估值，又見估值！

經(jīng)過我的呼吁吶喊，身體力行，很高興我的兩個理念開始被一部分投資人身上采納。

第一個理念是：一切投資都是“低買高賣”。投機者追求價格的低買高賣，研究市場的交易力量，如籌碼分布、融資融券、機構持倉等；原旨價投追求現(xiàn)有估值的低買高賣，研究企業(yè)現(xiàn)有的凈資產(chǎn)、股息、利潤的穩(wěn)定性等；進化價投研究企業(yè)未來價值的低買高賣，比如未來的市場、增長速度、政策預期等。

還有一種是跳大神類型的，研究概念、熱點、預測收盤價、清爽一把梭等等，神秘莫測。

第二個理念是：估值具有二維空間，即相對估值和絕對估值。這個是我從唐朝和我是騰騰爸互懟中領悟的，用來合理解釋兩者估值的巨大差異性。

針對“茅臺應該什么時候買”和“茅臺是否應該永遠不賣”，我又創(chuàng)造了資金成本的二維屬性，完善了理論體系。

投資人是不斷進化的。

再談估值也只是修修補補，系統(tǒng)的、深入的估值論述以往帖子基本上涵蓋了我的主要理解。

古人云“一葉知秋”，股票市場短期的波動雖然是隨機的，但并不是完全無跡可尋，比如一個貨幣政策的宣布、公司重大戰(zhàn)略的實施，都會造成股價按預期運行，所以我一直相信在局部市場，有限資金，有限時間，是存在有效的價格投機行為的，這兩年流行起來的量化模型本質(zhì)上也是尋找在特定時間段內(nèi)有效套利的途徑。

能流行說明有用！我也相信這個理論基礎！天地良心，我真誠地相信。

但我有知之知明，我沒那個本事。我不是數(shù)學、金融專業(yè)；我就一個人，沒團隊；我還懶，有時候心情不好幾天徹底不看盤是很正常的；我也沒時間，要上班、健身、陪伴家人；我還窮，買不起那么多數(shù)據(jù)。

但是我又不能讓別人帶我，信任是一方面，更重要的這種刀口舔血，技術和人品到了還不夠，敏感度很重要，操作很重要，，你9.9出，我看形勢不對，9.7清盤，絕不拖泥帶水。

大神的訊息傳遞到我這里，恐怕時效性大打折扣。

我相信一定有人能賺錢，真誠臉；我也相信我沒那個命，苦逼臉。

我只能讓時間做我的朋友，用時間換空間，智商不夠，智慧來補。

“戴維斯雙擊”理論的雙擊，指出價值引起的價格變化有兩個渠道，一個是業(yè)績面，一個是情緒面。這里的情緒可不是跳大神的盲目隨意，而是有相對依據(jù)支撐的理性預期和展望。

其實還有一個渠道，可以產(chǎn)生價值的套利。

打個比方說，一家紡織廠一年利潤200萬，我預期的目標是五年回本，出1000萬買下，買下股權后，五年賺了1000萬，這叫做持有的價值；五年后，因為“人無貶基”，出口生意不錯，利潤一年300萬，下家也打算五年回本，愿意出1500萬接盤，這五年的價差500萬就是交易的價值；下下家覺得今年能賺300萬，明年能賺400萬，后面500萬、600萬、700萬，他也打算五年回本，愿意2500萬接盤，這又是五年差價1000萬，這叫做估值的價值。

還有一種方式。

我投資1000萬買下紡織廠，持有五年賺了1000萬，覺得不錯，打算賣了，但是我不知道能賣多少錢。我表哥的朋友想要，但是怕我開價太高，慫恿我表哥做掮客，出價1500萬，我表哥給我說他朋友想做，出價1300萬，我一看不錯呀，投資1000萬本來就賺了1000萬，這一賣又賺了300萬，成交。

我表哥一倒手賺了200萬，這算不算價值投資？

穩(wěn)賺不賠，低買高賣，沒有風險。

絕對的價值投資。

這是利用市場上的個性化帶來情緒、信息、能力、成本、風險管理等等的不對等性，從而對價值產(chǎn)生顯著波動的套利空間賺的錢。

“別人貪婪時我恐懼，別人恐懼時我貪婪”

