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關(guān)鍵的幾點 1、預(yù)期與差異化： 如果從行業(yè)公司做投資的角度來講，如果大家都有一致的預(yù)期了，這個公司的股價要不就是到了一個高點，要不就是基本上可以賣了 一、辯證認(rèn)識： 1、行業(yè)不好，企業(yè)就不好 這個邏輯，需要辯證的看，很多人都錯過了格力、美的，也錯過了萬科，很大程度不是因為水平太差，而是因為在一段時間，白色家電在家電下鄉(xiāng)后有了增速放緩甚至下滑的擔(dān)憂，15年財報也驗證了這種擔(dān)憂，一個行業(yè)占比近30%的企業(yè)增速下滑，大概率是遇到了行業(yè)天花板；地產(chǎn)在16年以前是明顯的夕陽行業(yè)，上市公司業(yè)績下滑的比比皆是，即便是萬科，年報都是個位數(shù)增長，除非專業(yè)人士，要只從財務(wù)報表上看，根本看不出姚老板的投資邏輯； 所以，行業(yè)不好，企業(yè)不一定不好，行業(yè)一定程度上決定企業(yè)，企業(yè)也可以重新定義行業(yè)；中國通訊行業(yè)如果沒有華為，就沒有大批的相關(guān)供應(yīng)鏈的企業(yè)，那么這個行業(yè)就是另外一番光景；國產(chǎn)汽車如果能像白色家電一樣取得全球性的競爭優(yōu)勢，那么汽車板塊的分析又是另外一種邏輯； 我們經(jīng)?？吹揭粋€行業(yè)性的利空，板塊中個股普遍調(diào)整，這往往也是優(yōu)質(zhì)企業(yè)難得的上車時機(jī)，因為市場的邏輯跟企業(yè)的邏輯很不一致，企業(yè)發(fā)展是持續(xù)的，好的企業(yè)總是可以克服苦難長久發(fā)展，行業(yè)的利空就會洗掉一些競爭力不強(qiáng)的弱勢企業(yè)，優(yōu)質(zhì)企業(yè)反而收益； 2、行業(yè)好，企業(yè)就受益； 行業(yè)好，并非代表企業(yè)就一定好，比如中國的乳業(yè)，基本上被伊利和蒙牛所霸占，其他企業(yè)特別是小企業(yè)在局部市場也有小機(jī)會，但很難有在全國擴(kuò)張的機(jī)會，消費升級消費習(xí)慣等等都是行業(yè)的利好，但伊利和蒙牛對行業(yè)的把持，反而是對其他企業(yè)是一個利空； 比如現(xiàn)在的鋰電池行業(yè)，炒作起來很兇，鋰電池概念近百家，但最后看，能生存下來并長足發(fā)展的也就是三兩家，大部分企業(yè)都要打回原形； 所以，預(yù)期向好的行業(yè)，一是謹(jǐn)防預(yù)期偏差，過于強(qiáng)調(diào)利好忽視利空；更重要的是深入分析個股，如果不能在行業(yè)里領(lǐng)跑并站位腳跟，預(yù)期越高則會落差越大； 3、行業(yè)外在與企業(yè)內(nèi)在 對企業(yè)來說，行業(yè)面臨的機(jī)會與挑戰(zhàn)，一定意義上是外在的，企業(yè)自身的管理等綜合實力，才是內(nèi)在的；當(dāng)行業(yè)占比足夠高的企業(yè)面臨真實的行業(yè)利空時，短期或許業(yè)績下滑，但優(yōu)秀的企業(yè)總可以長期生存并不斷發(fā)展； 當(dāng)行業(yè)足夠大時，個股分析就無需對行業(yè)空間顧慮太多，總會產(chǎn)生不受限制的優(yōu)質(zhì)企業(yè)異軍突起，分析個股不要受行業(yè)框架束縛過多；特別小眾的行業(yè)需要重點分析行業(yè)需求，如果MDI行業(yè)如果需求或則供給出問題，煙臺萬華肯定受影響；但對于10萬億規(guī)模的地產(chǎn)行業(yè)，出來幾家百億千億規(guī)模的優(yōu)秀企業(yè)，是沒有問題的，即便地產(chǎn)銷售從10萬億降到8萬億； 而行業(yè)面臨問題時，往往是行業(yè)洗牌、集中度提升的時候，這個時候優(yōu)質(zhì)企業(yè)彎道超車的機(jī)會就來了；而行業(yè)一片大好時，二三流的企業(yè)也可以活著很好，優(yōu)秀的企業(yè)反而不容易辨識； 4、股市的行業(yè)分析與企業(yè)的行業(yè)分析 應(yīng)該把股市炒作的行業(yè)邏輯與企業(yè)發(fā)展的行業(yè)分析區(qū)分開， 