中國較早系統(tǒng)研究經(jīng)濟(jì)周期與結(jié)構(gòu)變動之間關(guān)系的有馬建堂(1988、1990、1992)、楊建龍、任澤平(2007、2009)。 

　　經(jīng)濟(jì)周期的不同階段往往具有不同的產(chǎn)業(yè)周期特征: 

　　經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段以先導(dǎo)行業(yè)復(fù)蘇為主要特征 

　　經(jīng)濟(jì)周期繁榮階段以中游的重化工行業(yè)復(fù)蘇為主要特征 

　　經(jīng)濟(jì)周期的衰退階段以上游能源原材料行業(yè)和其他瓶頸產(chǎn)業(yè)的過熱為主要特征 

　　中國宏觀經(jīng)濟(jì)的周期波動鮮明地表現(xiàn)出上下游產(chǎn)業(yè)間先后輪次波動和傳導(dǎo)。這種行業(yè)景氣輪動現(xiàn)象的內(nèi)在基本原因可能主要是產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)、城市化進(jìn)程、消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級及其帶動的產(chǎn)業(yè)升級等。 

　　 周期性行業(yè)Cyclical Industry 周期性股票是數(shù)量最多的股票類型，是指支付股息非常高（當(dāng)然股價也相對高），并隨著經(jīng)濟(jì)周期的盛衰而漲落的股票。這類股票多為投機(jī)性的股票。該類股票諸如汽車制造公司或房地產(chǎn)公司的股票，當(dāng)整體經(jīng)濟(jì)上升時，這些股票的價格也迅速上升；當(dāng)整體經(jīng)濟(jì)走下坡路時，這些股票的價格也下跌。與之對應(yīng)的是非周期性股票，非周期性股票是那些生產(chǎn)必需品的公司，不論經(jīng)濟(jì)走勢如何，人們對這些產(chǎn)品的需求都不會有太大變動，例如食品和藥物。絕大多數(shù)行業(yè)和公司都難以擺脫宏觀經(jīng)濟(jì)景氣周期的影響。雖然作為新興市場，中國經(jīng)濟(jì)預(yù)計(jì)還要經(jīng)歷20年的工業(yè)化進(jìn)程，在此期間經(jīng)濟(jì)高速增長是主要特征，出現(xiàn)嚴(yán)重經(jīng)濟(jì)衰退或蕭條的可能性很低，但周期性特征還是存在。中國的經(jīng)濟(jì)周期更多表現(xiàn)為GDP增速的加快和放緩，如GDP增速達(dá)到12%以上可以視為景氣高漲期，GDP增速跌落到8%以下則為景氣低迷期。不同的景氣階段，行業(yè)和企業(yè)的感受當(dāng)然會很不一樣，在景氣低迷期間，經(jīng)營的壓力自然會很大，一些公司甚至?xí)l(fā)生虧損。周期性股票的投資策略我們國家典型的周期性行業(yè)包括鋼鐵、有色金屬、化工等基礎(chǔ)大宗原材料行業(yè)、水泥等建筑材料行業(yè)、工程機(jī)械、機(jī)床、重型卡車、裝備制造等資本集約性領(lǐng)域。當(dāng)經(jīng)濟(jì)高速增長時，市場對這些行業(yè)的產(chǎn)品需求也高漲，這些行業(yè)所在公司的業(yè)績改善就會非常明顯，其股票就會受到投資者的追捧；而當(dāng)景氣低迷時，固定資產(chǎn)投資下降，對其產(chǎn)品的需求減弱，業(yè)績和股價就會迅速回落。此外，還有一些非必需的消費(fèi)品行業(yè)也具有鮮明的周期性特征，如轎車、高檔白酒、高檔服裝、奢侈品、航空、酒店等，因?yàn)橐坏┤藗兪杖朐鲩L放緩及對預(yù)期收入的不確定性增強(qiáng)都會直接減少對這類非必需商品的消費(fèi)需求。金融服務(wù)業(yè)（保險除外）由于與工商業(yè)和居民消費(fèi)密切相關(guān)，也有顯著的周期性特征。簡單來說，提供生活必需品的行業(yè)就是非周期性行業(yè)，提供生活非必需品的行業(yè)就是周期性行業(yè)。上述這些周期性行業(yè)企業(yè)構(gòu)成股票市場的主體，其業(yè)績和股價因經(jīng)濟(jì)周期的變化而起落，因此就不難理解經(jīng)濟(jì)周期成為主導(dǎo)牛市和熊市的根本原因的道理了。