核心結(jié)論：①A股至今共經(jīng)歷5輪牛熊輪換，以牛市與震蕩市期間股價漲幅超10倍與3倍為標(biāo)準(zhǔn)篩選牛股并尋找共性特征。②一輪牛市通常出現(xiàn)10%的十倍股，五大特征：所屬行業(yè)隨時代變遷而更替；起步市值普遍位于 20 億以下；業(yè)績增速明顯領(lǐng)跑；估值與其他股票無明顯差異；多并購事件。③震蕩市指數(shù)雖無趨勢，但仍不乏小牛股出現(xiàn)，3倍股普遍業(yè)績高增長且市值偏小。

十倍股有哪些特別基因？

回顧歷史，A股經(jīng)歷了5輪“牛市-熊市-震蕩市”交替，每輪交替中都會有一批股票以驚人的漲幅為該輪牛市打下印記。我們梳理五輪牛市中股價上漲超十倍以上的股票，并尋找牛股具備哪些共性特征。

1.   那些年我們追過的十倍股

A股至今共經(jīng)歷5輪牛熊輪換。如果將市場單邊上漲定義為牛市，單邊下跌定義為熊市，區(qū)間波動定義為震蕩市。1991年1月到2016年1月總共301個月，其中牛市有115個月，占比38%，熊市有58個月，占比19%；震蕩市有128個月，時間占比43%。1991年以來A股走勢，基本上是“牛市-熊市-震蕩市”不斷交替的過程。第一輪牛市（1990/12-1993/2）指數(shù)27個月漲幅1336%；第二輪牛市（1996/1-2001/6）指數(shù)66個月漲幅324%；第三輪牛市（2005/6-2007/10）指數(shù)29個月漲幅472%；第四輪牛市（2008/10-2009/8）指數(shù)11個月漲幅84%；最近一輪牛市考慮到創(chuàng)業(yè)板在上證上漲之前已經(jīng)歷兩年牛市，故此輪牛市從2012/12開始統(tǒng)計，2012/12-2015/6創(chuàng)業(yè)板指31個月漲幅524%，2014/7-2015/6上證綜指12個月漲幅152%。

以牛市期間股價最大漲幅超十倍作為牛股標(biāo)準(zhǔn)。為便于比較，以牛市起點前已上市股票作為待選樣本，以牛市期間股價最大漲幅超十倍作為篩選標(biāo)準(zhǔn)，A股至今五輪牛市中，第一輪牛市（90/12-93/2）期間產(chǎn)生8只十倍股，占比13.56%。第二輪牛市（96/1-01/6）期間產(chǎn)生73只十倍股，占比7.10%。第三輪牛市（05/6-07/10）期間產(chǎn)生431只十倍股，占比29.42%。第四輪牛市（08/10-09/8）期間產(chǎn)生105只五倍股（因此輪牛市持續(xù)時間與漲幅有限，未產(chǎn)生十倍股，故選用五倍股作為樣本），占比6.65%。第五輪牛市（12/12-15/6）期間產(chǎn)生292只十倍股，占比10.61%。受牛市持續(xù)時間及漲幅影響，各區(qū)間牛股數(shù)量分布差異較大。

2.    十倍股的特征

2.1 所屬行業(yè)：隨著時代變遷而更替

個股背后的行業(yè)輪轉(zhuǎn)、產(chǎn)業(yè)更迭與時代變遷。觀察每輪牛市中十倍股的行業(yè)分布，可以清晰的看出背后的行業(yè)輪轉(zhuǎn)和產(chǎn)業(yè)更迭。從產(chǎn)業(yè)周期看，1990年至今共經(jīng)歷了消費制造時代（1990-2000年）、工業(yè)制造時代（2000-2010年）和智能制造時代（2010年-至今），而每10年的產(chǎn)業(yè)周期內(nèi)又有5年左右的小周期，每輪產(chǎn)業(yè)周期的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)都成為牛股集中營。