股市可以炒作，可以煽風(fēng)點火甚至無中生有，可以避重就輕甚至夸大其實；但企業(yè)發(fā)展所面臨的行業(yè)機(jī)會會是平滑的，不會因為市場的情緒高漲而變化，但不同行業(yè)中的公司則會面臨估值邏輯的變化，進(jìn)而影響股價，這個卻不能不關(guān)注； 股市中經(jīng)常見到的是A企業(yè)盈利不錯，估值也低，但受制于行業(yè)的隱憂或市場偏見，長期低迷；B企業(yè)財務(wù)狀況糟糕、估值高企，而在行業(yè)中也沒有分量，但行業(yè)機(jī)會來臨的時候，股價卻一飛沖天； 這其實不是一個維度的邏輯，一個是短線邏輯，一個是中長線邏輯；一個是價值投資，一個是主題投資（熱點投資）； 現(xiàn)在的一個問題是上市公司越來越多，存量資金博弈，不可能有全面的大牛市，那么板塊的機(jī)會結(jié)構(gòu)性的機(jī)會是必須要抓住的機(jī)會，從這個維度上看，行業(yè)的選擇很重要，要超過個股的選擇；另一方面，沒有業(yè)績支撐的概念題材，從中長線的角度大概率會打回原型；所以行業(yè)成為熱點，也要精選個股，行業(yè)成為熱點，熱點就會被高估，如果盈利跟不上或則吵過頭或則本身只是概念的炒作，一定是要價值回歸的；所以對行業(yè)主題邏輯，一定是短線的邏輯，見好就收； 另一方面，個股估值較低，而行業(yè)受到質(zhì)疑則不能盲目建倉，需要等待質(zhì)疑證偽或則企業(yè)的成長性證實；質(zhì)疑總是有質(zhì)疑的道理與邏輯，一定等到質(zhì)疑被證偽的時刻，一方面是資金不關(guān)照個股股價難有表現(xiàn)，另一方面，市場往往是高估的，看好往往被證偽，而看空往往會被證實；這其中最關(guān)鍵的還是深刻并正確的判斷，然后等待市場的認(rèn)識翻轉(zhuǎn)； 被市場錯判的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，也要等到行業(yè)認(rèn)知反轉(zhuǎn)的風(fēng)口，才是最佳的重倉時機(jī)；而因為行業(yè)利好而享受高估值的企業(yè)，時刻提防風(fēng)口的轉(zhuǎn)向； 到底是買入一流的行業(yè)中二流的企業(yè)，還是買入二流行業(yè)中一流的企業(yè)； 首先對行業(yè)的認(rèn)知，是有能力限制的，未來空間很好而現(xiàn)實很差的行業(yè)，除非企業(yè)家別人很難看透并堅持，報表跟蹤往往是滯后性很嚴(yán)重的，所以一流行業(yè)很難判斷出來，也就不存在投資二流企業(yè)的邏輯；而行業(yè)不被看好，個股表現(xiàn)好卻是扎實的，所以更容易把握； 5、預(yù)期差的修正與反轉(zhuǎn) 所以，個股分析需要看行業(yè)，需要知道對此行業(yè)的大眾認(rèn)識，更需要進(jìn)行更深入的分析；特別是不被看好的行業(yè)中，企業(yè)盈利每每超過預(yù)期的時候，以及被看好的行業(yè)而企業(yè)盈利卻總讓人大跌眼鏡的時候，這可能就是大眾認(rèn)識邏輯出現(xiàn)重大偏差要被修正的時刻； 廣被看好的行業(yè)，要謹(jǐn)防證偽，不被證偽，或許就可以一直被看好，而一旦被證偽，那就是預(yù)期與估值的雙殺； 而備受質(zhì)疑的行業(yè)，就必須等到被證實的時刻，那就是人們認(rèn)知翻轉(zhuǎn)與估值提升的雙擊時刻； 還有一種是預(yù)期差，預(yù)期很差，結(jié)果不算差，就有修復(fù)預(yù)期的一種邏輯，但這只是反彈的邏輯，難有大的行情；預(yù)期翻轉(zhuǎn)才可能有大的行情； 6、總量邏輯與競爭關(guān)系 電商起來了，阿里巴巴和京東市值都是千億美元，那么這個市值是由他們的利潤支撐的，而他們的利潤來至于零售或則說是網(wǎng)購，那么這一塊的利潤從哪里來的？