并購(gòu)重組交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)專題之五——業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償安排

寫在前面

   正文

業(yè)績(jī)承諾和補(bǔ)償安排是并購(gòu)重組交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)中非常重要的一個(gè)環(huán)節(jié)，且可能出現(xiàn)激烈博弈的環(huán)節(jié)。
對(duì)賭安排實(shí)質(zhì)上是一種估值調(diào)整機(jī)制，是交易雙方對(duì)于未來不確定情況下的一種約定，從而確保各自利益而列出的一些列金融條款。
一般情況下，當(dāng)前并購(gòu)交易的對(duì)價(jià)大多采用收益法，通過標(biāo)的資產(chǎn)未來的收益折現(xiàn)計(jì)算。
因?yàn)槲磥眍A(yù)期收益的不確定性和業(yè)績(jī)承諾的推動(dòng)，上市公司購(gòu)買股權(quán)的價(jià)格存在過高的風(fēng)險(xiǎn)。
為了避免可能出現(xiàn)的損失，一般要求交易對(duì)方對(duì)標(biāo)的業(yè)績(jī)作出承諾。
但是不是每個(gè)案子都必須要對(duì)賭，只有一定情況下才是法規(guī)規(guī)定必須要對(duì)賭，其他均可以采用市場(chǎng)化協(xié)商的方式處理，雖然實(shí)操中不對(duì)賭的案例非常少。

本文暫不探討業(yè)績(jī)對(duì)賭安排是合理還是不合理，僅討論在既有法律框架下及中國(guó)特色的市場(chǎng)背景下，如何做好業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償安排條款的設(shè)計(jì)，交易雙方如何去尋找到各自的平衡點(diǎn)。

一、業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償安排相關(guān)法律規(guī)定梳理

1、《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（2019年10月）第三十五條

采取收益現(xiàn)值法、假設(shè)開發(fā)法等基于未來收益預(yù)期的方法對(duì)擬購(gòu)買資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估或者估值并作為定價(jià)參考依據(jù)的，上市公司應(yīng)當(dāng)在重大資產(chǎn)重組實(shí)施完畢后3年內(nèi)的年度報(bào)告中單獨(dú)披露相關(guān)資產(chǎn)的實(shí)際盈利數(shù)與利潤(rùn)預(yù)測(cè)數(shù)的差異情況，并由會(huì)計(jì)師事務(wù)所對(duì)此出具專項(xiàng)審核意見；
交易對(duì)方應(yīng)當(dāng)與上市公司就相關(guān)資產(chǎn)實(shí)際盈利數(shù)不足利潤(rùn)預(yù)測(cè)數(shù)的情況簽訂明確可行的補(bǔ)償協(xié)議。

預(yù)計(jì)本次重大資產(chǎn)重組將攤薄上市公司當(dāng)年每股收益的，上市公司應(yīng)當(dāng)提出填補(bǔ)每股收益的具體措施，并將相關(guān)議案提交董事會(huì)和股東大會(huì)進(jìn)行表決。
負(fù)責(zé)落實(shí)該等具體措施的相關(guān)責(zé)任主體應(yīng)當(dāng)公開承諾，保證切實(shí)履行其義務(wù)和責(zé)任。

上市公司向控股股東、實(shí)際控制人或者其控制的關(guān)聯(lián)人之外的特定對(duì)象購(gòu)買資產(chǎn)且未導(dǎo)致控制權(quán)發(fā)生變更的，不適用本條前二款規(guī)定，上市公司與交易對(duì)方可以根據(jù)市場(chǎng)化原則，自主協(xié)商是否采取業(yè)績(jī)補(bǔ)償和每股收益填補(bǔ)措施及相關(guān)具體安排。

2、上市公司監(jiān)管法律法規(guī)常見問題與解答修訂匯編（2015年9月18日）

交易對(duì)方為上市公司控股股東、實(shí)際控制人或者其控制的關(guān)聯(lián)人，應(yīng)當(dāng)以其獲得的股份和現(xiàn)金進(jìn)行業(yè)績(jī)補(bǔ)償。
如構(gòu)成借殼上市的，應(yīng)當(dāng)以擬購(gòu)買資產(chǎn)的價(jià)格進(jìn)行業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)挠?jì)算，且股份補(bǔ)償不低于本次交易發(fā)行股份數(shù)量的90%。
業(yè)績(jī)補(bǔ)償應(yīng)先以股份補(bǔ)償，不足部分以現(xiàn)金補(bǔ)償。

業(yè)績(jī)補(bǔ)償期限一般為重組實(shí)施完畢后的三年，對(duì)于擬購(gòu)買資產(chǎn)作價(jià)較賬面值溢價(jià)過高的，視情況延長(zhǎng)業(yè)績(jī)補(bǔ)償期限。

該問答同時(shí)明確了交易對(duì)方以股份/現(xiàn)金等方式進(jìn)行業(yè)績(jī)補(bǔ)償、資產(chǎn)減值補(bǔ)償，補(bǔ)償數(shù)量的計(jì)算公式。

3、《關(guān)于并購(gòu)重組業(yè)績(jī)補(bǔ)償相關(guān)問題與解答》（2016年1月15日）

交易對(duì)方為上市公司控股股東、實(shí)際控制人或者其控制的關(guān)聯(lián)人，無論標(biāo)的資產(chǎn)是否為其所有或控制，也無論其參與此次交易是否基于過橋等暫時(shí)性安排，上市公司的控股股東、實(shí)際控制人或者其控制的關(guān)聯(lián)人均應(yīng)以其獲得的股份和現(xiàn)金進(jìn)行業(yè)績(jī)補(bǔ)償。

如果資產(chǎn)基礎(chǔ)法中對(duì)于一項(xiàng)或幾項(xiàng)資產(chǎn)采用了基于未來收益預(yù)期的方法，上市公司的控股股東、實(shí)際控制人或者其控制的關(guān)聯(lián)人也應(yīng)就此部分進(jìn)行業(yè)績(jī)補(bǔ)償。

4、《關(guān)于上市公司業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾的相關(guān)問題與解答》（2016年6月17日）

上市公司重大資產(chǎn)重組中，重組方的業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾是基于其與上市公司簽訂的業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議作出的，該承諾是重組方案的重要組成部分，因此，重組方應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格按照業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議履行承諾。
重組方不得適用《上市公司監(jiān)管指引第4號(hào)——上市公司實(shí)際控制人、股東、關(guān)聯(lián)方、收購(gòu)人以及上市公司承諾及履行》第五條的規(guī)定，變更其作出的業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾。

二、是否需要業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償安排的判斷因素

從實(shí)操經(jīng)驗(yàn)和法律規(guī)定可以大致總結(jié)出是否需要對(duì)賭的影響因素主要有四個(gè)方面。

首先，看是上市公司出售資產(chǎn)還是購(gòu)買資產(chǎn)。
一般來講上市公司出售資產(chǎn)不做業(yè)績(jī)對(duì)賭，主要考慮未來業(yè)績(jī)對(duì)賭會(huì)對(duì)上市公司產(chǎn)生或有義務(wù)。
受上市監(jiān)管及商業(yè)保密限制不能提供更為詳細(xì)的預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)資料、未來盈利及現(xiàn)金流預(yù)測(cè)，并且公布未來盈利及現(xiàn)金流預(yù)測(cè)可能會(huì)引起股價(jià)異動(dòng)。

如果是購(gòu)買資產(chǎn)的話，大部分還是要求標(biāo)的公司交易對(duì)方對(duì)標(biāo)的公司業(yè)績(jī)作出承諾，主要還是為了降低交易風(fēng)險(xiǎn)，保護(hù)投資者利益。

