中國基金報記者 吳君

在A股實行全面注冊制的背景下，近期滬深交易所發(fā)布《主板股票異常交易實時監(jiān)控細則》，規(guī)定了5大類14種典型股票異常交易行為的監(jiān)控標準。有市場聲音說，新規(guī)將利空高頻量化股票私募，“量價型股票T+0可以跪了”。

對此，接受基金君采訪的多家量化私募認為，異常交易細則的確定，有利于規(guī)范市場投資者的交易行為，減少利用資金優(yōu)勢造成極端行情，保護中小投資者權(quán)益。《細則》主要是限制“打板”、搶漲停相關(guān)的策略，對一些偽量化策略影響比較大，但有利于股票量化選股模型的穩(wěn)定性。隨著行業(yè)規(guī)模超萬億，未來中低頻應該是量化在A股增長的主要賽道。

細則緊盯多種異常交易行為“打板”等做法受到限制

今年2月，滬深交易所發(fā)布多部與全面實行股票發(fā)行注冊制相配套的業(yè)務規(guī)則等，包括《主板股票異常交易實時監(jiān)控細則》，內(nèi)容涉及公開主板股票典型異常交易行為的定性描述和定量指標，規(guī)定了5大類14種典型股票異常交易行為的監(jiān)控標準；將嚴重異常波動等股票納入重點監(jiān)控范圍，可從嚴認定異常交易、從重采取監(jiān)管措施，著力防范交易風險。

比如，第十九條規(guī)定，股票交易中同時存在下列情形的，本所對有關(guān)交易行為予以重點監(jiān)控：（一）連續(xù)競價階段任意3分鐘內(nèi)買入成交價呈上升趨勢或者賣出成交價呈下降趨勢；（二）期間成交數(shù)量或者金額較大；（三）期間成交數(shù)量占市場成交總量的比例較高；（四）期間股票漲（跌）幅2%以上；（五）期間及其后30分鐘內(nèi)累計反向賣出（買入）成交數(shù)量在10萬股以上或者金額在100萬元以上。

對此，市場上有聲音傳出說：新規(guī)將利空高頻量化股票私募，“量價型股票T+0可以跪了”，“關(guān)于做高頻估計是滅頂之災”。

世紀前沿私募表示，其實新規(guī)與量化高頻關(guān)系不大，主要是針對利用集合競價拉抬打壓股價的市場操縱行為。量化高頻主要是為市場提供流動性的，而操縱股價的行為會干擾市場正常運行規(guī)律。對股價操縱的限制反而對量化高頻偏利好。

“根據(jù)細則內(nèi)容，如果資金通過大筆、連續(xù)或密集申報，還有，明顯偏離股票最新成交價的價格申報成交，導致股票交易價格漲跌明顯、處于漲跌停板等行為，將被交易所予以重點監(jiān)控。這意味著快速拉升和打壓股價的行為會被監(jiān)控限制，這恰恰是游資常用的操作手法而非量化投資，前者側(cè)重演繹邏輯，后者擅長統(tǒng)計歸納?！睖夏嘲賰|量化私募說。

蝶威資產(chǎn)認為，這份新發(fā)布的《細則》主要披露了證券交易所對“異常交易”的監(jiān)控方向和要求，著重關(guān)注了“交易掛單”的操作細節(jié)。對高頻交易有一定影響，而對中低頻交易更加友善，畢竟中低頻策略容量更大、對股價影響更小，也更不容易觸發(fā)異常交易。具體到高頻交易的策略類型，過往市場內(nèi)關(guān)于“漲停板”相關(guān)的投資策略或者想要拉高出貨的交易手法會受到很大的限制。

蝶威資產(chǎn)進一步分析，目前從證監(jiān)會監(jiān)管的部分處罰案例來看，某些打板的策略會在股票離漲跌停板較遠的時候，就以漲跌停價進行頻繁并且大量的報單，從而將價格快速推至漲停。但是現(xiàn)在細則加入“價格籠子”限制了這種行為，從而讓買賣雙方的博弈更充分、公平，所以對某些打板影響較大。“總而言之，細則是為了減少股票的非理性波動，抑制了資金或者持倉具有優(yōu)勢的參與者對股價造成的影響?！?/p>

念空科技表示，《細則》的推出，使得異常交易行為的認定依據(jù)更加明確，有利于規(guī)范利用大額頻繁申報等行為影響股價的行為，市場價格走勢回歸理性。公司股價能夠更加反映公司基本面的變化，投資者收益來源于公司發(fā)展，而不是短期的股價炒作。量化資金可以為市場提供流動性以及推動市場合理定價，長期來看，量化借助更科學的數(shù)量化工具，選出具有超額收益公司的能力更強。