鑒此，投資周期性行業(yè)股票的關(guān)鍵就是對于時機(jī)的準(zhǔn)確把握，如果你能在周期觸底反轉(zhuǎn)前介入，就會獲得最為豐厚的投資回報，但如果在錯誤的時點(diǎn)和位置，如周期到達(dá)頂端時再買入，則會遭遇嚴(yán)重的損失，可能需要忍受5年，甚至10年的漫長等待，才能迎來下一輪周期的復(fù)蘇和高漲。雖然預(yù)測經(jīng)濟(jì)周期什么時候達(dá)到頂峰和谷底，如同預(yù)測博彩的輸贏一樣困難，但在投資實(shí)踐中還是可以總結(jié)出一些行之有效的方法和思路，讓投資者有所借鑒。其中利率是把握周期性股票入市時機(jī)最核心的因素。當(dāng)利率水平低位運(yùn)行或持續(xù)下降時，周期性的股票會表現(xiàn)得越來越好，因?yàn)榈屠屎偷唾Y金成本可以刺激經(jīng)濟(jì)的增長，鼓勵各行各業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)和需求。相反，當(dāng)利率水平逐漸抬高時，周期性行業(yè)因?yàn)橘Y金成本上升就失去了擴(kuò)張的意愿和能力，周期性的股票會表現(xiàn)得越來越差。投資者需要注意的是，當(dāng)央行剛剛開始減息的時候，通常還不是介入周期性股票的最佳時機(jī)，此時是經(jīng)濟(jì)景氣最低迷之際，有些積重難返之勢。開始的幾次減息還見不到效果，周期性股票還會維持一段時間跌勢，只有在連續(xù)多次減息刺激后，周期性行業(yè)和股票才會重新煥發(fā)活力。同理，當(dāng)央行剛剛開始加息的時候，投資者也不必急于離場，周期性行業(yè)和股票還會繼續(xù)風(fēng)光一時，只有在利率水平不斷上升接近前期高點(diǎn)時，周期性行業(yè)才會明顯感到壓力，這是投資者開始考慮轉(zhuǎn)向的時候。對于市盈率，投資者也不能太迷信了，因?yàn)樗鼘τ谕顿Y周期性股票往往會有誤導(dǎo)作用，低市盈率的周期性股票并不代表其具有投資價值，相反，高市盈率也不一定是估值過高。以鋼鐵股為例，在景氣低迷階段，其市盈率只能保持在個位數(shù)上，最低可以達(dá)到 5倍以下，如果投資者將其與市場平均市盈率水平對比，認(rèn)為“便宜”后買入，則可能要面對的是漫長的等待，會錯過其他投資機(jī)會甚至還將遭遇進(jìn)一步虧損。而在景氣高漲期，如2004年上半年，鋼鐵股市盈率可以達(dá)到20倍以上，那個時候如果看到市盈率不斷走高而不敢買入鋼鐵股就會錯過一輪上升行情。相對于市盈率，市凈率由于對利潤波動不敏感，倒可以更好地反映業(yè)績波動明顯的周期性股票的投資價值，尤其對于那些資本密集型的重工行業(yè)更是如此。當(dāng)股價低于凈資產(chǎn)，即市凈率低于1時，通常可以放心買入，不論是行業(yè)還是股價都有隨時復(fù)蘇的極大可能。在整個經(jīng)濟(jì)周期里，不同行業(yè)的周期表現(xiàn)還是有所差異的。當(dāng)經(jīng)濟(jì)在低谷出現(xiàn)拐點(diǎn)，剛剛開始復(fù)蘇時，石化、建筑施工、水泥、造紙等基礎(chǔ)行業(yè)會最先受益，股價上漲也會提前啟動。在隨后的復(fù)蘇增長階段，機(jī)械設(shè)備、周期性電子產(chǎn)品等資本密集型行業(yè)和相關(guān)的零部件行業(yè)會表現(xiàn)優(yōu)異，投資者可以調(diào)倉買入相關(guān)股票。在經(jīng)濟(jì)景氣的最高峰，商業(yè)一片繁榮，這時的上場主角就是非必需的消費(fèi)品，如轎車、高檔服裝、奢侈品、消費(fèi)類電子產(chǎn)品和旅游等行業(yè)，換入這類股票可以享受到最后的經(jīng)濟(jì)周期盛宴。 所以，在一輪經(jīng)濟(jì)周期里，配置不同階段受益最多的行業(yè)股票，可以讓投資回報最大化。最后，在挑選那些即將迎來行業(yè)復(fù)蘇的股票時，對比一下這些公司的資產(chǎn)負(fù)債表，可以幫助你找到表現(xiàn)最好的股票。那些資產(chǎn)負(fù)債表健康、相對現(xiàn)金寬裕的公司，在行業(yè)復(fù)蘇初期會有更強(qiáng)的擴(kuò)張能力，股價表現(xiàn)通常也會更為搶眼。 

