這次通脹主線，投資下游

　　2016年以來，整體宏觀經(jīng)濟環(huán)境形勢都在逐漸變化，全球?qū)捤傻呢泿耪唛_始轉(zhuǎn)變，物價也開始出現(xiàn)變化，2月CPI回升到2.3%，PPI降幅開始收窄，3月以來商務(wù)部公布的全國36個大中城市食用農(nóng)產(chǎn)品市場價格持續(xù)上漲，通脹真的會卷土重來嗎？在這種背景之下，投資又該如何選擇？

　　1.重溫通脹回憶

　　貨幣寬松、經(jīng)濟回升是通脹的前奏?；仡櫧暌詠淼膬奢喌湫偷耐?，以CPI增速超過3%，通脹持續(xù)上升界定為通脹區(qū)間。第一輪通脹的物價持續(xù)上漲階段為2007/03-2008/02，CPI中樞為5.7%，PPI中樞3.7%；第二輪通脹時期物價持續(xù)上漲階段為2010/05-2011/07，CPI中樞為4.6%，PPI中樞為6.2%。從歷史經(jīng)驗來看，歷次經(jīng)濟回升的過程，都是流動性寬松領(lǐng)先于經(jīng)濟增長，經(jīng)濟增長領(lǐng)先于通脹。2005-2007年期間，2005年M2從14%上升至17.5%，2006年GDP增速開始持續(xù)回升，2007年3月之后CPI增速超過3%并持續(xù)上升，經(jīng)濟進入通脹階段。2009-2011年的經(jīng)濟發(fā)展過程同樣類似，08年底09年初的“四萬億”經(jīng)濟刺激計劃推出后，2009年M2增速迅速回升至20%以上，從2009年2季度之后GDP增速開始回升，但CPI直到2010年5月份之后同比增速才超過3%并持續(xù)上升，經(jīng)濟進入通脹階段。

　　兩輪通脹略有不同，07年CPI先上漲，10年P(guān)PI先上漲。雖然都是通脹階段，但2007年和2010年通脹上升的過程不太相同。2007年，CPI從07年3月份突破3%并持續(xù)上漲，而PPI增速從11月才開始加速上漲，滯后CPI 8個月。而2010-2011年的通脹時期，PPI反彈更猛烈，2010年初PPI跳漲，09年11月PPI僅-2.08%，3個月之后PPI已經(jīng)升至4.32%，而CPI直到2010年5月份才達到3.1%，CPI滯后PPI達4個月。產(chǎn)生這種不同的原因在于，在2007/03-2008/02的通脹階段，主要是經(jīng)濟繁榮，需求旺盛推動的通脹，CPI增速高于PPI；而在2010/05-2011/07的通脹階段，是全球貨幣寬松推動的通脹過程，國內(nèi)的“四萬億”經(jīng)濟刺激計劃以及美國的QE1、QE2相繼推出，對全球大宗商品的價格刺激效用更強，PPI增速高于CPI。

　　2.這一次，通脹真的來了？

　　通脹仍需邊走邊看。上文我們分析過，2007年和2010年的兩輪通脹前夕，都依次經(jīng)歷了貨幣的持續(xù)寬松帶動經(jīng)濟回升，經(jīng)濟持續(xù)回升帶來通脹的過程。目前仍屬于貨幣寬松階段，但經(jīng)濟基本面仍偏弱，2月進出口、工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資增速等經(jīng)濟數(shù)據(jù)均不理想，唯一的亮點是房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增速回升至3%，房地產(chǎn)新開工面積同比增長13.7%，經(jīng)濟基本面沒有明顯改善的背景下，由經(jīng)濟好轉(zhuǎn)拉動通脹快速上漲的可能性不大。放眼全年，宏觀調(diào)控今年注重“區(qū)間調(diào)控、定向調(diào)控、相機調(diào)控”，宏觀政策在“供給側(cè)改革”與穩(wěn)增長之間左右搖擺，如果穩(wěn)增長僅僅只是經(jīng)濟托底而非強刺激，則經(jīng)濟全面通脹的可能性不大，部分產(chǎn)品的價格上漲不會向?qū)嶓w全面?zhèn)鲗?dǎo)。但如果經(jīng)濟穩(wěn)增長演變成“強刺激”，那么通脹的概率也會大大提高。

　　近期物價上漲源于貨幣寬松、補庫存、穩(wěn)增長。2014年下半年以來，貨幣政策持續(xù)寬松，并且開始出現(xiàn)回流實體經(jīng)濟的跡象，具體表現(xiàn)為年初一線城市房價暴漲，地產(chǎn)銷售回暖，并且部分商品價格如豬、雞以及部分大宗商品價格開始回升。除了貨幣寬松以外，補庫存也是推動商品價格上漲的另一個原因，例如全國主要港口鐵礦石庫存從15年10月以來從8059萬噸上升到目前9454萬噸，鐵礦石期貨價格也從15年12月以來反彈了36%。農(nóng)作物中，由于生豬存欄量大幅下降，生豬價格持續(xù)上漲，而糧食作物庫存較高，庫存銷售仍較高，不存在供給壓力和補庫存現(xiàn)象，所以1月以來糧食價格仍然在下跌。

