海天味業(yè)(SH:603288)●● 價值事務(wù)所，2019年8月份成立以來，在近一年的時間里研究了幾十只優(yōu)秀股票，絕大部分走的相當(dāng)不錯。 這期間也來了很多新朋友，對我們不是很熟悉，加上很多老朋友，也想知道價值事務(wù)所是如何挖掘出這些優(yōu)質(zhì)股的。 所以接下來，會陸續(xù)把之前的文章再次發(fā)布出來，供大家學(xué)習(xí)參考。 但有一點必須注意：很多股票都漲上去了，甚至不少都翻倍了。文章中的買入邏輯和估值都不再具有參考意義。文章僅供學(xué)習(xí)分析邏輯和熟悉公司基本面使用，不能盲目的用于投資指導(dǎo)，請務(wù)必清楚這一點，謝謝。 本文首發(fā)于2019年08月16日，發(fā)文時價格85.09元，發(fā)文后最高達(dá)到152元，漲幅約為78.63%。 大家好，這是價值事務(wù)所的第 10 篇深度文章。 我們是專門做個股和行業(yè)深度分析的小團隊，致力于為大家挖掘市場上的潛力優(yōu)質(zhì)股，請點一下關(guān)注，方便后面看優(yōu)質(zhì)股的深度分析。 --------------------------------- 為什么全世界范圍內(nèi)，消費和醫(yī)療都是牛股輩出的行業(yè)？ 因為衣食住行是人類生存必不可少，必然產(chǎn)生一批長期優(yōu)秀企業(yè)。比如海天味業(yè)，獨占中國15%醬油市場份額，上市5年暴漲7倍，超級牛股！今天咱們就來仔細(xì)剖析它究竟牛在哪里？未來還有多少機會？ 01 價值事務(wù)所 一些感悟 最近常和一些資金量比較大的投資者深入交流，發(fā)現(xiàn)他們的思維模式和小散戶有非常大的差別。 相比對收益率的關(guān)注，有錢人更看重資產(chǎn)收益的確定性和流動性。打個比方，我們團隊的小伙伴都曾經(jīng)在幣圈工作過，就有人找我們介紹渠道買比特幣，由于量十分大，所以不能通過交易所，只能場外交易，不然可能一次交易就拉幾十個點。 這些人買比特幣也不是為了追求多高的收益，只是像配置黃金一樣，只拿出總資產(chǎn)一小部分配置，追求的是整體資產(chǎn)的穩(wěn)妥。 這種思維，對咱們做股票投資有什么啟發(fā)呢？ 很多時候我們會覺得：茅臺、海天、恒瑞怎么可以這樣貴？30倍PE的茅臺，還能有什么增長空間？于是我們一直等它們回調(diào)，然后越等越高。 但那些有錢人的想法卻是：只要確認(rèn)公司的業(yè)務(wù)依然有不錯的增長，即使當(dāng)前估值高一點，也可以接受，他們追求的是長期資產(chǎn)的保值，反而享受了這些標(biāo)的的不斷走高。 上圖是海天味業(yè)15年以來的市盈率，可以發(fā)現(xiàn)，它幾乎就沒有便宜過！2014年上市后，除了上市后那兩年在30倍以下，之后但凡能買到30倍PE的海天都算你賺到了。而我賭五毛錢，即使30倍，都有無數(shù)人喊貴~ 但是對于動輒上百億的大資金來說，海天味業(yè)這樣的公司卻是他們的最愛。即使PE到了30倍以上又如何？對于他們來說，只要資金能跑贏通脹，就可以了，尤其是這兩年大量外資進入A股，進入的幾乎是一線大藍(lán)籌。 市值千億以上，生意簡單、穩(wěn)定，可持續(xù)的公司一直都是大資金的最愛，比如中國平安、貴州茅臺，恒瑞醫(yī)藥、伊利股份、海天味業(yè)…… 我們相信，下一輪如果有牛市，一定是藍(lán)籌股帶動的大牛市，好了回歸正題！ 02 價值事務(wù)所 一段歷史 海天調(diào)味源于乾隆年間的佛山醬園，1955年，佛山25家古醬園合并重組，“海天醬油廠”正式落地。 1982年，龐康加入海天醬油，任佛山市珠江醬油廠副廠長一職，這一干就是六年，把一個方小廠做成了被官方認(rèn)可的“國家二級企業(yè)”知名大廠（以上省略一萬字龐康的英明神武）。 