90年代屬于初市場經(jīng)濟確立，居民收入大幅增長，消費制造時代開啟。長時間的短缺經(jīng)濟使得商品百貨需求大增，第一輪牛市中，愛使股份和飛樂股份為代表商貿(mào)、輕工類行業(yè)領(lǐng)漲；90年代后半期，家電“新三件”（彩電、冰箱、洗衣機）逐漸取代“舊三件”（手表、自行車、縫紉機），四川長虹、真空電子等家電及電子行業(yè)股成為第二輪牛市中的十倍股。2000年進(jìn)入工業(yè)制造時代，加入WTO和房地產(chǎn)新政等為經(jīng)濟注入新動力，05年開始的第三波大牛市中，十倍股集中涌現(xiàn)在地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈中，如以泛海控股為代表的地產(chǎn)行業(yè)、深天地A為代表的機械設(shè)備以及馳宏鋅鍺為代表的有色行業(yè)。08年金融危機后，政策面全面寬松，A股上演一輪小牛行情，此輪五倍股依舊集中于地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈，如房地產(chǎn)、有色和煤炭行業(yè)。2010年進(jìn)入智能制造時代，信息技術(shù)與新興消費崛起，A股相繼迎來創(chuàng)業(yè)板牛市以及A股第五輪牛市，這期間以中科曙光、新開業(yè)為代表的TMT和醫(yī)藥行業(yè)成為牛股集中營。

2.2 起步市值：普遍20億以下

小市值，大空間，十倍股起步階段市值普遍小于20億。A 股上市審核制耗時長門檻高，且鮮有退市，使得已上市公司具備并購重組和殼資源優(yōu)勢，而小市值公司彈性空間更大。統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，十倍股在牛市起步階段市值較A股整體偏低，而在牛市高點偏高。五輪牛市起步階段，十倍股市值中位數(shù)與全A市值中位數(shù)分別為：1.82億元&5.24億元（90/12-93/2）、3.93億元&6.34億元（96/1-01/6）、10.00億元&9.98億元（05/6-07/10）、9.27億元&13.46億元（08/10-09/8）、14.73億元&25.44億元（12/12-15/6）。同時發(fā)現(xiàn)20億元以下市值是十倍股的集中營，十倍股在牛市起步階段市值小于20億元的股票占比分別為：100%（90/12-93/2）、95%（96/1-01/6）、82%（05/6-07/10）、79%（08/10-09/8）、69%（12/12-15/6）。

2.3 業(yè)績：增速明顯領(lǐng)跑

牛股背后的業(yè)績高增長。DDM模型中股價上漲的核心因素之一是盈利增長，統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，牛市中十倍股上漲有著堅實基本面的支撐。按照整體法，A股五輪牛市中，十倍股復(fù)合凈利潤增速和同期全A復(fù)合凈利潤增速分別為263.63%&16.76%（90/12-93/2）、4.61%&-21.89%（96/1-01/6）、46.64%&33.83%（05/6-07/10）、58.86%&26.39%（08/10-09/8）、37.63%&6.55%（12/12-15/6），十倍股復(fù)合凈利潤增速顯著高于市場平均水平，其中96/1-01/6增速較低主要受個別公司凈利潤大幅下滑影響，對此，采用中位數(shù)對比進(jìn)行驗證，結(jié)論相同，即盈利高增長為股價持續(xù)上升提供了堅實的基本面支撐。

2.4  估值：與其他股票無明顯差異

牛市估值波動大。單邊牛市下，股價漲跌幅與估值變化相關(guān)性更大，盈利影響相對較小。五輪牛市中，十倍股PE（TTM，整體法）漲幅分別達(dá)227.48%（90/12-93/2）、280.90%（96/1-01/6）、321.13%（05/6-07/10）、367.99%（08/10-09/8）、605.41%（12/12-15/6），而對應(yīng)區(qū)間十倍股凈利潤同比增速（整體法）最大增幅也只是197.47%（90/12-93/2），牛市環(huán)境中十倍股上漲受估值影響更大。

從估值水平看，十倍股在起步階段也并不便宜。五輪牛市起步階段，十倍股PE中位數(shù)與全部A股PE中位數(shù)分別為50.40倍&52.78倍（90/12-93/2）、16.88倍&18.69倍（96/1-01/6）、22.09倍&24.32倍（05/6-07/10）、18.98倍&18.27倍（08/10-09/8）、27.18倍&25.75倍（12/12-15/6），從估值看十倍股與其他股票無明顯差異。

2.5 外延并購：不會缺席的主題

多數(shù)十倍股在成長過程中會經(jīng)歷并購擴張。限于數(shù)據(jù)可獲得性，我們統(tǒng)計了05年至今三輪牛市中十倍股的并購情況，發(fā)現(xiàn)外延式并購是牛股的重要特征。三輪牛市期間，發(fā)生并購的十倍股數(shù)量占十倍股整體比重分別43.16%（05/6-07/10）、21.90%（08/10-09/8）、88.01%（12/12-15/6）。