　　3.這次漲價，該買什么？

　　前兩輪通脹，資源品彈性大于消費品。07年和10年的兩輪通脹時期，證券市場表現(xiàn)都是偏上游的采掘、有色等周期行業(yè)，以及具有抗通脹能力的消費類行業(yè)如食品飲料、農(nóng)林牧漁、醫(yī)藥等表現(xiàn)較好。消費品中，在當(dāng)時的通脹階段投資者熱衷于選擇需求彈性比較低、具備漲價能力的高端白酒、中藥、肉制品、乳制品等細分行業(yè)。但這一次的物價上漲與上兩輪不同，07年和10年的通脹時期，實體經(jīng)濟需求旺盛，投資機會偏上游，上游資源品彈性更大。而這一輪價格上漲，實體經(jīng)濟需求疲弱，上游行業(yè)產(chǎn)能過剩嚴(yán)重，相對而言下游消費品的供需結(jié)構(gòu)更加合理，投資機會也將會更偏下游?！?a target='_blank' data-position='anchor.1'>點擊查看：目標(biāo)價/最新價大于100%的中藥股】

　　這一次，下游消費品更優(yōu)。雖然當(dāng)前經(jīng)濟也處于貨幣寬松階段，但07年、10年經(jīng)濟景氣度較高，而目前全球經(jīng)濟形勢低迷，國內(nèi)經(jīng)濟仍然存在下行壓力，這種背景難以支撐周期品價格的趨勢回升。在前期報告《周期行業(yè)供需分析——供給側(cè)改革系列3》我們也詳細分析過水泥、煤炭、有色等行業(yè)的供需情況，未來這些行業(yè)去產(chǎn)能過程仍需要經(jīng)歷一段較長的時間，距離出清還早，嚴(yán)重的過剩產(chǎn)能也將壓制這些產(chǎn)品價格反彈的高度。因此對于這輪物價上漲，建議選擇傳統(tǒng)行業(yè)中繼續(xù)選擇與下游相關(guān)、并且供給難以短期快速增加的品種，如化工的維生素、印染、純堿，農(nóng)業(yè)的養(yǎng)殖，以及食品飲料等，簡單概括為選CPI而非PPI。

　　偏下游行業(yè)的供需改善更明顯。這輪價格上漲，農(nóng)業(yè)養(yǎng)殖和化工中的維生素、印染價格趨勢上漲已經(jīng)成為市場共識，未來可以關(guān)注新的漲價消費品如白酒、中藥材等：

　?、兖B(yǎng)殖方面，白羽肉雞行業(yè)供求基本面的反轉(zhuǎn)趨勢明確，累積了8年的過剩產(chǎn)能已于2015年得到大幅的釋放。生豬養(yǎng)殖產(chǎn)能明顯收縮，生豬供應(yīng)較為緊張，豬價總體保持仍將高位。

　?、诨ぎa(chǎn)品建議繼續(xù)關(guān)注維生素和印染板塊。預(yù)計維生素VB5、VA、VD3價格上漲周期一年以上，下游需求較好。印染行業(yè)未來2年處于去產(chǎn)能大周期，印染漲價會貫穿16年全年。

　?、郯拙菩袠I(yè)，伴隨著2012年以來的經(jīng)濟趨勢下行，行業(yè)深度調(diào)整已近四年，處于周期性底部區(qū)域。近期行業(yè)呈現(xiàn)出探底弱復(fù)蘇的態(tài)勢，表現(xiàn)為兩個方面：一是白酒行業(yè)庫存水平已經(jīng)逐步穩(wěn)定，尤其高端白酒的庫存已經(jīng)恢復(fù)到健康水平；另一方面新公布的五糧液、茅臺年報顯示企業(yè)的預(yù)收賬款大幅回升，顯示高端白酒企業(yè)未來需求向好，業(yè)績有望回暖。3月21日五糧液小幅提價，同樣體現(xiàn)行業(yè)弱復(fù)蘇跡象。

　?、苤兴幉膬r格出現(xiàn)漲價跡象，康美中國中藥材價格總指數(shù)從2015年11月以來開始觸底回升。據(jù)生意社新聞顯示，截至3月下旬，甘肅地區(qū)當(dāng)歸、黨參等11種大宗中藥材平均價格為每公斤24.57元，與去年同期相比上漲10.43%。當(dāng)歸、黨參、枸杞、甘草、款冬花呈普漲行情。