　　 強(qiáng)周期行業(yè) 

　　 石油化工、采掘業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)、金屬非金屬行業(yè) 

　　 弱周期行業(yè) 

　　 食品飲料和商業(yè)貿(mào)易雖然屬于防御型行業(yè)，受到中國人口眾多，人均收入增長和城鎮(zhèn)化率不斷提高的長期動力驅(qū)動，2005-2007年行業(yè)一直保持高景氣。2008年受到國際金融危機(jī)影響，行業(yè)景氣度有所下降，2009年再回到高位。基金5年中對于這兩個行業(yè)一直超配，超配的幅度基本跟隨了其行業(yè)景氣指數(shù)變化情況及其行業(yè)市場表現(xiàn)。 

　　醫(yī)藥行業(yè)屬于成長性行業(yè)，由于關(guān)系到國計(jì)民生，其特殊屬性使其和經(jīng)濟(jì)周期波動的關(guān)系不大。醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展主要受政策支撐、收入水平提高和人口老齡化趨勢的影響。2005-2009年醫(yī)藥行業(yè)始終處于較高景氣度，并有繼續(xù)上升的態(tài)勢，基金對于醫(yī)藥行業(yè)的配置也呈現(xiàn)逐步上升趨勢。2005-2007年經(jīng)濟(jì)處于繁榮階段，周期型行業(yè)時期景氣指數(shù)較高時，醫(yī)藥行業(yè)的市場表現(xiàn)較為平穩(wěn)，活躍度低于周期性行業(yè)，基金對其保持了標(biāo)配。2008年-2009年基金超配醫(yī)藥生物行業(yè)的比重加速增長，其時醫(yī)藥行業(yè)也成為漲幅居前的行業(yè)。 

　　 大牛股產(chǎn)生在經(jīng)濟(jì)周期受益行業(yè)之中 

　　 巴菲特長期持有優(yōu)質(zhì)股票所創(chuàng)造的財(cái)富神話，在僅有20年歷史中國股票市場中，同樣演繹著。公募基金作為機(jī)構(gòu)投資者，隨著其規(guī)模的擴(kuò)大和管理能力提高，在中國A股市場中，也已成為股市神話的制造者。 

