投資的高確定性來(lái)自哪里？——定量篇 

文/金立成

（注：本文1800字左右，閱讀大概需要3分鐘，這是“立成說(shuō)投資”第392篇原創(chuàng)文章）  

本篇是接著之前寫的《投資的高確定性來(lái)自哪里？——定性篇》的姊妹篇。投資分析概括來(lái)講，就包括兩個(gè)部分：定性與定量。二者是一個(gè)事物的兩面，是從不同角度來(lái)闡述事物的發(fā)展規(guī)律。總體來(lái)講，定性決定了定量長(zhǎng)期走勢(shì)的變化，而定量恰恰反映了定性背后闡述的規(guī)律。

優(yōu)秀的投資者，不僅會(huì)重點(diǎn)考察投資標(biāo)的的定性維度，還會(huì)花不少時(shí)間去研究投資標(biāo)的背后的數(shù)量變化，這里的數(shù)量變化主要是指核心財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的數(shù)量變化。長(zhǎng)時(shí)間的數(shù)量變化，才能反映事物的發(fā)展規(guī)律，切莫迷信短期數(shù)量的變化。

如果從定量的角度來(lái)看，投資的高確定性來(lái)自哪里呢？下面同樣是筆者多年的投資與思考總結(jié)，具有一定的參考性和較強(qiáng)的實(shí)戰(zhàn)價(jià)值。

（1）主營(yíng)業(yè)務(wù)營(yíng)收開(kāi)始呈現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)趨勢(shì)

從成長(zhǎng)性投資的角度來(lái)看，一家企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)營(yíng)收的變化趨勢(shì)是至關(guān)重要的。很多還未上市的企業(yè)之所以會(huì)得到眾多PE機(jī)構(gòu)的青睞，主要還是在于其主營(yíng)業(yè)務(wù)營(yíng)收是否會(huì)有明顯的增長(zhǎng)趨勢(shì)。

主營(yíng)業(yè)務(wù)營(yíng)收增長(zhǎng)迅速，說(shuō)明市場(chǎng)處在爆發(fā)期和成長(zhǎng)期，公司提供的產(chǎn)品或服務(wù)處于需求旺盛的狀態(tài)，整個(gè)市場(chǎng)處于一個(gè)良性的增量市場(chǎng)增長(zhǎng)狀態(tài)。在這里必須要說(shuō)明一下，投資者一定要密切關(guān)注企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)天花板的高低。

有些行業(yè)的天花板較低，市場(chǎng)容易在較短的周期內(nèi)就會(huì)出現(xiàn)飽和的現(xiàn)象，投資者的研究重點(diǎn)應(yīng)該布局在那些業(yè)務(wù)天花板較高的企業(yè)。

（2）產(chǎn)品毛利率高，能夠保持強(qiáng)大的穩(wěn)定性

有很多投資高手，從來(lái)只押注那些擁有高毛利產(chǎn)品的企業(yè)，這是很有道理的。企業(yè)的產(chǎn)品毛利率高，說(shuō)明了企業(yè)具有差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，提供的服務(wù)往往是具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的，對(duì)企業(yè)的上下游產(chǎn)業(yè)鏈具有明顯的話語(yǔ)權(quán)。

短期的毛利率高，并不能說(shuō)明什么問(wèn)題，也無(wú)法提高投資的確定性，這是因?yàn)槎唐诘拿矢吆芸赡苁且粫r(shí)的供需矛盾導(dǎo)致的，而不是企業(yè)本身具有的核心競(jìng)爭(zhēng)力帶來(lái)的。考察一家的企業(yè)的毛利率，最好調(diào)研5-10年的數(shù)據(jù)，這樣才能說(shuō)明問(wèn)題。那些能夠穿越市場(chǎng)周期，仍然保持高毛利率的企業(yè)，往往都是不錯(cuò)的企業(yè)。