是從傳統(tǒng)零售企業(yè)擠出來、甚至從成家上萬的街邊店批發(fā)市場擠出來的； 消費是基本穩(wěn)定的，那么消費產(chǎn)生的利潤蛋糕也是穩(wěn)定的，有的企業(yè)異軍突起，往往只能代表細(xì)分行業(yè)的機(jī)會，總的零售行業(yè)的發(fā)展是看宏觀經(jīng)濟(jì)，需要看總量變化，那么網(wǎng)購對傳統(tǒng)零售只能是擠壓與利空，而非看好的邏輯；那么，如果所有的傳統(tǒng)零售，都被阿里或則騰訊持股后，恐怕還是不能取得超額收益，那么阿里或則騰訊入股某一家傳統(tǒng)零售企業(yè)，或則可以對著一家起到作用，但它搶占的份額來自哪里，要看清楚，而入股本身，并不能帶動傳統(tǒng)零售本身真的蛻變，除非新的模式去犧牲電商和網(wǎng)購的利潤，這絕非是阿里或騰訊入股的目的； 所以，股市中炒作板塊或整個行業(yè)概念，一定意義上邏輯是有矛盾的，行業(yè)內(nèi)部更多的是競爭關(guān)系，一家強(qiáng)必定帶動幾家弱，從這電商看，強(qiáng)者恒強(qiáng)龍頭高漲而中小市值被殺跌，也是合情合理的；大企業(yè)估值提高，小企業(yè)估值降低，才是行業(yè)均衡的邏輯； 錯過了騰訊，總想找下一個騰訊，實際上，正是騰訊剿滅了同行大部分中型企業(yè)的發(fā)展機(jī)會；京東開始賣書，消費者不會一本書買兩本，只是占領(lǐng)了當(dāng)當(dāng)?shù)氖袌觯?/p> 一家優(yōu)秀企業(yè)的發(fā)展，對讓行業(yè)貌似光鮮起來，但對同樣的擠壓才是更值得關(guān)注的；當(dāng)然，概念炒作有短期邏輯，與預(yù)期差的調(diào)整邏輯； 二、行業(yè)分析框架 了解——分析——建模與判斷 判斷很重要，如果只了解邏輯，可以不犯方向錯誤，但如果只有定性分析、邏輯分析，往往把握不好轉(zhuǎn)折點，建模可以更加確定是否會有行業(yè)翻轉(zhuǎn)的機(jī)會，并能更堅定的去持股； 1、了解一個行業(yè) 細(xì)致詳細(xì)完備的行業(yè)分析，需要把握各個方面，研究順序 1）研究歷史發(fā)展階段，判斷行業(yè)周期 2）產(chǎn)業(yè)鏈格局 行業(yè)定價權(quán) 3）上游核心要素（供給端現(xiàn)狀與催化劑） 4）下游核心要素（需求端現(xiàn)狀與催化劑） 5）市場分析圖（波特五力分析） 2、分析一個行業(yè) 1)理清行業(yè)要素框架（包括宏觀經(jīng)濟(jì)、下游行業(yè)、市場要素） 市場要素，大宗商品的現(xiàn)貨價格、期貨價格、原材料成本等等，這些是我們做模型用的。通過這些可以量化的指標(biāo)，我們可以算出這個行業(yè)究竟是賺錢還是不賺錢，究竟這個時點值得不值得投資。 2）建立數(shù)據(jù)庫并跟蹤核心指標(biāo) 3)以行業(yè)利潤為核心構(gòu)建模型 4)清楚行業(yè)預(yù)測的主要方法 5)找出不同時期行業(yè)核心驅(qū)動影響因素 即找到主要矛盾，是供給，還是需求 比如鋼鐵行業(yè)，就是說在價格或者是利潤得到反饋的時候，我們要多打一個問號，為什么價格會變成這樣，為什么利潤會變成這樣。我們總結(jié)了一下整個市場鋼材的需求歷史性的出現(xiàn)了下滑，在2015年是非常典型的。如果講未來，最大的影響要素在哪兒？需求很大層面上依賴于政策，非常多不可前瞻的因素。核心的驅(qū)動因素我們可以落腳到供給上。當(dāng)前的供給如果進(jìn)一步的解析，我們會關(guān)注什么東西呢？包括當(dāng)前的產(chǎn)業(yè)利潤率水平，正在建設(shè)的產(chǎn)能，企業(yè)未來的投資，一般生產(chǎn)線，如果說正在運轉(zhuǎn)——它的使用周期、興建周期、產(chǎn)能的整體的結(jié)構(gòu)。從中我們最后找出產(chǎn)能和需求之間的差距，我們會明白整個行業(yè)目前是運作主導(dǎo)還是需求主導(dǎo)。如果是以供應(yīng)驅(qū)動整個行業(yè)的未來，供應(yīng)里面有什么樣的點是我們需要關(guān)注的。 6)判斷行業(yè)景氣變化的關(guān)鍵指標(biāo)和時間點。 對于周期性行業(yè)來講，最核心的包括工業(yè)增加值增速，固定投資增速，落地的一些指標(biāo)包括像社會庫存、噸鋼毛利等等。如果跟蹤行業(yè)景氣度變化，我們可以總結(jié)為兩個要點，第一個是當(dāng)下游需求的指標(biāo)上漲的時候，包括像工業(yè)增加值和固定投資增速、GDP出現(xiàn)上漲的時候，我看社會庫存就好了，社會庫存如果下降，噸鋼的毛利會上升，這時候是一個比較好的買點。 第二個可以關(guān)注一下產(chǎn)能利用率，如果這一塊出現(xiàn)上行，成本也會出現(xiàn)上行，噸鋼毛利會下降。如果產(chǎn)能利用率進(jìn)一步大幅的提升，基本上就是一個重要的賣點了。