姚明之間是否適合打籃球的區(qū)別來得更大，只是不那么容易看出來而已。
中國特色的價值投資
有很多投資需要一種特別的心態(tài)，比如變與不變的東西。變化的東西我說了很多了，技術(shù)是不斷變化的，國家的發(fā)展階段是不同的，行業(yè)是不一樣的，會計制度是不一樣的，稅收體系是不一樣的，投資者的構(gòu)成是不一樣的。中國的股票20%是在散戶手里，但中國每天的交易量80%是散戶做的，所以股票的定價權(quán)就在散戶手里。所以很多東西價格偏離價值的幅度可以很大、時間可以很長。
在A股，有些價值股你是五倍市盈率買的，它可以給你跌到四倍，跌到三倍多。我以前研究了很多很多股票，像中國建筑、華僑城、建發(fā)股份、洋河、汾酒、浦發(fā)、萬科、平安銀行、上汽集團，這些很多所謂的價值股之前都被人家拋棄，但是它們過去幾個月平均都已經(jīng)漲了50%了。有些股票漲了50%以后你發(fā)現(xiàn)它也才6倍的市盈率，因為像萬科、浦發(fā)、中國建筑都一度下跌到3倍多的市盈率。底部時就會有人擔(dān)心說銀行是不是有很多壞賬、房地產(chǎn)是不是徹底見頂了、建筑墊資的錢是不是都收不回來了。在中國這種市場，完全有可能價格偏離價值很遠，而且可以偏離價值很久。但其實你回頭一看，也就2013年難受一點，2014年這些股票其實都漲回來了。許多人說A股不適合價值投資，從我過去6年的自身經(jīng)驗看，只有2013年覺得價值投資無用武之地，其余5年其實做價值投資比起胡亂炒作的優(yōu)勢還是很明顯的。
牛人
有些人特別善于從變和不變中找到一些規(guī)律，像高瓴資本，他們能夠在傳統(tǒng)行業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)同時做得非常成功。他們能夠在變化的初期就掌握這種變化的實質(zhì)和變化的未來趨勢，所以它在新興產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)這些方面都做了很多很成功的投資，比如像京東、去哪兒、騰訊這些都很成功的投資，也在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，像格力、美的、白藥、洋河上做了很多成功的投資，他們善于把握變化的，也善于把握不變的。
而巴菲特更善于把握不變的，所以你只看到巴菲特投資消費股而不怎么投科技股。你如果把寶潔過去三十年的盈利EPS畫一條線，除了2000年稍微波動一下，它基本上就是一條直線。你在1995年就知道寶潔2005大概是什么樣一個盈利情況，他能夠提供這種確定性。這種情況下就很適合做價值投資，你可以越跌越買。
不變的人性
我們覺得各種因素千變?nèi)f化，但其實有很多是不變的。什么東西不變？比如說人性的貪婪和恐懼，人們對新鮮事物的迷戀，對新生事物報有不切實際的幻想，總是愿意為新的東西去付更高的價錢?？倢系臇|西、對擁有的東西不珍惜。這種東西是全世界都不會變化的。
我印象很深的是2003年的美國鋼鐵，你可以去查它的代碼就是X，當(dāng)時是2倍的市盈率，因為鋼鐵行業(yè)在美國是夕陽得不能再夕陽了，美國鋼鐵的產(chǎn)量是1973年見頂?shù)?，那時候已經(jīng)見頂，夕陽了三十年的產(chǎn)業(yè)了，2倍市盈率大家都覺得這個利潤也只是短期的，不可維系的。之后持續(xù)的五六年的一個牛市里，美國鋼鐵的股價漲了20倍。你會發(fā)現(xiàn)當(dāng)時的背景是美國住房的復(fù)蘇時期，有房地產(chǎn)小泡沫的出現(xiàn)，到了金融危機它又跌了80%到90%，這個很正常。