1992年，鄧小平南巡，掀起了市場經(jīng)濟體制改革的春風(fēng)，海天積極響應(yīng)國家號召，于94年底重組為有限責(zé)任公司，自此海天正式成為一家全員持股的公司！ 改制后，海天家底剛剛有些殷實，龐康就豪擲3000萬引進一條國外生產(chǎn)線，在旁人還來不及適應(yīng)政策的狀態(tài)下，海天便加速駛上了工業(yè)化生產(chǎn)的快車道。 10數(shù)年間，龐康帶領(lǐng)海天持續(xù)發(fā)力，在擴展多元化業(yè)務(wù)的同時，一如既往的重視醬油與蠔油的生產(chǎn)，避免力量過度分散情況的發(fā)生。這也是后來龐康敢說出：“300年來，這家老字號始終堅守調(diào)味醬料主業(yè)”的底氣所在。 這樣固守陣地難免引來管理層非議，不少人說龐康不敢大步向前，啃老本，龐康卻堅持認(rèn)為海天的市占率還不夠高，整個行業(yè)的產(chǎn)業(yè)集中度還很低（當(dāng)時全國正規(guī)醬油市場的規(guī)模約為700萬噸，海天的市占率約為10.5%）。 為了實現(xiàn)規(guī)?；嬁祫澐殖鲆恢Ш?500家經(jīng)銷商、5000家分銷商的中層網(wǎng)絡(luò)隊伍，并培訓(xùn)了1000人作為“特種兵”，分派到經(jīng)銷商與分銷商中，或監(jiān)督或領(lǐng)導(dǎo)，大幅度避免了市場亂價、諸侯分裂的情況。同時，還將銷售目標(biāo)細(xì)化到每月，這使得整個渠道網(wǎng)絡(luò)時刻處于激活狀態(tài)。而每2～3年，龐康還會提一次終端價格，給經(jīng)銷商留足利潤，避免內(nèi)部有人“叛變造反 ”。 到2011年底，海天營銷網(wǎng)絡(luò)已全面覆蓋全國31個省級行政區(qū)域，超300個地級市，近1000個縣份市場，330000個終端營銷網(wǎng)點。 2014年1月，海天味業(yè)登陸A股上市，一上市就帶著白馬光環(huán)，股價一路高歌，短短五年漲了近7倍！ 03 價值事務(wù)所 財務(wù)分析 首先看分紅融資比，547.24%，這才上市五年啊！太優(yōu)秀了！做海天的股東真的好辛福。 拉出海天五年的應(yīng)收賬款，都近乎為0，預(yù)付也就徘徊在一千萬級，對比公司的百億級的營收，簡直是毛毛雨，和茅臺一樣，教科書級別的優(yōu)秀！ 五年來的預(yù)收一直都很高，這個指標(biāo)一直被認(rèn)為是最幸福的負(fù)債指標(biāo)，說明海天的產(chǎn)品太好，供不應(yīng)求，經(jīng)銷商只能排隊拿著錢先預(yù)約，才能拿到貨。18年年報顯示32.37億的預(yù)較17更是大幅增長，先為19年的營收開了個好頭。 資產(chǎn)負(fù)債率常年維持在30%左右，我們團隊一直認(rèn)為，30%的資產(chǎn)負(fù)債率是最健康的，進可攻，退可守。18年全年負(fù)債62億，其中32.37億都是預(yù)收賬款，杠桿幾乎全都加給了渠道。 而95億的現(xiàn)金，50億的理財，公司的財務(wù)費用為-1.5億。海天真的太窮了，窮得只剩下了錢。
從海天五年的營收、凈利可以看出，海天的增長保持得相當(dāng)穩(wěn)定，穩(wěn)中有升，主要是通過改善公司運作效率入手，因此銷售毛利率、凈利率都是在逐步提高。 小結(jié)：海天的財務(wù)數(shù)據(jù)絕對是教科書級別的優(yōu)秀，怎么看怎么讓人愛不釋手。
