破產(chǎn)重整是指專門針對(duì)可能或已經(jīng)具備破產(chǎn)原因但又有維持價(jià)值和再生希望的企業(yè)，經(jīng)由各方利害關(guān)系人的申請(qǐng)，在法院的主持和利害關(guān)系人的參與下，進(jìn)行業(yè)務(wù)上的重組和債務(wù)調(diào)整，以幫助債務(wù)人擺脫財(cái)務(wù)困境、恢復(fù)營業(yè)能力的法律制度。 近年來，隨著我國經(jīng)濟(jì)增速換擋和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整升級(jí)，諸多企業(yè)力圖通過破產(chǎn)重整方式煥發(fā)新生，以實(shí)現(xiàn)債權(quán)人、出資人、地方政府、投資人等各方主體的協(xié)調(diào)和共同利益最大化；上市公司也不例外。 本文通過梳理2018年以來我國A股上市公司破產(chǎn)重整案例，歸納整理了上市公司破產(chǎn)重整的程序，詳細(xì)統(tǒng)計(jì)了上市公司破產(chǎn)重整的數(shù)量、時(shí)間、債務(wù)清償率等數(shù)據(jù)，分析解讀了管理人情況、出資人權(quán)益調(diào)整方案、重整投資人對(duì)價(jià)和業(yè)績(jī)對(duì)賭、上市公司子公司和大股東相關(guān)特殊安排等重要事項(xiàng)，力圖從總體上初步勾勒出我國上市公司破產(chǎn)重整的簡(jiǎn)貌。如有不當(dāng)之處，敬請(qǐng)指正。 上市公司進(jìn)行重整的主要程序包括債權(quán)人向法院申請(qǐng)重整、法院受理重整申請(qǐng)、法院指定管理人、債權(quán)人向管理人申報(bào)債權(quán)、第一次債權(quán)人會(huì)議、第二次債權(quán)人會(huì)議、出資人組會(huì)議、通過重整計(jì)劃草案、法院裁定批準(zhǔn)重整計(jì)劃并終止重整程序、資產(chǎn)處置及債權(quán)清償、法院裁定重整計(jì)劃執(zhí)行完畢。整個(gè)程序均是在法院主導(dǎo)下完成的。 由于實(shí)施破產(chǎn)重整的企業(yè)是上市公司，故上市公司破產(chǎn)重整程序又涉及到作為行政部門的證監(jiān)會(huì)監(jiān)管的范疇?，F(xiàn)行的證監(jiān)會(huì)法規(guī)體系中，對(duì)于上市公司破產(chǎn)重整主要涉及到股票停復(fù)盤、信息披露、證券違法違規(guī)行為查處等，如在破產(chǎn)重整中同時(shí)進(jìn)行重大資產(chǎn)重組的，還有相應(yīng)的會(huì)商和審批規(guī)則。 根據(jù)2012年10月29日最高人民法院印發(fā)的《關(guān)于審理上市公司破產(chǎn)重整案件工作座談會(huì)紀(jì)要》，明確指出申請(qǐng)人除提交《企業(yè)破產(chǎn)法》第八條[1]規(guī)定的材料外，還應(yīng)當(dāng)提交關(guān)于上市公司具有重整可行性的報(bào)告、上市公司住所地省級(jí)人民政府向證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的通報(bào)情況材料以及證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的意見、上市公司住所地人民政府出具的維穩(wěn)預(yù)案等材料。 上市公司申請(qǐng)破產(chǎn)重整的需提交的審查材料繁多，并且文件要求需逐級(jí)報(bào)送最高人民法院審查，此外在上市公司的重整過程中，同時(shí)涉及企業(yè)職工和二級(jí)市場(chǎng)眾多投資者的利益安排、涉及地方政府和證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的溝通協(xié)調(diào)。 按照法院裁定批準(zhǔn)重整計(jì)劃的時(shí)間計(jì)，2018年至今，共有15家上市公司破產(chǎn)重整。
