我不是很經(jīng)?？簇攬螅ㄋ哉f沒有巴菲特用功。）比較在意的數(shù)字是幾個：負(fù)債、凈現(xiàn)金、現(xiàn)金流、開銷合理性、真實利潤、扣除商譽(yù)的凈資產(chǎn)，好像沒了。我看財報主要用于排除公司，也就是說如果看完財報就不喜歡或看不懂的話，就不看了。決定投進(jìn)去的原因往往是其他的因素，uhal是個例外。

無形資產(chǎn)也是可以折現(xiàn)的，所以我不建議單獨考慮無形資產(chǎn)，因為公司的獲利能力里已經(jīng)包含了。不是不算，而是知道無法精算。大致一算就覺得便宜才是便宜啊。給個例子，我買GE時是怎么算的：當(dāng)GE掉到10塊錢以下時（最低破6塊了），我想GE好的時候能賺差不多兩塊錢，只要經(jīng)濟(jì)恢復(fù)正常，他怎么還不賺個一塊多？由于ge的rating長期來講還是會非常高的，假設(shè)他能賺1.5，給他個15倍pe不就20多了嗎？我當(dāng)時的想法就是這樣的，簡單嗎？

其實背后有一個不太簡單的東西就是我能夠堅信GE是家好公司（Greatcompany），好公司犯錯后能回來的機(jī)會非常大。其實比我會算的人大把，但知道如何堅信確實不容易。（我當(dāng)時給GE的目標(biāo)價是20塊，所以到20后就賣了一些，最近又賣掉一些）

我的所謂估值都是毛估估的。我買萬科時萬科市值才100多個億，我認(rèn)為這無論如何也不止，所以就隨便給了個500億。呵呵，當(dāng)時唯一確定的就是100多個億有點太便宜了，如果有人把萬科100多個億賣給我，我會很樂意買，所以買一部分也是很樂意的。

巴菲特講過：有一個300斤的胖子走進(jìn)來，我不用秤就知道他很胖。我買網(wǎng)易時可真沒認(rèn)真「估值」過。

計算價值只和未來總的現(xiàn)金流折現(xiàn)有關(guān)。其實凈資產(chǎn)只是產(chǎn)生未來現(xiàn)金流的因素之一，所以我編了個「有效凈資產(chǎn)」的名詞。也就是說，不能產(chǎn)生現(xiàn)金流的凈資產(chǎn)其實沒有價值（有時還可能是負(fù)價值）。

假如這是個算術(shù)題：也就是每年都一定賺一個億（凈現(xiàn)金流)，再假設(shè)銀行利息永遠(yuǎn)不變，比如說是5%,那我認(rèn)為這個公司的內(nèi)在價值就是20億。有趣的是，表面看上去和有多少凈資產(chǎn)沒關(guān)系。實際上，凈資產(chǎn)是實現(xiàn)利潤的條件之一。

不賺錢的凈資產(chǎn)有時候就是個累贅。比如在渺無人煙的地方建個酒店，花了一個億，現(xiàn)在每年虧500w。重置成本還是一個億，現(xiàn)在5000w想賣，這里誰要？

大家要小心的東西是，一般經(jīng)濟(jì)學(xué)里講的速度實際上是物理里的加速度的概念，物理里的速度在經(jīng)濟(jì)學(xué)里是總量的概念。所以成長速度等于0表示的是物理里的加速度對于0，但經(jīng)濟(jì)總量是維持不變的。

給個例子：一個有1000億凈資產(chǎn)的公司每年賺50億，成長為0；另一個公司有100個億凈資產(chǎn)，今年賺5億，成長8%/年，請問20年后兩公司實力的差距是擴(kuò)大了還是縮小了？問題是20年后，可能兩個公司的成長都變成0了怎么辦？

未來現(xiàn)金流折現(xiàn)不是個計算公式，他只是個思維方式。沒見過誰真能算出來一家公司未來是有現(xiàn)金流折現(xiàn)的。芒格說過，他從來沒見過巴菲特算這個東西。其實還是一個未來現(xiàn)金流折現(xiàn)的問題。芒格提醒了巴菲特，成長公司的未來現(xiàn)金流折現(xiàn)比煙蒂好。老巴發(fā)現(xiàn)「便宜貨」的未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)比有把握成長的公司的未來現(xiàn)金流折現(xiàn)來的還要小，這可能就是芒格提醒的作用吧。但是，看懂好的成長公司可是要比撿便宜要難得多哦。

找到被低估的公司本身是一件很難的事。我做投資最基本的概念就是來自馬克恩的「價格是圍繞價值上下波動」。價值就是這家企業(yè)The WholeLife能夠賺的錢折現(xiàn)到今天，價格就是現(xiàn)在市場表現(xiàn)出來的那個過高或者過低的玩意兒。怎么去評估一家企業(yè)是否被低估，團(tuán)隊我認(rèn)為當(dāng)然是重要的，還要看你這個公司有沒有很好的文化，一個企業(yè)真正的核心競爭力就是企業(yè)文化。

