|
為了能說明白道理，這里選取$浦發(fā)銀行(SH600000)$ $興業(yè)銀行(SH601166)$ $招商銀行(SH600036)$ 作為例子。 我們不研究三者相互之間的資產(chǎn)增速如何，非息收入如何，凈利差如何，這些東西題外就應(yīng)該研究。需要注意的是，只有相互之間差別不大，同質(zhì)性較高的銀行股，才可以用以下的方式進(jìn)行估值拉平。 確定本文三家銀行股可以進(jìn)行估值拉平，是建立在長期的跟蹤之上的。三者的長期ROE水平相近，風(fēng)控能力相當(dāng)（逾期貸款率均在1.8%的水平之下）。浦發(fā)的五個(gè)發(fā)力點(diǎn)，重點(diǎn)看大資管帶來的中間收入提升；招商是資產(chǎn)規(guī)模和非息收入同步飆升，但撥備力度有點(diǎn)跟不上另兩家；興業(yè)由于新規(guī)，同業(yè)占比已滿，同業(yè)資產(chǎn)無法快速壘規(guī)模，加上對后市看淡，直到14年四季度才上規(guī)模。招商有高級法，浦發(fā)和興業(yè)有優(yōu)先股，各方面都是旗鼓相當(dāng)。 下面開始準(zhǔn)備好菜肴，一起來做一道豐盛的晚餐：  查看原圖將2015年1月27日的收盤價(jià)輸入excel，市盈率采用2014年市盈率計(jì)算。 1、2014年市盈率 因?yàn)椴磺宄d業(yè)銀行四季度的變態(tài)撥備計(jì)提（業(yè)績預(yù)報(bào)未顯示撥備情況，如有不明可以看《銀行股投資第一課（三）神奇的利潤調(diào)節(jié)劑》。），考慮興業(yè)銀行前三季已經(jīng)實(shí)現(xiàn)每股2元的收益，此次采用每股2.6元來計(jì)算2014年的市盈率。 浦發(fā)的業(yè)績預(yù)報(bào)是每股2.52元，與我之前預(yù)測的2.5元相差不大，這里按2.52元計(jì)入。 招商按照每股2.48元預(yù)估，并填入計(jì)算。 得出三家的的市盈率（初始）分別為： 興業(yè)銀行5.73倍 浦發(fā)銀行5.96倍 招商銀行5.93倍 2、市凈率 浦發(fā)和興業(yè)均可按照業(yè)績預(yù)報(bào)預(yù)估。招商需要根據(jù)去年的三季報(bào)預(yù)估，才能得出2015年1月底的預(yù)估市凈率。 上表中興業(yè)的每股凈資產(chǎn)按業(yè)績預(yù)報(bào)*1.02，浦發(fā)按每股凈資產(chǎn)按業(yè)績預(yù)報(bào)*1.018，招商銀行按預(yù)估2014年年底12.6元凈資產(chǎn)（預(yù)估）*1.02計(jì)算。 3、核心資本充足率，由于年報(bào)未出，根據(jù)三季報(bào)的數(shù)據(jù)填入。需要注意招商銀行的已經(jīng)是高級法下的數(shù)據(jù)。需要注意，估值拉平在年報(bào)或中報(bào)后進(jìn)行，是最準(zhǔn)確的。其他時(shí)間由于數(shù)據(jù)不全，難免不準(zhǔn)。 這里的核心資本充足率采用集團(tuán)和公司兩者較小者。 4、現(xiàn)在開始進(jìn)行估值拉平。第一步是拉平核心資本充足率。  查看原圖由于二級資本（減記型債券）比較容易募集，目前制約銀行發(fā)展的主要是一級資本充足率，所以對此進(jìn)行拉平。 為何要拉平？ 資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張的同時(shí)，銀行核心資本充足率也在降低，當(dāng)留存利潤不能滿足時(shí)就必須再融資。而再融資將攤薄每股收益。 