按時(shí)間順序依次是：瀘天化（000912）、ST柳化（600423）、ST撫鋼600399、*ST廈工600815、*ST中絨（000982）、*ST沈機(jī)（000410）、ST龐大（601258）、蓮花健康（600186）、堅(jiān)瑞沃能（300116）、*ST鹽湖（0007922）、*ST德奧（002260）、天海防務(wù)（300008）、*ST天娛（002354）、*ST安通（600179）、*ST寶實(shí)（000595）。 其中2018年3家、2019年6家、2020年（截至11月15日）6家，此外還有*ST力帆（601777）和*ST飛馬（002210）正處于破產(chǎn)重整進(jìn)程中，已公告《出資人權(quán)益調(diào)整方案》；*ST中南（002445）正處于預(yù)重整進(jìn)程中，已公告《重整預(yù)案（草案）》，法院尚未受理破產(chǎn)重整。 2019年和2020年的上市公司重整數(shù)量遠(yuǎn)高于2018年。 這15家重整上市公司中，有4家尚在重整計(jì)劃執(zhí)行過程中，11家的重整計(jì)劃已執(zhí)行完畢。 從債權(quán)人向法院申請(qǐng)重整到法院裁定重整計(jì)劃執(zhí)行完畢的時(shí)間平均為371天，從法院受理重整申請(qǐng)到法院裁定重整計(jì)劃執(zhí)行完畢的時(shí)間平均為222天，從法院受理重整申請(qǐng)到法院批準(zhǔn)重整計(jì)劃的時(shí)間平均為127天。 極端案例為ST柳化（600423），從債權(quán)人向法院申請(qǐng)重整到法院裁定重整計(jì)劃執(zhí)行完畢為834天，從法院受理重整申請(qǐng)到法院裁定重整計(jì)劃執(zhí)行完畢為699天，從法院受理重整申請(qǐng)到法院批準(zhǔn)重整計(jì)劃為299天。 為核算破產(chǎn)清算狀態(tài)下公司普通債權(quán)人的受償情況，管理人需委托評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)公司進(jìn)行償債能力分析。15家重整上市公司普通債權(quán)人的債務(wù)清償率如下： 可以看到，普通債務(wù)清償率多數(shù)處于低位，平均僅為19.94%。*ST廈工（600815）、*ST鹽湖（0007922）、*ST德奧（002260）、天海防務(wù)（300008）雖然債務(wù)清償率較高，分別達(dá)到58.62%、38.51%、36.47%和79.54%，但考慮到破產(chǎn)清算中的諸多不確定因素，該類清償率較難實(shí)現(xiàn)。
《企業(yè)破產(chǎn)法》第二十四條規(guī)定，“管理人可以由有關(guān)部門、機(jī)構(gòu)的人員組成的清算組或者依法設(shè)立的律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、破產(chǎn)清算事務(wù)所等社會(huì)中介機(jī)構(gòu)擔(dān)任。人民法院根據(jù)債務(wù)人的實(shí)際情況，可以在征詢有關(guān)社會(huì)中介機(jī)構(gòu)的意見后，指定該機(jī)構(gòu)具備相關(guān)專業(yè)知識(shí)并取得執(zhí)業(yè)資格的人員擔(dān)任管理人?！?/span> 實(shí)務(wù)中，管理人一般為清算組或律所。 15家破產(chǎn)上市公司中，管理人為清算組的有8家，管理人為律所的有7家，具體情況如下： 重整前實(shí)際控制人為國資的上市公司共有6家，其中4家的管理人為清算組，2家的管理人為律所，管理人中清算組與律所的比例為2:1；重組前實(shí)際控制人為自然人和無實(shí)際控制人的上市公司共有10家，其中4家的管理人為清算組，6家的管理人為律所，管理人中清算組與律所的比例為2:3。 