在剛剛結(jié)束的“信誠杯·指數(shù)分級(jí)模擬投資大賽”中，冠軍通過對(duì)信誠滬深300和信誠中證500兩個(gè)指數(shù)分級(jí)基金6類份額的輪番投資，獲取10.69%的正收益，而同期（7月2日至27日）上證指數(shù)和深證成指分別下跌4.34%和4.35%。事實(shí)上，據(jù)信誠基金(博客,微博)測(cè)算，若投資者每天選對(duì)6類份額的最佳收益品種，理論最高收益率可達(dá)21.93%；若去除費(fèi)率較高的母份額投資，理論最高收益率也可達(dá)17.90%。除了輪番投資不同份額獲利，基于分級(jí)基金的套利也日漸風(fēng)行。據(jù)悉，一些專注于分級(jí)基金套利的私募產(chǎn)品年化收益可達(dá)20%以上。

　　信誠基金數(shù)量投資部總監(jiān)吳雅楠表示，指數(shù)分級(jí)基金有三種玩法，分別為長期持有、波段操作、套利交易。

　　長期持有

　　指數(shù)分級(jí)基金通過對(duì)基金收益分配的安排，分成預(yù)期收益與風(fēng)險(xiǎn)不同的兩類份額優(yōu)先受益的類固定收益份額A類和具有杠桿特性的杠桿份額B類。由于杠桿份額B類具有杠桿特性，波動(dòng)性較大，因此，一般來說，基礎(chǔ)份額和A類份額更適合長期持有。

　　【基礎(chǔ)份額】

　　基礎(chǔ)份額相當(dāng)于一只指數(shù)基金，投資者可以將其和指數(shù)基金一樣操作，如看好指數(shù)后市走勢(shì)，投資者可以直接在一級(jí)市場(chǎng)申購，并長期持有。

　　【A類份額】

　　對(duì)風(fēng)險(xiǎn)偏好較低、風(fēng)險(xiǎn)承受能力較弱的投資者而言，優(yōu)先受益的類固定收益份額A類無疑是投資首選。此類產(chǎn)品類似于信用債券，收益率較高（約定收益率多在6.5%-7%/年），與信用債券相比卻沒有信用風(fēng)險(xiǎn)，收益有保障（除申萬穩(wěn)健外，其余指數(shù)分級(jí)基金A類份額都有優(yōu)先受益）。穩(wěn)健型投資者可直接在二級(jí)市場(chǎng)買入A類份額并持有到期，從而獲取約定收益。

　　波段操作

　　除了長期持有，目前最主流的指數(shù)分級(jí)基金投資方式就是不同份額輪番投資、波段操作。當(dāng)然，在投資時(shí)機(jī)和投資標(biāo)的上，投資者要有所把握。

　　【A類份額】

　　適宜人群：一般而言，A類份額適合偏好固定收益率產(chǎn)品的穩(wěn)健型投資者，從現(xiàn)有持有人結(jié)構(gòu)看，主要為企業(yè)年金、保險(xiǎn)資金等。

　　投資時(shí)機(jī)：吳雅楠指出，由于A類份額內(nèi)含看跌期權(quán)，因此投資者可在市場(chǎng)開始下跌時(shí)進(jìn)行投資。

　　剛剛過去的7月，股市大幅下挫，上證綜指月度跌幅超過6%，在此背景下，A類份額出現(xiàn)一輪上漲行情。其中，銀華金利受B類份額銀華鑫利可能發(fā)生不定期份額折算影響領(lǐng)漲。

　　7月31日，銀華基金(博客,微博)發(fā)布風(fēng)險(xiǎn)提示公告，根據(jù)產(chǎn)品契約，當(dāng)銀華鑫利的凈值跌至0.25元時(shí)，將對(duì)銀華90、銀華金利、銀華鑫利份額進(jìn)行份額折算。而從7月23日銀華鑫利凈值跌至0.35元后，十個(gè)交易日其凈值始終在0.32-0.35元附近徘徊。一旦觸發(fā)份額折算，銀華金利、銀華鑫利二者凈值將歸1，份額則按初始比例縮減，銀華金利折算后超出部分將折算為基礎(chǔ)份額以“紅利”形式發(fā)放，銀華金利持有人將獲得0.79元的分紅（其目前其價(jià)格只有0.923元），還將獲得0.25份的新銀華金利，新金利即便按照15%的折價(jià)率計(jì)算也值0.21元，投資者也將獲利10%以上。受此影響，銀華金利出現(xiàn)放量上漲，當(dāng)周（7月30日至8月3日）漲幅達(dá)2.1%，成交金額為8.37億元；而其自7月以來，漲幅更是超過4%。

