一、全國(guó)化擴(kuò)張的進(jìn)展

分析新大正最關(guān)鍵的點(diǎn)是，公司外地拓展和全國(guó)化擴(kuò)張的可行性。公司未來(lái)的目標(biāo)是，使重慶本地的收入占比降低至30%左右。如果這個(gè)目標(biāo)順利實(shí)現(xiàn)，則公司總營(yíng)收至少可以擴(kuò)大到26.7億元，相當(dāng)于2019年?duì)I收規(guī)模的2.5倍。

今年上半年，公司的全國(guó)化擴(kuò)張又有新進(jìn)展，收入和項(xiàng)目結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。期間公司新進(jìn)駐廣東、上海、山東等3個(gè)直轄市/省會(huì)級(jí)城市，累計(jì)布局19省33市，相比去年增加1省1市。重慶實(shí)現(xiàn)收入3.93億元，同比小幅增長(zhǎng)1.9%，收入占比降低至69.2%；在管項(xiàng)目222個(gè)，新增6個(gè)，項(xiàng)目數(shù)量占比降低至66.5%。在新開(kāi)發(fā)項(xiàng)目中，成渝地區(qū)的項(xiàng)目金額僅占31%。而重慶之外其他城市的收入大幅增長(zhǎng)67.0%，項(xiàng)目數(shù)量增長(zhǎng)12%。

二、重點(diǎn)業(yè)態(tài)拓展和并購(gòu)情況

公司的經(jīng)營(yíng)策略是，聚焦于公共、航空和學(xué)校物業(yè)等優(yōu)勢(shì)業(yè)態(tài)，與具有房企背景的物業(yè)企業(yè)形成錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)。判斷公司全國(guó)化擴(kuò)張的可行性，主要是看公司在重點(diǎn)業(yè)態(tài)領(lǐng)域的外地拓展情況。

從項(xiàng)目落地情況看，公司在航空物業(yè)領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)，經(jīng)驗(yàn)豐富，口碑良好，目前已經(jīng)成功布局北京大興、廣州白云、上海虹橋等13座機(jī)場(chǎng)。上半年，公司航空物業(yè)的在管項(xiàng)目達(dá)到11個(gè)，相比年初增加4個(gè)，成功中標(biāo)南京祿口國(guó)際機(jī)場(chǎng)、南昌昌北國(guó)際機(jī)場(chǎng)、青島膠東機(jī)場(chǎng)等重要大型項(xiàng)目。航空物業(yè)的營(yíng)收占比達(dá)到13.68%，相比去年底增加3.64pct。全國(guó)共有兩百多座機(jī)場(chǎng)，公司僅布局13座機(jī)場(chǎng)，尚有進(jìn)一步拓展的空間。

在公共物業(yè)領(lǐng)域，公司的在管項(xiàng)目為75個(gè)，相比年初增加3個(gè)，今年4月份成功中標(biāo)廣交會(huì)展館（“中國(guó)進(jìn)出口商品交易會(huì)展館”），表明公司在公共物業(yè)領(lǐng)域的品牌競(jìng)爭(zhēng)力與影響力，有利于公司進(jìn)一步開(kāi)拓全國(guó)市場(chǎng)。經(jīng)過(guò)2019年的組織架構(gòu)調(diào)整，公司的公共物業(yè)已經(jīng)成為覆蓋園區(qū)、交通、醫(yī)養(yǎng)、場(chǎng)館、景區(qū)市政等多種城市功能體的物業(yè)服務(wù)業(yè)態(tài)。目前的業(yè)務(wù)定位是以公共交通業(yè)態(tài)為主、以工業(yè)園區(qū)業(yè)態(tài)為輔，將市政道路清掃、保潔管養(yǎng)作為新業(yè)態(tài)的孵化重點(diǎn)。

在學(xué)校物業(yè)領(lǐng)域，公司堅(jiān)持推動(dòng)全國(guó)化戰(zhàn)略，但是效果還有待觀察。目前公司的代表性項(xiàng)目主要分布在內(nèi)陸地區(qū)，包括重慶、成都、西安、咸陽(yáng)、武漢和南寧等城市，在沿海發(fā)達(dá)地區(qū)并無(wú)落地項(xiàng)目。今年上半年，廣西大學(xué)、西藏民族大學(xué)順利完成承接入駐、西安交通大學(xué)計(jì)劃7月份進(jìn)場(chǎng)。但受疫情影響，上半年學(xué)校全面推遲開(kāi)學(xué)，部分學(xué)校暫?；蜓悠谖飿I(yè)招投標(biāo)，對(duì)公司的新項(xiàng)目開(kāi)拓造成較大影響。不僅如此，公司學(xué)校物業(yè)的在管項(xiàng)目還由66個(gè)減至60個(gè)（公司的解釋是對(duì)100-300w小項(xiàng)目的戰(zhàn)略性撤場(chǎng)），營(yíng)收占比由22.35%降至20.66%。