價值收益三來源：持有、交易、波動

任何方式都離不開估值。

相對估值是什么？可以理解為財務數(shù)據(jù)估值法，是一種主要依靠過去和現(xiàn)金的估值方法。

相對估值包括和歷史比較，比如貴州茅臺，以前市盈率到過8，那我就覺得以后肯定也能到8，我忍住不買，高估了；和同類型比較，比如貴州茅臺，扭頭一看順心農(nóng)業(yè)，呵，你一個二鍋頭市盈率都40倍啦（杜撰），不行，我覺得我還有很大的上升空間。

絕對估值是主要面對未來的估值方法：持有+清算。比如我估計貴州茅臺還能持續(xù)10年，這十年每年能賺200億，最后一賣能賣500億，那我就覺得貴州茅臺價值就是2500億（不考慮折現(xiàn)）。因為我要賺錢的嘛，我想十年賺三倍，所以我只愿意出2500除以3=833億，考慮到可能的市場風險，打個八折吧。

666億買！

唐朝的一個估值體系是：三年后以15~25倍市盈率賣出能賺100%的位置就可以買入，高杠桿企業(yè)打七折。

這個其實就是自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的閹割版。

閹割好呀，好用。

我這里用一個新的角度來解釋，你會對價值投資和自由現(xiàn)金流有更深刻更全面的理解。

比如現(xiàn)在茅臺的財務主要數(shù)據(jù)如下

茅臺的主要經(jīng)營指標如下

我在茅臺市盈率27買入，考慮三年后估值不變，而凈資產(chǎn)收益率為32.95%，三年收益應該為2.35，超額完成任務。給個安全邊際，打八折（我心軟）為1.88。

這意思就是茅臺運營穩(wěn)定的話，維持現(xiàn)有估值不變，三年能投資收益2.35倍，但是有個風春草動的，就只有1.88倍啦。（這里的安全邊際是針對企業(yè)運營質(zhì)量的，也就是ROE，而不是針對估值的波動）

老唐的估值體系，唯一的缺陷是三年后得有人以15~25倍的市盈率接盤。

難嗎？不難，好的總是貴的，三年呢，何況以一個時點能達到這個估值就行了。

基本上沒問題。

那為什么選擇15~25倍的市盈率呢，老唐是這么解釋的“老唐估值法中的15~25倍市盈率，實際上是將三年后的企業(yè)看作了一份收益率4%~6.66%的理財產(chǎn)品。也可以說是將理財產(chǎn)品看作一個“收益100%確定+分紅率100%+0增長”，或者在利息再投入假設下的“收益100%確定+分紅率0%+增長為無風險收益率”的企業(yè)?！?br>
這個就不厚道了，找了個接盤俠唄，養(yǎng)過的小三當閨女賣，給接盤俠的嫁妝是：萬一大事不妙哈，雖然我家閨女是優(yōu)質(zhì)白富美，萬一不行了，你就當買了個理財產(chǎn)品，收益好歹還有4%~6.66%呢。

市盈率本身就是自由現(xiàn)金流折現(xiàn)的一個極簡版呀。

可是：第一，如果你家閨女只值4%~6.66%的理財收益，我能用15~25倍市盈率的彩禮去娶嗎？第二，我來炒股，你讓我年化4%~6.66%，磕磣誰呢？

要不茅臺好的一如既往，青春常駐，您老呢就自個拿著，我也知道您舍不得；這萬一鳳凰變成老母雞，就不要拿4%~6.66%的收益率來要高彩禮了吧。

您吃肉，我喝湯？

好了，插諢打科結束。

繼續(xù)聊估值哈。

自由現(xiàn)金流模型這么牛逼，那怎么沒怎么看人用呀。

限制條件太多：企業(yè)能不能永續(xù)經(jīng)營？萬一倒閉咋辦；企業(yè)的未來業(yè)績可靠度多大？會不會跳崖？；企業(yè)衰退期到來后能否順利整體打包賣出？估值會怎樣劇變？

要不你給我算一下寧滬高速的現(xiàn)金流？20年產(chǎn)權都不好說吧。你算一下寶鋼股份的2021年凈利潤？你預測不了周期吧。你算一下2020年凈利潤中多少錢自由現(xiàn)金流？嘿嘿，神仙都不知道。