04 價值事務(wù)所 海天的優(yōu)勢與未來展望 1）管理層踏實靠譜 由于海天是一個全員持股的公司，管理層幾乎都是基層一步步干上來的，大部分是車間主任、質(zhì)檢員、財務(wù)科長出身，實戰(zhàn)經(jīng)驗十分豐富，避免了“外行領(lǐng)導(dǎo)內(nèi)行”的尷尬，且高管合計持股14.95%，這些一心為公司著想的踏實肯干的管理層，是海天最大的財富。 海天的管理層格局很大，作為行業(yè)龍頭起到了很好的典范作用，沒有盲目打價格戰(zhàn)，不斷的跟同行互相學(xué)習(xí)進步共同把市場做大，反觀啤酒市場就是個負(fù)面典型，哪家公司都得不到發(fā)展，要死一起死。 我們可以看到，管理層靠譜的國企，幾乎都是經(jīng)過股份改革的，洋河的股份改革，使員工持股20%，催生出了白酒行業(yè)最牛逼的銷售團隊；海天全員持股，誕生了最踏實肯干的醬油龍頭；反觀伊利、茅臺.....我就不說啥了，而這次格力國資委放手15%的股權(quán)，后效我們可以讓我們一起觀察。 2）智能制造的海天味業(yè) 海天很早就向智能制造方向轉(zhuǎn)型，營收170億，市值超2500億的公司，僅有5122名員工，生產(chǎn)人員不足2000。一條生產(chǎn)線上，不過四五個工人作業(yè)，使得海天可以快速高效的規(guī)?；a(chǎn)，極大地提高了公司的競爭層次，也為公司未來發(fā)展奠定了堅實的基礎(chǔ)。
3）行業(yè)獨一無二的龍頭地位
2017年國內(nèi)醬油收入CR5=28.22% ，海天目前主營業(yè)務(wù)醬油市占率超過15%，是調(diào)味品行業(yè)唯一 一家全國性品牌，18年營收170億，相當(dāng)于2-5名的總和，寡頭壟斷的格局決定了海天具有更強的定價能力，也不需要投入更多的費用去打價格戰(zhàn)。 4）醬油行業(yè)的抗周期與確定性 經(jīng)濟好調(diào)味品行業(yè)很好，經(jīng)濟不好調(diào)味品行業(yè)也不會差，很少有人在經(jīng)濟差時會考慮在醬油上減少開支，因此行業(yè)能夠維持每年10%左右的增長，這一點在日本體現(xiàn)的很明顯。 5）籌碼高度集中 海天味業(yè)前十大股東持股比例83%，真實的流通股只有16%左右，個把億就能把海天拉漲停，這也導(dǎo)致了海天估值一直沒法下降，每次大跌就有長線資金買入。 6）不斷豐富的產(chǎn)品 海天目前除了醬油、調(diào)味醬、蠔油這“老三件”外，還增加了食醋、雞精、味精、油類、小調(diào)味品等八大系列200多個規(guī)格和品種。
05 價值事務(wù)所 海天的未來展望 我們團隊一致認(rèn)為，未來海天的增長邏輯分兩個階段，一是繼續(xù)提高市占率，爭奪小企業(yè)市場份額。與我國飲食習(xí)慣相近的日本，醬油龍頭龜甲萬的市占率在 33%左右，海天目前15.6%，還有不少的增長空間，我們認(rèn)為，海天未來的天花板在30%左右。 第二階段是不斷多元化產(chǎn)品線，積極擴展海外市場，我國的飲食文化，在全球是獨一無二，沒有哪個國家像中國這樣“好吃”。因此，具我國特色的調(diào)味品，抓住全球人民的胃是可期的（看看老干媽在美國有多火）。
06 價值事務(wù)所 投資建議 一家公司的估值往往都是多個因素共同作用的結(jié)果，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不是看一眼利潤增速那么簡單，海天的估值從上市至今就沒有便宜過，但是目前100元，市盈率58倍的海天我們還是覺得不是散戶的一個好標(biāo)的，也許會是機構(gòu)的好標(biāo)的吧。 由于上述的兩個增長邏輯，我們假設(shè)海天未來3年按20%的平均增述增長，18年凈利43.65億，則到2021年，海天凈利75.42億，給予30倍市盈率，對應(yīng)市值2262億，目前海天市值2700億，無論如何，都透支了至少三年的成長，散戶還是耗不起的。 但長期來看，對比日本最大醬油企業(yè)龜甲萬的市占率，海天味業(yè)依然有巨大的成長空間。 如果海天的估值能降到30倍（作為消費行業(yè)還是挺貴），對應(yīng)股價50元左右，我們都建議拿桶接?。?！ 做深度調(diào)研和分析非常不容易，有緣讀到這篇文章的朋友點個贊哦，讓我們知道你來過，也當(dāng)給我們一個鼓勵。
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