沃倫·巴菲特曾經(jīng)向股東推薦了幾本書，有一本書是《杰克·韋爾奇自傳》，你去看那本書，你會發(fā)現(xiàn)韋爾奇對企業(yè)的文化問題是很在意的，所以你可以想象巴菲特對此也很在乎。他不是像有的人說的只看財報。只看財報只會看到一個公司的歷史。我看財報不讀得那么細(xì)，但是我找專業(yè)人士看，別人看完以后給我一個結(jié)論，對我來講就OK了。

但是我在乎利潤、成本這些數(shù)據(jù)里面到底是由哪些東西組成的，你要知道它真實反映的東西是什么。而且你要把數(shù)據(jù)連續(xù)幾個季度甚至幾年來看，你跟蹤一家公司久了，你就知道他是在說謊還是說真話。

好多公司看起來賺很多錢，現(xiàn)金流卻一直在減少。那就有危險了。其實這些巴菲特早說過，人們都知道，但是投資的時候就會糊涂。很多人管他們自己叫投資，我卻說他們只是forfun，他們很在乎別人滿不滿意（這家公司），真正的投資者絕對是「目中無人」的，腦子里盯的就是這個企業(yè)，他不看周圍有沒有人買，他最好希望別人都不買。同樣，如果我做一個上市公司，我也不理（華爾街）他們，我該干嗎干嗎，股價高低跟我沒有關(guān)系的。

所以我買公司的時候，我有一個很大的鑒別因素就是，這家公司的行為跟華爾街對他的影響有多大的關(guān)聯(lián)度？如果關(guān)聯(lián)度越大，我買他的機(jī)會就越低。華爾街沒什么錯，華爾街永遠(yuǎn)是對的，它永遠(yuǎn)代表不同人的想法。但是你要自己知道自己在干什么，你如果自己沒了主見，你要聽華爾街的，你就亂了。

我的邏輯就是巴菲特的邏輯，原則上沒有什么差異。差異是他熟悉的行業(yè)不等于是我熟悉的行業(yè)，所以他投的股票不等于是我要投的。去年他投了一家公司，我看了半天都沒有看懂，果然，他投了以后，那支股票可能漲了50％、60％。人家問我是否著急，我說不著急。為什么？因為這不是我能賺到的錢。

反過來講，比如我投網(wǎng)易這樣的公司，這也不是他能夠賺得到錢。再比如Google，巴菲特也沒買。因為他對這個生意不了解，不了解沒有賺到錢是正常的，沒有什么好后悔的。如果你不了解也敢投，第一你也守不了那么久，80塊買的，可能100塊、120塊也就賣了，其實你也賺不了錢；其次如果你四處這么做，可能早就虧光了。正因為沒有在自己不熟悉的行業(yè)和企業(yè)身上賺到錢，說明你犯的錯誤少。

我的很多成功的投資，好象行業(yè)根本不搭界，但是對我來說是相關(guān)的，就是因為我能夠搞懂它，知道管理層是否在胡說八道，企業(yè)是否有一個好的機(jī)制，競爭對手是否比他強(qiáng)很多，三五年內(nèi)他會勝出對手的地方在哪里……無非就是這些東西?？炊耍憔屯丁?/p>

比如我也曾賺過松下股票的錢，7塊錢買的，漲到20多塊賣了，放了大概有兩三年的時間。就是因為我是做這行，我做企業(yè)的很多理念來自于松下，我也拜訪過他們公司，也知道他們的缺點和優(yōu)點，覺得這個公司不可能再低于7塊了，而20塊讓我覺得可買可不買、可賣可不賣。所以，你作的投資都是跟你過去的經(jīng)歷有很大的關(guān)系，你能搞懂的東西有很大的關(guān)系。你的判斷跟市場主流判斷沒有關(guān)系，兩者可能有很大的時間差。我判斷的是它的未來，而市場是要等企業(yè)情況好了才會把價格體現(xiàn)出來。

成長率對我來說沒有任何意義。投資的定義在我來講就是擁有一家公司的部分或者全部，最簡單的概念就是「擁有」。假設(shè)某家公司去年每股賺一塊，今年賺兩塊錢，成長率百分之百，有人說明年可能還會再漲。后年呢？后年不知道。你如果是你自己的錢，把這家公司買下來，你會買嗎？你說只要后面有人買我的股票，你就會買。這就叫投機(jī)。