雖然我們可以用安全邊際來對抗，根本沒法計算。

這個不能計算，你總不能真以為拿一萬塊錢國資委會把寶鋼股份的股權賣給你吧。

所以自由現(xiàn)金流更多的是一種思想，老母雞下單的思想，農(nóng)民采摘勞動果實的理念。

沒有種了一年莊稼，呼呼長苗子，不結果或者結果不讓收的道理吧。

投資這樣的企業(yè)估值用估值波動看待，更好。

估值波動不是罪，估值波動也是價值投資。

比如我告訴你寶鋼股份未來二十年凈資產(chǎn)收益率5%，但是自由現(xiàn)金流是0，一萬賣股權，你要不要？

哈哈，絕對要呀。第一，可以自己做董事長拿工資，一萬塊錢找了個年入200萬的工作哈。第二，我可以保證哪怕寶鋼股份200年自由現(xiàn)金流為零，你一萬買下也可以輕松一個億賣出去。

一萬塊錢賣下價值一個億的資產(chǎn)，還不愁賣，是不是價值投資？

重點來了：①一定要清醒認識價值的三種方式，持有、交易、波動，都是價值投資。不要想不開。

②自由現(xiàn)金流是一種理念，考慮投資人真正可能能拿到的好處。注意，是可能。

③自由現(xiàn)金流一定要和凈資產(chǎn)收益率結合起來看，才有意義。

④自由現(xiàn)金流和凈資產(chǎn)收益率都是數(shù)字，是用來排除企業(yè)的，是次要不充分條件。做投資決策，需要更深入地考察企業(yè)。

最后必須強調(diào)一點，自由現(xiàn)金流是計算企業(yè)價值的一種思考角度。這個理念能生效的前提是護城河，針對持有的方式考慮哈。

因為自由現(xiàn)金流本來就是重點在于未來的一段時間，用持有考慮很正。

持有的角度看，護城河是價值投資的前提，無城不投。

如何考察護城河，凈資產(chǎn)收益率是一個很好的入口。

自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型對絕大多數(shù)企業(yè)是沒法計算出具體的數(shù)值，所以只能“估值”。

自由現(xiàn)金流的永續(xù)年金計算（清算價值）公式為：

R代表折現(xiàn)率，g為自由泳現(xiàn)金流長期增長率。

這兩個賦值問題，我們先看看唐朝是如何表述的：都使用了約8%的折現(xiàn)率和約5%的永續(xù)增長率假設（這兩個假設我個人理解，是受到西格爾教授《股市長線法寶》一書對美國市場長達兩百多年里股票和長債收益率的研究結論影響），對于難以確定5%以上永續(xù)增長率（西格爾教授研究結論中的長期債券名義收益率）的企業(yè)，估值要大幅降低；

其實這個我是不同意的，首先R不細說了，我的帖子《公司股票的估值價值》有詳細論述，我個人經(jīng)驗對于穩(wěn)定性公司折現(xiàn)率為9%，周期性公司為12%，高風險公司為15%，僅供參考。

g的分歧比較大。我認為g=0的企業(yè)也有很大的投資價值，類似喜事糖果那樣的，或者茅臺這樣的，我不需要再投入，凈資產(chǎn)收益率很高，哪怕零增長，每年利潤全部分紅，合適的價格下也是絕佳的投資標的。

正常的永續(xù)增長率，一般為通貨膨脹率，再優(yōu)秀的企業(yè)也不可能永遠保持高速增長，獲取超額經(jīng)濟效益，發(fā)展到一定程度大多與通脹率持平。

從利潤中辨別自由現(xiàn)金流，結合凈資產(chǎn)收益率排除企業(yè)，再研究公司的護城河，最后做持有與否決策。

波動和交易的價值很簡單，難就難在了理解，很多人認為持有才是價值投資，真是大錯特錯。

價值的低買高賣才是價值投資。

價格的低買高賣是價格投機。

投資一定是通過投機實現(xiàn)的。

投資人不必對投機人恐慌、害怕、焦慮。

巴菲特說“當你明白你在做什么的時候，你做的就沒做風險”，我說當你主觀正確認知到你在客觀占便宜的時候，你就是在做價值投資。