再次，看是采用何種估值方式及交易對(duì)方的身份。
《重組管理辦法》已經(jīng)明確要求采取收益現(xiàn)值法、假設(shè)開發(fā)法等基于未來收益預(yù)期的方法對(duì)擬購(gòu)買資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估或者估值并作為定價(jià)參考依據(jù)的，交易對(duì)方應(yīng)當(dāng)與上市公司就相關(guān)資產(chǎn)實(shí)際盈利數(shù)不足利潤(rùn)預(yù)測(cè)數(shù)的情況簽訂明確可行的補(bǔ)償協(xié)議。
但是如果上市公司向控股股東、實(shí)際控制人或者其控制的關(guān)聯(lián)人之外的特定對(duì)象購(gòu)買資產(chǎn)且未導(dǎo)致控制權(quán)發(fā)生變更的，上市公司與交易對(duì)方可以根據(jù)市場(chǎng)化原則，自主協(xié)商是否采取業(yè)績(jī)補(bǔ)償和每股收益填補(bǔ)措施及相關(guān)具體安排。
簡(jiǎn)單講就是，如果交易對(duì)方是上市公司向控股股東、實(shí)際控制人或者其控制的關(guān)聯(lián)人，采用收益現(xiàn)值法、假設(shè)開發(fā)法等基于未來收益預(yù)期的方法對(duì)擬購(gòu)買資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估或者估值并作為定價(jià)參考依據(jù)的，必須做業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償安排，其他的均無強(qiáng)制性要求。
需要提醒的是，即使是標(biāo)的公司按照資產(chǎn)法做估值，但是其中有一小部分資產(chǎn)是按照未來收益法估值的，應(yīng)當(dāng)就使用未來收益法估值的部分作出業(yè)績(jī)承諾。
比如，美的股份吸收合并小天鵝時(shí)采用的市場(chǎng)法作為估值方法并最為作價(jià)依據(jù)，沒有做業(yè)績(jī)承諾。
愛爾眼科（300015）收購(gòu)天津中視信、奧理德視光、宣城眼科醫(yī)院、萬州愛瑞與開州愛瑞時(shí)，因交易對(duì)方為無關(guān)聯(lián)第三方，因此均未設(shè)置業(yè)績(jī)對(duì)賭安排。
華友鈷業(yè)（603799）向信達(dá)新能以發(fā)行股份的方式，購(gòu)買其持有華友衢州15.68%股權(quán)，沒有做業(yè)績(jī)對(duì)賭安排。

最后，看是收購(gòu)控制權(quán)還是少數(shù)股東權(quán)益。
一般來講，收購(gòu)少數(shù)股東權(quán)益的案例中，交易對(duì)方一般不做承諾，主要其對(duì)標(biāo)的公司也無控制權(quán)或者經(jīng)營(yíng)的重大影響力，邏輯上沒有能力承諾標(biāo)的公司的業(yè)績(jī)。
但是，目前有一類會(huì)要求作出業(yè)績(jī)承諾，比如收購(gòu)大股東持有的部分少數(shù)股東權(quán)益，如涉及未來收益法估值，根據(jù)《重組管理辦法》需要作出業(yè)績(jī)承諾。

三、業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償安排的核心要素

針對(duì)法規(guī)關(guān)注的要點(diǎn)，結(jié)合市場(chǎng)實(shí)操案例，業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償安排主要涉及的核心要素包括：業(yè)績(jī)承諾及實(shí)際利潤(rùn)的確定、承諾覆蓋率、補(bǔ)償義務(wù)人、參與業(yè)績(jī)承諾的股權(quán)比例、補(bǔ)償期間、補(bǔ)償計(jì)算公式、支付方式及其他除了凈利潤(rùn)以外的考核指標(biāo)等幾個(gè)核心要素，具體如下：

1、業(yè)績(jī)承諾及實(shí)際利潤(rùn)的確定

《上市公司監(jiān)管法律法規(guī)常見問題與解答修訂匯編》（2015-09-18）中規(guī)定：“凈利潤(rùn)數(shù)均應(yīng)當(dāng)以擬購(gòu)買資產(chǎn)扣除非經(jīng)常性損益后的利潤(rùn)數(shù)確定。
”因此，在設(shè)定承諾利潤(rùn)和計(jì)算實(shí)際利潤(rùn)時(shí)，均應(yīng)當(dāng)扣除非經(jīng)常性損益。
但是在實(shí)際業(yè)務(wù)中，對(duì)非經(jīng)常性損益的認(rèn)定會(huì)有一些特殊的安排，比如與經(jīng)營(yíng)相關(guān)的政府補(bǔ)助或者退稅，在協(xié)議中可能會(huì)約定，該部分不作為扣除因素。

比如：華宏科技（002645）收購(gòu)鑫泰科技100%股權(quán)案例中，關(guān)于實(shí)際凈利潤(rùn)的確定標(biāo)準(zhǔn)如下：實(shí)際凈利潤(rùn)指經(jīng)華宏科技聘請(qǐng)具有證券從業(yè)資格的會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)的標(biāo)的公司歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)（以扣除非經(jīng)常性損益前后孰低者為準(zhǔn)）與經(jīng)甲方書面認(rèn)可并與標(biāo)的公司日常經(jīng)營(yíng)相關(guān)的非經(jīng)常性損益中的政府補(bǔ)助之和，但后者的金額不得超過乙方當(dāng)年度承諾凈利潤(rùn)的10%。

另外，很多項(xiàng)目存在使用募集資金為標(biāo)的公司建設(shè)在建項(xiàng)目的情況，一般情況下，估值是不會(huì)包括募集資金項(xiàng)目帶來的預(yù)期收益，但是實(shí)際上募集資金是會(huì)對(duì)標(biāo)的公司的業(yè)績(jī)產(chǎn)生增厚作用的，雖然新建項(xiàng)目前期存在建設(shè)期和達(dá)產(chǎn)期，且新建項(xiàng)目可能早期還會(huì)存在虧損的情況。
因此大部分案例約定，募集資金項(xiàng)目獨(dú)立核算，不計(jì)入實(shí)際利潤(rùn)的測(cè)算，同時(shí)因使用募集資金為標(biāo)的公司節(jié)約財(cái)務(wù)費(fèi)用，因此募集資金的利息需要在實(shí)際利潤(rùn)中扣除。

比如：星湖科技（600866）收購(gòu)久凌制藥案例中，上市公司與交易對(duì)方簽署了《業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議之補(bǔ)充協(xié)議（二）》，約定“在計(jì)算業(yè)績(jī)補(bǔ)償期間標(biāo)的公司各期實(shí)際實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)時(shí)，應(yīng)扣除標(biāo)的公司于交易完成后實(shí)際使用上市公司以本次交易募集配套資金提供的資金支持部分對(duì)應(yīng)的資金成本，該資金成本為標(biāo)的公司自前述支持資金實(shí)際到賬之日起至業(yè)績(jī)補(bǔ)償期間期末的期間按照資金到賬之日中國(guó)人民銀行公布的三年期貸款基準(zhǔn)利率計(jì)算的利息，各期實(shí)際凈利潤(rùn)應(yīng)按該期所使用上述資金的實(shí)際時(shí)間當(dāng)期對(duì)資金成本進(jìn)行扣減”。

另外，關(guān)于標(biāo)的公司股權(quán)激勵(lì)的成本，一般在事先也需要作出約定，主要股權(quán)激勵(lì)成本可能涉及的金額比較大。
股權(quán)激勵(lì)成本是屬于非經(jīng)常性損益事項(xiàng)，由于金額較大，會(huì)對(duì)上市公司利潤(rùn)產(chǎn)生較大影響，因此在此作出特別提示，若未來有此打算的，需要事先做好協(xié)商工作，以免日后扯皮。

2、承諾覆蓋率

交易對(duì)方做出的業(yè)績(jī)承諾能夠覆蓋資產(chǎn)重組標(biāo)的的估值的比例，是一直以來監(jiān)管機(jī)構(gòu)的關(guān)注重點(diǎn)。
關(guān)于覆蓋率是指承諾業(yè)績(jī)總和占估值的比例。
高升控股收購(gòu)華麒通訊時(shí)，反饋意見曾經(jīng)做過一個(gè)同行業(yè)的覆蓋率對(duì)比：