對于投資和投機(jī)的區(qū)別，我有一個最簡單的衡量辦法，我沒注意到是否巴菲特也這么講過，就是以現(xiàn)在這樣的價格，這家公司如果不是一個上市公司你還買不買？如果你決定還買，這就叫投資；如果非上市公司你就不買了，這就叫投機(jī)。

就像我當(dāng)時買網(wǎng)易我為什么能夠在那個價格買到（那么多量），因為NASDAQ有個規(guī)定，一塊錢以下的股票超過多少時間就會下市，所以很多人害怕下市，就把股票賣出來。在一塊錢以下就賣了。因為他們怕下市。你知道我為什么不怕呢？這就是我投資的道理。我買它跟它上不上市無關(guān)，它價格低于價值我就會買。步步高就沒有上過市，但我因此就把公司賣了，這沒道理啊，很荒唐，你說我創(chuàng)立公司后只是因為它不上市就賣了，那我開公司干嘛？

我自己懂一些基本財務(wù)常識，覺得大致夠用。本分即自然，道法自然?？酥撇涣俗约旱娜巳绻煌嬗螒蛞矔鎰e的的。借錢是危險的，沒人知道市場到底有多瘋狂（向下或向上）。我記得巴菲特說過類似這樣的話：如果你不了解投資的話，你不應(yīng)該借錢。如果你了解投資的話，你不需要借錢。反正你早晚都會有錢的。

投資不需要勇氣，也就是說當(dāng)你需要勇氣時你就危險了。老巴的教導(dǎo)千萬別忘了：不做空，不借錢，不做不懂的東西！做空有無限風(fēng)險，一次錯誤就可能致命。而且，長期而言，做空是肯定不對的，因為大市一定是向上的。價值投資者是會犯錯誤的。做空犯錯的機(jī)會可能只有一次，只要你做空，總會有一次犯錯的，何苦呢？

其實每個人都多少知道自己能做什么，但往往不知道自己不該做什么。如果每個人把自己干過的不應(yīng)該干的事情不干的話，結(jié)果的差異會大大超出一般人的想象?？梢钥纯疵⒏裰v的如何賺20000億美金的例子。芒格也許真的心里素質(zhì)好，傳說曾經(jīng)因為用margin兩年內(nèi)虧掉大部分身價（大概70年代的時候）。所以有了只需要富一次的說法。芒格大概可以算富過一次半的人了。

危機(jī)大概5-8年來一次，希望下一次來的時候你記得來這里看一眼，然后擦擦冷汗，然后把能投進(jìn)去的錢全投進(jìn)去。千萬別借錢哦，因為沒人知道市場瘋狂起來到底有多瘋狂。

巴菲特追求的是產(chǎn)品很難發(fā)生變化的公司，所以他買了后就可以長久持有。但他也說過，如果你能看懂變化，你將會賺到大錢。他說他花了很長的時間才學(xué)會付高一點的價格去買未來成長性好的公司，據(jù)說芒格幫了很大的忙。

我們也不負(fù)債。負(fù)債的好處是可以發(fā)展快些。不負(fù)債的好處是可以活得長些。反正你借不借錢一生當(dāng)中都會失去無窮機(jī)會的，但借錢可能會讓你再也沒機(jī)會了。

在理解的安全邊際內(nèi)，如果還有錢，當(dāng)然可以再買。要注意的是，加碼和想買的人多了（股價漲了）沒關(guān)系，只和價值和機(jī)會成本有關(guān)。我認(rèn)為Buffett花錢買BNI好過把錢放在長期國債上。BNI有很好的現(xiàn)金流及一定的成長和大片的地產(chǎn)，長期而言年回報應(yīng)該能超過8%。

我非常在乎企業(yè)管理層的人品！剛剛進(jìn)他們網(wǎng)站看了一眼。居然一家中國公司沒有中文網(wǎng)站，好像是給投資人設(shè)計的。另外，也沒找到任何有關(guān)企業(yè)文化的描述。由于我不太懂這個行業(yè)，前面兩點看完我就不會再往下看了。我可能又失去了一個賺錢的機(jī)會。一般而言，太把「華爾街」當(dāng)回事的公司我都很小心。

好企業(yè)在哪兒的經(jīng)營理念都是很相近的。美國急功近利的公司也很多，中國公司也不都是急功近利。我本人很多年前就很反對沒事加班加點的。我一直認(rèn)為老是強(qiáng)迫加班加點的部門的頭的管理水平有問題，老是強(qiáng)迫加班加點的公司的老板的管理水平有問題，呵呵。

我終于找到巴菲特說的傻瓜能經(jīng)營的企業(yè)的說法，其實是Peter林奇說的，巴菲特在講話時引用過，為的是說明巴菲特投資時還是要買信得過的管理層。江湖傳言好厲害啊。