被壓抑的需求與被替代的需求
你要明白一個行業(yè)有它內(nèi)在的生命周期，有的時候你一定要分清楚什么東西是被壓抑的需求，還有什么東西是被替代的需求。如果說它短期的艱難只是一個被壓抑的需求，或者說只是一個周期性的一個困境，那么這個東西沒什么可怕的。但如果是被替代的需求，這個東西一定是價值陷阱，你一定得跑。因為被替代的需求是沒有未來的，這個很簡單。
贏家與輸家
所以我對A股中70倍市盈率的科技股研究了很久，但我一直不是太敢買。為什么呢？我曾經(jīng)有一個合伙人，這個人應(yīng)該是美國最優(yōu)秀的IT分析師之一，但他以賣空為主，業(yè)績非常的好。他講了一句我覺得很有道理的話是，當(dāng)新技術(shù)出來的時候，你不一定知道贏家是誰，但你往往知道輸家是誰。我覺得這是一個真理，就比如說美國100年前汽車剛發(fā)明出來，那時候你不知道這100家的汽車廠中誰最后能活下來，但你知道做馬鞭、馬鞍的這些企業(yè)是沒有未來的。數(shù)碼相機發(fā)明出來，你不知道最后誰會做好，但是你知道膠卷肯定是夕陽產(chǎn)業(yè)了。帶觸摸屏的智能機一推出來，你可能不知道最后誰是贏家，但是傳統(tǒng)按鍵的功能機肯定是被打擊的。所以說有的時候你賣空一項技術(shù)，打死老虎，它反而能夠提供給你這種確定性。
因此，新的一個技術(shù)出來的時候，我們并不是說這個技術(shù)不行。但是在百舸爭流的時候，你很難知道誰是贏家的，電商現(xiàn)在有亞馬遜、京東、易貝、阿里巴巴，這些都是很大市值的公司。但是你想想看，1999年的時候在美國網(wǎng)上可有幾百家電商，現(xiàn)在存活的就只有屈指可數(shù)的少數(shù)幾家了，其他的就全部打水漂了。
你是不是具備這種眼光，能夠在勝負(fù)未分、百舸爭流的時候，就把贏家挑出來？這是非常重要的。即使你挑對了行業(yè)，但搞錯了企業(yè)，你還是不行的。而我比較喜歡勝而后求戰(zhàn)，而不是戰(zhàn)而后求勝，這是《孫子兵法》一句話。
行業(yè)格局：格局決定結(jié)局
互聯(lián)網(wǎng)中，分不清老大老二的行業(yè)，就不一定買，因為最后它可能是贏家通吃的。比如說像視頻行業(yè)，現(xiàn)在BAT都有視頻，再加上搜狐、樂視、蘇寧大家都有，都在那邊燒錢，你搞不清誰最后會是老大，大家都財大氣粗。
中國也很多行業(yè)，每個行業(yè)里有幾十家或者十幾家企業(yè)，你把它們一整合發(fā)現(xiàn)日子會很好過的。但是因為中國的地方政府，哪怕企業(yè)虧錢政府也不愿意讓它關(guān)閉，所以中國的產(chǎn)能退出特別難，產(chǎn)業(yè)整合也就特別難，所以大多數(shù)行業(yè)的格局就特別亂。因此，我特別喜歡買那種行業(yè)格局很清楚的。這本書收錄了一篇文章《數(shù)月亮不數(shù)星星》，如果這行業(yè)的企業(yè)像月亮一樣，就一家兩家，你數(shù)得清楚，這個行業(yè)就很好投。你看騰訊、百度，十年之前就已經(jīng)是行業(yè)老大了，過去十年它們也翻了幾十倍。所以并不是說勝負(fù)已分就已經(jīng)太晚了，勝負(fù)分完以后再買都不遲。當(dāng)你分不清老大老二的時候，那時候你買要很小心。等老大跟老二分得清的時候，一般情況之下是買老大不買老二的。經(jīng)常你會發(fā)現(xiàn)老二、老三，不只是在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，包括在傳統(tǒng)行業(yè)，你看美國Staples，OfficeDepot 和OfficeMax，是美國賣文具的三個連鎖店，最大比第三的市值可以大幾十倍的。包括航空公司，做得好的像西南航空，是其他所有航空公司加起來市值的總和。你一定是分得清老大老二的，我們就盡量買老大，我覺得相對比較容易。當(dāng)然估值也是個很重要的考量。所以我比較愿意投這種脈絡(luò)清晰的行業(yè)，相對比較簡單。
