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熟悉基金行業(yè)的朋友都知道，很多基金經(jīng)理都是來自于各個學(xué)科領(lǐng)域的學(xué)霸，而不僅僅局限于金融專業(yè)，南方基金的駱帥也是其中之一，除此之外，他的職業(yè)經(jīng)歷也異于常人。 駱帥，清華大學(xué)管理科學(xué)與工程碩士，2009年7月加入南方基金擔(dān)任研究員，專攻汽車行業(yè)的研究。2015年5月，開始擔(dān)任基金經(jīng)理。6月份披露的基金二季報顯示，駱帥總共管理4只基金，管理規(guī)模接近170億元，管理時間最長的是2015年6月接手的南方優(yōu)選成長。數(shù)據(jù)來源：Wind，截至2020年8月21日
從2015年6月管理至今，5年多時間區(qū)間回報100.05%，年化回報率達(dá)到14.33%，超業(yè)績比較基準(zhǔn)91.24%，而同期滬深300指數(shù)更是跌了5.10%。駱帥從入行到管理基金，都恰逢市場高點，尤其是剛開始接手基金時，滬指正在向5000點高位發(fā)起沖鋒，最終止步5178點，急跌之后，市場進(jìn)入漫長的震蕩行情。臨危受命固然很難，但比臨危受命更難的是，在投資情緒過熱，市場面臨深淵而渾然不覺的情況下，如何提前預(yù)判，安然度過危機(jī)。駱帥在2015年6月高位接手的南方優(yōu)選成長，經(jīng)過五年時間，已經(jīng)成為獲得金牛獎、晨星獎以及銀河五年、三年評價的明星產(chǎn)品，這樣逆勢的表現(xiàn)背后究竟是怎樣的底層邏輯和投資框架的支持？前面已經(jīng)提到，駱帥總是剛好在牛熊交替時開啟職業(yè)的新起點，比大多數(shù)基金經(jīng)理更早經(jīng)歷牛熊切換，早期的投資經(jīng)歷對于投資者的風(fēng)格塑造有著不可磨滅的作用，職業(yè)生涯初期就經(jīng)歷A股市場上最大的振幅不僅鑄就了駱帥超常的風(fēng)險意識，也讓他能在之后的投資中，保持一顆平常心。而在2015年牛市的頂點開始管理基金，也讓駱帥充分體會到了“杠桿?！毕虏焕硇缘氖袌瞿軌驇矶嗝创蟮耐顿Y機(jī)會，不隨波逐流，才能獲得超額收益。在突破能力圈的過程中，面對跨行業(yè)的領(lǐng)域如醫(yī)藥等，駱帥在不研究透徹之前絕不輕易出手，也是出于極強(qiáng)的風(fēng)險管理意識。和很多工科背景的基金經(jīng)理一樣，駱帥也在工科的專業(yè)訓(xùn)練下養(yǎng)成了理性、縝密的投資習(xí)慣，而工業(yè)工程系的特有屬性讓他熱衷于優(yōu)化投資組合，使之不斷趨于完美。在他看來，優(yōu)化的過程就是圍繞著目標(biāo)函數(shù)和約束條件，反復(fù)地嘗試，沒有止境。作為汽車行業(yè)研究員出身的駱帥，總結(jié)出汽車行業(yè)的三個屬性，分別是消費、制造和周期，在拓寬能力圈的時候，他會循著這三條主線，不斷向外拓展。駱帥將消費屬性拓展到食品飲料、零售這類傳統(tǒng)消費領(lǐng)域，乃至在線視頻、游戲等虛擬消費；在制造業(yè)屬性上，駱帥將能力圈拓寬至機(jī)械制造業(yè)、化工、建材等；而基于對周期的理解，培養(yǎng)了他對宏觀經(jīng)濟(jì)周期的敏感性，以至于面對這次疫情也做出了很多超前的判斷。先來看看聰明投資者提煉的，駱帥的投資方法論和最新市場觀點：“經(jīng)過大起大落之后，最重要的一點經(jīng)驗是太陽會照常升起，周期都是循環(huán)往復(fù)的，無論市場樂觀還是悲觀，我們都應(yīng)該意識到群體情緒是短暫的，我們可以利用這些瘋狂、悲觀，為自己創(chuàng)造超額收益。”