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目錄： 1.航空業(yè)到底值不值得投資? 2.行業(yè)拐點(diǎn)到了嗎? 3.行業(yè)內(nèi)上市公司一覽表 4.如何在差異化生存 5.到底誰被低估? 6.航空業(yè)未來你怎么看? 一．航空業(yè)到底值不值得投資? 在我投資十年的歷史上，記憶尤為深刻的，是那次南航權(quán)證的經(jīng)歷。確切的說是南航認(rèn)沽權(quán)證的末日裸奔。時(shí)間倒退到07年6月13日，0.003元，最后歸零。高峰時(shí)期一天成交幾百億，到處都是投機(jī)的影子。最后成為一場零和游戲，受益方只有券商收取的手續(xù)費(fèi)。最后成就了一批大額，非理性的炒作最后受傷的事很大一批的散戶。很多人并沒有經(jīng)歷這段歷史自然不知道歷史的殘酷，但在上輪大牛市尾聲之后，航空股成為重災(zāi)區(qū)。南航從20元跌到2元，東航從23元跌到2元。其景氣周期和股價(jià)是同步的。其惡名不次于中國石油。 我們在討論一個(gè)行業(yè)未來發(fā)展的部分的時(shí)候就不要去考慮目前的股價(jià)是多少。他們之間的關(guān)系并不同步。但在股災(zāi)之后遍地是黃金的現(xiàn)在，以前很多敢想的東西可以去想了，畢竟很大程度上，投資的想法來自于生活。我突發(fā)的靈感，還是在攜程買票的一剎那間。 中間做功課研究的數(shù)據(jù)因?yàn)榻貓D多次上傳不成功就不提了，只說結(jié)論：從目前到年底這段時(shí)間，航空業(yè)具備投資價(jià)值。 二．行業(yè)拐點(diǎn)到了嗎? 分析一個(gè)行業(yè)景氣度拐點(diǎn)主要從宏觀+微觀兩方面分析。 宏觀：1.航油成本下降的確定性。 2.物流業(yè)景氣度位于歷史峰值。 3.通用航空VS高鐵。 重要判斷指標(biāo)：運(yùn)力增長、客座率。 微觀：1.長三角&珠三角經(jīng)濟(jì)發(fā)展對航空業(yè)帶動(dòng) 2.旺季VS淡季 3.三大航寡頭壟斷下的中小航空公司面臨的機(jī)遇與挑戰(zhàn). 重要判斷指標(biāo)：快速運(yùn)力投入、靈活運(yùn)營機(jī)制。 三．行業(yè)內(nèi)上市公司一覽表 國營VS民營。 上市公司： 中國國航 中國南航 東方航空 海南航空 春秋航空 吉祥航空 分區(qū)域來看，中國民航運(yùn)輸企業(yè)狀況是，國航集團(tuán)（國航、中浙航、西南航）、南航集團(tuán)（南航、北方航、新疆航）、東航集團(tuán)（東方航、西北航、云南航）、海航集團(tuán)（海南航、新華航、山西航、長安航）、上海航、四川航、深圳航、山東航等8家民航客貨運(yùn)輸航空公司。另有郵政航空、中國貨運(yùn)航空公司、揚(yáng)子江快運(yùn)公司、金鹿公務(wù)機(jī)、彩虹公務(wù)機(jī)、上航公務(wù)機(jī)、中國海洋直升機(jī)公司等專業(yè)及通用航空公司。 單純從競爭力上來講：國際航空公司主要的優(yōu)勢是資本；主要的國際航線都在其航線資源中。具有全球最好的安全記錄，對國際旅客具有巨大的安全品牌優(yōu)勢。從這點(diǎn)上來看，民營航空與國有運(yùn)營的航空公司是無法比擬的。南航的主要優(yōu)勢是具有最多的國內(nèi)航線航班。南航在國內(nèi)的市場上具有最大的市場份額，具有一定的銷售網(wǎng)絡(luò)和渠道優(yōu)勢；先進(jìn)的電子客票優(yōu)勢，占盡了信息時(shí)代發(fā)展的先機(jī)；黃金大三角背靠以廣州為中心的珠江三角洲輻射東南亞，頭頂沈陽為中心的黑土地，輻射東北亞經(jīng)濟(jì)圈，拳打以烏魯木齊為中心的大西部，輻射中亞非。