（3）凈資產(chǎn)收益率高而穩(wěn)定，源自高利潤(rùn)率和高周轉(zhuǎn)率

絕大多數(shù)投資者都知道凈資產(chǎn)收益率的重要性，不少優(yōu)質(zhì)企業(yè)和長(zhǎng)線大牛股的凈資產(chǎn)收益率常年保持在20%以上的優(yōu)秀水平。凈資產(chǎn)收益率這個(gè)指標(biāo)主要體現(xiàn)了企業(yè)為股東賺錢的效率，指標(biāo)越高，效率也就越高。

不過(guò)凈資產(chǎn)收益率在短時(shí)期內(nèi)是非常容易發(fā)生變化的，長(zhǎng)期穩(wěn)定的凈資產(chǎn)收益率才有比較高的參考價(jià)值。一般來(lái)說(shuō)，高凈資產(chǎn)收益率主要來(lái)自三個(gè)方面：高利潤(rùn)率、高周轉(zhuǎn)率和高財(cái)務(wù)杠桿率。在這里，質(zhì)量最高的高凈資產(chǎn)收益率來(lái)自高利潤(rùn)率，其次是高周轉(zhuǎn)率，最次的是高財(cái)務(wù)杠桿率。

擁有高利潤(rùn)率的企業(yè)往往是極具核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的，大多有行業(yè)的定價(jià)能力；擁有高周轉(zhuǎn)率的企業(yè)往往具有規(guī)模優(yōu)勢(shì)。二級(jí)市場(chǎng)熱衷于給予高利潤(rùn)率的企業(yè)較高的估值水平。

（4）預(yù)收賬款（合同負(fù)債）愈多愈好，應(yīng)收賬款越少越好

預(yù)收賬款與應(yīng)收賬款恰恰相反，這兩個(gè)指標(biāo)反映了企業(yè)在市場(chǎng)中的行業(yè)地位。一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)的預(yù)收賬款越多，越說(shuō)明了企業(yè)的產(chǎn)品供不應(yīng)求；而企業(yè)的應(yīng)收賬款越多，越說(shuō)明了企業(yè)的產(chǎn)品在下游市場(chǎng)處于弱勢(shì)地位。

預(yù)收賬款多的企業(yè)，企業(yè)的內(nèi)生性強(qiáng)，自由現(xiàn)金流多，企業(yè)負(fù)債率低，“先款后貨”的企業(yè)往往都是預(yù)收款較多的企業(yè)；而應(yīng)收賬款多的企業(yè)，往往也會(huì)有較高的負(fù)債率水平，資產(chǎn)質(zhì)量整體較差，而且經(jīng)常出現(xiàn)現(xiàn)金流緊張的局面。

不得不說(shuō)的是，應(yīng)收賬款較多的企業(yè)弊端較多，這里面主要是企業(yè)資金利用率低，現(xiàn)金流壓力大，容易出現(xiàn)財(cái)務(wù)作假，投資者千萬(wàn)要注意，盡量遠(yuǎn)離應(yīng)收賬款較多的企業(yè)。

（5）經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的凈額遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)企業(yè)的凈利潤(rùn)總額

有不少上市公司從表面上看盈利能力很強(qiáng)，凈利潤(rùn)總額也很高，但是為什么市場(chǎng)很難給予較高的估值水平呢，其中有一個(gè)重要原因就在于這些企業(yè)的凈利潤(rùn)的現(xiàn)金含量低，企業(yè)看似非常賺錢，但是不值錢。

投資的本質(zhì)是什么？就是為了獲取持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流。而企業(yè)的凈利潤(rùn)并不是企業(yè)的現(xiàn)金流，有良好的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流，且有高額利潤(rùn)的企業(yè)，才是優(yōu)質(zhì)企業(yè)。盈利質(zhì)量的高低主要從企業(yè)的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額與企業(yè)的凈利潤(rùn)比值這個(gè)角度去考察。

這個(gè)比值長(zhǎng)期大于1說(shuō)明了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)質(zhì)量高，凈利潤(rùn)的現(xiàn)金含量高，投資踩雷的概率相對(duì)要小得多。若比值長(zhǎng)期小于1，甚至是負(fù)數(shù)，這個(gè)時(shí)候投資者一定要警惕，企業(yè)的基本面很可能存在持續(xù)惡化的趨勢(shì)。