　　此外，折價(jià)率亦是投資者介入A類份額的重要參考因素。從過往看，A類份額折價(jià)率基本在10%-30%區(qū)間內(nèi)上下波動(dòng)，這一方面是由其投資價(jià)值（隱含收益率，即約定收益率除以折價(jià)率）決定的，另一方面則因?yàn)楫?dāng)A類折價(jià)率過大時(shí)，B類溢價(jià)率必然隨之提升，這也意味著其融資成本提高，而目前市場(chǎng)上融資成本在9%，這也封殺了A類折價(jià)率擴(kuò)大空間?；诖?，投資者可在折價(jià)率高時(shí)（一般在15%以上）介入，待折價(jià)率收窄后（一般至10%左右）退出。

　　標(biāo)的選擇：在A類份額標(biāo)的的選擇上，吳雅楠指出，目前市場(chǎng)上指數(shù)分級(jí)基金A類份額主要分為兩類，一類是沒有期限，相當(dāng)于永續(xù)年金，此類品種基本都處于折價(jià)交易狀態(tài)，折價(jià)率在10%-30%；另一類是固定期限，此類品種大多處于溢價(jià)交易狀態(tài)，基本沒有波段操作空間。因此，波段操作A類份額首要選擇沒有期限的A類份額。

　　此外，吳雅楠指出還可參考兩點(diǎn)：第一，是否受保護(hù)。目前市場(chǎng)上的指數(shù)分級(jí)基金A類份額大多有本金保障機(jī)制，一般當(dāng)B類份額跌至0.3元或0.25元以下時(shí)，進(jìn)行不定期折算，這將保障A類的本金安全，甚至A類份額本金可獲大部分兌付。惟一例外的是申萬穩(wěn)健，當(dāng)申萬進(jìn)取跌破0.1元時(shí)，穩(wěn)健、進(jìn)取兩類份額將同漲同跌。因此，近期申萬穩(wěn)健在所有A類份額中跌幅居前。第二，隱含收益率（即約定收益率除以折價(jià)率），一般而言，隱含收益率越高，投資價(jià)值越大。目前A類份額隱含收益率均在6%以上，其中信誠300A等隱含收益率更達(dá)到7.5%以上。

　　【B類份額】

　　適宜人群：B類份額適合風(fēng)險(xiǎn)偏好較高、追求資金效率的激進(jìn)型投資者，從現(xiàn)有持有人結(jié)構(gòu)看，主要為券商自營、資管及QFII等。

　　投資時(shí)機(jī)：吳雅楠指出，與A類份額投資時(shí)機(jī)相反，當(dāng)市場(chǎng)連續(xù)下跌一段時(shí)間、反彈預(yù)期較強(qiáng)烈時(shí)，恰是轉(zhuǎn)入B類份額的良機(jī)。Wind統(tǒng)計(jì)顯示，今年前5月的反彈行情中，成立滿1年的指數(shù)分級(jí)基金B(yǎng)類份額交易價(jià)格平均漲幅超26%。而近期隨著股指連續(xù)下跌，估值跌至歷史低位，反彈預(yù)期日益增強(qiáng)，B類份額再度受到資金青睞，如7月20日至26日，中證500指數(shù)下跌2.66%，但作為跟蹤中證500指數(shù)的杠桿指基信誠500B卻只下跌1.03%，期間信誠500B的凈值杠桿率在2.5倍左右。同樣，期間滬深300指數(shù)下跌3.17%，跟蹤滬深300指數(shù)的杠桿指基信誠300B卻只下跌3.74%，期間信誠300的凈值杠桿率在2.3倍左右。

　　吳雅楠表示，杠桿指基逆市上漲現(xiàn)象在去年9月底也出現(xiàn)過，“按照產(chǎn)品的特色，杠桿指基一般都會(huì)放大指數(shù)的漲跌，很少有漲跌幅與跟蹤指數(shù)完全背離的情況，杠桿指基近日的表現(xiàn)體現(xiàn)出有資金對(duì)后市看法樂觀，期望通過杠桿指基博取反彈收益?！边M(jìn)入8月，股指出現(xiàn)反彈跡象，杠桿指基亦顯“王者風(fēng)范”。如8月6日，中證500指數(shù)上漲2.37%，而信誠500B漲幅高達(dá)4.96%。“從中期看，A股正處在探底筑底過程中，下跌空間較有限，風(fēng)險(xiǎn)偏好較高的投資者可選擇分批逐步建倉杠桿指基。”