　　⊙長城證券 閻紅 何筱薇 張新文 

　　從近五年（2005年-2009年）來看，雖然股市經(jīng)歷了2005年-2007年的大幅上漲，之后又經(jīng)歷了2008年的大幅調(diào)整。漲幅居前的十只股票平均漲幅仍然高達(dá)24.20倍。平均每只股票的上漲過程中有176只基金在不同時期持有了這些牛股。基金持股最多時平均占十只漲幅最大股票流通股本的43.20%。通過數(shù)據(jù)對比我們可以看出持股的平均基金數(shù)在5年間不斷增加，受到股權(quán)分置改革的影響，基金持股的平均比中在2008年后有所下降。 

　　本文中，我們重點(diǎn)研究在基金迅速發(fā)展的近五年內(nèi)，其是如何通過長期投資打造牛股的。進(jìn)而用我們的研究結(jié)果，沿著基金對行業(yè)和個股的選擇思路，去預(yù)測未來那些行業(yè)將可能再成為牛股的發(fā)源地。 

　　經(jīng)濟(jì)周期與行業(yè)波動存在廣泛而密切的聯(lián)系，行業(yè)波動是經(jīng)濟(jì)周期運(yùn)行的基礎(chǔ)，經(jīng)濟(jì)周期是行業(yè)運(yùn)行的綜合宏觀表現(xiàn)。由于各個行業(yè)自身特點(diǎn)和運(yùn)行規(guī)律不同，在經(jīng)濟(jì)周期的各個階段所表現(xiàn)出來的特征也有相當(dāng)大的區(qū)別。在經(jīng)濟(jì)進(jìn)入復(fù)蘇階段后，景氣度最高的是食品飲料、住宿和餐飲、醫(yī)藥生物和石油化工。石油化工屬于強(qiáng)周期型行業(yè)，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇初期，可能原材料價格還處于較低的位置，而下游的需求比較旺盛，所以石油化工是唯一一個在復(fù)蘇階段就進(jìn)入高景氣度的強(qiáng)周期行業(yè)。在經(jīng)濟(jì)周期的繁榮階段，無論是周期型行業(yè)還是防御型行業(yè)，行業(yè)景氣度都處于高位。在衰退期間，各個行業(yè)的表現(xiàn)差異比較大。在衰退前期，采掘業(yè)、食品飲料、住宿和餐飲、醫(yī)藥生物的景氣度依舊處于高位。采掘業(yè)作為一個原材料行業(yè)，在衰退前期可能還有大量在繁榮期間的訂單，所以景氣度處于高位。而食品飲料、住宿和餐飲、醫(yī)藥生物是與消費(fèi)相關(guān)性較大的行業(yè)，受到經(jīng)濟(jì)周期影響比較小。在衰退后期，由于經(jīng)濟(jì)處于加速下滑的局面，大多數(shù)行業(yè)都處于景氣度最低的水平，除了和消費(fèi)緊密相關(guān)行業(yè)的景氣度較高，比如食品飲料、住宿和餐飲、醫(yī)藥生物。當(dāng)經(jīng)濟(jì)周期進(jìn)入蕭條期后，由于經(jīng)濟(jì)觸底反彈，各個行業(yè)的景氣度都有所回升。特別是住宿和餐飲、醫(yī)藥生物的景氣度達(dá)到了高位，機(jī)械設(shè)備、采掘業(yè)、服裝紡織、造紙印刷、石油化工、交運(yùn)倉儲等行業(yè)的景氣度也恢復(fù)到較高的水平。 

　　中國股市2005年以來，A股市場整體波動基本上遵循了經(jīng)濟(jì)周期的波動軌跡。行業(yè)的漲跌也基本上跟隨了上面所談到的規(guī)律。而無論是階段性還是年度牛股也絕大多數(shù)出現(xiàn)在區(qū)間漲幅前十位的行業(yè)（按照證監(jiān)會行業(yè)指數(shù)分類）中。具體來看： 

　　2005年6月6日—2007年10月16日大牛市行情正好運(yùn)行在2002年1季度——2007年2季度經(jīng)濟(jì)繁榮期的中后段，期間強(qiáng)周期性行業(yè)景氣處于高位，其市場漲幅也位于前列。我們選擇漲幅超過平均漲幅2倍的，即漲幅超過1000%的個股作為牛股，符合牛股標(biāo)準(zhǔn)的個股147只也多分布在強(qiáng)周期行業(yè)中。其中有123只分布在行業(yè)指數(shù)漲幅前十位的行業(yè)中。 