頭幾年到處講講沒啥壞處，企業(yè)文化是要不停的宣講才能慢慢深入到大家的骨髓里的。當(dāng)年尼克松好像講過類似的話?，F(xiàn)在好像馬云出來的機(jī)會已經(jīng)少多了。有好的企業(yè)文化的公司往往應(yīng)變能力要強(qiáng)很多。

我們小時候不敢憤青??！能憤青就是社會的大進(jìn)步。你要覺得隨和吃虧那可就說明你骨子里不是隨和的人，世界上哪里都一樣，最后成事的人都還是正直的人。這也是我喜歡GE的原因。GE的integrity是在所有東西之上的。

我記得去上中歐的第一天，前院長張國華訓(xùn)話里講過一個故事。他說有個著名商學(xué)院（我不記得名字了）曾經(jīng)做過一個調(diào)查，想知道非常成功的人都有什么共同特性，結(jié)果發(fā)現(xiàn)什么特性的人都有，但他們唯一共有的特點就是integrity。

阿里文化不如步步高文化的地方是，阿里要成為最大，步步高要本分。一百年老店不意味著他就一定活到101年。這就像不能用pe去預(yù)測明年的利潤一樣。雷曼好像就有150多年的歷史。但你只要注意到雷曼后期的企業(yè)文化都變成什么樣了的話，你就不會對他們的結(jié)局感到驚奇。

把「企業(yè)文化」真正印到企業(yè)上上下下的干部的骨子里又是一項艱難的工作了。韋爾奇的《贏》里講了不少GE是怎么做的阿里巴巴這方面做得非常好。這是一項幾十年或更長的工作，應(yīng)該和企業(yè)的壽命一樣長，是一項重要但往往不那么緊迫，常常被人忽略的工作。

巴菲特的意思是，如果生意模式好的話，庸才都不怕（老巴自己是很看重管理層的），出入總是有的。我在公司里是個反對派，幾乎做什么我都會提反對意見。如果連我的反對意見大家都不怕時，做什么我都會放心一些。

我最怕的就是當(dāng)老板說什么大家都說「好」。那時公司就危險了。當(dāng)然，這里的前提是我認(rèn)為我們同事很多都在許多方面比我強(qiáng)。如果認(rèn)為自己是公司里最聰明的人的「老板」是很難認(rèn)同我這個觀點的。

其實是不是第一沒有那么重要，因為消費者在買東西時一般并不在乎誰是第一，他們在乎的是買的東西是什么（消費者導(dǎo)向）。我記得當(dāng)年我們買萬科時就有人問過我，說萬一萬科假賬怎么辦。我說，以我認(rèn)識的王石而言，他絕不是會關(guān)在房間里和財務(wù)商量個假賬來蒙股東的人。其實那時和王石不熟，現(xiàn)在也不算熟，就是直覺而已。

從做實業(yè)與投資是有很大差別的,做事情就是要做對的事情,從做對的事情的角度來看，首先你要確定你做的是一件對的事情,再就是做對一件事情還要看你的能力,但能力可以通過學(xué)習(xí)來提高。無論是做實業(yè)還是做投資要想取得成功的基 本 法則是做事情不求快,但關(guān)鍵是找到對的事情,把它堅持下去。發(fā)現(xiàn)錯，馬上就改。比如，有的事情現(xiàn)在有錢賺，但本身是錯的，那你就得馬上改，如果不改，那你賺的越多最后損失也越大。

廣告是效率導(dǎo)向的，就是把產(chǎn)品本身用盡可能高的效率傳達(dá)給你的目標(biāo)消費群。最不好的廣告就是夸大其詞的廣告，靠這種廣告的公司最后都不會有好下場，因為消費者長期來講是個極聰明的群體。廣告能影響的消費者大概只有20%左右，其余全靠產(chǎn)品本身。

營銷對公司來講只能錦上添花，千萬別夸大其作用。怎么打廣告我認(rèn)為主要取決于你的目標(biāo)消費群在哪里。其實瞄得最準(zhǔn)的廣告大概就是搜索類的廣告了，阿里巴巴這方面好像現(xiàn)在也挺厲害的。

本分和最大本身并沒有任何矛盾！事實上，我們公司做的產(chǎn)品大部分最后都是國內(nèi)「最大」的，只不過我們罕有提起而已。我們不提的原因是認(rèn)為這不是我們用戶關(guān)心的東西，但這往往是我們關(guān)心用戶而產(chǎn)生的自然結(jié)果。

我個人認(rèn)為，追求最大確實有點問題，因為他是一個結(jié)果而不是一個方向，而且有可能和核心價值觀產(chǎn)生矛盾（比如有時可能不符合用戶導(dǎo)向等）。不過，阿里巴巴作為公司還比較新，等他真到了第一以后才能明白我說的問題何在，那時再改也來得及。