相對(duì)而言，對(duì)于國資上市公司的重整，似乎法院更青睞于清算組。 由清算組擔(dān)任管理人的優(yōu)勢(shì)在于，清算組成員往往由政府協(xié)調(diào)確定，涵蓋了眾多政府部門人員，在復(fù)雜利益關(guān)系的處理上具有公權(quán)力的權(quán)威性；同時(shí)，清算組可聘請(qǐng)選定的律師等專業(yè)人士參與具體工作，利于破產(chǎn)重整較快推進(jìn)。律師事務(wù)所作為專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)，重在平等維護(hù)重整各方當(dāng)事人利益，由于作為重整管理人的律所要經(jīng)過嚴(yán)格的遴選程序確定，結(jié)果不可控。 如果公司順利實(shí)施重整并執(zhí)行完畢重整計(jì)劃，將有利于改善公司資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，推動(dòng)公司回歸健康、可持續(xù)發(fā)展軌道。若重整失敗，公司將存在被宣告破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，公司股票將被終止上市。
由于A股上市公司具有殼價(jià)值，相關(guān)各方都會(huì)不遺余力地推動(dòng)上市公司重整，原股東讓渡部分股東權(quán)益、吸引投資人進(jìn)入，投資人提供重整資金、獲得部分股權(quán)。這樣，債權(quán)人獲得更高的清償率，上市公司原股東避免了公司退市，投資人獲得新的資本運(yùn)作平臺(tái)，各方實(shí)現(xiàn)共贏。 為使重整方案獲得通過，債權(quán)人的債權(quán)調(diào)整必不可少，但同時(shí)公司的股東即出資人更是與公司重整的成敗息息相關(guān)。出資人權(quán)益的調(diào)整不僅關(guān)系到債務(wù)的清償，還關(guān)系到重整投資人的引入和重整后公司的運(yùn)營。 在出資人權(quán)益調(diào)整方案的選擇上，15家重整上市公司均進(jìn)行了資本公積轉(zhuǎn)增股本，大部分情況下由原股東全部無償讓渡，轉(zhuǎn)增股本的主要用途包括： 上述公開處置和重整投資人/資產(chǎn)承接方付出的現(xiàn)金對(duì)價(jià)一般由公司用于償債、支付有關(guān)費(fèi)用和公司運(yùn)營等。七、重整投資人的現(xiàn)金對(duì)價(jià) 重整投資人受讓轉(zhuǎn)增股本需付出現(xiàn)金對(duì)價(jià)和/或進(jìn)行業(yè)績(jī)對(duì)賭。 15家公司中，共有9家引入重整投資人，此外，*ST寶實(shí)（000595）的《重整計(jì)劃》中預(yù)留有投資人相關(guān)條款，但截至2020年11月15日仍未確定投資人；ST柳化（600423）的《重整計(jì)劃》中有后續(xù)尋求戰(zhàn)略投資者的規(guī)劃，但截至2020年11月15日仍未公告相關(guān)信息。 重整投資人投入資金，獲得公司部分股權(quán)，一定程度上反映出投資人對(duì)于公司價(jià)值的判斷。*公司市值按法院批準(zhǔn)重整計(jì)劃時(shí)的市值計(jì)
已引入重整投資人的9家上市公司中，與法院批準(zhǔn)重整計(jì)劃時(shí)的公司市值相比，有5家公司的投資人為折價(jià)獲得公司股份，4家公司的投資人為溢價(jià)獲得公司股份。 折價(jià)的情況中，比較有代表性的是ST龐大（601258）、堅(jiān)瑞沃能（300116）和天海防務(wù)（300008），折價(jià)率分別為70.44%、96.51%和65.35%。可見，上市公司破產(chǎn)重整為重整投資人帶來了極具想象力的投資機(jī)會(huì)。 