　　2007年10月17日至2008年10月28日，百年不遇的國際金融危機(jī)疊加在中國經(jīng)濟(jì)的調(diào)整周期上，A股市場迎來大幅調(diào)整，行業(yè)指數(shù)全部大幅下跌。我們把實(shí)現(xiàn)正收益的股票視為大牛股，剔除因股改，資產(chǎn)重組等因素長期停牌后股價受到影響的個股后，只有6只個股取得正收益，農(nóng)林牧漁行業(yè)3只，醫(yī)藥行業(yè)2只，造紙、印刷行業(yè)1只。牛股集中在同期最為抗跌的兩個弱周期行業(yè)指數(shù)——農(nóng)林牧漁和醫(yī)藥行業(yè)。 

　　2008年10月29日至2009年8月4日，中國政府強(qiáng)力救市政策實(shí)施后，經(jīng)濟(jì)止跌反彈，也帶動股票市場大幅反彈，期間受到短期大幅釋放的流動性支撐，經(jīng)濟(jì)衰退中跌幅較深的強(qiáng)周期行業(yè)景氣度強(qiáng)勁反彈，其市場漲幅也居于前列。我們?nèi)匀贿x擇漲幅超過平均漲幅2倍的，即漲幅超過340%的個股作為牛股，剔除因資產(chǎn)重組等因素長期跨期停牌后，股價波動較大的個股，符合牛股標(biāo)準(zhǔn)的個股80只。按照證監(jiān)會行業(yè)指數(shù)分類，其中有57只分布在行業(yè)指數(shù)漲幅前十位的行業(yè)中。 

　　2009年8月5日至2009年12月31日，政府宏觀調(diào)控政策基調(diào)開始逐步轉(zhuǎn)向，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在經(jīng)濟(jì)反彈周期的后段，弱周期行業(yè)表現(xiàn)突出。股票市場呈現(xiàn)出大幅反彈后的高位震蕩格局。我們把漲幅超過平均漲幅2倍,漲幅超過23%的個股多達(dá)個股401只，我們只取前200只作為牛股。同時剔除因資產(chǎn)重組等因素長期跨期停牌后，股價波動較大的個股，符合牛股標(biāo)準(zhǔn)的。其中有161只分布在行業(yè)指數(shù)漲幅前十位的行業(yè)中。這一階段的行情中，弱周期行業(yè)的景氣度尚處于高位，其市場表現(xiàn)整體超過強(qiáng)周期行業(yè)。牛股也較為集中地聚集在弱周期行業(yè)中。 

　　2005年，A股市場寬幅震蕩，在探出2001年以來調(diào)整最低點(diǎn)998點(diǎn)之后邁入大 

　　 牛市的起步階段。此時經(jīng)濟(jì)正處于2002年以來經(jīng)濟(jì)上升周期的中段初期。我們把漲幅超過當(dāng)年平均漲幅2倍，漲幅超過24%的個股作為牛股，共有111只。牛股更多地集中在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段景氣度最高的食品飲料、醫(yī)藥生物和石油化工等行業(yè)。有59只分布在當(dāng)年行業(yè)指數(shù)漲幅前十位的行業(yè)中。 

　　2006年，A股市場走上大牛市的征.經(jīng)濟(jì)周期波動、行業(yè)景氣輪動與股市板塊輪動 .途，此時經(jīng)濟(jì)正處于2002年以來經(jīng)濟(jì)上升周期的中段，行業(yè)普漲是這個階段的特點(diǎn)。我們把漲幅超過當(dāng)年平均漲幅2倍，漲幅超過190%的個股作為牛股，共有151只。按照證監(jiān)會行業(yè)指數(shù)分類，其中有111只分布在行業(yè)指數(shù)漲幅前十位的行業(yè)中。2006年市場牛市初期由普漲格局向周期性行業(yè)領(lǐng)漲的格局過度，周期性行業(yè)和長期景氣周期向好的行業(yè)漲幅大大超過了其他防御性行業(yè)，行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)出較大的分化。 