「敢為人后」的經(jīng)典例子很多：蘋果的iPod算是吧（之前mp3早就滿大街了）？iPhone算是吧（手機(jī)不用說了）？Xbox算是吧（之前有任天堂，PlayStation等等）？Playstation算是吧（之前有任天堂，世家等）？微軟的幾乎所有產(chǎn)品，國內(nèi)的例子就不舉了，太多了，相信你仔細(xì)想想就能明白了。（有多少人真明白了？）

品牌溢價我覺得是一種誤解。品牌只是物有所值而已。當(dāng)一個品牌想當(dāng)然認(rèn)為其有溢價時，會很容易犯錯誤，大多數(shù)人買有品牌的東西時肯定不是沖著「溢價」去的。所謂品牌其實就是某種（些）差異化的濃縮。早年我開的車就是屬于特別便宜的車，覺得都是代步，沒必要多花錢。后來偶爾有一次試了一下「好車」，第二天就去買了一部，因為發(fā)現(xiàn)確實差別好大。

我們認(rèn)為消費者是理性的意思是從長期來看的，套用一句俗語叫「童叟無欺」。也就是說無論消費者眼前是否理性，我們都一定要認(rèn)為他們是理性的。不然的話，你經(jīng)營企業(yè)就可能會有投機(jī)行為，甚至?xí)胁坏赖滦袨椤?/p>

賣股票和成本無關(guān)，不知道當(dāng)時的pe，也不知道什么是pb，想的就只有所謂未來現(xiàn)金流的概念（連折現(xiàn)都好像沒算過）。只有能看懂公司和生意才能做到這一點。一般買股票時會有個基本判斷，就是最少值多少錢（有點像巴菲特評中石油），到了以后應(yīng)該看看到底應(yīng)該是多少錢。

這些年有經(jīng)驗也有教訓(xùn)。以前網(wǎng)易每一次到目標(biāo)后我都認(rèn)真重新評估一次，不然不會拿了8年多，正好一個抗戰(zhàn)。萬科到了基本價以后就沒有重新評估就賣了，少賺了很多。股票掉的時候也是一個動力去重新評估自己持有的股票，看看買的理由是不是有變化（比如買過UNG，認(rèn)真看過后發(fā)現(xiàn)買錯了，就斬倉了，不然的話，留到今天要多虧幾千萬。）

一般來講，「市場形勢」很好時，大概就是賣股票的時候了。不過，如果真是特別好的公司，稍微貴一點未必應(yīng)該賣，不然往往買不回來，機(jī)會成本大。我不知道老巴是怎么判斷的，但我判斷的是一般來講，當(dāng)我買一只股票時，一定會有個買的理由，同時也要看到負(fù)面的東西。當(dāng)買的理由消失了或重要的負(fù)面東西增加到我不能接受的時候，我就會離場。太貴了有時會成為離場的理由。如果所有的理由不變而只有價格掉到10%的話，當(dāng)然是個好機(jī)會。但如果理由發(fā)生巨變的時候，也許有可能是要離場的。

我也不是很理解他這話是啥意思。我猜他大概是認(rèn)為沒有人會真的出個夸張的價格的吧？我覺得如果有人出個Google的價格買步步高的話我就說服全體股東賣給他了。不過我還沒出過價呢。有一次在BUffett的brunch上有人問過我類似的問題：有人問我如果巴菲特要買你公司你賣嗎？我說我不賣，因為價格高了對不起巴菲特，低了對不起我們股東。

賣的都是因為對公司還不夠了解。買的時候認(rèn)為至少值得價錢，到了以后應(yīng)該很認(rèn)真地再研究一下。創(chuàng)維我們賺到不錯利潤的原因是因為不太好賣漲的還挺快?，F(xiàn)在吸取教訓(xùn)，開始好好研究一下GE和Yahoo，看看是不是可以永遠(yuǎn)持有的股票。(YHOO換了新的CEO后其實風(fēng)險增加了，我自己的策略還是繼續(xù)賣option，但不會增加投入，實際上是慢慢在減少YHOO）

當(dāng)時還在想的就是可能買銀行的機(jī)會到了?？上︺y行業(yè)務(wù)不太懂，下不了重手。下次如果有機(jī)會再和老巴吃飯，一定專門請教這類問題，怎么才能搞懂銀行和保險公司。老巴當(dāng)年好像就是誰指點了下就明白了。

有時買之前花得多時間，有時買后還要花很多時間，尤其是當(dāng)目標(biāo)的已經(jīng)達(dá)到基本目標(biāo)價以后，對其價值的判斷還是挺重要的。比如，我對網(wǎng)易后來的發(fā)展就花了很多時間，不然沒可能大部分拿到120-140倍才賣。我認(rèn)真研究了網(wǎng)易，發(fā)現(xiàn)它股價在0.8美元的時候，公司還有每股2塊多的現(xiàn)金，當(dāng)然面臨一個官司，也可能被摘牌，這里面有些不確定性，這就需要多做一些咨詢。