溢價(jià)率較高的是*ST德奧（002260），14.03億元的估值較公司市值溢價(jià)68.02%，但法院批準(zhǔn)重整計(jì)劃時(shí)公司總市值僅8.35億元，考慮到重整投資人將獲得公司50%以上股份和上市公司殼價(jià)值，這個(gè)估值并不算高。八、重整投資人的業(yè)績(jī)對(duì)賭 共4家重整上市公司的重整投資人與上市公司進(jìn)行了業(yè)績(jī)對(duì)賭，并就所受讓股票約定了鎖定期。這4家上市公司分別是瀘天化（000912）、ST龐大（601258）、*ST德奧（002260）和天海防務(wù)（300008）。其中瀘天化（000912）的重整投資人是公司控股股東，其余3家均屬于重整投資人成為控股股東、原控股股東未退出的情況。 而重整投資人未進(jìn)行業(yè)績(jī)對(duì)賭的5家上市公司中，僅有ST柳化（600423）和堅(jiān)瑞沃能（300116）的重整投資人成為控股股東、原控股股東未退出。此外，*ST沈機(jī)（000410）和蓮花健康（600186）的重整投資人成為控股股東、原控股股東退出；*ST安通（600179）的控股股東不變。 業(yè)績(jī)承諾多是未來三個(gè)會(huì)計(jì)年度盈利數(shù)據(jù)的合計(jì)數(shù)，此處的盈利數(shù)據(jù)可以指凈利潤、歸母凈利潤或扣非后歸母凈利潤。業(yè)績(jī)不達(dá)承諾的補(bǔ)償多是投資人需在第三個(gè)會(huì)計(jì)年度審計(jì)報(bào)告出具一個(gè)月或三個(gè)月內(nèi)以現(xiàn)金方式向上市公司補(bǔ)足。
部分上市公司在進(jìn)入破產(chǎn)重整程序的同時(shí)，核心業(yè)務(wù)子公司也已處于破產(chǎn)重整程序中。由于核心業(yè)務(wù)子公司是上市公司合并報(bào)表下主要的經(jīng)營實(shí)體之一，也是上市公司重要的營業(yè)收入來源，對(duì)上市公司的持續(xù)經(jīng)營和發(fā)展具有重要的作用。能否通過重整程序挽救核心業(yè)務(wù)子公司，全面化解其債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)系到上市公司重整后主要的財(cái)務(wù)指標(biāo)能否根本性改善、能否具有持續(xù)經(jīng)營能力與盈利能力，也關(guān)乎上市公司中小股東權(quán)益能否獲得有效保障，將直接影響上市公司的重整效果。 大股東及關(guān)聯(lián)方的資金占用、違規(guī)擔(dān)保等是上市公司經(jīng)營不善、走上破產(chǎn)重整道路的重要原因。在上市公司破產(chǎn)重整進(jìn)程中，解決此類歷史遺留問題也是《重整計(jì)劃》的關(guān)注點(diǎn)。 15家上市公司《重整計(jì)劃》中涉及子公司和大股東的特殊安排如下：
—————————————————————————————— [1]《企業(yè)破產(chǎn)法》第八條向人民法院提出破產(chǎn)申請(qǐng)，應(yīng)當(dāng)提交破產(chǎn)申請(qǐng)書和有關(guān)證據(jù)。破產(chǎn)申請(qǐng)書應(yīng)當(dāng)載明下列事項(xiàng)：（一）申請(qǐng)人、被申請(qǐng)人的基本情況；（二）申請(qǐng)目的；（三）申請(qǐng)的事實(shí)和理由；（四）人民法院認(rèn)為應(yīng)當(dāng)載明的其他事項(xiàng)。債務(wù)人提出申請(qǐng)的，還應(yīng)當(dāng)向人民法院提交財(cái)產(chǎn)狀況說明、債務(wù)清冊(cè)、債權(quán)清冊(cè)、有關(guān)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告、職工安置預(yù)案以及職工工資的支付和社會(huì)保險(xiǎn)費(fèi)用的繳納情況。
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