最簡單的事情不代表是最重要的事情，最重要的事情我覺得有很多，比如未來的成長。但我覺得未來的成長是很難把握的，因為在成長的初期我不知道它能不能夠持續(xù)。所以我更愿意找看得見、摸得著的東西。我想，你如果能夠堅持對行業(yè)的品質(zhì)做一些簡單的判斷，比如說行業(yè)的格局是否清晰，行業(yè)的玩家不要太多。行業(yè)絕對不能是夕陽產(chǎn)業(yè)。一個產(chǎn)業(yè)如果沒有一個新技術(shù)能夠徹底顛覆它，哪怕有一點泡沫，其實問題不大。比如說地產(chǎn)，很多人爭論說它已經(jīng)見頂了，我們不知道，對不對？但是它的估值體現(xiàn)的就是市場共識認(rèn)為已經(jīng)見頂了，不然你怎么解釋地產(chǎn)行業(yè)每年有6萬億銷售額，而地產(chǎn)行業(yè)的龍頭萬科今年年初的市值是600億?
實業(yè)的眼光
我一年前寫過一篇文章，叫做《實業(yè)的眼光》，微博上面有500多萬的點擊。我當(dāng)時不太看好大家爆炒的手游行業(yè)和電影行業(yè)，在過去的一年多，創(chuàng)業(yè)板又創(chuàng)新高了，比當(dāng)時又漲了百分之十幾，百分之二十，手游和影視其實從最頂端調(diào)整到1/3到1/2的價位。這兩天電影因為有一些新的人入股今天又漲停了，這個都很正常。我們比較這個商業(yè)模式，電影確實是一個很朝陽的行業(yè)，不過整個行業(yè)一年的銷售就200多億，但是單單這個公司就已經(jīng)有400億的市值了。我當(dāng)時比較美國的另一家公司，這家公司14年的票房更高，卻只有2.5億美元的市值，相當(dāng)于15億人民幣，可400億跟15億怎么比？要說拍電影，這兩家都會拍。我曾經(jīng)說過，電影的定價權(quán)是在演員和導(dǎo)演的手里，就像歐洲的足球俱樂部，那些球星年薪都是幾千萬歐元，但是俱樂部好像都沒利潤，對不對？它就是這種商業(yè)模式。我們?nèi)ル娪霸海侨タ瘩T小剛拍的片，是去看范冰冰、李冰冰、黃曉明的，而不是去看電影公司的，所以電影公司本身的定價權(quán)是很有限的。我們講定價權(quán)是掌握在誰手里面，在美國有這么多的電影公司，可最后都成為大的傳媒集團的一部分，說明電影作為一個單獨的商業(yè)模式是有內(nèi)傷的。簡單來說，你必須要先拿錢出來拍電影、雇導(dǎo)演、寫劇本、布場景，過了半年、一年兩年，你才可能把錢收回來。但是如果你投了個五億、十億去拍一個片，最后票房幾千萬，你就血本無歸了。美國好多電影公司，夢工廠之類，最后都被收購了，包括一些大的電影公司，米高梅等最后就破產(chǎn)了。但迪斯尼為什么能做好呢？因為米老鼠、唐老鴨沒有經(jīng)紀(jì)人，它們不談工資的，米老鼠和唐老鴨每年可以給迪斯尼帶來幾十億的收入，這是個可持續(xù)的東西。動畫片有這點好，它的演員不會漲價的。動畫片不會像其他電影一樣，當(dāng)一個明星拍片100萬的時候把他捧紅了，它不會回頭跟你要1000萬的，它們是唐老鴨。當(dāng)時巴菲特買迪斯尼的時候，他研究以后發(fā)現(xiàn)迪斯尼的白雪公主變也不用變，每七年可以從頭賣一次，對吧？每七年有新的小孩，可以重頭賣。我們現(xiàn)在拍的那些電影片，七年之后有人看嗎？我很懷疑這一點，它不一樣。
