經(jīng)國(guó)務(wù)院同意，中國(guó)人民銀行、中國(guó)銀行保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)、中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)、國(guó)家外匯管理局4月27日聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（以下簡(jiǎn)稱《意見》）。

與征求意見稿相比，新規(guī)中打破剛性兌付、禁止資金池、抑制通道業(yè)務(wù)、消除多層嵌套等嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)的大方向沒(méi)有變?！翱紤]到存量資管產(chǎn)品期限、市場(chǎng)規(guī)模及其所投資資產(chǎn)的期限和規(guī)模等問(wèn)題，此次正式發(fā)布的意見提出按照‘新老劃斷’原則設(shè)置過(guò)渡期，過(guò)渡期由原來(lái)的2019年6月30日延長(zhǎng)至2020年底。”中國(guó)人民銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人表示。

與之前的征求意見稿相比，《意見》對(duì)5大關(guān)鍵問(wèn)題有所調(diào)整：

第一，過(guò)渡期從2019年6月30日延長(zhǎng)至2020年底，即從發(fā)文起有兩年半時(shí)間，給予充分調(diào)整和轉(zhuǎn)型時(shí)間，略超出市場(chǎng)預(yù)期。

第二，初步對(duì)“標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)”進(jìn)行定義。

第三，就估值方法，明確鼓勵(lì)采用市價(jià)計(jì)量，但在封閉式產(chǎn)品中，符合兩種情況的可以用攤余成本法，并設(shè)置了5%的偏離度約束?！兑庖姟愤€加強(qiáng)了對(duì)審計(jì)的要求：凈值化管理應(yīng)由托管機(jī)構(gòu)進(jìn)行核算并定期提供報(bào)告，由外部審計(jì)機(jī)構(gòu)進(jìn)行審計(jì)確認(rèn)，被審計(jì)金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)披露審計(jì)結(jié)果并同時(shí)報(bào)送金融管理部門。對(duì)審計(jì)機(jī)構(gòu)的要求從“及時(shí)報(bào)告”到“建立聯(lián)合懲戒機(jī)制”。

第四，就消除多層嵌套方面，《意見》統(tǒng)一同類資管產(chǎn)品的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，要求監(jiān)管部門對(duì)資管業(yè)務(wù)實(shí)行平等準(zhǔn)入，從根源上消除多層嵌套的動(dòng)機(jī)。同時(shí)，將嵌套層級(jí)限制為一層，禁止開展多層嵌套和通道業(yè)務(wù)。

第五，就杠桿水平方面，《意見》根據(jù)不同產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)設(shè)置了不同的負(fù)債杠桿，參照行業(yè)監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)允許分級(jí)的產(chǎn)品設(shè)定了不同的分級(jí)比例。

申萬(wàn)宏源宏觀點(diǎn)評(píng)資管新規(guī)稱，資管新規(guī)正式稿秉持了防風(fēng)險(xiǎn)的總基調(diào)，核心目標(biāo)在于最大程度消除監(jiān)管套利空間，對(duì)資金池業(yè)務(wù)、剛性兌付、多層嵌套、通道業(yè)務(wù)、非標(biāo)業(yè)務(wù)等重點(diǎn)領(lǐng)域的措施依然嚴(yán)厲。嚴(yán)監(jiān)管真正從紙面落到實(shí)處，金融生態(tài)的重塑必然不可能無(wú)痛，例如打破剛兌對(duì)流動(dòng)性和利率的沖擊、非標(biāo)受限對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊等風(fēng)險(xiǎn)仍需警惕。整體來(lái)看，正式稿更注重平衡防風(fēng)險(xiǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)的影響，有利于監(jiān)管的平穩(wěn)落地。

銀行理財(cái)——銀行理財(cái)規(guī)模在保本理財(cái)被劃出后將出現(xiàn)收縮。新規(guī)明確資管產(chǎn)品為非保本產(chǎn)品，保本理財(cái)被劃出銀行理財(cái)已成定局。根據(jù)2017年末數(shù)據(jù)，理財(cái)規(guī)模將出現(xiàn)收縮，僅余非保本22.17萬(wàn)億。

銀行公募——產(chǎn)品新規(guī)對(duì)銀行理財(cái)新增公私募分類，其中公募產(chǎn)品對(duì)應(yīng)不特定社會(huì)公眾，私募產(chǎn)品對(duì)應(yīng)合格投資者。對(duì)比理財(cái)新舊投資者類型和資質(zhì)要求，可以大致認(rèn)為一般個(gè)人和高凈值客戶將被納入不特定社會(huì)公眾，私行客戶則歸為合格投資者。相對(duì)而言，高凈值客戶在新分類下受影響較大，未來(lái)一旦被劃入不特定社會(huì)公眾，一是不能再投資非標(biāo)，二是不能再投資未上市股權(quán)。對(duì)一般個(gè)人客戶而言，雖然不能投資非標(biāo)，但權(quán)益投資方面卻開了口子。對(duì)私行客戶而言，由于投資者門檻認(rèn)定比現(xiàn)在更高所以影響較小。