除此以外，還有一些主題性的關(guān)鍵指標(biāo)，之前在重點看國企改革，能夠落地的政策不多，但是大家都知道，如果PB小于一倍，很多企業(yè)是沒有辦法去做的。在這個階段如果強(qiáng)行的做國企改革，國有資產(chǎn)流失的帽子誰來戴，誰也承受不起。所以我們落地到投資上，如果行業(yè)里面很多公司PB都低于1的話，又是一個非常優(yōu)質(zhì)的公司，我肯定認(rèn)為它的投資會比較安全，可以中長期持有。 7）關(guān)注政策面 對于周期行業(yè)的研究，政策的影響力，其實往往比一個公司或者是一個行業(yè)出現(xiàn)的轉(zhuǎn)變大得多。宏觀經(jīng)濟(jì)的解讀要跟的非常非常緊，所以在今年的供給側(cè)改革出來以后，隨著不同時間點出的不同的政策，股價的走勢是不一樣的。一定要好好的看宏觀經(jīng)濟(jì)，這個對周期是有非常重要的參照意義的； 8）行業(yè)內(nèi)選股 行業(yè)的預(yù)期差和產(chǎn)品的壁壘。一旦確認(rèn)是一個有壁壘的公司，一個有壁壘的產(chǎn)品，同時又存在市場預(yù)期差，這樣從投資落地的角度來講就是最值得研究的了。這是個股研究的經(jīng)驗 1）行業(yè)周期 行業(yè)周期一般可以分為經(jīng)濟(jì)周期與生命周期兩類。 經(jīng)濟(jì)周期主要研究行業(yè)周期性波動與國民經(jīng)濟(jì)波動的密切程度，行業(yè)的經(jīng)濟(jì)周期一般分為： 增長型行業(yè)：行業(yè)的運行狀態(tài)與經(jīng)濟(jì)活動總水平的周期及波動并不密切相關(guān)，這些行業(yè)的增長主要依靠技術(shù)進(jìn)步、新產(chǎn)品推出及更加優(yōu)質(zhì)的服務(wù)產(chǎn)生等，從而使該行業(yè)呈現(xiàn)持續(xù)的增長態(tài)勢，這些行業(yè)對經(jīng)濟(jì)周期性的波動來說，提供了一種財富“套期保值”手段。例如：IT行業(yè)、計算機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)從誕生日起基本保持著穩(wěn)定的增長態(tài)勢。 這類確定性增長的行業(yè)，更多的是關(guān)注企業(yè)自身的發(fā)展與競爭，行業(yè)的利好與利空對企業(yè)本身發(fā)展不起決定作用，但需要警惕垃圾公司或者質(zhì)地一般的公司往往也享受高溢價，個股高增長的預(yù)期一旦證偽，往往會大幅殺跌，目前A股上市的網(wǎng)絡(luò)科技類公司數(shù)以百計，但真正有業(yè)績有成長邏輯的屈指可數(shù)； 防守型行業(yè)：這類行業(yè)運動狀態(tài)存在是因為行業(yè)的產(chǎn)品需求相對穩(wěn)定，需求彈性小，經(jīng)濟(jì)周期處于衰退階段對這種行業(yè)的影響也較小。如醫(yī)藥、日常消費品等行業(yè)都屬于防守型行業(yè)。 這類行業(yè)還需要進(jìn)一步細(xì)分，哪一些屬于前周期，哪一些屬于后周期，大的邏輯要清楚，哪怕企業(yè)實際發(fā)展跟行業(yè)并不同步； 周期型行業(yè)：周期型行業(yè)的運動狀態(tài)與經(jīng)濟(jì)周期密切相關(guān)，這些行業(yè)往往屬于傳統(tǒng)行業(yè);當(dāng)經(jīng)濟(jì)上升時，對這些行業(yè)相關(guān)產(chǎn)品的購買相應(yīng)增加。如煤炭、鋼材、水泥等行業(yè)都屬于周期型行業(yè)，與國民經(jīng)濟(jì)周期直接相關(guān)。 這類企業(yè)存在高度的相關(guān)性，這對產(chǎn)業(yè)鏈的研究和分析要到位，二級市場對他們的分析邏輯更要掌握，周期行業(yè)的預(yù)期與反轉(zhuǎn)是最關(guān)鍵的，預(yù)期形成比利潤表現(xiàn)更重要；比如化工企業(yè)現(xiàn)在大把賺錢，但市場擔(dān)憂明年下滑，股價可能立刻掉頭下跌或則持續(xù)萎靡不振； 生命周期是指行業(yè)從出現(xiàn)到完全退出社會經(jīng)濟(jì)活動所經(jīng)歷的時間。行業(yè)的生命發(fā)展周期主要包括四個發(fā)展階段：幼稚期，成長期，成熟期，衰退期。 