從數(shù)據(jù)上來看，業(yè)績(jī)承諾覆蓋率大概在25%-30%是數(shù)據(jù)比較集中的區(qū)間。
這個(gè)比值越大安全墊越高。
當(dāng)然講到承諾覆蓋率，其實(shí)就是找一個(gè)業(yè)績(jī)對(duì)賭和估值的平衡點(diǎn)，得從標(biāo)的實(shí)際情況出發(fā)，盡量不要好高騖遠(yuǎn)。

3、業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償義務(wù)人

主要是確定哪些人來進(jìn)行對(duì)賭義務(wù)的履行，一般情況下由全體交易對(duì)方進(jìn)行承諾，但是因各個(gè)交易對(duì)方的訴求不同，可能會(huì)出現(xiàn)只有部分交易對(duì)方進(jìn)行對(duì)賭的情況。
比如，有部分交易對(duì)方為財(cái)務(wù)投資者的，考慮到財(cái)務(wù)投資者的投資產(chǎn)品可能存在存續(xù)期到期等現(xiàn)實(shí)問題，且長(zhǎng)期的運(yùn)作并不符合財(cái)務(wù)投資者的經(jīng)營(yíng)邏輯，因此財(cái)務(wù)投資者寧可收益率少一些，也盡量不參與業(yè)績(jī)對(duì)賭。
對(duì)標(biāo)的公司實(shí)際控制人來講，一般是要求其進(jìn)行對(duì)賭的，其愿意對(duì)賭一般是基于其仍持有標(biāo)的公司部分股權(quán)或者因換股獲得收購(gòu)方部分股權(quán)，標(biāo)的公司的經(jīng)營(yíng)狀況與其自身利益相關(guān)或者仍負(fù)責(zé)標(biāo)的公司經(jīng)營(yíng)。
當(dāng)然，還有一部分人，如果能讓其參與對(duì)賭，也有利于標(biāo)的公司業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)，這部分人主要是標(biāo)的公司的主要管理團(tuán)隊(duì)和核心技術(shù)人員，一般情況下會(huì)以股權(quán)激勵(lì)平臺(tái)的形式呈現(xiàn)。

還有一種情況，就是上市公司的實(shí)際控制人可能也會(huì)成為業(yè)績(jī)對(duì)賭方。
《關(guān)于并購(gòu)重組業(yè)績(jī)補(bǔ)償相關(guān)問題與解答》（2016年1月15日）明確規(guī)定：“交易對(duì)方為上市公司控股股東、實(shí)際控制人或者其控制的關(guān)聯(lián)人，無論標(biāo)的資產(chǎn)是否為其所有或控制，也無論其參與此次交易是否基于過橋等暫時(shí)性安排，上市公司的控股股東、實(shí)際控制人或者其控制的關(guān)聯(lián)人均應(yīng)以其獲得的股份和現(xiàn)金進(jìn)行業(yè)績(jī)補(bǔ)償。
”很多情況下，為了盡快地鎖定標(biāo)的，走上市公司的流程可能來不及，大股東可能先給墊付資金后，出售給上市公司，可能大股東是出于上市公司的戰(zhàn)略安排角度，也沒有謀利的動(dòng)機(jī)，但是監(jiān)管機(jī)構(gòu)無法判斷大股東是否存在利益糾葛，因此，只要標(biāo)的過了大股東的手了，大股東就得負(fù)責(zé)。
有時(shí)候看起來是有點(diǎn)不太合理，但是關(guān)聯(lián)交易這事真的太容易被轉(zhuǎn)空子了，索性把門閉了，省得大家腦洞大開。

做得比較極致的一個(gè)案例是中國(guó)天楹收購(gòu)江蘇德展，江蘇德展是一個(gè)平臺(tái)公司，其組織了銀團(tuán)收購(gòu)了境外的一個(gè)標(biāo)的，銀團(tuán)中最開始發(fā)起人與中國(guó)天楹的實(shí)際控制人有關(guān)系，在反饋意見后，修訂了方案，南通乾創(chuàng)、嚴(yán)圣軍和茅洪菊（實(shí)際控制人及其控制的企業(yè)）對(duì)標(biāo)的公司的業(yè)績(jī)作出了承諾，雖然交易對(duì)方中并沒有他們。
這個(gè)案例更多地出于實(shí)質(zhì)重于形式的原則，就這個(gè)案例來講，買這個(gè)標(biāo)的起因大概率是實(shí)際控制人的想法，也可能也是上市公司的戰(zhàn)略安排，至少肯定不是銀團(tuán)的想法。

綜上，在辨識(shí)哪些應(yīng)當(dāng)是業(yè)績(jī)對(duì)賭方時(shí)，應(yīng)當(dāng)盡量抓住與經(jīng)營(yíng)密切相關(guān)的人員，并且應(yīng)當(dāng)從實(shí)質(zhì)重于形式的角度判斷。
當(dāng)然，也需要花點(diǎn)心思看看其是否具備履約能力。
如果涉及到標(biāo)的公司的股東都是并購(gòu)基金的，盡量考慮管理層約束機(jī)制，或者劣后方作為對(duì)賭方。
簡(jiǎn)單粗暴的總結(jié)就是誰最得益，誰對(duì)標(biāo)的公司最重要，就把誰拉住。

4、參與業(yè)績(jī)承諾的股權(quán)比例

對(duì)于到底多少人參與對(duì)賭才是監(jiān)管機(jī)構(gòu)認(rèn)可的，沒有一個(gè)嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)，當(dāng)然在未來收益法的情況下，大股東參與對(duì)賭是法律規(guī)定的。
目前來看，參與業(yè)績(jī)承諾的交易對(duì)方越多、覆蓋交易標(biāo)的估值的比例越高，越容易取得監(jiān)管機(jī)構(gòu)認(rèn)同。
參與業(yè)績(jī)對(duì)賭的股權(quán)比率跟標(biāo)的公司的股東結(jié)構(gòu)有關(guān)系，有些公司本來股東結(jié)構(gòu)就很分散，導(dǎo)致參與承諾的股比就比較低。
比如，華銘智能收購(gòu)國(guó)政通的案例中，國(guó)政通業(yè)績(jī)承諾方為陳放、楊寶升、白文舉、李桂琴、付春、夏之民、李楊松、湖州賽創(chuàng)，其在本次交易中合計(jì)取得對(duì)價(jià)占國(guó)政通100%股權(quán)總對(duì)價(jià)的比例為30.85%。
即使那么多人參與，也僅僅只有30.85%。
極端地模擬，如果標(biāo)的公司一分錢不掙，他所能拿到的最大賠償是其支付對(duì)價(jià)的30.85%。