“如果畫兩個圓圈，一個圓圈是低估值的價值風(fēng)格，另一個圓圈是成長股，兩個圓圈中間重疊的部分是估值相對合理、成長速度比較快、盈利能力比較強(qiáng)的公司，中間重疊的部分才是我們要投資的。”“我覺得一個企業(yè)的護(hù)城河或者競爭壁壘，決定了長期的下限，也就是它能不能長久存在下去，至少維持住現(xiàn)在的規(guī)模。一個企業(yè)解決的是什么事或者說創(chuàng)造的是什么價值，決定了長期價值的上限。”“我是汽車行業(yè)研究員出身，它有幾個特點，首先是耐用消費品，其次是有制造業(yè)屬性，產(chǎn)業(yè)鏈非常長，第三是跟宏觀經(jīng)濟(jì)周期非常相關(guān)，所以我們之后投資能力圈的拓展也是沿著這三個方向展開?！?/strong>“個別領(lǐng)域，比如醫(yī)藥，似乎不在這三個方向的延長線上，但又非常重要，所以我們專門用了一兩年時間去向?qū)＜覍W(xué)習(xí)，閱讀報告、文獻(xiàn)，學(xué)習(xí)完成之前不敢輕易涉足這個領(lǐng)域?！?/strong>“我們認(rèn)為最大的可能是震蕩的格局，流動性推動的估值上升行情已經(jīng)結(jié)束，接下來最重要的重點工作就是在新的細(xì)分賽道挖掘低估值標(biāo)的，選取更有性價比的公司進(jìn)行配置。”“如果從整體估值來看，現(xiàn)在的市場性價比確實比半年或一年以前有所下降，但是還沒有到完全透支的程度，比如2015年很多講故事的公司，沒有真實業(yè)績支撐的公司，那個高點就是它一生中的高點，甚至后面還退市了。”“以供給推動需求的眼光看，消費行業(yè)很多賽道都值得關(guān)心，我更關(guān)心的是細(xì)分賽道的供給是怎么發(fā)生演變的，一方面是量的變化，另一方面是里面的企業(yè)家用什么方式改造這個行業(yè)，有沒有改造這個行業(yè)。”牛熊切換時入場
造就平和的心態(tài)和極強(qiáng)的風(fēng)險意識 問：你是2009年來到南方開始做研究員，2015年成為基金經(jīng)理，2015年市場經(jīng)過了一系列調(diào)整，在那個時候接手產(chǎn)品肯定有很大的心理壓力，經(jīng)過這段時間，對你的投資理念有什么影響呢？駱帥：這是一個很有意思的話題，我的職業(yè)生涯有一點戲劇性，就像你剛才說的，我是2009年7月加入南方基金，當(dāng)時是市場的階段性高點，經(jīng)歷金融危機(jī)之后的反彈，2009年達(dá)到高點之后開始下跌，這是第一個節(jié)點。第二個節(jié)點是2015年6月我從研究員轉(zhuǎn)做基金經(jīng)理，當(dāng)時市場也是在高點。在這兩個比較重要的職業(yè)生涯節(jié)點，我都是先面臨一輪下跌，這對于提升風(fēng)險意識非常有意義，也部分影響了后面的投資風(fēng)格。2009年金融危機(jī)之后，國外有幾十年投資經(jīng)驗的明星基金經(jīng)理，幾十年投資的超額收益可能在一年之內(nèi)被抹掉。2015年更是看到國內(nèi)很多投資者，特別是一些杠桿比較高的投資者在財務(wù)上遭受巨大沖擊。這些事情讓我意識到投資就像巴菲特所說，第一、第二、第三都是不要虧，如果凈值跌50%，漲一倍才能回去，所以從長期復(fù)利的角度，還是希望投資是穩(wěn)健向上的趨勢，對于選股也好，對于組合配置也好，都會將風(fēng)險作為第一考量，對于投資方法的影響比較大。問：在2015年成為基金經(jīng)理，其實這個時點不是太好，但經(jīng)過五年時間，你接手的產(chǎn)品都有很好的表現(xiàn)，獲得了一系列光環(huán)，在這個光環(huán)背后，有怎樣的經(jīng)驗和心得？駱帥：在相對高位接手基金，讓我在職業(yè)生涯早期就獲得熊市經(jīng)驗，因為基金經(jīng)理的職業(yè)生涯非常長，一定要經(jīng)歷幾次牛熊轉(zhuǎn)換才能變得比較成熟，才能有比較好的風(fēng)險控制意識。