幼稚期：這一時期的產(chǎn)品設(shè)計尚未成熟，行業(yè)利潤率較低，市場增長率較高，需求增長較快，技術(shù)變動較大?？傮w來看，市場需求剛被開發(fā)，市場風(fēng)險大，投資規(guī)模小。 幼稚期的行業(yè)投資需要很強(qiáng)的專業(yè)性，因為沒有利潤的支撐，估值往往很高； 成長期：這一時期的市場增長率很高，需求高速增長，技術(shù)漸趨定型，行業(yè)特點、行業(yè)競爭狀況及用戶特點已比較明朗，企業(yè)進(jìn)入壁壘提高，產(chǎn)品品種及競爭者數(shù)量增多。 成長期或許是比較好的投資機(jī)會，精選個股最重要； 成熟期：這一時期的市場增長率不高，需求增長率不高，技術(shù)上已經(jīng)成熟，行業(yè)特點、行業(yè)競爭狀況及用戶特點非常清楚和穩(wěn)定，買方市場形成，行業(yè)盈利能力下降，新產(chǎn)品和產(chǎn)品的新用途開發(fā)更為困難，行業(yè)進(jìn)入壁壘很高。 衰退期：這一時期的行業(yè)生產(chǎn)能力會出現(xiàn)過?，F(xiàn)象，技術(shù)被模仿后出現(xiàn)的替代產(chǎn)品充斥市場，市場增長率嚴(yán)重下降，需求下降，產(chǎn)品品種及競爭者數(shù)目減少。 水泥、玻璃乃至建材行業(yè)，都是成熟乃至衰退的行業(yè)，這種行業(yè)更多是板塊性的機(jī)會、階段性的機(jī)會，或則是預(yù)期差修正的機(jī)會； 對于增長性的行業(yè)，以及行業(yè)處于幼稚期及成長期的行業(yè)，總會得到高溢價，但也很傷人，所需要的專業(yè)水平與持續(xù)的跟蹤與研究必不可少，包括政策導(dǎo)向、技術(shù)發(fā)展路線、行業(yè)競爭格局的變化、國內(nèi)外的競爭格局、及企業(yè)自身商業(yè)模式的持續(xù)表現(xiàn)等等； 一個重要的研究點是全球視角下公司的競爭力和技術(shù)水平； 對于參與全球競爭且不可避免全球競爭的企業(yè)，必須要從全球范圍來看，比如輪胎行業(yè)，國產(chǎn)輪胎短期仍然沒有機(jī)會，因為處于行業(yè)中低端的地位難以改變； 成長性企業(yè)往往時候才能看出來，中間出現(xiàn)波折，事后看是介入機(jī)會，但也有很多企業(yè)，最后并沒有存活下來，所以成長股的投資，還是要對風(fēng)險有足夠的提防； 對于周期性行業(yè)以及成熟期乃至衰退的行業(yè)，更多需要關(guān)注的供需變化與市場格局；需求不再增長的時候，供給發(fā)生改變以及行業(yè)進(jìn)入壟斷競爭與寡頭競爭時候，才會產(chǎn)生機(jī)會； 三、不同行業(yè)的不同的分析邏輯（邱國鷺） 新興行業(yè)看需求，傳統(tǒng)行業(yè)看供給。 新興行業(yè)講的是需求快速成長的事，不必糾結(jié)于供給，傳統(tǒng)行業(yè)只有控制供給，企業(yè)利潤才能快速增長。 制造業(yè) 要選擇寡頭壟斷的行業(yè)，即市場集中度高的行業(yè)。比如：工程機(jī)械、核心汽配和白色家電。
價值陷阱與價值誤區(qū) 價值陷阱是價值投資本身所具有的，價值誤區(qū)則是屬于自身運用價值投資不當(dāng)所導(dǎo)致的錯誤。 價值投資總體上是有效的，因為它有時候并不有效。[資本市場是一個復(fù)雜的系統(tǒng)，如果一個方法總是有效的，用的人多了，它的有效性就會減弱。而價值投資從總體上是有效的，是基于它有時候也是無效的。另一個想到的是市場的有效性。有人說西方成熟的資本市場中，市場90%的時間是有效的，而10%的時間是無效的（非理性），正是這10%的無效，導(dǎo)致了價值投資可以有效。巴菲特嘲諷有效市場論：“如果說市場有效，我現(xiàn)在只能是乞丐”。]，[總體而言，邱總認(rèn)為A股市場由于散戶居多，對投資者有好有壞。好的地方在于，價值投資更容易了；壞的地方在于，如果你買入后，市場更加非理性，你該如何處理？其實是對投資人是否有信心的考驗提出了更高的要求。而很多時候，出色的投資人在最開始的時候，看起來就像傻瓜一樣，投資者本人也無法預(yù)期市場估值修復(fù)的時間點] 價值陷阱 價值陷阱歸根結(jié)底在于對行業(yè)、企業(yè)的研究與分析不客觀，不清晰、不準(zhǔn)確，錯誤判斷了企業(yè)的內(nèi)在價值。