就官司的問題，我咨詢了一些法律界人士，問類似的官司最可能的結(jié)果是什么，得到的結(jié)論是，后果不會很嚴(yán)重，因為他們的錯誤不是特別離譜。很重要的是，這家公司在運營上沒有大問題。做足功課后，我基本上把我能動用的錢全部動用了，去買它的股票。敢大量買入網(wǎng)易的股票最重要的是對企業(yè)花了足夠的工夫，對公司、產(chǎn)品都有深刻了解。

我在美國買了一家做租車業(yè)務(wù)的公司，當(dāng)時它的股價跌到了5美元，我花了半年時間去調(diào)查研究，發(fā)現(xiàn)這家公司股票每股凈資產(chǎn)有50多美元。我算了一筆賬，就算把凈資產(chǎn)打5折，還有25美元，最后我們買了100多萬股，這只股票最高到過100多美元。

能夠取得投資成功在于對巴菲特的 理解，更在于堅持執(zhí)行巴菲特的理念?！?.8美元買網(wǎng)易股票的不單是我一個人，但堅持持有到100美元的就不多，所以發(fā)現(xiàn)價值有時候要靠運氣?！?/p>

投資不在乎失掉一個機(jī)會，而是千萬不要抓錯一個機(jī)會。在投資的對象價值大于價格時出手，這不叫大膽，而是理性?；?元錢去買10元的東西，能說是大膽嗎？很多人在這個時候缺乏的是理性，而不是膽量。

投資就是找到一個最好的公司，然后把你的錢投入進(jìn)去。既然你認(rèn)為最好，不把錢投到這樣的公司里，而把錢投到不好的公司里，在邏輯上就是錯亂的。投機(jī)和投資很大區(qū)別就是：你是在動用大筆錢還是小筆錢；其二，當(dāng)股價下跌時，投機(jī)和投資的態(tài)度正好相反，投資者看到股價下跌，往往很開心，因為還有機(jī)會可以買到更便宜的東西，而投機(jī)者想的是這公司肯定是出什么事情了，趕緊走人。

問巴菲特如果他買的股票一路買一路漲怎么辦？如果買的股票下跌的話，還可以找到錢再去買，但后來它漲上去了，這樣你就買不到更多了。他甚至認(rèn)為投資的時候買到底部是一個很糟糕的事情?！改阗I到底部后，股價就會一路買一路漲，這樣你就買不到最多的量?！拐嬲耐顿Y者，其實是希望，在允許的價值波動范圍內(nèi)，在股票一路下跌的時候一路跟著買進(jìn)，也只有這樣才能拿到更多更便宜的籌碼。

當(dāng)年1塊錢左右買的創(chuàng)維,之后3年之內(nèi)一直不漲，最低時只有0。29元，就是說最大的浮虧有三分之二。但09年到現(xiàn)在漲到10塊錢。由于我們已經(jīng)買了近5%（差一萬股），當(dāng)時不想讓別人以為我們想去收購，就決定不再加了。如果我們能晚點動手，這個價我肯定會更高興多買些（如果沒到5%的話）。只能說我運氣好，我當(dāng)時真沒想過創(chuàng)維會到10塊。我覺得怎么著兩塊多總是會到的。

買了以后就沒管，覺得怎么著也得等他出來后再說了。掉到一塊以下是知道的，但不太關(guān)心。不要比較啊。每個人都有犯錯的時候。（到2011年中？，我們的創(chuàng)維基本已經(jīng)都賣了。賣價5-10塊吧）創(chuàng)維到底值多少錢？每個人的看法可能很不一樣。我覺得200億以上就不便宜了，到300億就有點貴。

對這種公司我可能有點優(yōu)勢。相對于大多數(shù)人而言，我可以比較冷靜地去分析這類公司的問題到底是什么，是否可以解決。如果我覺得問題不是要命的，但價格已經(jīng)是要命的情況下，我可能就會買。買這種公司要小心掉入價值陷阱。

高成長的公司比較難買，必須要了解更多。我錯過了騰訊和蘋果，但買了些Google。說錯過的原因是我當(dāng)時曾經(jīng)非常想買，但最后沒動手。（終于在2011年一月想明白了蘋果，最重要的是想通了沒有喬布斯的蘋果到底是什么?，F(xiàn)在蘋果可是我的最大倉位哈，基本都是2011年上半年買的。）

我買萬科時萬科的市值大約在150億左右，具體時間不記得了（大概在股改前半年到一年的時候？）當(dāng)時就覺得萬科一年賺個幾十個億早晚能做到，不到200億確實便宜。同時覺得我看到的萬科的帳肯定不會是假賬，因為王石不是作假帳的人。當(dāng)時買的理由都在這兒了。注：當(dāng)時萬科5-8億利潤．