在市場最悲觀時，有這樣的勇氣相信自己的分析和直覺，更重要的是在安全邊際上看到價值。經(jīng)過大起大落之后，最重要的一點經(jīng)驗是太陽會照常升起，周期都是循環(huán)往復(fù)的，無論市場樂觀還是悲觀，我們都應(yīng)該意識到群體情緒是短暫的，我們可以利用這些瘋狂、悲觀，為自己創(chuàng)造超額收益。資本市場的存在也是非常長久的，投資機(jī)會非常多元化。很多人覺得2015年沒有買股票，這一生財務(wù)自由的機(jī)會就此喪失了，其實不是這樣，2015年之后還是有很多投資機(jī)會，無論是個股層面還是指數(shù)層面，無論你是做擇時的人，還是選股型選手，無論在哪一個行業(yè)，都能看到很多機(jī)會。最重要的經(jīng)驗之二是保持平常心，相信常識，這一點聽起來簡單，實際上非常困難，一旦成為投資者就是當(dāng)局者，當(dāng)局者往往容易迷失。如何才能從情緒中抽離出來，不受到極端情緒的影響，這是一個經(jīng)驗，但它很難傳遞，沒有經(jīng)歷過這些就很難想象或者很難理解這當(dāng)中的感受、困難和曲折之處。從職業(yè)生涯的角度來說，這是一條非常重要的經(jīng)驗，因為基金經(jīng)理的投資能力是可以不斷進(jìn)步的，我們應(yīng)該保持長期對于職業(yè)生涯的尊重，不斷提升自己的能力，不要因為短期市場大幅上漲或者下跌而僅局限于眼前的波動，應(yīng)該從更長期的角度思考怎樣選出更好的公司，怎樣完善自己的投資框架，在未來的很長一段時間里為持有人創(chuàng)造超額回報。有時會錯過瘋狂的主題性投資，有時會經(jīng)歷持倉的大幅下跌，這些都是職業(yè)生涯中不可避免的，也是正常的，我們要做的是從中吸取經(jīng)驗和教訓(xùn)。工科生的優(yōu)化思維+穿透本質(zhì)的哲學(xué)思考 問：學(xué)科背景和從業(yè)經(jīng)歷，會對你投資思維的構(gòu)建有什么樣的影響？駱帥：首先，我不是學(xué)經(jīng)濟(jì)和金融，我學(xué)的是工業(yè)工程，這個學(xué)科的核心概念就是優(yōu)化，不管是優(yōu)化生產(chǎn)線組合，還是優(yōu)化物流線路，比如我們做的椅子設(shè)計，人體工程學(xué)，怎樣坐得更舒服，對健康更有幫助。這個學(xué)科的核心是優(yōu)化，也會影響我看待事情的角度，我總是會想這個地方能不能再優(yōu)化一下。在我們看來，優(yōu)化幾乎是沒有止境的過程，它有目標(biāo)函數(shù)和約束條件。優(yōu)化理念滲透在我的很多思路中，比如我們的組合也可以優(yōu)化，我會看所持倉股票的性價比是否合適，是不是可以找到更高性價比的股票來替換，進(jìn)行組合的優(yōu)化，這是學(xué)科背景給工作帶來的影響。除了專業(yè)背景，與其說是工科男，我更喜歡哲學(xué)，大一時除了自習(xí)，更多看的是哲學(xué)方面的書籍，我的微信名也是一位哲學(xué)家的名字。哲學(xué)帶給我的最大影響就是很多事情要思考本質(zhì)是什么，穿越表層，看到東西背后的共性規(guī)律。哲學(xué)的本質(zhì)也是一種歷史，是不斷發(fā)展的過程，我們會研究一個行業(yè)或者一個投資方法經(jīng)歷了怎樣的過程，從而形成對于投資、對于很多行業(yè)的系統(tǒng)性思考。比如很多生意模式、競爭格局，我們會把它分門別類。作為一個喜歡哲學(xué)的人，所要做的事情就是不斷反思，在原有基礎(chǔ)之上看看有沒有新的彼岸。我們的投資框架也是在不斷完善，不斷重新思考是不是過于形而上了。西方哲學(xué)比較容易形而上，東方哲學(xué)更講究悟性，我認(rèn)為這兩點應(yīng)該結(jié)合起來，一方面要找共性規(guī)律，另一方面也不要把自己囿于非常規(guī)律性的東西。