你把商業(yè)模式想清楚了它就很簡單，包括手游。過去這一年多A股的公司買了20家的手游搞資產(chǎn)注入，買的時候都給你做業(yè)績承諾，說我今年多少錢，明年要掙多少利潤，然后就給了個十倍的估值。首先，一款好的手游，它的生命力可能就6個月，有的是3個月，很少超過一年的。那你怎么給PE呢？現(xiàn)在有幾千家手游公司，而且手游沒門檻，你一個一千人的公司和一個十人的公司，可能十人公司做的手游更好玩，因為它是講創(chuàng)意，很隨機的，你說不清楚的。那么在這個情況之下，這二十家手游公司，有十五家今年上半年的業(yè)績沒有達到它承諾全年收益的一半。你有的上半年的利潤都還沒有承諾的25%到15%。他承諾就承諾了，反正收了你五億、十億，到時候承諾兌現(xiàn)不了，他再賠你幾千萬，他也還是賺的。在過去一年手游行業(yè)增長70%的情況之下，這些公司都達不到業(yè)績目標(biāo)。那如果這個增長過去了呢？對不對？我一年之前我還玩很多手游，現(xiàn)在我有點膩了，新鮮感過去了。有很多東西是斗不過常識的，但是由于A股的市場結(jié)構(gòu)，確實會有些手游公司市值翻個五倍、十倍的。有個旅游公司出了一個手機自助游，大家一聽手機自助游，帶你自己爬山的，本身這和手游就沒有一毛錢關(guān)系，可因為聽起來好像和手游有關(guān)，股票就來個漲停。有的公司說要投500萬人民幣建一個手游公司，500萬人民幣夠啥？500萬人民幣打個水漂都不夠，然后這個公司股票第二天就來兩個漲停，它的市值就增加了十幾億。你也沒辦法，你只能笑一笑。我們投那些低估值的行業(yè)龍頭，雖然中間可能有些波動，跌個百分之幾，估值從5倍降到3.7倍，但并不是真的跌了30%，是因為利潤增長了百分之二十幾，股價可能跌個百分之十幾到二十。但是市場稍微一好起來，你看過去幾個月這些股票平均可能就漲了50%。我們在研究中發(fā)現(xiàn)其實是有一些基本規(guī)律的，你要有點耐心，都是能夠回歸它的本原的。過去這一年多你真的找不到比手游增長更快的行業(yè)了，但是你發(fā)現(xiàn)這些企業(yè)根本就達不到預(yù)期，為什么？因為競爭格局太激烈了，百舸爭流，你根本不知道誰是贏家。你們最先玩的那些游戲，憤怒的小鳥、植物大戰(zhàn)僵尸，那些創(chuàng)始人做完一兩款火爆的游戲之后，他就賣給大公司了。他們都是明白人，都不傻，如果真的像你說的這么值錢，他們?yōu)楹文敲幢阋司唾u了？都不傻，從來都是一級市場來做二級市場的套利的。
最佳的買點
這些創(chuàng)業(yè)板的公司平均70倍PE的估值，中小板平均50倍的估值，而有些行業(yè)龍頭平均可能只有6倍的估值。有時候我在微信群里跟人說，咱們討論一下某某藍籌股，就有人說你討論這種僵尸股，是不是你有戀尸癖？直接就一棍子把你打死了。但是真正好的買入點有可能是在大家都不感興趣的時候。我那篇文章是去年9月中旬出來的，當(dāng)時電影、游戲被爆炒得多火，但之后一年基本上跌了個1/3到1/2，對不對？它不像美國的那家電影公司當(dāng)時15億，現(xiàn)在可能就值20來億，同樣的電影行業(yè)，美國這家電影公司去年票房不好，今年美國電影公司的票房就超過了中國這家公司的電影票房，中國電影公司的市值可能還有300億，而美國這家可能只有二十幾億人民幣，當(dāng)然比值沒有實際差別那么大。我講的美國電影公司說的是中國的電影公司在美國上市的，不是說純美國的電影公司。