新規(guī)對量化私募影響小偽量化策略將進一步受到限制

多家量化私募表示，新規(guī)對其在做的量化策略，實際上的影響很小。未來偽量化策略將進一步受到限制，而通過交易算法真正在做量化的私募有更大發(fā)展空間。

蝶威資產(chǎn)分析，新規(guī)的本質(zhì)是限制非理性區(qū)間的報價，在總量不變的情況下，理性區(qū)間的報價會更多，更容易分析和捕捉機會。所以策略分析這個區(qū)間的微觀結(jié)構(gòu)依然會有效?！澳承㏕+0策略是在有資金優(yōu)勢以及持倉優(yōu)勢的投資者在短期以偏離最新價較多的方式報單造成股價波動比較劇烈，'價格籠子’的方式很大程度上減少了這類操作。對我們而言，公司堅持針對中頻T+0交易的策略開發(fā)節(jié)奏，不僅是針對個股，更多針對行業(yè)、配對等標的擴大T+0和選股策略的覆蓋度，排除非理性區(qū)間價格的影響，保持策略的穩(wěn)定性?！?/p>

世紀前沿私募稱，公司不做打板、搶漲停交易，而且很早之前策略就按交易所要求限制了參與波動大的異常交易，所以新規(guī)對公司基本沒影響。短期公司的技術(shù)組已經(jīng)處理了交易規(guī)則的變化，長期注冊制后更多股票上市，作為分散投資的量化有更大發(fā)揮空間。

“在我們的整體組合中，高頻的作用是作為交易執(zhí)行的形式。不去追求那些偶然的、超過10%年化的機會，而是做整體的執(zhí)行，避開執(zhí)行上對我不利的情形，把握一些足夠好的機會，利用這些機會去做執(zhí)行，以達到一個成本上的削減。如果用它來賺錢，確實是相對困難的。但是用它來降低整體交易成本，卻是非?？尚械淖龇?。在高頻領(lǐng)域的優(yōu)勢意味著在同樣的低頻信號情況下，反而可以把容量做得更大，或收益做得更好?！笔兰o前沿私募進一步表示。

前述滬上百億量化私募也說，監(jiān)控的目的是為了限制價格操縱和過度偏離，這對“人肉打板”、“漲停板敢死隊”的偽量化策略影響較大，而真正的量化私募通過交易算法，優(yōu)化沖擊成本和滑點以降低對超額收益的損耗?！都殑t》的推出，使得行業(yè)進一步規(guī)范，有利于行業(yè)健康有序發(fā)展壯大。”

從整體行業(yè)來看，蝶威資產(chǎn)進一步說，《細則》會清洗和淘汰掉部分“非正規(guī)軍”的量化私募，能夠引領(lǐng)量化投資行業(yè)整體向著更優(yōu)質(zhì)的方向發(fā)展。

中低頻量化策略將是主流

不少量化私募認為，在新規(guī)下未來個股極端行情出現(xiàn)減少，有利于股票量化選股模型的穩(wěn)定性。中低頻應該是未來量化在A股增長的主要賽道。

“股票交易因為T+1交易制度的存在，股票量化策略換手率只是相比傳統(tǒng)股票投資者較高。對于股票量化選股策略，持倉股票通常比較分散，并且單次交易量較少，受規(guī)定的影響不大。規(guī)定對連續(xù)競價階段的申報價格進行了限制，避免了利用資金優(yōu)勢和漲跌停板制度操縱股票價格走勢，減少了個股極端行情的出現(xiàn)，一定程度上有利于股票量化模型的穩(wěn)定性。”念空科技表示，股票T+1的交易制度的限制，使得股票量化交易并不存在真正意義上的高頻策略。市場短期的微觀結(jié)構(gòu)存在無效性，從而股票量化選股策略可以獲得相對確定性的收益。但隨著市場中投資者結(jié)構(gòu)變化，市場趨于有效，以及股票量化賽道的競爭加劇，股票量化選股策略的容量和收益會受到一定影響。

前述滬上百億量化私募稱，嚴格意義上來講，目前國內(nèi)量化私募資管產(chǎn)品中，中周期策略占比較高，短周期策略占比逐步下降?！霸谛袠I(yè)超過萬億規(guī)模的背景下，給量化管理人如團隊綜合投研能力、底層策略深厚積累，投研流程精細化等方面提出了更高的要求，從我們觀察來看，如果中周期積累足夠深厚，也可以做到既有一定容量、也能為客戶帶來相對不錯的超額收益?！?/p>

世紀前沿認為，由于量化規(guī)模的增長，未來的發(fā)展應該主要集中在中低頻策略的發(fā)展和提升上。有幾點比較重要：一是由于中低頻統(tǒng)計套利的特征，細節(jié)將決定策略的表現(xiàn)，比如信號的構(gòu)建邏輯、數(shù)據(jù)的質(zhì)量、研究平臺回測系統(tǒng)的魯棒性與合理性等；二是規(guī)模的增長會不可避免的帶來信號的周期性波動，這對組合管理和風控帶來更高要求；三是隨著高頻交易的競爭變得更加激烈，以及整體交易規(guī)模的增加，對交易帶來的市場沖擊的優(yōu)化和管理也會更加重要?！爸械皖l應該是未來量化在A股增長的主要賽道。這是因為中低頻有著容量大、多樣性強、收益相對較強的特點。特別是隨著另類數(shù)據(jù)的增加，量化整體規(guī)模的上漲，中低頻段信號的強度、多樣性以及穩(wěn)定性，可能會更加根本地影響大規(guī)模的資管策略以及機構(gòu)的發(fā)展和業(yè)績。”

審核：許聞