因為規(guī)律總是用來被打破的，這個世界的復(fù)雜度往往超過我們的想象，所以有時也要憑借自己的直觀感受或者經(jīng)歷很多事情之后的悟性去思考問題。駱帥：從持倉結(jié)果來看，我是偏成長性的選手。我的投資方式還是在尋找能夠不斷為客戶創(chuàng)造價值的公司，能以更高效的方式創(chuàng)造價值，所以本質(zhì)上來講是成長股，一定是能拓寬產(chǎn)品邊界，不斷創(chuàng)新的公司。有時大家的困惑在于估值上，是不是估值低了就不是成長投資？我認(rèn)為這是一個錯誤的觀念。如果畫兩個圓圈，一個圓圈是低估值的價值風(fēng)格，另一個圓圈是成長股，兩個圓圈中間重疊的部分是估值相對合理、成長速度比較快、盈利能力比較強(qiáng)的公司，中間重疊的部分才是我們要投資的。問：也就是重疊部分才是更加優(yōu)質(zhì)的選擇？駱帥：是的，有一句比較油膩的話，成年人都是不做選擇，小孩子才做選擇。我認(rèn)為作為投資者，要把選股標(biāo)準(zhǔn)提得更高，我們要的是比較完美的投資標(biāo)的，如果沒有，寧可等待。基金經(jīng)理有時候就像人工智能
看到熟悉的模式神經(jīng)元會自動點亮 駱帥：關(guān)于股票的篩選，一方面是從財務(wù)指標(biāo)上有初篩過程，現(xiàn)在上市公司數(shù)量越來越多，很難一家一家覆蓋，我們采取的辦法是把這些公司過去幾年關(guān)鍵的財務(wù)指標(biāo)列出來，再按照一定的標(biāo)準(zhǔn)挑選，比如ROIC是不是夠高，盈利能力是不是在提升過程中。初篩下來之后，把范圍定得稍寬一點，不要標(biāo)準(zhǔn)太嚴(yán)格，以至于很多階段性表現(xiàn)不好的公司直接被篩掉了。然后在這個池子里看商業(yè)模式、公司管理層，這時考驗的是基金經(jīng)理的勤奮程度和效率。巴菲特每年看幾千份甚至上萬份年報，基金經(jīng)理要有量的基礎(chǔ)，才能談得上挑出好公司。另外還有效率的問題，如果每淘汰一家公司或者篩選一家公司花費的時間非常長，作為主動型基金經(jīng)理時間是不夠用的。我過去五年多的投資經(jīng)歷也累計了一些案例，總結(jié)出了很多模式。基金經(jīng)理有時像人工智能深度學(xué)習(xí)模型，腦子里存了很多模式，每當(dāng)聽到似曾相識的東西時，神經(jīng)元就會自動點亮，這時篩選效率就會比較高，至少淘汰一些公司的效率非常高，很多公司要么不在自己的能力圈范圍，要么是它的生意模式或管理層不符合我們的選股標(biāo)準(zhǔn)，很快就淘汰掉。一方面是量的積累，另一方面是從過去的投資經(jīng)歷中總結(jié)出規(guī)律，才能提高篩選股票的效率。好公司就是能夠積小勝為大勝，犯錯時及時糾偏
護(hù)城河和愿景決定了公司的上下限 問：你認(rèn)為是目前已經(jīng)公認(rèn)的好公司更具有潛力，還是說距離被大家認(rèn)可還差一截的公司更有投資價值？駱帥：從我個人的角度出發(fā)，這幾年投資也遇到過這種情況，得到了一些經(jīng)驗和教訓(xùn)，往后的投資我希望絕大部分是好公司，甚至百分之百是好公司，如果是差一點的公司，我希望它變成好公司之后我能及時發(fā)現(xiàn)它，但是在我買的時候，希望它已經(jīng)是一個好公司了。這幾年的體會，有一個詞叫復(fù)利，大家講到復(fù)利一般都是在數(shù)字層面，實際上現(xiàn)實世界中或者公司層面復(fù)利的力量是你在做事情時持續(xù)做得比別人好一點，這樣累積下來的力量是巨大的，而且它是非線性的力量。每個事情、每個節(jié)點都比別人做得更好，對自己要求更高。差一點的公司也不是不想做好，它可能意志力薄弱一些，或者公司的執(zhí)行力差一點，老是打到99%，有些好公司老是110%、120%，長期累積下來，這個力量是無窮的。