目前，只有一種情況明確要求對(duì)賭比例比低于90%的，就是重組上市。
《上市公司監(jiān)管法律法規(guī)常見問題與解答修訂匯編》（2015年9月18日）規(guī)定：交易對(duì)方為上市公司控股股東、實(shí)際控制人或者其控制的關(guān)聯(lián)人，應(yīng)當(dāng)以其獲得的股份和現(xiàn)金進(jìn)行業(yè)績(jī)補(bǔ)償。
如構(gòu)成借殼上市的，應(yīng)當(dāng)以擬購(gòu)買資產(chǎn)的價(jià)格進(jìn)行業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)挠?jì)算，且股份補(bǔ)償不低于本次交易發(fā)行股份數(shù)量的90%。
業(yè)績(jī)補(bǔ)償應(yīng)先以股份補(bǔ)償，不足部分以現(xiàn)金補(bǔ)償。
根據(jù)規(guī)定，重組上市股份補(bǔ)償不得低于90%，那么問題就來了，財(cái)務(wù)投資者如果不愿意或者做不到，又該如何是好呢？
當(dāng)然，說服財(cái)務(wù)投資者參與對(duì)賭，除了對(duì)財(cái)務(wù)投資者本身是個(gè)挑戰(zhàn)外，對(duì)其他方肯定是利好。
在財(cái)務(wù)投資者做不到的情況下，一般還是大股東來承擔(dān)這個(gè)90%的對(duì)賭，如果其獲得的股票不足90%，他需要從二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買股票進(jìn)行賠償，直至達(dá)到90%。
比如武漢中商收購(gòu)居然新零售，構(gòu)成重組上市，參與對(duì)賭的交易對(duì)方為汪林朋、居然控股、慧鑫達(dá)建材，持股比例為64.55%。
其盈利補(bǔ)償約定如下：各方一致同意，若業(yè)績(jī)承諾人依據(jù)補(bǔ)償期限內(nèi)截至任一年度末的累積實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)數(shù)低于截至當(dāng)年度末累積承諾凈利潤(rùn)數(shù)需要向武漢中商進(jìn)行補(bǔ)償，則業(yè)績(jī)承諾人應(yīng)當(dāng)以其屆時(shí)持有的武漢中商的股份進(jìn)行補(bǔ)償。
若前述股份不足補(bǔ)償?shù)?，則業(yè)績(jī)承諾人應(yīng)以其從二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買或其他合法方式取得的武漢中商的股份進(jìn)行補(bǔ)償。
當(dāng)股份補(bǔ)償?shù)目倲?shù)達(dá)到本次交易發(fā)行的股份總數(shù)的90%后仍需進(jìn)行補(bǔ)償?shù)?，業(yè)績(jī)承諾人可自主選擇采用現(xiàn)金或股份的形式繼續(xù)進(jìn)行補(bǔ)償，直至覆蓋業(yè)績(jī)承諾人應(yīng)補(bǔ)償?shù)娜拷痤~。

總之，從上市公司角度來講，應(yīng)當(dāng)要求參與的對(duì)賭的數(shù)量能高則高，一方面有利于過會(huì)，另一方面有利于保證上市公司的利益，降低交易失敗的風(fēng)險(xiǎn)，即使未達(dá)成業(yè)績(jī)產(chǎn)生大額的商譽(yù)減值，但是至少還能拿些資產(chǎn)回來。

5、業(yè)績(jī)補(bǔ)償期間

一般情況下，業(yè)績(jī)承諾期為重組實(shí)施完畢后的三年，目前市場(chǎng)的大部分業(yè)績(jī)承諾期均能夠滿足上述要求，但重組標(biāo)的行業(yè)具有特殊性或交易本身存在特殊性（如跨界收購(gòu)且標(biāo)的估值PE倍數(shù)很高，需要延長(zhǎng)承諾期降低上市公司風(fēng)險(xiǎn)；
收購(gòu)標(biāo)的中的核心資產(chǎn)未來盈利不確定性較強(qiáng)的），一般會(huì)延長(zhǎng)利潤(rùn)補(bǔ)償期限。
比如礦業(yè)企業(yè)對(duì)賭期就非常長(zhǎng)。
鵬欣資源（600490）收購(gòu)南非奧尼金礦時(shí)承諾期為6年。
奧尼金礦預(yù)計(jì)于2018年投產(chǎn)，并于2022年達(dá)產(chǎn)。
本次交易中業(yè)績(jī)承諾期限為2018年-2024年，覆蓋奧尼金礦生產(chǎn)建設(shè)計(jì)劃中的投產(chǎn)期第一年至達(dá)產(chǎn)期第三年。

就補(bǔ)償期間而言，還有一個(gè)概念是累積補(bǔ)償還是分期補(bǔ)償。
一般來講，都是按照每年對(duì)是否達(dá)成業(yè)績(jī)進(jìn)行測(cè)算，測(cè)算后即可進(jìn)行補(bǔ)償，而有一些案例則采用累積補(bǔ)償，比如鵬欣資源（600490）收購(gòu)南非奧尼金礦案例中，約定：若在承諾期的最后一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)負(fù)責(zé)鵬欣資源年度審計(jì)工作的會(huì)計(jì)師事務(wù)所審核的寧波天弘2018年至2024年扣除非經(jīng)常性損益后歸屬母公司所有者的累計(jì)凈利潤(rùn)（以下簡(jiǎn)稱“累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)”）低于194,386.08萬元（以下簡(jiǎn)稱“累計(jì)承諾凈利潤(rùn)”），則姜照柏、姜雷應(yīng)向鵬欣資源進(jìn)行補(bǔ)償。

分期補(bǔ)償和累積補(bǔ)償應(yīng)用場(chǎng)景有些不一樣，對(duì)礦產(chǎn)類的資產(chǎn)，做累積補(bǔ)償是合理的，因?yàn)榍捌诖嬖谕顿Y建設(shè)期，后續(xù)才能達(dá)產(chǎn)，但是對(duì)一般公司來講，累積補(bǔ)償在審核時(shí)，還是壓力比較大的，不是絕對(duì)不可以，但是一般不鼓勵(lì)。
主要考慮到對(duì)上市公司的風(fēng)險(xiǎn)比較大，且無法給與補(bǔ)償。

6、補(bǔ)償公式設(shè)計(jì)

如何計(jì)算賠償額也是直接影響上市公司未來可能獲得賠償具體規(guī)模。
關(guān)于如何賠大致可以分為如下幾種：（1）全額倍數(shù)對(duì)賭；
（2）設(shè)定業(yè)績(jī)完成比例對(duì)應(yīng)不同業(yè)績(jī)補(bǔ)償時(shí)點(diǎn)及補(bǔ)償方式；
（3）不同身份的交易對(duì)方采取不同的對(duì)賭方式；
（4）未實(shí)現(xiàn)部分利潤(rùn)絕對(duì)額對(duì)賭；
（5）不對(duì)賭。

（1）全額倍數(shù)對(duì)賭

比較通行的全額倍數(shù)對(duì)賭公式如下：

當(dāng)年應(yīng)補(bǔ)償金額=【（截至當(dāng)期期末累積承諾凈利潤(rùn)數(shù)－截至當(dāng)期期末累積實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)數(shù)）÷補(bǔ)償期限內(nèi)各年的承諾凈利潤(rùn)數(shù)總和】
×標(biāo)的股權(quán)的交易價(jià)格－已補(bǔ)償金額。
已經(jīng)補(bǔ)償?shù)慕痤~不沖回。

目前大部分案例用的對(duì)賭公式，基本就采用上述計(jì)算方式，主要考慮到交易價(jià)格在收益法估值的情況下，本身就是一個(gè)帶倍率的數(shù)據(jù)。

案例：榮科科技收購(gòu)今創(chuàng)信息70%的股權(quán)

補(bǔ)償金額計(jì)算公式如下：

當(dāng)期補(bǔ)償金額=（截至當(dāng)期期末累積承諾凈利潤(rùn)數(shù)－截至當(dāng)期期末累積實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)數(shù)）÷盈利補(bǔ)償期內(nèi)各期承諾凈利潤(rùn)數(shù)總和×標(biāo)的資產(chǎn)交易價(jià)格-累積已補(bǔ)償金額

盈利補(bǔ)償期內(nèi)各期末按照上述方式計(jì)算的當(dāng)期應(yīng)補(bǔ)償金額小于等于零時(shí)，徐州瀚舉、徐州鴻源、徐州軒潤(rùn)、徐州東霖及德清博御無需對(duì)上市公司進(jìn)行補(bǔ)償，但之前年度已經(jīng)支付的補(bǔ)償金額不再退回。
盈利補(bǔ)償期間內(nèi)，徐州瀚舉、徐州鴻源、徐州軒潤(rùn)、徐州東霖及德清博御累計(jì)股份及現(xiàn)金補(bǔ)償數(shù)額不超過本次交易中標(biāo)的資產(chǎn)的作價(jià)總額。

（2）設(shè)定業(yè)績(jī)完成比例對(duì)應(yīng)不同業(yè)績(jī)補(bǔ)償時(shí)點(diǎn)及補(bǔ)償方式

根據(jù)標(biāo)的公司實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)的多少，來確定不同的賠償倍率及賠償時(shí)間。
當(dāng)標(biāo)的方實(shí)現(xiàn)約定利潤(rùn)時(shí)，雖然未達(dá)到業(yè)績(jī)，可以暫不進(jìn)行賠償。