從均衡程度看:以國航、南航、東航三大集團(tuán)占了民航80%的運(yùn)力及航線資源，其中以市場份額、運(yùn)力及航線資源為標(biāo)桿實(shí)力自強(qiáng)至弱排序?yàn)槟虾?、國航、東航。5家地方公司約占20%，其中海航集團(tuán)在地方公司中實(shí)力最強(qiáng)，約占10%的份額，其余四家均實(shí)力相當(dāng)。因此民航業(yè)中三大集團(tuán)處于行業(yè)主導(dǎo)地位，行業(yè)競爭中明顯出現(xiàn)大集團(tuán)壟斷的趨勢。 成本： 另一方面，從維護(hù)的費(fèi)用方面，民航屬于特殊行業(yè)，關(guān)鍵采購為航空器、航材、航油及機(jī)供品。航空器的供應(yīng)商實(shí)力非常強(qiáng)，全球主流飛機(jī)制造商寥寥無幾，干線主流為波音、空客公司，支線為巴西、加拿大龐巴迪、市場實(shí)力相當(dāng)，飛機(jī)制造商的價(jià)值取向往往影響該國對外貿(mào)易甚至政局穩(wěn)定，因此飛機(jī)供應(yīng)商往往通過影響政府對外貿(mào)易協(xié)定，因此航空器進(jìn)口往往取決于政治需要。而航材根據(jù)機(jī)型采購，無選擇余地。航油屬于國家壟斷供應(yīng)?？蛇x擇供應(yīng)商的僅限于機(jī)供品，有一定市場實(shí)力差別，但產(chǎn)品附加值低。供應(yīng)商的品牌或價(jià)格特色:航空器供應(yīng)商品牌差異小，相同座極的機(jī)型價(jià)格無太大差別。如A320與B737性能、價(jià)格比差別很小.供應(yīng)商產(chǎn)品的質(zhì)量性能:航空器的供應(yīng)需滿足FAA標(biāo)準(zhǔn)，不同品牌產(chǎn)品質(zhì)量性能差異很小，差別在于不同的機(jī)型。航空公司選擇供應(yīng)商時(shí)主要考慮經(jīng)濟(jì)性，事實(shí)上差別很小，但一旦選擇一家航空器供應(yīng)商，更換的可能很小，供應(yīng)商的實(shí)力越大，相對于公司的要價(jià)能力越強(qiáng)，會(huì)導(dǎo)致公司的成本增加，盈利水平和靈活性降低。因此供應(yīng)商戰(zhàn)略中本公司地位較高。如某航空公司選擇波音飛機(jī)，其機(jī)隊(duì)將選擇波音系列座級飛機(jī)，而不會(huì)再另選空客系列飛機(jī)，否則維護(hù)成本、飛行員培養(yǎng)成本很高。更換供應(yīng)商的轉(zhuǎn)移成本等，更換航空器供應(yīng)商，航空公司將面臨航材儲備的維護(hù)成本壓力以及飛行人員的培養(yǎng)成本，如果更換機(jī)型飛行員需要重新改裝培訓(xùn)，成本非常高，因此航空公司考慮成本因素盡可能選擇單一品牌序列機(jī)型。所以，我們看到目前主流機(jī)型基本上就是以A320為主。 購買力：廉價(jià)航空的優(yōu)勢 國家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展, 民航業(yè)發(fā)展與國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平是正相關(guān)的關(guān)系。隨著國民經(jīng)濟(jì)的提高、人均可支配收入提高。機(jī)票越來越便宜。