為什么我們長期偉大的公司總是能獲利頗豐？我認(rèn)為我們看到的是股價的波動，看不見的是企業(yè)每分每秒的努力，大家努力的程度和方式不一樣，好公司比別的公司做得更到位，累積了巨大的優(yōu)勢。但是好公司難道全天24小時、一年365天都是好公司，沒有犯過錯誤嗎？當(dāng)它犯錯誤時是不是一家好公司？我認(rèn)為如果它愿意并且能夠迅速糾正，就是一家好公司，我也相信它在未來遇到其他客觀環(huán)境變化時也能及時跟上，調(diào)整戰(zhàn)略。前兩年有一篇著名的自媒體文章，說某家互聯(lián)網(wǎng)巨頭沒有夢想。它可能短期在戰(zhàn)略上確實有所迷失，最新又發(fā)了一篇文章回應(yīng)，說自己最強(qiáng)大的力量是能不斷糾偏。我認(rèn)為好公司在這方面也要重視，結(jié)論是還是希望持有好公司。問：對于一家上市公司而言，如何評估其長期價值？是否應(yīng)該長期持有？應(yīng)該看哪些核心技術(shù)指標(biāo)或因素，來決定這家公司是否有長期成長價值？駱帥：這是一個非常宏大的問題，我覺得一個企業(yè)的護(hù)城河或者競爭壁壘，決定了長期的下限，也就是它能不能長久存在下去，至少維持住現(xiàn)在的規(guī)模。一個企業(yè)解決的是什么事或者說創(chuàng)造的是什么價值，決定了長期價值的上限。怎么理解下限？一個公司能否長久存在，在于競爭對手會不會把它逼到墻角或者把它的客戶搶過來。一方面是通過現(xiàn)有競爭對手，份額之間有相互的變化，能不能維持住現(xiàn)在的份額取決于很多因素。另一方面，創(chuàng)新者以完全不一樣的方式重構(gòu)這個行業(yè)，比如當(dāng)年蘋果手機(jī)替代相機(jī)的空間，往往最致命的競爭對手根本不在你現(xiàn)在的視野中，它是一種新的價值創(chuàng)造方式。分析公司或行業(yè)時，這一點非常重要，這又回到哥白尼法則，為什么存在越久的東西存在的時間越長？這么長時間都沒有人能顛覆它還是有一定道理的。下限決定了我們是否能立于不敗之地，做投資，最重要的是不要有虧損，如果我們能戰(zhàn)勝通脹，這本身就是可以接受的投資結(jié)果，所以下限非常重要，也是我們第一考慮的問題。其次是一個公司長期價值的上限，部分取決于你現(xiàn)在的產(chǎn)品解決了什么問題，更多取決于管理層、企業(yè)家對公司使命或公司的長期愿景是怎么定位的。比如有一家國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)巨頭，當(dāng)初的愿景就是讓天下沒有難做的生意，這個定位非常宏大，可以解決的問題非常多，如果只把自己定位為在網(wǎng)上賣衣服，做某一個品類的電商，空間會非常有限，如果定位成讓天下沒有難做的生意，它的觸角和領(lǐng)地就可以滲透到為企業(yè)解決各種問題，包括云計算、支付等。當(dāng)然能否實現(xiàn)這樣的愿景取決于企業(yè)家和管理層的能力，但是他有沒有這樣的愿景實際上是非常重要的，如果小富即安，很多企業(yè)到一定階段之后覺得這樣就可以了。實際上我們也知道大部分公司都是要消亡的，逆水行舟不進(jìn)則退，如果你覺得現(xiàn)在這樣就可以了，可能一段時間之后就會被淘汰掉。所以企業(yè)家的愿景，把企業(yè)的使命定位成什么樣的高度，把行業(yè)的空間定位成多大，你也可以只賣一瓶牛奶或者只賣一種食品，如果你把自己定位成健康生活方式的創(chuàng)造者，可做的事情就非常多了。沿著能力圈向外拓展