案例：星湖科技購(gòu)買久凌制藥

本次交易的業(yè)績(jī)補(bǔ)償主體為交易對(duì)方張國(guó)良、張鳳、曾昌弟、張玲、賈云峰、方善倫、李遠(yuǎn)剛、蔣能超、夏磊、高福元、唐勁、彭相程、簡(jiǎn)勇、嚴(yán)敏等14名自然人。

1）業(yè)績(jī)承諾期間，觸發(fā)即期補(bǔ)償義務(wù)的情形

業(yè)績(jī)承諾期間各期，如標(biāo)的公司當(dāng)期實(shí)際完成凈利潤(rùn)低于當(dāng)期承諾凈利潤(rùn)80%（不含）時(shí)，觸發(fā)即期補(bǔ)償義務(wù)，當(dāng)期應(yīng)補(bǔ)償金額為：

如標(biāo)的公司當(dāng)期實(shí)際完成凈利潤(rùn)高于當(dāng)期承諾凈利潤(rùn)80%（含），但低于當(dāng)期承諾凈利潤(rùn)的100%（不含）時(shí)，當(dāng)期暫不進(jìn)行補(bǔ)償，待業(yè)績(jī)承諾期滿后進(jìn)行補(bǔ)償。

2）業(yè)績(jī)承諾期間屆滿后，觸發(fā)補(bǔ)償義務(wù)的情形

業(yè)績(jī)承諾期間屆滿后，業(yè)績(jī)承諾方在業(yè)績(jī)承諾期最后一期末的補(bǔ)償義務(wù)與應(yīng)補(bǔ)償金額應(yīng)分別根據(jù)如下情形確定：

①如標(biāo)的公司業(yè)績(jī)承諾期間累計(jì)實(shí)際完成凈利潤(rùn)低于累計(jì)承諾凈利潤(rùn)的100%（不含），但高于累計(jì)承諾利潤(rùn)的90%（含）時(shí)，業(yè)績(jī)承諾期末應(yīng)補(bǔ)償金額為：截至期末累積承諾凈利潤(rùn)數(shù)－截至期末累積實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)數(shù)－前期累計(jì)已補(bǔ)償金額

②如標(biāo)的公司累計(jì)實(shí)際完成凈利潤(rùn)低于累計(jì)承諾凈利潤(rùn)的90%（不含），但高于累計(jì)承諾利潤(rùn)的60%（含）時(shí)，在業(yè)績(jī)承諾期末應(yīng)補(bǔ)償金額為：

③如標(biāo)的公司累計(jì)實(shí)際完成凈利潤(rùn)低于累積承諾凈利潤(rùn)數(shù)的60%（不含）時(shí)，在業(yè)績(jī)承諾期末應(yīng)補(bǔ)償金額為：

承諾方在業(yè)績(jī)承諾期間的累積補(bǔ)償金額以本次交易價(jià)格扣減標(biāo)的公司在業(yè)績(jī)承諾期間累積實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)數(shù)后的金額為上限。

（3）不同身份的交易對(duì)方采取不同的對(duì)賭方式

案例：延長(zhǎng)化建收購(gòu)北油工程

如業(yè)績(jī)補(bǔ)償主體依據(jù)本協(xié)議的約定需進(jìn)行補(bǔ)償?shù)?，延長(zhǎng)集團(tuán)以本次交易中所獲得的上市公司股份進(jìn)行補(bǔ)償，劉純權(quán)、畢派克、中派克、北派克優(yōu)先以現(xiàn)金進(jìn)行補(bǔ)償，現(xiàn)金不足以補(bǔ)償?shù)?，以本次交易取得的截至補(bǔ)償義務(wù)發(fā)生時(shí)尚未出售的股份進(jìn)行補(bǔ)償。

延長(zhǎng)集團(tuán)、畢派克、中派克、北派克各自承擔(dān)的補(bǔ)償義務(wù)總金額（含補(bǔ)償義務(wù)屆滿后減值測(cè)試應(yīng)予補(bǔ)償金額）不超過其本次交易所獲得的交易對(duì)價(jià)，劉純權(quán)承擔(dān)的補(bǔ)償義務(wù)總金額（含補(bǔ)償義務(wù)屆滿后減值測(cè)試應(yīng)予補(bǔ)償金額）不超過劉純權(quán)、金石投資、京新盛天本次交易所獲得的總對(duì)價(jià)。

各業(yè)績(jī)補(bǔ)償主體應(yīng)補(bǔ)償金額及股份數(shù)的計(jì)算公式如下：

①延長(zhǎng)集團(tuán)

當(dāng)期補(bǔ)償金額=[（截至當(dāng)期期末標(biāo)的公司累積承諾凈利潤(rùn)數(shù)－截至當(dāng)期期末標(biāo)的公司累積實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)數(shù)）÷補(bǔ)償期限內(nèi)各年標(biāo)的公司承諾凈利潤(rùn)數(shù)總和×注入資產(chǎn)最終交易作價(jià)]×54.787%－延長(zhǎng)集團(tuán)累積已補(bǔ)償金額。

當(dāng)期應(yīng)當(dāng)補(bǔ)償股份數(shù)量=當(dāng)期補(bǔ)償金額÷本次交易的每股發(fā)行價(jià)格。

②畢派克、中派克、北派克

當(dāng)期補(bǔ)償金額＝（截至當(dāng)期期末累積承諾凈利潤(rùn)數(shù)－截至當(dāng)期期末累積實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)數(shù)）×（畢派克、中派克、北派克各自持有標(biāo)的公司股權(quán)比例）－各自累積已補(bǔ)償金額

當(dāng)期應(yīng)補(bǔ)償股份數(shù)量＝（當(dāng)期補(bǔ)償金額－當(dāng)期現(xiàn)金補(bǔ)償金額）÷本次股份的發(fā)行價(jià)格

③劉純權(quán)

當(dāng)期補(bǔ)償金額＝（截至當(dāng)期期末累積承諾凈利潤(rùn)數(shù)－截至當(dāng)期期末累積實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)數(shù)）×31.213%－劉純權(quán)累積已補(bǔ)償金額

當(dāng)期應(yīng)補(bǔ)償股份數(shù)量＝（當(dāng)期補(bǔ)償金額－當(dāng)期現(xiàn)金補(bǔ)償金額）÷本次股份的發(fā)行價(jià)格

（4）未實(shí)現(xiàn)部分利潤(rùn)絕對(duì)額對(duì)賭

對(duì)于未實(shí)現(xiàn)部分進(jìn)行絕對(duì)值賠償有幾種情況，第一，純粹的絕對(duì)值賠償，但是賠償?shù)母采w率有點(diǎn)低，比較難獲得監(jiān)管機(jī)構(gòu)的認(rèn)可，第二，組合式采用絕對(duì)值賠償，比如案例3中，部分交易對(duì)方采取絕對(duì)值賠償；
第三，在滿足一定條件下先采用絕對(duì)值賠償，因?yàn)橘r償金額相對(duì)小，對(duì)交易對(duì)方壓力小一點(diǎn)，到業(yè)績(jī)對(duì)賭期滿后算統(tǒng)賬。

案例：中國(guó)天楹收購(gòu)江蘇德展

業(yè)績(jī)承諾期內(nèi)，南通乾創(chuàng)、嚴(yán)圣軍和茅洪菊的業(yè)績(jī)補(bǔ)償方式及補(bǔ)償金額應(yīng)按照以下約定計(jì)算及實(shí)施：

