2020年，中國和歐洲兩大市場(chǎng)新能源汽車銷量分別同比增長(zhǎng)13.3%、150%，帶動(dòng)全球市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)324萬的銷量，同比增長(zhǎng)50%左右。動(dòng)力電池的市場(chǎng)得益于新能源汽車銷量大增、續(xù)航里程的焦慮有望打開。 在2018-2019年期間，三元正極行業(yè)價(jià)格受上游原材料價(jià)格單邊下行以及下游需求疲軟的影響，三元正極材料價(jià)格與盈利均處于歷史底部，市場(chǎng)普遍認(rèn)為三元正極格局較差，行業(yè)內(nèi)難以跑出龍頭公司，投資意義不大。但隨著2020年下半年下游需求好轉(zhuǎn)，行業(yè)有望迎來觸底反彈。而且2021年隨著大眾MEB、寶馬、戴姆勒等純電動(dòng)平臺(tái)車型量產(chǎn)，高鎳時(shí)代即將來臨，這無論在設(shè)備、工藝（改性）、環(huán)境等方面都對(duì)三元廠商提出了很高的要求，參與者開始大幅減少，三元格局也有望大幅改善。 從需求端來看，20年下半年市場(chǎng)一方面受益于疫情情況的好轉(zhuǎn)，一方面由于一些爆款車型的出現(xiàn)，使得該行業(yè)的下游動(dòng)力市場(chǎng)有所回暖，這帶動(dòng)了三元正極材料月度產(chǎn)量的大幅增長(zhǎng)。例如宏光Mini EV11月銷量33094輛，創(chuàng)國內(nèi)新能源汽車銷量記錄，而這距離其上市只過去5個(gè)月。Model3 2020年1-11月累計(jì)銷量超11萬輛。同時(shí)， 通過解決純電動(dòng)汽車的能量補(bǔ)給問題，大力建設(shè)充電柱以及推出換電模式，將進(jìn)一步助推下游動(dòng)力電池終端需求增長(zhǎng)。 此外，國內(nèi)外對(duì)新能源汽車都有強(qiáng)力度的政策端利好。國內(nèi)雙積分政策基本保障了新能源汽車中長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)劃對(duì)2025年新能源汽車滲透率實(shí)現(xiàn)20%的目標(biāo)；上海限行政策的加碼也將帶動(dòng)這座新能源汽車主要消費(fèi)城市的需求增長(zhǎng)。成本方面，目前人工及電費(fèi)成本僅8700元/噸，而由于目前整個(gè)行業(yè)均存在產(chǎn)能利用率較低問題，導(dǎo)致了設(shè)備折舊費(fèi)用高達(dá)1.6萬元/噸。 未來隨著下游需求的大幅增長(zhǎng)將帶動(dòng)企業(yè)產(chǎn)能利用率的提升，當(dāng)產(chǎn)能利用率達(dá)到一定程度時(shí)，理論上正極材料單位制造成本可降低4100元/噸，行業(yè)整體達(dá)到將本增效的效果。這對(duì)于產(chǎn)銷量較大的頭部企業(yè)來說，降本提利的效果將更大。 此外，目前該行業(yè)存在一定的技術(shù)壁壘和客戶壁壘，均有利于頭部的幾家公司。今天和大家講的是其中一家——容百科技公司專注高鎳三元正極材料的研發(fā)和銷售，2017年國內(nèi)首家量產(chǎn)高鎳NCM811正極，2019年公司三元正極出貨量達(dá)到2.2萬噸，國內(nèi)市占率達(dá)13%，居國內(nèi)第一，全球第四。其中高鎳NCM811出貨量占國內(nèi)811一半以上，足已見其在該重要細(xì)分領(lǐng)域的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。公司一方面通過布局前驅(qū)體領(lǐng)域，來滿足公司遠(yuǎn)期正極材料的需求；另一方面通過委托加工，去降低生產(chǎn)成本。具體來看，布局前驅(qū)體方面，容百科技2019年末其小曹娥基地前驅(qū)體產(chǎn)能達(dá)1.5萬噸，2020年開始進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)，計(jì)劃新增2.2萬噸；同時(shí)公司在韓國忠州6000噸前驅(qū)體產(chǎn)線進(jìn)入調(diào)試，2025動(dòng)力型鋰電材料綜合基地一期6萬噸前驅(qū)體處于建設(shè)中，該基地遠(yuǎn)期規(guī)劃20萬噸前驅(qū)體產(chǎn)能，能夠滿足公司遠(yuǎn)期正極材料需求。委托加工方面，2019年，容百科技高鎳產(chǎn)品銷量占總銷量比例超80%。為了降低主要原材料中的硫酸鎳成本，公司通過采購金屬鎳再委托加工制成硫酸鎳原料。2016-2018年，以委托金屬鎳加工制成的硫酸鎳占當(dāng)年公司硫酸鎳來源的85%。以2018年公司硫酸鎳采購價(jià)為21.19元/千克，金屬鎳為90.36元/千克，委托加工費(fèi)用2.1元/每噸金屬鎳，換算成單噸硫酸鎳總成本為20.66元/千克，也有500元/噸的成本優(yōu)惠，高鎳材料對(duì)硫酸鎳的消耗量高達(dá)2噸，對(duì)應(yīng)會(huì)帶來1000元/噸的成本下降空間。另外在采購方面，公司向BHP、諾里爾斯克等國際供應(yīng)商直接采購金屬鎳，大客戶采購較市場(chǎng)價(jià)有一定的成本優(yōu)勢(shì)。