　　2007年，總體來看處于2002年以來的經(jīng)濟(jì)繁榮周期尾聲和衰退周期的前期階段，周期性行業(yè)在2007年下半年景氣度指數(shù)漲幅放緩甚至開始筑頂回落，部分弱周期行業(yè)的景氣度仍然較高。A股市場的大牛市進(jìn)入高潮，并在下半年逐步進(jìn)入頂部構(gòu)筑階段。我們把漲幅超過當(dāng)年平均漲幅2倍，漲幅超過203%的個股作為牛股，共有104只。按照證監(jiān)會行業(yè)指數(shù)分類，其中有74只分布在行業(yè)指數(shù)漲幅前十位的行業(yè)中。行業(yè)指數(shù)的市場表現(xiàn)來看，2007年上半年的行情呈現(xiàn)普漲格局，防御性行業(yè)有較好表現(xiàn)。下半年市場熱點(diǎn)再回歸周期性行業(yè)，各類行業(yè)均有表現(xiàn)機(jī)會，體現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)繁榮末期的特征。 

　　2008年，適逢經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在衰退期，A股市場迎來大幅調(diào)整，行業(yè)指數(shù)全部大幅下跌，弱周期行業(yè)表現(xiàn)出明顯的抗跌性，這符合行業(yè)運(yùn)行的經(jīng)濟(jì)周期規(guī)律。我們把實(shí)現(xiàn)正收益的股票視為大牛股，剔除因股改，資產(chǎn)重組等因素長期停牌后股價受到影響的個股后，只有6只個股取得正收益，農(nóng)林牧漁行業(yè)3只，醫(yī)藥行業(yè)2只，造紙、印刷行業(yè)1只。牛股集中在同期最為抗跌的兩個弱周期行業(yè)指數(shù)——農(nóng)林牧漁和醫(yī)藥行業(yè)。 

　　2009年，中國政府的強(qiáng)力救市政策效果開始顯現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)結(jié)束衰退期而開始反彈，各個行業(yè)的景氣度都有所回升。A股市場迎來大幅下跌后的強(qiáng)勁反彈，各行業(yè)在2009年輪番表現(xiàn)，呈現(xiàn)普漲格局。我們把漲幅超過當(dāng)年平均漲幅2倍，漲幅超過270%的個股作為牛股，共有108只。按照證監(jiān)會行業(yè)指數(shù)分類，其中有75只分布在行業(yè)指數(shù)漲幅前十位的行業(yè)中。以年度區(qū)間來看，強(qiáng)周期和弱周期行業(yè)表現(xiàn)，無論從景氣度還是市場漲幅上，均沒有出現(xiàn)明顯的整體性差異。 

　　2005年至2009年的五年間，中國經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了2002年以來經(jīng)濟(jì)繁榮期的中后段，2007年3季度至2008年3季度的衰退周期，2008年4季度至2009年政策調(diào)控帶動的反彈周期。期間A股市場也是牛熊交織，大起大落。我們把漲幅超過五年平均漲幅2倍，漲幅超過730%的個股作為牛股，共有123只。按照證監(jiān)會行業(yè)指數(shù)分類，其中有93只分布在行業(yè)指數(shù)漲幅前十位的行業(yè)中。由于中國經(jīng)濟(jì)處于高速增長時期，大多數(shù)行業(yè)指數(shù)在絕對水平上都是增長的。 從五年的區(qū)間來看，對于經(jīng)濟(jì)有較好代表性的周期性行業(yè)和部分弱周期的消費(fèi)行業(yè)都累積了較大的漲幅，體現(xiàn)出中國經(jīng)濟(jì)在這個發(fā)展階段的特征。