惡補兩年才敢涉足醫(yī)藥投資 問：每個人都有自己的能力邊界圈，你認(rèn)為自己投資的核心能力圈在哪里？駱帥：能力圈的拓展是一個過程，我在2009年進(jìn)入公司之后，一直到2015年都是做汽車行業(yè)研究員。汽車行業(yè)有幾個特點，首先是耐用消費品，其次是有制造業(yè)屬性，產(chǎn)業(yè)鏈非常長，第三是跟宏觀經(jīng)濟(jì)周期非常相關(guān)。在消費屬性上，我們可以沿著這條線拓展對于消費品的理解，也就是直接面對消費者的生意，包括食品飲料、零售，里面是有共通之處的。再往后延伸，科技領(lǐng)域也有很多消費類硬件或在線視頻、游戲等虛擬消費。另一條能力圈拓展的線索是沿著制造業(yè)屬性，汽車產(chǎn)業(yè)鏈非常長，涉及的環(huán)節(jié)非常多，我們在分析機(jī)械制造業(yè)、化工、建材等其他領(lǐng)域制造業(yè)時能借用在汽車行業(yè)獲得的經(jīng)驗。另外，汽車行業(yè)的周期屬性會鍛煉我們對于宏觀經(jīng)濟(jì)周期的敏感性，宏觀經(jīng)濟(jì)周期有時是反直覺的，比如這次疫情，如果我們對宏觀經(jīng)濟(jì)周期比較敏感，實際上能有比較好的判斷。個別領(lǐng)域，比如醫(yī)藥，似乎不在這幾條線索的延長線上，但又非常重要，所以我們專門用了一兩年時間去向?qū)＜覍W(xué)習(xí)，閱讀報告、文獻(xiàn)，學(xué)習(xí)完成之前不敢輕易涉足這個領(lǐng)域。我認(rèn)為要沿著能力圈范圍做投資，不斷拓展能力圈，守住自己的能力圈范圍。2018年之后，我們覺得自己對于醫(yī)藥的理解已經(jīng)到了能投資的程度才開始進(jìn)行相關(guān)的投資，但也是沿著消費和制造兩條線——眼科用藥、生長因素是偏消費的醫(yī)藥行業(yè)，醫(yī)療器械偏制造業(yè)思路。我們的能力圈以起點為中心，不斷擴(kuò)展，借用以前比較熟悉的領(lǐng)域，拓展到未知領(lǐng)域。到目前為止，這一過程尚未徹底完成，學(xué)無止境，我們希望自己的能力圈能繼續(xù)擴(kuò)張，但剛才提到的這些領(lǐng)域是目前能力圈的所在范圍。短期市場會處于震蕩格局
細(xì)分賽道上還有很多機(jī)會 駱帥：對于接下來的市場，我們認(rèn)為最大的可能是震蕩的格局，因為現(xiàn)在的估值水平已經(jīng)不算太低，盡管離2015年最高點還有一段距離，但是現(xiàn)在的估值水平與2018年初、2011年初已比較接近。所以我們認(rèn)為流動性推動的估值上升行情已經(jīng)結(jié)束，接下來最重要的重點工作就是在新的細(xì)分賽道挖掘低估值標(biāo)的，選取更有性價比的公司進(jìn)行配置。對于目前估值比較高的醫(yī)藥、科技、消費等行業(yè)，我們認(rèn)為其中的部分公司已經(jīng)出現(xiàn)明顯高估。但是還有很多公司的投資價值沒有得到充分挖掘，所以我們后續(xù)的重點工作還是針對細(xì)分的優(yōu)良賽道進(jìn)行個股挖掘，從自下而上出發(fā)，找到更有性價比、上漲空間更大的標(biāo)的。不擔(dān)心醫(yī)藥行業(yè)的長期前景
估值高但遠(yuǎn)沒到透支的程度 問：今年因為疫情的原因，醫(yī)藥股走勢非常好，前段時間的增速一直保持在20%，最近降到10%，請問你對醫(yī)藥股長期的增長趨勢怎么看？駱帥：我從三個層次看這個問題：首先是絕對增速上，我認(rèn)為結(jié)構(gòu)比總量更重要，當(dāng)然僅就總量來看，也是有亮點的，這個亮點就在于雖然醫(yī)藥行業(yè)總體增速看起來沒有以前那么快，但現(xiàn)在GDP增速也下來了，不可能永遠(yuǎn)維護(hù)前些年那樣高的增長。這個時候什么行業(yè)還能提供持續(xù)的比GDP增速高的增速，它就是成長性比較稀缺的行業(yè)。我認(rèn)為很多問題都是相對的，如果經(jīng)濟(jì)在衰退，你能持平就已經(jīng)是好行業(yè)，一方面是絕對收益，另一方面資產(chǎn)也要能配得出來，從這個角度來說，醫(yī)藥增速相對GDP還要乘以1以上的倍數(shù)。