常識其實是明明白白、簡簡單單的。但是簡單的事情其實不一定很容易，就像我的一個合伙人，他曾經(jīng)說：真正最好的投資就是有一堆的金子擺在路中央沒人撿的時候，你把它撿起來，那是最爽最好的。我說對啊，可既然是金子為什么沒有人發(fā)現(xiàn)呢？他說很簡單，最早發(fā)現(xiàn)的那幾個人都掉在坑里面了。我問他的另外一個問題是，1978年、1980年的時候，當(dāng)時美國的股票跌了十幾年，通貨膨脹又很厲害，每年百分之十幾的通貨膨脹，十幾年的熊市。1980年的時候《商業(yè)周刊》有個封面雜志寫著《Thedeath ofequity》，股市的死亡之日，覺得股票已經(jīng)死掉了。當(dāng)時美國的平均PE是7倍，我問他“那平均PE為7倍的時候，價值投資者在哪里呢？”他說，“價值投資者可能在PE為9倍的時候就已經(jīng)滿倉了，7倍的時候他正在跟客戶解釋說為什么現(xiàn)在變成7倍了?！蹦阋欢ㄒ羞@樣一種心態(tài)，沒有任何一種投資方法能夠讓你百戰(zhàn)百勝的。過去15年我一直做交易投資，但是1999年和2013年，都是讓我很痛苦的兩年，不過這個也很正常，我覺得這個成功率夠了，因為沒有任何一種辦法，哪怕做波段，你也不可能讓你15年你能夠?qū)?3年，這個很正常。
所以說你只要能夠想清楚了，想明白了，覺得這個辦法哪怕簡單一點，只要符合我們的常識、符合我們的規(guī)律、符合投資的本質(zhì)就好。萬事抬不過一個理字，很多東西它是千變?nèi)f化的，千萬不要照搬國外的投資者，國外的什么經(jīng)驗、國外的什么市值占比、國外的歷史，因為中國有很多東西是史無前例的，很多東西確實是有中國特色的，千萬不要照搬。但是有另外一些共性的東西，是不變的，能夠跨越時空的。
萬變不離其宗
我當(dāng)時做四個國家的股票的時候，我感覺有些東西它是不變的。比如說逆向投資、人棄我??；比如說對新鮮的東西不要太過于狂熱；比如說要勝后求戰(zhàn)，不要戰(zhàn)后求勝；比如說對市場保持一種敬畏，不要認(rèn)為你對未來能夠了解得多么清楚；對成長的故事保持一份清醒，在大家都發(fā)熱的時候你不要人云亦云。比如說定價權(quán)是企業(yè)的核心競爭力，你寧可去數(shù)月亮，也不能去數(shù)星星。像這些東西是能夠在不同的地方有一些共性的，也是很多投資者在實踐中證明了十年、二十年，行之有效的，并不是有時候突然火一把的。
我們說投資中最簡單的事情，絕對不是說投資是很簡單的事情，相反，投資是很難的事情，而且是很復(fù)雜的事情，而且是充滿未知的事情。你真正能夠把握的其實只有其中的一小部分，只有那些最簡單的、最本質(zhì)的，才是最容易把握的，而且這是大多數(shù)人可以學(xué)的。
我記得老虎基金的羅伯遜說過一句話，他說他原來是一個很鐵桿的價值投資者，是很注重估值的，后來他找到了幾個天才的研究員，他就慢慢變成成長投資了，因為這些天才的研究員能夠告訴他行業(yè)的未來。但是我覺得這種眼光是很少有人具備的，有些人是具備的，這些人讓我們非常敬佩，但是大多數(shù)的人說能夠把現(xiàn)在研究清楚都不容易，更不要說預(yù)測未來。我們把現(xiàn)在研究清楚，并不是說你對變化就保持一種盲目，盡管科技的變化是在加速的。你如果有好的標(biāo)的，比如說海外的中概股，移動互聯(lián)網(wǎng)也好、新科技也好，還是可以找到一些好的投資標(biāo)的的，因為它本身就是行業(yè)的龍頭，真正代表著行業(yè)的未來。但是A股有很多人云亦云的，只是沾了一點概念的，它只是說別人做我也做，其實是行業(yè)的老三、老四、老五、老六，未來是要被淘汰的，它是根本不值現(xiàn)在的估值的，動不動就搞個一兩百億估值，其實根本是對不起票價的。這種情況之下大家應(yīng)該要保持一種謹(jǐn)慎，因為投資其實并不是看這個東西有多好，而是看這個東西好的程度跟你付的價格的相比如何。