外延并購?fù)粕龢I(yè)績增長，市值擴大，股價上升。以中國船舶（滬東重機）為例，在05-07 年股價最大漲幅達(dá)509倍，05年6月公司市值僅19億元，牛市期間共進(jìn)行了2次定向增發(fā)，分別用于擴大生產(chǎn)基地和收購兼并，總股本由2.62億股增加到6.63億股，總市值從19億元升至牛市高點1800億元，凈利潤復(fù)合增速達(dá)363%。同時外延擴張對股價也產(chǎn)生了明顯的提振作用，兩次增發(fā)公告后30個交易日股價累計漲幅分別達(dá)30.33%和41.29%。

3.   震蕩市中的小牛股

震蕩市以結(jié)構(gòu)性機會為主，指數(shù)雖無趨勢，但仍不乏小牛股出現(xiàn)。A股至今共五輪震蕩市，平均持續(xù)時間21個月，振幅47%。第一輪震蕩市（1994/10-1996/1）期間指數(shù)最大振幅81%，最大漲幅2倍和3倍以上的個股占比分別為34.64%、5.36%；第二輪震蕩市（1997/7-1999/5）期間指數(shù)最大振幅39%、最大漲幅2倍和3倍以上的個股占比分別為35.33%、10.33%、第三輪震蕩市（2002/1-2004/9）期間指數(shù)最大振幅36%、最大漲幅2倍和3倍以上的個股占比分別為10.60%、1.24%；第四輪震蕩市（2009/8-2011/4）期間指數(shù)最大振幅50%、最大漲幅2倍和3倍以上的個股占比分別為43.47%、11.71%；第五輪震蕩市（2012/1-2012/12）期間指數(shù)最大振幅27%，最大漲幅2倍和3倍以上的個股占比分別為6.92%、0.57%。

震蕩市小牛股特征：高增長，小市值。選取五輪震蕩市中的3倍股作為小牛股樣本（其中94/10-96/1和12/1-12/12月因3倍股占比過小，選2倍股作為樣本），統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)震蕩市中牛股普遍業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異且市值偏小。按整體法，五輪震蕩市中3倍股復(fù)合凈利潤增速分別為-14.10%（94/10-96/1）、60.40%（97/7-99/5）、49.29%（02/1-04/9）、12.98%（09/8-11/4）、20.25%（12/1-12/12），除第一輪震蕩市外，均遠(yuǎn)高于同期全A凈利潤復(fù)合增速。而五輪震蕩市起步階段，3倍股市值中位數(shù)與全A市值中位數(shù)分別為10.15億元&10.13億元（94/10-96/1）、8.45億元&15.97億元（96/1-01/6）、24.77億元&23.18（97/7-99/5）、29.53億元&37.64億元（02/1-04/9）、21.83億元&30.46億元（12/1-12/12），整體上市值比市場中位數(shù)低。

風(fēng)險提示：牛股特征是歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計結(jié)果，不代表其未來表現(xiàn)。

附錄：近期重要策略報告（點擊帶下劃線標(biāo)題可鏈接到報告原文）

1、《聚焦業(yè)績—20160828》
2、《機會在擴散—20160821》

3、《風(fēng)繼續(xù)吹—20160814》

4、《從高股息率股看市場底—20160811》

5、《美股，牛在哪里？—20160808》

6、《仍在機會期—20160807》

7、《上海引領(lǐng)的國改，遍地開花的精彩—20160806》

8、《深港通漸行漸近—20160804》

9、《不必多慮—20160731》

10、《順大勢，成大器—策略研究框架討論-20160730》

11、《掘金大上海----風(fēng)口上的上海國改-20160723》

12、《天平傾向多方-20160626》 

13、《國改主題是看漲期權(quán)：資產(chǎn)注入 殼價值20160622》

14、《步入丘陵地帶—2016年中期A股投資策略-20160618》

15、《言必熊市，真如此嗎？-20160616》

16、《中國式去產(chǎn)能去杠桿時，增長和盈利L形——以1990年代末為例-20160607》 

17、《給A股體檢：玩家結(jié)構(gòu)、交易特征、籌碼分布-20160517》

18、《白酒，香在哪里？——策略對話行業(yè)系列（1）-20160505》

19、《什么時候賣？-20160417》

20、《A股見底了嗎？-20160128》