一共有四種價值陷阱： （1）由于技術(shù)進(jìn)步即將被淘汰的夕陽產(chǎn)業(yè)。例如柯達(dá)、馬車、巴菲特投資的報紙行業(yè)（過去報紙行業(yè)是屬于有當(dāng)?shù)貕艛嗟匚坏?、有廣告定價權(quán)的行業(yè)，現(xiàn)在收到了互聯(lián)網(wǎng)的沖擊）[雖然個人大體上同意這個分析邏輯，但是也有反面的聲音。比如帕伯來曾說，要投資夕陽產(chǎn)業(yè)的經(jīng)營差的企業(yè)，因為這些企業(yè)沒人關(guān)注，而處于周期低谷正是以低價錢進(jìn)行投資的絕佳機(jī)會。格雷厄姆、巴菲特早期經(jīng)常做“煙蒂投資”，還有一輩子做“煙蒂投資”的沃爾特施洛斯，確實在這些人跡罕至的區(qū)域，聰明的投資者發(fā)現(xiàn)了值得一吸的“煙屁股”，也能獲取豐厚利潤。] （2）周期股頂峰時期的低估值時刻。[邱總說中國的產(chǎn)業(yè)變化比西方發(fā)達(dá)國家要快，又疊加中國本身的經(jīng)濟(jì)周期，就會導(dǎo)致企業(yè)周期性變化快于西方國家，在中國投資更容易碰到這類帶陷阱的周期股] （3）索羅斯所說的反身性。例如貝爾斯登、雷曼、花旗銀行等上市公司。因為股價下跌而影響企業(yè)信譽(yù)、被擠兌而損害基本面，甚至導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)。但是中國的金融機(jī)構(gòu)背后有政府背書，反身性會差很多。投資金融企業(yè)要防范反身性陷阱，比爾米勒曾經(jīng)連續(xù)17年盈利，最后一年栽倒在反身性銀行股中。成功案例是巴菲特投資的美國運通【巴菲特是經(jīng)過深入研究之后，重倉投入的】。 （4）贏家通吃行業(yè)中的落后企業(yè)。在有些行業(yè)，先行者具有先發(fā)優(yōu)勢，比如互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，騰訊，Google,Facebook，投資這類贏家通吃的行業(yè)，寧愿投那種在一個行業(yè)做第一的企業(yè)，也不投做很多行業(yè)，卻都無法領(lǐng)先的企業(yè)。邱總喜歡“勝而后求戰(zhàn)”，等行業(yè)經(jīng)過競爭選擇出勝利者時，再進(jìn)行投資。邱總說BAT在10年前，就已經(jīng)是所在行業(yè)老大地位了，依然具有極高的投資價值。 價值誤區(qū) （1）遛狗理論。A股80%的交易量是散戶造成的，95%的交易與企業(yè)價值無關(guān)。價格與價值偏離程度大、時間長[在中國投資就像在霧霾天遛狗，繩子很長，狗經(jīng)常不在身邊，還看不清狗]。在這種環(huán)境下，要堅持正確的做法不容易，需要對價值投資真正的認(rèn)同[不是宣稱價投就可以，而是真正的認(rèn)同]對行業(yè)、公司深刻的認(rèn)識。 （2）分析企業(yè)與行業(yè)。 ①通過杜邦分析了解企業(yè)靠什么盈利，是高周轉(zhuǎn)？高杠桿？高毛利？ ②通過波特五力分析企業(yè)在上下游產(chǎn)業(yè)鏈的競爭力，分析替代品、競爭對手等等，通過這些手段理清行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀，選擇好的行業(yè)，因為“好行業(yè)賺錢不辛苦，差行業(yè)辛苦不賺錢”，“寧數(shù)月亮，不數(shù)星星”。在差的行業(yè)中的便宜股，可能有問題。雙寡頭的行業(yè)比較穩(wěn)定，這類行業(yè)適合投資。邱總說早年曾投資啤酒行業(yè)未成功[邱總看到海外啤酒企業(yè)上千億估值，而中國啤酒行業(yè)估值只有幾百億，認(rèn)為有投資價值]，事后分析是因為行業(yè)集中度還不夠，沒有形成定價權(quán)。 ③價值投資失效的領(lǐng)域。國家不同、投資品類不同、社會的進(jìn)步、時候不同、產(chǎn)業(yè)變遷等等都會影響價值投資有效性。比如中國90后的個性，中國人口味多變，小眾化產(chǎn)品太多，難出長生命周期的大單品[在中國出可口可樂幾乎不可能]。在這樣消費越來越個性化的國家，企業(yè)如何緊跟變化、做大做強(qiáng)？國家不同也影響投資有效性，比如加拿大價值投資就不那么有效。