①對(duì)于業(yè)績(jī)承諾期第一個(gè)會(huì)計(jì)年度而言，若Urbaser截至當(dāng)期期末實(shí)際實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)低于承諾凈利潤(rùn)，但不低于承諾凈利潤(rùn)的85%（含本數(shù)），則南通乾創(chuàng)、嚴(yán)圣軍、茅洪菊當(dāng)期無需進(jìn)行補(bǔ)償；
若Urbaser截至當(dāng)期期末實(shí)際實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)低于承諾凈利潤(rùn)的85%，則當(dāng)期應(yīng)補(bǔ)償金額=（Urbaser截至當(dāng)期期末承諾凈利潤(rùn)－Urbaser截至當(dāng)期期末實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)）÷業(yè)績(jī)承諾期內(nèi)Urbaser承諾凈利潤(rùn)總和×標(biāo)的資產(chǎn)的交易價(jià)格。

②對(duì)于業(yè)績(jī)承諾期第二個(gè)會(huì)計(jì)年度而言，若Urbaser截至當(dāng)期期末前兩個(gè)會(huì)計(jì)年度合計(jì)實(shí)際實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)低于其合計(jì)承諾凈利潤(rùn)，但不低于合計(jì)承諾凈利潤(rùn)的85%（含本數(shù)），則南通乾創(chuàng)、嚴(yán)圣軍、茅洪菊當(dāng)期無需進(jìn)行補(bǔ)償；
若Urbaser截至當(dāng)期期末合計(jì)實(shí)際實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)低于合計(jì)承諾凈利潤(rùn)的85%，則當(dāng)期應(yīng)補(bǔ)償金額=（Urbaser截至當(dāng)期期末合計(jì)承諾凈利潤(rùn)－Urbaser截至當(dāng)期期末合計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)）÷業(yè)績(jī)承諾期內(nèi)Urbaser承諾凈利潤(rùn)總和×標(biāo)的資產(chǎn)的交易價(jià)格－累計(jì)已補(bǔ)償金額。

③對(duì)于業(yè)績(jī)承諾期第三個(gè)會(huì)計(jì)年度而言，若Urbaser截至當(dāng)期期末業(yè)績(jī)承諾期三年內(nèi)合計(jì)實(shí)際實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)低于其合計(jì)承諾凈利潤(rùn)，則當(dāng)期應(yīng)補(bǔ)償金額＝（Urbaser截至當(dāng)期期末合計(jì)承諾凈利潤(rùn)－Urbaser截至當(dāng)期期末合計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)）÷業(yè)績(jī)承諾期內(nèi)Urbaser承諾凈利潤(rùn)總和×標(biāo)的資產(chǎn)的交易價(jià)格－累計(jì)已補(bǔ)償金額。

（5）不對(duì)賭

不對(duì)賭的情況也挺多的，采用資產(chǎn)法的，一般都不進(jìn)行對(duì)賭。
比如前文所說的收購(gòu)少數(shù)股東權(quán)益，當(dāng)然還有一些收購(gòu)境外標(biāo)的的境內(nèi)平臺(tái)的也是不做對(duì)賭的。
中國(guó)天楹收購(gòu)江蘇德展第一稿的方案也是沒有業(yè)績(jī)對(duì)賭安排的，后續(xù)問詢過程中發(fā)現(xiàn)大股東跟某些交易對(duì)方在早期也點(diǎn)關(guān)系，才改變了業(yè)績(jī)對(duì)賭方案的設(shè)計(jì)。
如果沒有關(guān)系，不做業(yè)績(jī)對(duì)賭，沒有法律障礙。

至于如何來設(shè)計(jì)對(duì)賭公式，還是要看交易對(duì)方的需求及上市公司的期望，各方尋找一個(gè)合理的平衡點(diǎn)。

7、業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)闹Ц斗绞?/b>

2015年、2016年是并購(gòu)高峰期，2017、2018陸續(xù)開始兌現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾，陸續(xù)發(fā)現(xiàn)一些問題，就賠償來看，陸續(xù)發(fā)生了賠不起，或者無物可賠的問題。
當(dāng)交易對(duì)方取得股票時(shí)，由于存在鎖定期，無法變現(xiàn)，很多交易對(duì)方都去質(zhì)押，但是2017-2019年，股市波動(dòng)非常大，在急跌或者跌跌不休的情況下，出現(xiàn)很多直接被平倉的情況。
如果標(biāo)的公司業(yè)績(jī)?cè)俨蝗珙A(yù)期，簡(jiǎn)直就是雪上加霜。
為了保護(hù)上市公司的利益和中小股東的利益，2019年3月22日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于業(yè)績(jī)承諾方質(zhì)押對(duì)價(jià)股份的相關(guān)問題與解答》：至于采用何種方式賠償，主要是看對(duì)未來市場(chǎng)的預(yù)期及交易對(duì)方的風(fēng)險(xiǎn)偏好。
證監(jiān)會(huì)鼓勵(lì)先股票后現(xiàn)金。
目前只有對(duì)重組上市有明確要求先股票后現(xiàn)金。
目前尚未有修改文件對(duì)此進(jìn)行修訂，對(duì)于其他的重組業(yè)務(wù)，并無嚴(yán)格的先后次序，同時(shí)對(duì)現(xiàn)金和股票比例也是可以在合理范圍內(nèi)進(jìn)行協(xié)商，一般情況下股票和現(xiàn)金的比例與取得的股票和現(xiàn)金比例基本一致。

“問：對(duì)上市公司并購(gòu)重組業(yè)績(jī)承諾方保障業(yè)績(jī)補(bǔ)償義務(wù)實(shí)現(xiàn)有何要求？

答：上市公司重大資產(chǎn)重組中，交易對(duì)方擬就業(yè)績(jī)承諾作出股份補(bǔ)償安排的，應(yīng)當(dāng)確保相關(guān)股份能夠切實(shí)用于履行補(bǔ)償義務(wù)。
如業(yè)績(jī)承諾方擬在承諾期內(nèi)質(zhì)押重組中獲得的、約定用于承擔(dān)業(yè)績(jī)補(bǔ)償義務(wù)的股份（以下簡(jiǎn)稱對(duì)價(jià)股份），重組報(bào)告書（草案）應(yīng)當(dāng)載明業(yè)績(jī)承諾方保障業(yè)績(jī)補(bǔ)償實(shí)現(xiàn)的具體安排，包括但不限于就以下事項(xiàng)作出承諾：

業(yè)績(jī)承諾方保證對(duì)價(jià)股份優(yōu)先用于履行業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾，不通過質(zhì)押股份等方式逃廢補(bǔ)償義務(wù)；
未來質(zhì)押對(duì)價(jià)股份時(shí)，將書面告知質(zhì)權(quán)人根據(jù)業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議上述股份具有潛在業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償義務(wù)情況，并在質(zhì)押協(xié)議中就相關(guān)股份用于支付業(yè)績(jī)補(bǔ)償事項(xiàng)等與質(zhì)權(quán)人作出明確約定。

上市公司發(fā)布股份質(zhì)押公告時(shí)，應(yīng)當(dāng)明確披露擬質(zhì)押股份是否負(fù)擔(dān)業(yè)績(jī)補(bǔ)償義務(wù)，質(zhì)權(quán)人知悉相關(guān)股份具有潛在業(yè)績(jī)補(bǔ)償義務(wù)的情況，以及上市公司與質(zhì)權(quán)人就相關(guān)股份在履行業(yè)績(jī)補(bǔ)償義務(wù)時(shí)處置方式的約定。

獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問應(yīng)就前述事項(xiàng)開展專項(xiàng)核查，并在持續(xù)督導(dǎo)期間督促履行相關(guān)承諾和保障措施?！?/p>

簡(jiǎn)單講，鼓勵(lì)不質(zhì)押，即使去質(zhì)押了，如果發(fā)生賠償情況，可能也要盡量先保證賠償，由此，類似的質(zhì)押業(yè)務(wù)也比較難做了。

8、凈利潤(rùn)以外的其他指標(biāo)作為承諾考核目標(biāo)

通常設(shè)置該條款的一般為凈利潤(rùn)之外的較為核心的關(guān)鍵指標(biāo)，如應(yīng)收賬款回收時(shí)間和回收率、客戶拓展指標(biāo)以及業(yè)務(wù)市場(chǎng)占比等。