公募基金——FOF投資單只公募基金的比例由20%降低到10%；公募基金不得分級(jí)，過(guò)渡期后分級(jí)不能存續(xù)；公募基金需經(jīng)審批才能投資未上市股權(quán)，嘉實(shí)元和、鵬華前海此類封閉式基金的創(chuàng)新或終結(jié)。

私募行業(yè)——資管新規(guī)對(duì)私募現(xiàn)有法律體系是補(bǔ)充，不是重塑。私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規(guī)，私募投資基金專門法律、行政法規(guī)中沒(méi)有明確規(guī)定的適用本意見，可簡(jiǎn)稱為“私募專門法規(guī)優(yōu)先”原則。

保險(xiǎn)和保險(xiǎn)資管產(chǎn)品——資管新規(guī)的發(fā)布一定程度從市場(chǎng)環(huán)境角度，推動(dòng)了保單利率市場(chǎng)化進(jìn)程，考慮到保險(xiǎn)合同屬于表內(nèi)資產(chǎn)，將對(duì)提升保險(xiǎn)產(chǎn)品的市場(chǎng)吸引力起到一定的積極作用。保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品已受嚴(yán)監(jiān)管，新規(guī)影響有限。

養(yǎng)老金——新規(guī)明確養(yǎng)老金產(chǎn)品不受影響。未來(lái)是否將第三支柱的養(yǎng)老型（保險(xiǎn)、資產(chǎn)管理產(chǎn)品）產(chǎn)品納入養(yǎng)老金產(chǎn)品范疇值得關(guān)注，此外，養(yǎng)老保險(xiǎn)公司向個(gè)人發(fā)行的養(yǎng)老保障產(chǎn)品也并未在新規(guī)中涉及。

券商資管——負(fù)面影響主要包括通道業(yè)務(wù)再度面臨受限，結(jié)構(gòu)化單票定增、員工持股計(jì)劃、可交換債業(yè)務(wù)可能受到一定影響。積極影響包括此次新規(guī)對(duì)“資產(chǎn)管理產(chǎn)品”的定義中不包括ABS，因此ABS不受杠桿和嵌套等相關(guān)規(guī)定限制。在非標(biāo)資產(chǎn)被動(dòng)收縮的壓力下，ABS可能成為非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)途徑。另一方面，打破剛性兌付、消除監(jiān)管套利后資管業(yè)務(wù)可能向正規(guī)金融機(jī)構(gòu)回流。

信托——新規(guī)要求資管產(chǎn)品只允許一層嵌套，且要求向上穿透至投資者，向下穿透至基礎(chǔ)資產(chǎn)，如果公募性質(zhì)的銀行理財(cái)資金無(wú)法投資私募性質(zhì)的信托產(chǎn)品，則意味著信托來(lái)自于機(jī)構(gòu)端的重要資金來(lái)源將會(huì)大規(guī)模收縮，導(dǎo)致信托通道業(yè)務(wù)萎縮。新規(guī)明確要求資管產(chǎn)品不能剛兌，習(xí)慣了“保本”的信托投資者，需要時(shí)間轉(zhuǎn)換理念，短期來(lái)看信托產(chǎn)品零售端規(guī)模的收縮亦難免。

智能投顧——資管新規(guī)的正式稿與征求意見稿最大的區(qū)別在于取消了“智能投顧”的表述，轉(zhuǎn)而使用“運(yùn)用人工智能技術(shù)開展投資顧問(wèn)業(yè)務(wù)”、“運(yùn)用人工智能技術(shù)開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)”，一來(lái)區(qū)別于產(chǎn)品銷售業(yè)務(wù)，二來(lái)也為智能化投資在投資顧問(wèn)、資產(chǎn)管理兩種形態(tài)中找到了合適的監(jiān)管依據(jù)。不過(guò)對(duì)于投資顧問(wèn)資質(zhì)的含義、所涉及的具體牌照等問(wèn)題并沒(méi)有做出回答。

資本市場(chǎng)——將過(guò)渡期從一年半延長(zhǎng)至三年已經(jīng)大大降低了資產(chǎn)的拋售風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)資產(chǎn)市場(chǎng)的壓力已有減輕。大原則并沒(méi)有放松，而是有所強(qiáng)化，短期利好A股市場(chǎng)。