加拿大礦產(chǎn)企業(yè)多，這類礦產(chǎn)資產(chǎn)難以把握價值，不適合價值投資；期貨等投資品類也不適合做價值投資。在市場非理性的時期，也不適合做價值投資[比如牛市頂峰期]。 ④補(bǔ)充對三個行業(yè)的分析。前幾年手游、電影、互聯(lián)網(wǎng)金融特別火，仔細(xì)分析并不是好行業(yè)。手游屬于內(nèi)容生產(chǎn)，而用戶喜好變化大，游戲的用戶粘性低，除了網(wǎng)易大話西游這種依靠強(qiáng)社交聯(lián)系提高用戶粘性的游戲可以持久，一般的手游半年就過時了。而且手游利潤低，需要分配大塊利潤和合作商。電影行業(yè)利潤也很少，電影的定價權(quán)在導(dǎo)演、演員身上，類似于足球行業(yè)，靠的是人力資本(迪斯尼不同，迪斯尼有優(yōu)質(zhì)IP，IP衍生品比如卡通物品，每過幾年就可以賣給長大的小孩)。互聯(lián)網(wǎng)金融，例如余額寶，剛開始投資者預(yù)期很高，以為可以顛覆傳統(tǒng)銀行，最后完全不是那回事。金融行業(yè)的核心在于風(fēng)險控制能力，互聯(lián)網(wǎng)金融公司在風(fēng)控上的能力無法與傳統(tǒng)銀行做對比，而傳統(tǒng)銀行可以輕易引入互聯(lián)網(wǎng)。其實互聯(lián)網(wǎng)顛覆了傳統(tǒng)券商，降低了交易成本。 投資誤區(qū)小結(jié)： （1）誤區(qū)來源。誤區(qū)源于市場波動、投資者對國家、投資品類、行業(yè)、市場階段等因素考慮不周，未能建立深入的認(rèn)識，從而導(dǎo)致價值投資無效：價值投資有效是因為它有時無效，所以才長期有效。 （2）要有足夠的產(chǎn)業(yè)知識。價值投資書籍只會告訴你方法，產(chǎn)業(yè)知識則是應(yīng)該去積累的。邱總認(rèn)為中國今后10年，必定會涌現(xiàn)一批世界級企業(yè)。對于投資者來說，投資者所選擇的產(chǎn)業(yè)必須符合產(chǎn)業(yè)升級方向（補(bǔ)充今年特別火的汽車行業(yè)，中國的汽車行業(yè)是否具備挑戰(zhàn)世界級企業(yè)的能力？類似于中國家電行業(yè)10年前擊敗西方家電、中國手機(jī)行業(yè)3年前開始站立于第一梯隊，中國的汽車行業(yè)能否居于第一梯隊？） （3）在變與不變間掙從1-->N的錢（而不是從0-->1，從0-->1風(fēng)險太大）。不變的行業(yè)，例如白酒、傳統(tǒng)醫(yī)藥，尋找具有根深蒂固護(hù)城河的企業(yè)，擇良機(jī)進(jìn)行投資（例如邱總瘋牛病時期投麥當(dāng)勞、SARS期間投雞肉、餐飲、塑化劑事件投茅臺）。在高集中度的行業(yè)中進(jìn)行投資，例如白電領(lǐng)域的美的、格力，技術(shù)換代慢、利潤可觀且持續(xù)。變化的行業(yè)，要“勝而后求戰(zhàn)”，等行業(yè)競爭出勝者再投資，擇有優(yōu)勢的有成長空間的企業(yè)進(jìn)行投資。這類企業(yè)往往已經(jīng)是某個領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)者，正處于擴(kuò)張期且成長空間巨大（其成功易于復(fù)制和擴(kuò)展），例如在美國成功的星巴克，擴(kuò)展到中國依然成功。在變與不變中要因時因地而異，分析市場階段、環(huán)境、行業(yè)發(fā)展階段，了解企業(yè)內(nèi)在才是制勝關(guān)鍵。 四、提問環(huán)節(jié) （1）中國產(chǎn)業(yè)變化快，產(chǎn)業(yè)周期是否也快？ 中國經(jīng)濟(jì)周期不一定比國外短，但是產(chǎn)業(yè)周期比國外短。短周期條件下，容易存在價值陷阱，因為企業(yè)的價值可能一夜之間就消失了。尤其是在那些世界產(chǎn)業(yè)變化也快的行業(yè)，投資更不易，總需要如履薄冰，投資這類變化太快的企業(yè)與投資茅臺這類企業(yè)是完全不一樣的。 （2）教育行業(yè)是否有未來？在高波動的行業(yè)如何投資？ 中國的教育行業(yè)是有廣闊前景和未來的。在投資教育行業(yè)時，重點考察其是否有規(guī)模效應(yīng)，即其成功是否可復(fù)制？邊際成本是關(guān)鍵。 