案例1：華銘智能收購(gòu)國(guó)政通

國(guó)政通業(yè)績(jī)承諾方承諾，國(guó)政通2017年度的扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)不低于人民幣8,545萬元，2017年度和2018年度扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)累積不低于人民幣21,045萬元，2017年度、2018年度和2019年度扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)累積不低于人民幣36,670萬元。

如果國(guó)政通在2021年12月31日對(duì)其截至2019年12月31日經(jīng)審計(jì)的應(yīng)收賬款賬面價(jià)值（應(yīng)收賬款總額減去已計(jì)提壞賬后的余額，含其他應(yīng)收賬款（其中國(guó)政通與供應(yīng)商、保證金，國(guó)政通與供應(yīng)商、保證金/擔(dān)保金則應(yīng)當(dāng)在前述期間內(nèi)收回，下同）無法完全收回的，則業(yè)績(jī)承諾方應(yīng)就屆時(shí)未能回收的差額部分向上市公司支付保證金用以擔(dān)保后續(xù)應(yīng)收賬款回收不足對(duì)應(yīng)的補(bǔ)償責(zé)任，保證金金額=國(guó)政通截至2019年12月31日經(jīng)審計(jì)的應(yīng)收賬款賬面價(jià)值－國(guó)政通截至2021年12月31日對(duì)前述應(yīng)收賬款實(shí)際回收的金額。

如國(guó)政通于2022年1月1日至2022年12月31日期間繼續(xù)收回國(guó)政通截至2019年12月31日應(yīng)收賬款的，則上市公司應(yīng)在國(guó)政通每次收回前述應(yīng)收賬款（以國(guó)政通實(shí)際入賬為準(zhǔn)）之日起5個(gè)工作日內(nèi)，向業(yè)績(jī)承諾方退還與國(guó)政通所收回賬款等額的保證金。

如國(guó)政通在2022年12月31日對(duì)截至2019年12月31日經(jīng)審計(jì)的應(yīng)收賬款賬面價(jià)值仍未能完全回收的，則業(yè)績(jī)承諾方應(yīng)就未能回收的差額部分向上市公司支付補(bǔ)償金，補(bǔ)償金金額=國(guó)政通截至2019年12月31日經(jīng)審計(jì)的的應(yīng)收賬款賬面價(jià)值－國(guó)政通于2022年12月31日對(duì)前述應(yīng)收賬款的實(shí)際回收金額，上市公司在尚未退還給業(yè)績(jī)承諾方的保證金中直接扣除相應(yīng)金額作為補(bǔ)償金，業(yè)績(jī)承諾方無需另行向上市公司支付補(bǔ)償金。

就本協(xié)議約定的保證金支付義務(wù)和補(bǔ)償義務(wù)，業(yè)績(jī)承諾方內(nèi)部按照約定的比例承擔(dān)補(bǔ)償責(zé)任，業(yè)績(jī)承諾方各方累計(jì)補(bǔ)償金額不超過其在本次收購(gòu)中取得的全部對(duì)價(jià)，業(yè)績(jī)承諾方各自的補(bǔ)償責(zé)任互不連帶。

案例2：鋼研高納購(gòu)買青島新力通65%股權(quán)

根據(jù)鋼研高納與王興雷等12名自然人及平度新力通簽署的《業(yè)績(jī)補(bǔ)償及業(yè)績(jī)獎(jiǎng)勵(lì)協(xié)議》，本次交易的業(yè)績(jī)承諾期為2017年、2018年及2019年這3個(gè)年度。

（1）經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流指標(biāo)

根據(jù)《業(yè)績(jī)補(bǔ)償及業(yè)績(jī)獎(jiǎng)勵(lì)協(xié)議》，王興雷等12名自然人及平度新力通承諾在業(yè)績(jī)承諾期內(nèi)目標(biāo)公司累積經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額不低于業(yè)績(jī)承諾期間實(shí)際完成凈利潤(rùn)之和的60%。

上述經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額指目標(biāo)公司業(yè)績(jī)承諾期每年合并現(xiàn)金流量表中經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~之和+業(yè)績(jī)承諾期每年合并資產(chǎn)負(fù)債表中新增的應(yīng)收票據(jù)之和-業(yè)績(jī)承諾期每年合并資產(chǎn)負(fù)債表中新增的應(yīng)付票據(jù)之和。

“新增應(yīng)收票據(jù)”和“新增應(yīng)付票據(jù)”是指業(yè)績(jī)承諾期期末（2019年12月31日）目標(biāo)公司合并資產(chǎn)負(fù)債表“應(yīng)收票據(jù)”或“應(yīng)付票據(jù)”科目金額相應(yīng)減去報(bào)告期期初（2017年1月1日）合并資產(chǎn)負(fù)債表“應(yīng)收票據(jù)”或“應(yīng)付票據(jù)”科目金額。

（2）凈利潤(rùn)指標(biāo)

根據(jù)《業(yè)績(jī)補(bǔ)償及業(yè)績(jī)獎(jiǎng)勵(lì)協(xié)議》，王興雷等12名自然人及平度新力通承諾目標(biāo)公司2017年、2018年、2019年凈利潤(rùn)分別不少于5,000萬元、7,000萬元和9,000萬元。

上述凈利潤(rùn)指目標(biāo)公司編制且經(jīng)雙方確認(rèn)的具有證券期貨業(yè)務(wù)資格的會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)并出具標(biāo)準(zhǔn)無保留意見的合并報(bào)表中扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)。

案例3：華誼嘉信收購(gòu)迪思傳媒100%股權(quán)

交易對(duì)方承諾的業(yè)績(jī)目標(biāo)如下：

（1）凈利潤(rùn)指標(biāo)

2014年、2015年和2016年，迪思傳媒扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)分別不低于4,000萬元、4,600萬元和5,290萬元；
且年均復(fù)合利潤(rùn)增長(zhǎng)率不低于15%。

（2）應(yīng)收賬款指標(biāo)

承諾期內(nèi)，各期應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率不低于1.5次/年，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率=營(yíng)業(yè)收入×2÷（年初應(yīng)收賬款余額+年末應(yīng)收賬款余額）。

承諾期內(nèi)，各期應(yīng)收賬款回款率不低于40%，應(yīng)收賬款回款率=當(dāng)期截至12月31日的應(yīng)收賬款于次年7月31日的回款額/當(dāng)期截至12月31日的應(yīng)收賬款余額×100%。

承諾期內(nèi)，各期壞賬率不高于2%，壞賬率=實(shí)際發(fā)生的壞賬/當(dāng)年應(yīng)收賬款發(fā)生額×100%。

承諾期屆滿且全部股份解除鎖定前的應(yīng)收賬款回收率不低于85%，應(yīng)收賬款回收率=截至全部股份解除鎖定前一日承諾期內(nèi)各期應(yīng)收賬款回款額/承諾期內(nèi)各期應(yīng)收賬款發(fā)生額之和×100%。

（3）客戶指標(biāo)

承諾期內(nèi)，各期發(fā)生業(yè)務(wù)往來數(shù)量的客戶不少于30家。

承諾期內(nèi)，各期第一大最終客戶毛利占總毛利比重分別不高于50%；
各期前三大最終客戶毛利占總毛利比重分別不高于70%。
毛利指扣除營(yíng)業(yè)成本后的毛利；
最終客戶是指最終服務(wù)接收方。

承諾期內(nèi)，各期直接客戶貢獻(xiàn)的毛利占總毛利比重不低于50%，直接客戶是指直接與迪思傳媒及其子公司簽約的最終服務(wù)接收方或其關(guān)聯(lián)方。

（4）主營(yíng)業(yè)務(wù)指標(biāo)

承諾期內(nèi)，各期主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利的80%應(yīng)來源于公共關(guān)系、數(shù)字營(yíng)銷、活動(dòng)、展覽、廣告、媒體投放業(yè)務(wù)，主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利＝主營(yíng)業(yè)務(wù)收入－主營(yíng)業(yè)務(wù)成本。

（5）凈利潤(rùn)率指標(biāo)