大概說下如何分析yahoo:（都是大概數(shù)，沒細(xì)算過）：每股現(xiàn)金3，yahoo以外上市部分屬于yahoo的部分（包括yahooJapen約30%和阿里巴巴B2B香港上市部分約30%）4.6+2.1=6.7。yahoo本身現(xiàn)在的現(xiàn)金流大概有每股1.4/年，估計盈利大概在0.8左右，在Internet這樣一個成長的市場里，yahoo的廣告總量還是有很大可能成長的，所以我給這部分12倍的pe（這里給多少都可以，看每個人對他們業(yè)務(wù)的理解），這就是9.6。以上總和是3+6.7+9.6=19.3。

所以我認(rèn)為yahoo現(xiàn)在的市場的fairvalue大概就在18-20塊之間，所以我認(rèn)為yahoo不貴另外，yahoo擁有40%阿里巴巴集團(tuán)的股份（所有沒上市部分，包括淘寶，支付寶還有他們的媽媽等），我也不知道那一塊到底值多少錢，反正是送的。如果整個阿里巴巴上市這塊值到500億的話，yahoo就一定在30塊以上了。如果值200億的話，yahoo大概值25-6塊。

不管大家對淘寶的前景怎么看，我對美國大部分投資者的理解是他們根本還沒開始看淘寶呢。也許這才是yahoo可以便宜的機(jī)會吧。等個幾年之后，也許大家就慢慢注意到那一塊了。（現(xiàn)在阿里巴巴的價值越來越清晰了。2012-1）

準(zhǔn)確講是過去常常滿倉，還特別集中。很長時間里80%都集中在一只股票上（網(wǎng)易）。現(xiàn)在沒那么集中了，也許有時可以到30甚至40%，但不容易再高了。（現(xiàn)在有些賬號里蘋果過50%了）

賣option的前提和價值投資一樣，你一定要對投資標(biāo)的足夠了解并打算長期持有（或者可以考慮賣）。在打算長期持有的前提下做一些短期套利可以讓投資沒那么無聊。對你認(rèn)為上漲空間大的股票，最好還是不要賣call的好，或者只賣一點點（為了好玩）。

我覺得賣call最好是在所謂股價差不多時，既不怕股票大跌，又不舍得在眼前價錢全部賣掉，賣caveredcalls是個很有意思的做法。其實我的網(wǎng)易就是這么賣的。當(dāng)網(wǎng)易到接近30時我就開始賣30的calls，后來一路漲我就一路賣，從30一直賣到了50. 現(xiàn)在剩下的股票都是沒有被call走的。由于前段時間長的快，絕大部分都被call走了。好像最高的是40多被call走的。

買網(wǎng)易時我覺得有點孤獨，好像這個世界就我一個人再買。買GE時我很平淡，略微有點興奮。我想可能是我有進(jìn)步了。

一個公司如果固定資產(chǎn)很大，300個億的固定資產(chǎn)（都是地皮和房子，不是廠房設(shè)備那一類無法變現(xiàn)的），但是財務(wù)現(xiàn)狀很不好，有100個億的債務(wù)，那您愿意花60個億把這個公司買下來嗎？我覺得怎么看都是劃算的，就算停掉這個公司的業(yè)務(wù)把資產(chǎn)賣出去還掉債務(wù)以后也還賺140億啊，這個想法是不是太天真了？

如果法律健全又沒有債務(wù)黑洞的話，也許可以考慮。不知道變現(xiàn)的機(jī)會成本大不大。還有就是，財務(wù)狀況不好的公司，可能會為了走出困境而鋌而走險，有可能把你認(rèn)為值錢的東西很快虧掉（這是我目前最擔(dān)心yhoo的地方，就怕新的CEO為了「雅虎的復(fù)興」而鋌而走險，到處亂買公司。巴茨在的時候我沒有這個擔(dān)心。2012.1）?？偟膩碇v，這種情況要小心，但可能是機(jī)會。我當(dāng)時買Uhal有點像，但我的margin of safety比你說的case要高很多倍。

買股票就是買公司，買公司就是買其未來現(xiàn)金流折現(xiàn)。這里現(xiàn)金流折現(xiàn)指的是凈現(xiàn)金流折現(xiàn)，未來指的是公司的整個生命周期，不是3年，也不是5年。折現(xiàn)率實際上是相對于投資人的機(jī)會成本而言的。最低的機(jī)會成本就是無風(fēng)險回報率，比如美國國債的利率。