研究一個行業(yè)，要了解其波動范圍，可能有些行業(yè)本身就不便宜，這是事實。有些行業(yè)確實難懂，比如保險行業(yè)、TMT行業(yè)，技術(shù)變化快投資人難以搞懂，這些行業(yè)的狗繩很長，茅臺等企業(yè)狗繩較短。在投資高波動行業(yè)時，在了解行業(yè)的基礎(chǔ)上，要有一定的安全邊際，“寧可錯過，不可選錯”。 （3）不確定情況下如何決策？ 邱總拿打麻將做比喻，四個人打一局麻將，輸贏的概率可能是1/4，但是打1000把，就能明顯選出水平高出一截的人。投資也是這樣，選擇優(yōu)秀行業(yè)的優(yōu)秀企業(yè)。在分析的過程中，信息太多，一定要搞清楚關(guān)鍵信息。比如研究地產(chǎn)行業(yè)，重要的就是五點：1.土地儲備，在哪、有多少；2.看財務(wù)成本；3.看拿地能力；4.看產(chǎn)品溢價能力；5.管理能力（規(guī)模經(jīng)濟(jì)）。 （4）公司治理對投資的影響？ 看重管理層、大股東是否誠信、公平及動機(jī)。誠信，即是看其是否財務(wù)造假、是否說話不算。動機(jī)，就是看其是否與中小股東利益一致。 （5）港股部分股票低于PB、估值低的原因？[問題沒記太清楚] 部分港股企業(yè)有會計造假（邱總分享通過某企業(yè)總銷售額反算其每天所需原材料，得出其造假的結(jié)論），部分是由于流動性差，還有些企業(yè)其資產(chǎn)有問題（較多應(yīng)收賬款、高商譽(yù)等等），在港股投資只看PB是不夠的，港股陷阱很多。 （6）高科技行業(yè)如何應(yīng)用價值投資 首先，高科技行業(yè)也是可以應(yīng)用價值投資的。第一要分析是否是贏家通吃的情況（其行業(yè)是否有網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)），第二，要分析企業(yè)的發(fā)展階段及發(fā)展空間。高科技企業(yè)不能僅看其PE，比如亞馬遜公司，早年都是不掙錢的，PE也高，對這類高科技企業(yè)重要的是其未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)，投資者正是預(yù)期其贏家通吃的地位、未來豐厚的現(xiàn)金流才給予高估值。歸根結(jié)底，投資這類企業(yè)要“勝而后求戰(zhàn)”。 （7）如何判斷一個行業(yè)是否屬于自己的能力圈？ 邱總打趣說，如果一個行業(yè)你需要問是否屬于自己的能力圈，那肯定就不是在你的能力圈內(nèi)。 （8）如何培養(yǎng)商業(yè)觸覺 1.學(xué)習(xí)一些基本工具，例如財務(wù)分析、企業(yè)案例分析。 2.廣泛的閱讀，包括商業(yè)史、名人傳記，積累商業(yè)知識。要注意不是應(yīng)付考試的那種閱讀。 3.實習(xí)和工作中學(xué)習(xí)。初期可以從簡單的行業(yè)，比如消費品行業(yè)開始學(xué)，然后再一個一個行業(yè)地研究拓展。 （9）對游戲行業(yè)的困惑，為何騰訊游戲做得好？ 騰訊是分發(fā)商。實際上游戲行業(yè)屬于內(nèi)容產(chǎn)業(yè)，內(nèi)容產(chǎn)業(yè)很分散，變化快。內(nèi)容與渠道是相輔相成的。 （10）IP、動漫產(chǎn)業(yè)? IP主要由電影、小說、動漫等產(chǎn)業(yè)構(gòu)成，市場上炒得過多。其實動漫是不錯的生意模式，比如迪斯尼就是很好的企業(yè)，邱總很早以前買奧飛動漫，雖然它一直很貴。IP是可持續(xù)、可成系列的東西，是一種粉絲經(jīng)濟(jì)，問題在于被炒得太瘋。 （11）賣出股票的理由？ 主要有三個理由：1.高估；2.基本面惡化（股票跌了后要反思是否是企業(yè)基本面惡化了，如果是，就要“止錯”，邱總說他“止錯不止損”）；3.當(dāng)出現(xiàn)性價比更高的股票時，換股。 （12）價值的定義及價值投資的內(nèi)涵 價值的定義是企業(yè)未來現(xiàn)金流的貼現(xiàn)。其實價值投資可區(qū)分為兩類，成長投資及價值投資，其實都是廣義的價值投資。當(dāng)P0時，是成長投資，需要極強(qiáng)的洞擦力。當(dāng)P0< |
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