承諾期內(nèi)，各期凈利潤(rùn)率不低于5%，凈利潤(rùn)率=扣非后凈利潤(rùn)÷營(yíng)業(yè)收入。
交易各方同意，上述各項(xiàng)承諾業(yè)績(jī)指標(biāo)的實(shí)際實(shí)現(xiàn)數(shù)均不考慮股份支付費(fèi)用的影響；
除凈利潤(rùn)指標(biāo)外，其他財(cái)務(wù)管理指標(biāo)可在協(xié)商一致的基礎(chǔ)上進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整。

四、關(guān)于業(yè)績(jī)承諾及對(duì)賭安排審核關(guān)注重點(diǎn)

雖然業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償安排實(shí)質(zhì)為交易對(duì)方與上市公司經(jīng)歷市場(chǎng)化博弈的結(jié)果，但監(jiān)管機(jī)構(gòu)站在保護(hù)中小投資人利益的角度，依然會(huì)對(duì)約定的市場(chǎng)化協(xié)議當(dāng)中是否存在不合理情形或不對(duì)等安排提出質(zhì)疑，匯總市場(chǎng)實(shí)務(wù)案例問詢及反饋意見等內(nèi)容，總結(jié)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的關(guān)注重點(diǎn)如下：

1、交易對(duì)方出具的業(yè)績(jī)承諾是否不低于評(píng)估報(bào)告中基于未來收益預(yù)測(cè)的凈利潤(rùn)。

2、業(yè)績(jī)補(bǔ)償安排合法合規(guī)性；
僅部分交易對(duì)方參與業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償?shù)脑?，是否存在未披露或未完成的、針?duì)其他方的業(yè)績(jī)承諾或補(bǔ)償安排；
是否存在糾紛爭(zhēng)議。

3、保證業(yè)績(jī)承諾實(shí)現(xiàn)擬采取的具體措施及合法合規(guī)性。

4、對(duì)于業(yè)績(jī)承諾兌現(xiàn)難度較大的，關(guān)注履行保障措施和對(duì)相關(guān)方的追償措施。

5、募投項(xiàng)目對(duì)標(biāo)的公司業(yè)績(jī)承諾實(shí)現(xiàn)情況的影響，募集資金投資項(xiàng)目與標(biāo)的公司的業(yè)績(jī)是否可以獨(dú)立核算。

6、對(duì)于標(biāo)的資產(chǎn)在承諾期各期末的減值測(cè)試及補(bǔ)償安排；
若未設(shè)置業(yè)績(jī)承諾期期末減值安排的，應(yīng)當(dāng)說明原因。

7、對(duì)于不具有控制權(quán)的標(biāo)的公司，如何保障業(yè)績(jī)承諾。

五、業(yè)績(jī)對(duì)賭安排變更

《關(guān)于上市公司業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾的相關(guān)問題與解答》（2016年6月17日）規(guī)定：上市公司重大資產(chǎn)重組中，重組方的業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾是基于其與上市公司簽訂的業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議作出的，該承諾是重組方案的重要組成部分，因此，重組方應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格按照業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議履行承諾。
重組方不得適用《上市公司監(jiān)管指引第4號(hào)——上市公司實(shí)際控制人、股東、關(guān)聯(lián)方、收購(gòu)人以及上市公司承諾及履行》第五條的規(guī)定，變更其作出的業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾。

目前從實(shí)操來看，變更業(yè)績(jī)承諾在交易所層面是得不到支持的，只有個(gè)別情況，比如賠付困難，申請(qǐng)延期支付款項(xiàng)（斯?fàn)柼┳兏鼧?biāo)的公司業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償款支付方式（2017年6月8日）），因出售標(biāo)的公司而變更業(yè)績(jī)承諾，或者變更業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償方式（商贏環(huán)球變更業(yè)績(jī)對(duì)賭方補(bǔ)償支付方式（臨-2019-105）），但是任何變更還是受到監(jiān)管機(jī)構(gòu)各個(gè)角度的問詢，總之，目前變更業(yè)績(jī)補(bǔ)償這個(gè)事項(xiàng)還是紅線，要突破比較難，特別是構(gòu)成重大資產(chǎn)重組的事項(xiàng)。

六、實(shí)操建議

1、應(yīng)根據(jù)企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況合理做出業(yè)績(jī)承諾

過高或者不符合標(biāo)的企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況及有悖行業(yè)周期和基本情況的業(yè)績(jī)承諾，雖然短期內(nèi)能夠換取較大的利益，但對(duì)上市公司和標(biāo)的交易對(duì)方都存在著較大風(fēng)險(xiǎn)：

①大幅的商譽(yù)減值會(huì)沖減上市公司當(dāng)期利潤(rùn)，拖累上市公司當(dāng)期業(yè)績(jī)；

②不符合實(shí)際情況和行業(yè)邏輯的業(yè)績(jī)承諾可能引起監(jiān)管關(guān)注，導(dǎo)致無法過會(huì)；

③如果業(yè)績(jī)承諾無法實(shí)現(xiàn)，則不僅上市公司與交易對(duì)方對(duì)需要對(duì)公開致歉，還有可能帶來監(jiān)管機(jī)構(gòu)的立案調(diào)查；

④如果觸發(fā)業(yè)績(jī)補(bǔ)償，則會(huì)影響并購(gòu)標(biāo)的交易對(duì)方作為標(biāo)的企業(yè)管理層的積極性。
給標(biāo)的公司的管理層施加壓力，進(jìn)而可能使管理層為了滿足對(duì)賭協(xié)議采取盲目擴(kuò)張的行為。

2、區(qū)分不同的業(yè)績(jī)承諾方類型，靈活安排業(yè)績(jī)承諾方案

根據(jù)相關(guān)法規(guī)要求，明確當(dāng)交易對(duì)方為以下三種情況時(shí)，業(yè)績(jī)承諾及安排需要進(jìn)行區(qū)分：

①上市公司控股股東盡量避免直接或間接等形式參與標(biāo)的企業(yè)，如過橋收購(gòu)、提前參股等安排，以免被強(qiáng)制要求進(jìn)行業(yè)績(jī)承諾承擔(dān)不必要的風(fēng)險(xiǎn)；
當(dāng)然，如果為了保證控制權(quán)的，另當(dāng)別論。

②收購(gòu)標(biāo)的為第三方持有，雖然法規(guī)不強(qiáng)制要求交易設(shè)置業(yè)績(jī)承諾，但是為了提高過會(huì)率、取得監(jiān)管層及上市公司中小股東與廣大投資者的認(rèn)同，建議增加業(yè)績(jī)承諾與補(bǔ)償安排，但是相關(guān)方案設(shè)置可以更為靈活；

③當(dāng)為借殼重組交易時(shí)，由于法規(guī)要求強(qiáng)制承諾及補(bǔ)償，因此需要交易對(duì)方在重組前與機(jī)構(gòu)股東對(duì)強(qiáng)制對(duì)賭達(dá)成一致意見，避免因財(cái)務(wù)投資人不愿參與業(yè)績(jī)承諾，對(duì)借殼重組整體上市方案產(chǎn)生實(shí)質(zhì)影響。
或者業(yè)績(jī)對(duì)賭方能夠準(zhǔn)備90%以上股份賠償?shù)哪芰托睦頊?zhǔn)備。

免責(zé)聲明：本文系原創(chuàng)，純屬個(gè)人觀點(diǎn)，若有出入，請(qǐng)咨詢專業(yè)機(jī)構(gòu)并查詢相關(guān)法律法規(guī)及監(jiān)管部門的意見，本人不承擔(dān)任何責(zé)任。
經(jīng)同意方可轉(zhuǎn)載，同時(shí)請(qǐng)尊重原創(chuàng)。

關(guān)于作者：

畢業(yè)于廈門大學(xué)，保薦代表人、中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師（CPA）。
證券行業(yè)從業(yè)十余年，目前任職于某證券公司。

來源于雪球網(wǎng)， 點(diǎn)擊查看原文。