為什么把估值放在第一位？
很多人不明白為什么在估值、品質(zhì)和時機三者當(dāng)中，我會把估值放在第一位。其實要說重要性，品質(zhì)跟時機可能都比估值更重要。一個公司的品質(zhì)，你首先看買的是什么東西，就像你買古董，關(guān)鍵它要是個真品，如果是贗品再便宜都沒用，對不對？第二個是時機，說實話哪怕是垃圾股，如果我時機對，我今天1塊錢買，我明天2塊錢再賣給別人。這個東西都很正常，所以從重要性來講肯定估值不是最重要的，但是從可把握程度、從確定性來講，它是最容易把握的。所以我把它放在第一位，時機我基本就放棄了。
時機之惑
業(yè)內(nèi)有個大佬說過一句話讓我覺得很有道理，他說中國的這些預(yù)測未來走勢的人，股評的人，只有兩個人成功率最高，一個是死多頭，永遠都看多，一個是死空頭，永遠都看空，這兩個人各對50%，其他人的正確率都還不到50%。確實是這樣。雖然確實有些人可以把握時機，但是我覺得它挺難的。統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明，歷史上比如說有一萬個交易日，你扣除其中漲幅最好的1%的100天，剩下其他9900天基本上平均是不賺錢的。那就有兩個觀點了，一種觀點說你一定要長期投資，因為你不知道那100天是哪100天。另一個說你一定要波段操作，因為你只需要持股100天，其他9900天你根本不需要持股。這兩個觀點的區(qū)別是什么？區(qū)別是你是不是能夠事前知道這100天是哪100天，你如果事前知道這100天是哪100天，你就做波段操作，你都不用那9900天。但你若不知道的話，你可能需要長期投資，但這樣就會有另外100天它跌得很厲害的，對不對？所以說選時我認(rèn)為它特別難，難在你很難找到一個系統(tǒng)的方法能夠選對。你可能今年發(fā)現(xiàn)的有效方法，明年就變了，選時就是這樣子,它經(jīng)常會有一個叫regimeswitching，這種系統(tǒng)性的變化，你原來用的系統(tǒng)將來沒用了，所以說你選對時機很難。
品質(zhì)之難
再說品質(zhì)。我在書中羅列了各種各樣的品質(zhì)，其實也只是九牛一毛，不同的行業(yè)判斷品質(zhì)標(biāo)準(zhǔn)不一樣，有的看定價權(quán)，有的看品牌，有的看資源掌控能力，有的看市場氛圍，有的看成本，真的是不一而足的，需要很多的行業(yè)經(jīng)驗，而且要具體到個股。只有估值相對容易學(xué)，也比較容易入門，特別在A股，我覺得2500家上市公司中其實真正認(rèn)真做事的不多，所以說大多數(shù)是普通公司。對偉大的公司你可以不講估值，因為它能夠通過成長去消化100倍、200倍的估值。但是大多數(shù)普通公司是很難給你這種成長的，30%以上能持續(xù)10年的公司20家中都不到1家，而且我說是30%，都不是300%?，F(xiàn)在很多創(chuàng)業(yè)板估值它體現(xiàn)的是300%的成長。
投資的本原
所以我覺得投資要回到本原，我們講投資中最簡單的事情，也希望它是比較本質(zhì)的東西，能夠不隨著時空的改變而改變的東西。所以這就是一些跟大家分享的東西，謝謝。
（來源：新浪博客 作者：邱國鷺）
|