其次，在這個增速中，很多國產(chǎn)藥和國產(chǎn)器械在逐步替代進(jìn)口產(chǎn)品，高精尖醫(yī)療器械領(lǐng)域外資占比還有80%、90%，我們現(xiàn)在開始在一些領(lǐng)域有所突破，比如神經(jīng)介入等高精尖領(lǐng)域，一旦突破之后，滲透率的提升可能就是從穩(wěn)健到加速的過程，這些領(lǐng)域也是大有可為的。第三，關(guān)于國際化空間，國際化一方面是走出去，另一方面國內(nèi)很多企業(yè)，已經(jīng)在承接全球訂單，增速遠(yuǎn)高于行業(yè)增速，而且他們也是從外資手中搶份額，所以國內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)的長期前景幾乎沒有任何悲觀的理由。問：一些醫(yī)療權(quán)重股的估值處于歷史相對比較高的位置，你怎么看市場對醫(yī)藥行業(yè)高估值的容忍度？駱帥：確實，醫(yī)藥的整體估值比以前上了一個臺階，作為一個成長性行業(yè)，里面有很多結(jié)構(gòu)性機(jī)會。醫(yī)療行業(yè)下有很多細(xì)分賽道，在這種情況下，保留醫(yī)藥的基礎(chǔ)配置是非常必要的，特別是尋找成長股風(fēng)格的投資者，在醫(yī)藥板塊會很有收獲，雖然現(xiàn)在挖掘股票的難度比以前高，但是A股+港股還是有很多公司，甚至中小市值公司有很多機(jī)會。我認(rèn)為醫(yī)藥本質(zhì)是科技行業(yè)，也是由供給推動需求，很多公司在一年或兩年以前沒有這個產(chǎn)品線，但是通過收購或研發(fā)，可能會多出一個產(chǎn)品線，這就是成長空間，機(jī)會是動態(tài)變化的，值得挖掘。如果從整體估值來看，確實性價比比半年或一年以前有所下降，但是還沒有到完全透支的程度，比如2015年很多講故事的公司，沒有真實業(yè)績支撐的公司，那個高點就是它一生中的高點，甚至后面還退市了。但對醫(yī)藥而言是有穩(wěn)健業(yè)績支撐的，也許消化這個估值到偏低的估值水平需要比較長的時間，但在這個位置上大幅下跌或估值大幅壓縮的可能性不大。現(xiàn)在我們一方面要保持倉位的配置，另一方面要在醫(yī)藥行業(yè)尋找結(jié)構(gòu)性空間比較大的機(jī)會，直到有一天限于我們的能力圈范圍或者大家確實都很貴了，那個時候我們再從其他賽道選擇性價更高的品種。做投資組合，始終是比較性價比的過程，我要看組合中是不是哪些品種的性價比已經(jīng)不太合適了，需要調(diào)整。但前提是我要找到確定性的，性價比更高的標(biāo)的，醫(yī)藥雖然估值貴，但確定性也很強(qiáng)，并不是隨便找到一家短期看起來增速很高、估值不貴的公司就可以替代，因為我們還要考慮風(fēng)險，很多公司的下行風(fēng)險比較大。關(guān)注年輕消費群體的習(xí)慣改變 很多新的消費模式生命周期存疑 問：在現(xiàn)在國內(nèi)大循環(huán)為主體的背景下，提升內(nèi)需也變成一個重點，想請教一下駱總，接下來消費細(xì)分行業(yè)應(yīng)該關(guān)注哪些賽道？