調(diào)整公式： 初始市盈率/【核心資本充足率/8.5】 示例：興業(yè)=5.73/【8.98/8.5】=5.42 注：四大國有銀行則采用：初始市盈率/【核心資本充足率/9.5】 5、對于優(yōu)先股因素再次拉平。 由于浦發(fā)和興業(yè)的優(yōu)先股發(fā)行文件，都表明會將核心一級資本充足率保持在7.8%之上。因此優(yōu)先股對業(yè)績的貢獻(xiàn)可以這么計(jì)算： 8.5%/7.8%=1.0897，相當(dāng)于增加約9%。 如果按7.5%計(jì)算則為： 8.5%/7.5%=1.133，相當(dāng)于增加約13.3%。 我們這里采用9%來計(jì)算。 同時(shí)，還得扣除優(yōu)先股股息！ 預(yù)估興業(yè)銀行的長期期初ROE（注意是期初ROE，不是報(bào)表里的那個(gè)ROE，具體差別見以前的文章。）為25%，預(yù)估浦發(fā)銀行的為20%。都是偏保守的預(yù)估。這個(gè)預(yù)估沒有什么“為什么”，球友們也可按照自己的預(yù)估去計(jì)算。 于是，興業(yè)的：9%*[（期初ROE—優(yōu)先股股息）/期初ROE] 9%*[（20%—6%）/20%]=6.84%。 于是，優(yōu)先股調(diào)整后的興業(yè)銀行市盈率=5.42*1.0684。 同理得出浦發(fā)的。 6、看看未來3年至5年  查看原圖預(yù)估未來的發(fā)展速度（利潤增速）為： 興業(yè)銀行23%，浦發(fā)銀行18%，招商銀行22%，得出三年后的市盈率分別為2.73、3.36、3.02。同理可得出未來5年的情況。 示例：興業(yè)三年后=5.08/（1.23^3)=2.73 別問我為什么興業(yè)是23%的增速，沒有為什么，您估計(jì)是15%，就把15%填進(jìn)去即可。 7、分紅與再融資： 本次的估值拉平，未考慮分紅因素和再融資因素。因?yàn)檫@兩個(gè)因素都與股價(jià)有關(guān)。 整體而言是這樣的： 1、股價(jià)低于0.95PB即時(shí)市凈率（考慮5%紅利稅）時(shí)。面對分紅，股價(jià)越低越好，分紅越多越好，用分紅的資金再買入可獲得更高的復(fù)合收益。 2、當(dāng)增發(fā)時(shí)（增發(fā)資金入賬的時(shí)間），股價(jià)高于即時(shí)市凈率，面對增發(fā)，股價(jià)越高越好，增發(fā)股數(shù)越多越好。用再融資的資金可以為原股東創(chuàng)造更多的價(jià)值。 8、結(jié)論： 一千個(gè)人心中有一千個(gè)哈姆雷特，估值拉平時(shí)采用的預(yù)估不同，結(jié)論也不同。這里只是說明方法，不產(chǎn)生結(jié)論。 粗看的話，現(xiàn)在的價(jià)格興業(yè)最為低估。 本節(jié)主要針對PE進(jìn)行估值拉平，下一節(jié)針對凈資產(chǎn)和撥備進(jìn)行拉平。本節(jié)為主，下節(jié)為輔。 更多好文請關(guān)注我，我的目標(biāo)是：只發(fā)干貨！ 我的主頁地址：http://xueqiu.com/nysdy ![[笑]](http://image87.360doc.com/DownloadImg/2015/08/0519/56800559_4.png "[笑]"){kind=small} 本系列可在我的主頁上搜索“第一課”，不再單獨(dú)發(fā)鏈接了。（連找都懶得找的人，把鏈接放這里也是無用的。） $民生銀行(SH600016)$ $中信銀行(SH601998)$ $光大銀行(SH601818)$ $北京銀行(SH601169)$ $南京銀行(SH601009)$ $寧波銀行(SZ002142)$ $平安銀行(SZ000001)$ @今日話題 |
|
|