1995年，一張中等里程機(jī)票價(jià)格約占人均可支配收入的22%，2007年約為6%左右。而2014年，我國城鎮(zhèn)人均可支配收入23109元，比去年增長7.1%，如果乘坐傳統(tǒng)航空公司的飛機(jī)，則花費(fèi)其年可支配收入的5%，如果我們按目前中國城鎮(zhèn)居民可支配收入的增長趨勢來預(yù)測的話， 2020年將會(huì)是2%左右。毫無疑問，隨著中國經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展和人民生活水平的提高，乘坐飛機(jī)出行將為更多的人所接受，將變得更加普及。盡管如此，在西方發(fā)達(dá)國家, 一張中程機(jī)票的平均價(jià)格占其人均年收入的 0 . 5%。因此，對于一般家庭的出行選擇航空的可能性較低。而低成本航空的票價(jià)與火車硬臥的票價(jià)相當(dāng)，給與乘客更多的出行選擇。 差異化生存： 以吉祥航空為例：我們可能都知道在分析一個(gè)企業(yè)價(jià)值的時(shí)候，品牌附加值需要考慮在內(nèi)，在對其準(zhǔn)確估值的時(shí)候，要充分考慮平等競爭下弱者的地位，以及未來有可能出現(xiàn)高增長的兩點(diǎn)。因?yàn)橐粋€(gè)偉大的民營企業(yè)從發(fā)展到成長最后到頂峰，在資本市場的大力扶持下，最后的效應(yīng)其實(shí)是事半功倍的，而國有大型企業(yè)則永遠(yuǎn)做不到這一點(diǎn)。我在準(zhǔn)確估值的時(shí)候充分考慮兩點(diǎn)：第一是運(yùn)營效率，二是成本控制。 航空業(yè)不同于其他運(yùn)輸業(yè)，機(jī)長是核心，其他都是其次，以吉祥為例。公司擁有35架平均機(jī)齡為3.5年的A320。低機(jī)齡單一機(jī)型的機(jī)隊(duì)結(jié)構(gòu)能夠有效降低成本。年輕機(jī)隊(duì)能保持低水平的故障率，出現(xiàn)大修的概率較低，顯著降低飛機(jī)維護(hù)成本；統(tǒng)一的機(jī)型便于租賃及采購，可與相關(guān)公司建立長期、穩(wěn)定的合作關(guān)系，從而實(shí)現(xiàn)價(jià)格的優(yōu)惠；客戶的黏性取決于品牌，差異化服務(wù)中端以上客戶。換位思考，同樣票價(jià)，同樣時(shí)間的航班，你會(huì)去選吉祥?春秋？奧凱? 到底誰被低估？ 第一個(gè)否定春秋。因?yàn)闊o論其毛利率，航線，及數(shù)量上來看，目前的股價(jià)已經(jīng)透支了其未來盈利的預(yù)期。（雖然春秋IPO后預(yù)計(jì)機(jī)隊(duì)規(guī)模未來三年增加9-16-16，成本不變，但取利用率上限模型計(jì)算，目前仍被高估） 第二，整個(gè)行業(yè)未來航油成本基本可測。未來三年增速分別為-17%，35%，25%。數(shù)據(jù)來自民航官網(wǎng)，這個(gè)事可變量，可通過部分燃油附加費(fèi)解決。 第三，從估值層面來看，目前國內(nèi)主要的全服務(wù)航空公司2015 年市盈率都均值在15倍左右，而吉祥航空未來3-5年的擴(kuò)張速度、民營公司更強(qiáng)的成本管控能力和激勵(lì)機(jī)制，理應(yīng)給予其更高的估值。目前300億出頭我認(rèn)為被低估。 6.航空股未來你怎么看？ 綜合上述結(jié)論： 航空股價(jià)值考量從合理估值方面梯隊(duì)依次為： 吉祥＞海航＞南航＞東航＞國航＞春秋。 |
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