駱帥：總體來說我是“供給創(chuàng)造需求”這樣一個奧地利學(xué)派的觀點，特別是在消費領(lǐng)域，所有賽道都可能是好賽道，就看你怎么做。比如咖啡，有星巴克這樣的連鎖品牌，也有最近興起的網(wǎng)紅品牌，極度速溶，口感媲美手沖咖啡，我是重度咖啡飲用者，它會讓我思考這個行業(yè)的需求。本身中國人飲咖啡的量也在增長，你用不同方式做出來就能創(chuàng)造出新的情境、新的需求，就看企業(yè)家怎樣用更有效率的方式去滿足消費者的需求，可能很多需求是我們自己還沒發(fā)掘的。現(xiàn)在一個方向是消費升級，另一個方向是年齡群體消費習(xí)慣的改變。我自己的投資組合也在刻意尋找這些東西。比如摩托車行業(yè)是總量在下降的行業(yè)，但大排量摩托車或街車還在飛速增長，這也是年齡人彰顯個性或中年人解決中年危機(jī)的一種手段，但更多還是年輕人彰顯個性的需求，大盤下降時，還是有細(xì)分賽道在高速增長。以供給推動需求的眼光看，消費行業(yè)很多賽道都值得關(guān)心，比如啤酒行業(yè)前幾年一直處于價格戰(zhàn)漩渦，各大廠商的利潤率都很低，后來有一個外資品牌進(jìn)入，先走出高端化路線，某種程度上也是做了一個表率，其他啤酒廠商也開始走高端化路線，大家慢慢關(guān)閉一些不盈利的廠，導(dǎo)致區(qū)域的集中度上升。我更關(guān)心的是細(xì)分賽道的供給是怎么發(fā)生演變的，一方面是量的變化，另一方面是里面的企業(yè)家用什么方式改造這個行業(yè)，有沒有改造這個行業(yè)。理論上來說，消費的所有賽道都值得關(guān)注，因為它本身的行業(yè)屬性非常好，美國的資本市場存在時間非常長，有一百多年，大類的消費賽道復(fù)合收益率排名都非?？壳?，我們以不同的角度看賽道時會有不一樣的收獲。做投資就像“徒手攀巖”
除了長期的專注和熱愛 還需要強(qiáng)大團(tuán)隊的默默支持 問：關(guān)于個人愛好，你可以給我們分享一個你非常喜歡的運動或者非常有價值的影視作品嗎？駱帥：有一部電影可能很多朋友看過，在內(nèi)陸上映過，叫做《徒手攀巖》，是一部講徒手攀巖的紀(jì)錄片。為什么對這部片子感興趣？這項運動是絕大部分人一輩子都不會做的，不僅徒手，沒有借助任何保護(hù)工具，而且主人公攀登的都是幾百比的絕壁，他在這部影片中挑戰(zhàn)的是美國國家公園中從來沒有人在無保護(hù)情況下挑戰(zhàn)成功的峭壁。這部電影觸發(fā)了我在投資上的共鳴，首先是主人公非常熱愛所從事的這項運動，這不僅對于我們的職業(yè)，對于我們的人生都是最重要的事情，就是你要找到真正熱愛的事情。我們平時說要創(chuàng)造社會價值、實現(xiàn)個人價值，前提是如果你不愛這個事情，很難做到非常頂尖。我對投資也非常熱愛，只有這份熱愛，才能在遇到困難時堅持下去，主人公冒著生命的風(fēng)險，但是他非常熱愛這項運動。熱愛還不夠，你要在一個領(lǐng)域做到卓越，需要專注和反復(fù)練習(xí)。主人公并不是憑著一腔孤勇去挑戰(zhàn)絕壁，那樣的話也挑戰(zhàn)不了幾次，一旦掉下來就是終局。他平時會做大量訓(xùn)練，住在房車?yán)?，風(fēng)餐露宿，用大量時間練習(xí)臂力、手指力量，仔細(xì)研究即將攀登的山峰，分成不同的段落，進(jìn)行有針對性的訓(xùn)練，他的筆記本中記錄了很多東西，是一個有計劃性、非?？b密的攀登者。做投資也一樣，不能憑著一腔熱情說不怕風(fēng)險，實際上恰恰相反，能成為一個成功的攀登者或者投資者，如果職業(yè)生涯比較長的話，一定是把風(fēng)險考量放在第一位，只是用長期練習(xí)和充分準(zhǔn)備化解風(fēng)險。每個人后面都有一個團(tuán)隊，這部電影的主人公是一個很內(nèi)向的人，之所以只身一人做無保護(hù)攀登，就是因為他不太愛說話，喜歡一個人挑戰(zhàn)。當(dāng)然，影片需要很多攝制人員，他平時在生活當(dāng)中也有家人陪伴，職業(yè)生涯早期有人指導(dǎo)他，帶著他去攀巖。每個人背后都有很多人支持，我們做投資也一樣，大家今天看到的是一個基金經(jīng)理，其實這背后有南方非常專業(yè)、非常強(qiáng)大的投研團(tuán)隊的支持，才會有我們所做出的成績。
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