有些人把自己生意中有限的資金投到股市里實際上往往是不合算的，因為其自己的生意獲利往往比股市里的平均回報高。當(dāng)然，多余資金投入無可非議（聽說國內(nèi)某網(wǎng)絡(luò)公司買了很多蘋果的股票，這屬于無可非議型的）?？晌掖_實看到不少公司貸著款還要買股票，看不懂啊。

所謂能看懂公司就是能看懂其未來現(xiàn)金流折現(xiàn)（做對的事情）。所謂未來現(xiàn)金流折現(xiàn)只是個思維方式，千萬不要去套公式，因為沒人可以真的確定公式中的變量，所有假設(shè)可能都是不靠譜的。

個人觀點：其實區(qū)分所謂是不是'價值投資'的最重要，也許是唯一的點就是在'投資者'是不是在買未來現(xiàn)金流折現(xiàn)。事實上我的確見到很多人買股票時的理由很多時候都和未來現(xiàn)金流無關(guān)，但卻和別的東西有關(guān)，比如市場怎么看，比如打新股一定賺錢，比如重組的概念，比如呵呵，電視里那些個分析員天天在講的那些東西。我有時會面帶微笑看看cnbc的節(jié)目，那些主持人經(jīng)常說著滿嘴的專業(yè)名詞，但不知道為什么說了這么多年也不知道他們自己在說啥。

所有所謂有關(guān)投資的說法實際上都是在討論如何看懂現(xiàn)金流的問題（如何把事情做對）。比如生意模式、護(hù)城河、能力圈、等等。

在巴菲特這里我學(xué)到的最重要的東西就是生意模式。以前雖然也知道生意模式重要，但往往是和其他很多重要的東西混在一起看的。當(dāng)年老巴特別提醒我，應(yīng)該首先看生意模式，這幾年下來慢慢覺得確實應(yīng)該如此。

護(hù)城河實際上我覺得是生意模式中的一部分，好的生意模式往往具有很寬的護(hù)城河。

好的生意模式往往是好的未來現(xiàn)金流折現(xiàn)的保障。知道自己的能力圈有多大往往比自己能力圈有多大要重要的多！我覺得margin of safety 實際上應(yīng)該指的是能力圈而不僅僅是價格。

在自己能力圈內(nèi)的生意自己往往容易懂的多，對別人的不確定性往往對自己是很確定的。比如當(dāng)年我投網(wǎng)易時，市場不看好的原因是很多人覺得游戲這個市場不是很大。而我自己由于在這個行業(yè)里時間很長，所以很確定這個市場非常大（但也不知道到底有多大，事實上最后的結(jié)果比我看到的還要大）。

不要輕易去'擴(kuò)大'自己的能力圈。搞懂一個生意往往是需要很多年的，不要因為看到一兩個概念就輕易跳進(jìn)自己不熟悉的領(lǐng)域或地方，不然早晚會栽的。比如有的朋友跳進(jìn)印度市場，有的朋友跳進(jìn)日本市場。

我總是假設(shè)市場絕大多數(shù)情況下是非常聰明的，除非我發(fā)現(xiàn)市場確實錯了。（這句話是針對'逆向操作'說的。逆向思維很重要，但逆向操作和隨波逐流都是不可取的。最重要的是理性的獨立思考能力）

很多人說很難看懂未來現(xiàn)金流折現(xiàn)。其實絕大多數(shù)公司的未來現(xiàn)金流折現(xiàn)我也是看不懂的?？床欢木筒慌觥Ｒ荒陜赡昊蛟S更久的時間里總會有目標(biāo)出現(xiàn)的。有些公司的生意模式很好，但股價有時候太貴，那就只能等了。好在這些年來一直如此，每隔些年就來個股災(zāi)，往往那時好公司也會跟著唏哩嘩啦的。

對于大多數(shù)不太了解生意的人而言，千萬不要以為股市是個可以賺快錢的地方。長期來講，股市上虧錢的人總是多過賺錢的人的。想賭運氣的人還不如去買彩票，起碼自己知道中的機(jī)會小，不會下重注。也有人說股場就是賭場。事實上，對把股場當(dāng)賭場的人們而言，股場確實就是賭場，常賭必輸！

用我這個辦法投資一生可能會失去無數(shù)機(jī)會，但犯大錯的機(jī)會也很少（但依然沒辦法避免犯錯）。我經(jīng)常聽見有人在講哪只哪只股票賺了幾倍的故事，可他們就是不說總的成績，你懂的。

隨便感謝一下自助餐先生（巴菲特）。凡是覺得我寫的這點東西有幫助的人都應(yīng)該多看看他老人家的東西，我能講的他都講過好多次了。想到哪寫到哪，主要是為了能隨時提醒自己。

有人問如何避免以為看懂實際又錯了的問題，個人觀點：錯誤是不可避免的，但呆在能力圈內(nèi)以及專注和用功可以大幅度減少犯錯的機(jī)會