超高鎳產(chǎn)品導(dǎo)入優(yōu)勢(shì)容百科技持續(xù)關(guān)注高鎳產(chǎn)品研發(fā)，2019年高鎳產(chǎn)品銷售量占比已超80%。2020年上半年公司NCM811材料銷量同比增長(zhǎng)87%，銷量占國內(nèi)NCM811總出貨量一半以上，已是國內(nèi)高鎳正極領(lǐng)先者。NCM811大規(guī)模量產(chǎn)后，公司繼續(xù)研發(fā)超高鎳（Ni>90%）方向，已于上半年進(jìn)行小批量試產(chǎn)。超高鎳產(chǎn)品憑借更高的性能表現(xiàn)及技術(shù)壁壘，具有更大溢價(jià)空間，隨著產(chǎn)品的落地與銷售，公司毛利率水平也將得到提升。這里值得強(qiáng)調(diào)的是，容百擁有高鎳市場(chǎng)中的半壁江山，主要供應(yīng)給動(dòng)力電池龍頭寧德時(shí)代，將享受未來高鎳市場(chǎng)擴(kuò)張?jiān)隽俊?br>高鎳市場(chǎng)方面，由于國內(nèi)三元材料布局起步較晚， 海外市場(chǎng)又多以 NCA 產(chǎn)品為主，國內(nèi)技術(shù)相對(duì)于海外來說較為落后，因此近年來國內(nèi)高鎳材料需求增長(zhǎng)較快。容百高鎳產(chǎn)能增速明顯低于國內(nèi)外需求增速，高鎳產(chǎn)能未來有望順利消化。 此外，值得一提的是，最近特斯拉的道歉頻繁出現(xiàn)在熱搜，網(wǎng)上也出現(xiàn)很多高鎳三元鋰電池與刀片電池的對(duì)比測(cè)試視頻，在發(fā)布的針刺視頻可以看出，三元鋰電池在刺穿后瞬間爆炸，而刀片電池在被刺穿20分鐘后并沒有冒煙起火，對(duì)比十分明顯，而且刀片電池相對(duì)來說價(jià)格更便宜在蘿卜君看來，大家對(duì)這兩電池的看法也是仁者見仁智者見智罷了。那么作為與特斯拉model3高鎳電池有關(guān)的一個(gè)公司，其未來的發(fā)展路徑面對(duì)刀片電池的挑戰(zhàn)仍需不斷完善，來滿足大眾對(duì)新能源的期待。容百科技布局于國內(nèi)國外，在國內(nèi)其是三元正極市占率第一的頭部。在海外，其銷售收入占比僅為5%。雖然對(duì)比同行業(yè)當(dāng)升科技達(dá)24%的海外銷售收入，容百科技方面略有遜色，但其實(shí)對(duì)于容百科技來說，無論是從產(chǎn)能布局、管理及研發(fā)人員配置還有技術(shù)路線方面都具有開拓優(yōu)質(zhì)海外客戶的優(yōu)勢(shì)。從產(chǎn)能布局來說，未來容百將通過韓國子公司直接在韓國布局正極及前驅(qū)體產(chǎn)能，這一產(chǎn)能布局將加大與韓國客戶的合作機(jī)會(huì)。管理及研發(fā)人員方面，劉相烈先生（綜合研究院研究員、材料藥品制造部長(zhǎng)等職位，是公司的核心技術(shù)人員之一，分管容百科技研究院）本就具有韓國電池企業(yè)SDI研究背景，且公司研發(fā)團(tuán)隊(duì)也分為中韓兩支，在前沿技術(shù)交流方面具有天生優(yōu)勢(shì)。韓國電池廠商主要以三元正極為主，且逐步向高鎳產(chǎn)品過渡，容百的技術(shù)路線也符合這一過程，且產(chǎn)品研發(fā)能力較為優(yōu)異。公司2020年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收37.95億元，同比下降9.4%，歸母凈利潤(rùn) 2.13 億元，同比增長(zhǎng)144%，與之前的業(yè)績(jī)預(yù)告基本一致。盈利的大幅增長(zhǎng)主要是19年計(jì)提大量壞賬準(zhǔn)備基數(shù)較低，加回后19年和20年盈利基本持平。 
2020 年毛利率受公司上半年開工率較低等影響有所下降，同比下降1.82%至為 12.18%。凈利率提升3.46%至5.52%，主要是19年低基數(shù)所致。
公司資產(chǎn)負(fù)債率基本保持穩(wěn)定，2020年為26.8%。
全年經(jīng)營(yíng)性活動(dòng)現(xiàn)金凈流量達(dá)到7.08億元，同比增長(zhǎng)5倍，主要是公司客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化，優(yōu)質(zhì)客戶回款良好。
十年期國債利率倒數(shù)與A股PE中位數(shù)走勢(shì)，A股PE中位數(shù)34.43，十年期國債利率倒數(shù)31.45東方證券《三元材料否極泰來，高鎳龍頭乘勢(shì)而上》分析師—盧日鑫（執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0860515100003）李夢(mèng)強(qiáng)（執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0860517100003）顧高臣（執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0860520080004）
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