此外，并購(gòu)是推動(dòng)公司外地拓展的手段之一，屬于公司中長(zhǎng)期規(guī)劃的重要板塊，目前正在積極拓展中，但尚無(wú)實(shí)際落地項(xiàng)目。對(duì)于收購(gòu)的具體業(yè)態(tài)，公司偏向于公共和學(xué)校物業(yè)。

三、在城市服務(wù)領(lǐng)域的探索

引用公司半年報(bào)的一段話，“伴隨著行業(yè)的快速發(fā)展與業(yè)務(wù)的延伸，領(lǐng)先行業(yè)的各大物業(yè)企業(yè)紛紛跳出原有的業(yè)務(wù)邏輯，通過(guò)市場(chǎng)拓展、收并購(gòu)合作等方式開(kāi)啟全國(guó)化、規(guī)?；M(jìn)程。同時(shí)在夯實(shí)基礎(chǔ)物業(yè)管理水平的前提下，不斷挖掘新興業(yè)務(wù)產(chǎn)品，行業(yè)邊界從傳統(tǒng)的住宅小區(qū)不斷擴(kuò)展到城市公共建筑和設(shè)施管理、資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)等領(lǐng)域，近兩年更是快速向市政、環(huán)衛(wèi)、交通等城市運(yùn)營(yíng)服務(wù)方向延展?！?/p>

公司也在積極探索城市服務(wù)業(yè)務(wù)。今年6月23日，新大正與青島融源成立合資公司，雙方將就青島李滄區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、智慧城市建設(shè)及運(yùn)營(yíng)管理開(kāi)展深入合作，推進(jìn)李滄區(qū)“智慧城市、智慧社區(qū)、智慧街區(qū)”的建設(shè)。本次合作豐富了公司的業(yè)務(wù)形態(tài)，創(chuàng)造了新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)，未來(lái)公司還會(huì)在該領(lǐng)域不斷探索。

四、業(yè)績(jī)表現(xiàn)和估值分析

總結(jié)下，公司的外地拓展取得了一些進(jìn)展，對(duì)重慶本地的收入依賴度逐年降低，航空物業(yè)的項(xiàng)目拓展表現(xiàn)優(yōu)異，公共物業(yè)成功中標(biāo)廣交會(huì)展館，遠(yuǎn)期城市服務(wù)的拓展也值得期待。但公司全國(guó)化擴(kuò)張的可行性依然有待驗(yàn)證，主要是學(xué)校物業(yè)領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)力尚需觀察，外延并購(gòu)的實(shí)際落地情況也需進(jìn)一步跟蹤。這些也是我后續(xù)的跟蹤要點(diǎn)。

過(guò)去數(shù)年，公司的營(yíng)收增速維持在15%-25%之間，綜合毛利率在21%-24%之間，物業(yè)服務(wù)主要以成本加成方式定價(jià)，其毛利率相對(duì)穩(wěn)定，單純依靠?jī)?nèi)生方式實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)的難度較大。今年上半年，公司營(yíng)收同比增長(zhǎng)15.8%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)13.2%，扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)15.6%。其中二季度單季度營(yíng)收增長(zhǎng)17.1%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)20.9%。考慮到上半年受疫情的沖擊，下半年的影響有所減弱，全年大概率實(shí)現(xiàn)20%-30%的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)目標(biāo)。

非商住物業(yè)的市場(chǎng)化程度較高，新大正也沒(méi)有特殊的股東背景，僅按公司的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性和確定性，無(wú)法解釋為什么市場(chǎng)給予55-75倍PE的估值。這種估值定價(jià)模式，主要還是基于潛在成長(zhǎng)空間和稀缺性。2018年行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模接近1200億元，而新大正的市場(chǎng)份額不足0.6%，是典型的大行業(yè)、小公司。如果全國(guó)化擴(kuò)張順利的話，至少可以達(dá)到120億市值。而且A股只有新大正、招商積余和南都物業(yè)3家物業(yè)公司，具備稀缺性。因此，新大正的靜態(tài)估值水平相對(duì)較高。

至于新大正的股價(jià)表現(xiàn)，我寫(xiě)上篇文章時(shí)股價(jià)是60.43元，中間最高漲到76.50元（期間還出現(xiàn)過(guò)兩次漲停，然并卵），現(xiàn)在又回落到58.31元，整個(gè)過(guò)程相當(dāng)于坐了一輪過(guò)山車。怎么看待過(guò)去一段時(shí)間的下跌？我覺(jué)得不必過(guò)度解讀，不僅是新大正在回調(diào)，同板塊的招商積余和南都物業(yè)也在回調(diào)。未來(lái)主要還是關(guān)注公司的業(yè)務(wù)進(jìn)展情況。

就寫(xiě)這些吧。歡迎探討。