　　標(biāo)的選擇：在杠桿指基標(biāo)的的選擇上，主要參考三個(gè)指標(biāo)：首先是標(biāo)的指數(shù)，B類份額的走勢(shì)與其基礎(chǔ)份額跟蹤的標(biāo)的指數(shù)走勢(shì)密切相關(guān)，作為博反彈利器，標(biāo)的指數(shù)的彈性是首要參考指標(biāo)，彈性越大，反彈空間越大。此外，標(biāo)的指數(shù)的風(fēng)格是否與當(dāng)前市場(chǎng)熱點(diǎn)相契合也是另一重要指標(biāo)。

　　目前，市場(chǎng)上有對(duì)應(yīng)滬深300等藍(lán)籌指數(shù)的分級(jí)基金，也有對(duì)應(yīng)中證500、中小板等中小盤指數(shù)的分級(jí)基金，還有對(duì)應(yīng)消費(fèi)、資源、大宗商品等行業(yè)指數(shù)的分級(jí)基金。在政策紅利支撐下，低估值藍(lán)籌有望主導(dǎo)反彈行情，以藍(lán)籌指數(shù)為標(biāo)的的杠桿指基安全邊際較大，可作為核心配置。而以中小盤、成長風(fēng)格指數(shù)為標(biāo)的的杠桿指基彈性較大，可作為衛(wèi)星配置。

　　其次是凈值杠桿，除了標(biāo)的指數(shù)外，B類份額的凈值變化還取決于其杠桿水平。數(shù)據(jù)顯示，目前杠桿最高的品種為申萬進(jìn)取，達(dá)到5.2倍；銀華鑫利以4.05倍次之；銀華銳進(jìn)、信誠500B分別為2.75倍和2.51倍。

　　第三是溢價(jià)率，Wind統(tǒng)計(jì)，截至7月末，杠桿指基平均溢價(jià)率超過20%，其中申萬進(jìn)取溢價(jià)率最高達(dá)127.05%，并創(chuàng)下杠桿基金歷史最高溢價(jià)率。過高的溢價(jià)率提前透支了部分反彈收益，因此雖然申萬進(jìn)取杠桿最高，但結(jié)合溢價(jià)率來看其有效杠桿（即凈值杠桿除以溢價(jià)率），目前市場(chǎng)上指數(shù)分級(jí)基金B(yǎng)類份額的有效杠桿大多在2倍左右，其中信誠500B為2.3倍，處于較高水平。

　　套利交易

　　由于指數(shù)分級(jí)基金A、B兩類份額各自有著不同的投資群體，因此常出現(xiàn)整體折溢價(jià)情況，套利空間較ETF等更大。特別是在震蕩市下，由于多空分歧加大，整體折溢價(jià)率也擴(kuò)大。一般而言，當(dāng)指數(shù)分級(jí)基金整體折溢價(jià)率在0.3%-0.4%就存套利空間，而7月在多空分歧加大的背景下，指數(shù)分級(jí)基金經(jīng)常出現(xiàn)整體溢價(jià)率1%左右的情況。具體來看，套利交易主要可分為六種。

　　【折溢價(jià)套利】

　　當(dāng)二級(jí)市場(chǎng)出現(xiàn)折價(jià)時(shí)，在場(chǎng)內(nèi)買入A、B份額并申請(qǐng)合并為基礎(chǔ)份額，然后申請(qǐng)場(chǎng)內(nèi)贖回，就有機(jī)會(huì)獲取套利收益；而當(dāng)二級(jí)市場(chǎng)出現(xiàn)溢價(jià)時(shí)，在場(chǎng)內(nèi)購買基礎(chǔ)份額，再申請(qǐng)分拆成A、B份額后賣出，就有機(jī)會(huì)獲取套利收益。

　　【股指期貨對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)套利】

　　當(dāng)分級(jí)基金二級(jí)市場(chǎng)整體大幅折價(jià)時(shí)，投資者可在二級(jí)市場(chǎng)按1：1分別買入A份額和B份額，同時(shí)賣空股指期貨，而后將分級(jí)基金合并轉(zhuǎn)換為場(chǎng)內(nèi)基礎(chǔ)份額，在T+2日贖回基礎(chǔ)份額并將股指期貨平倉；當(dāng)分級(jí)基金二級(jí)市場(chǎng)整體大幅溢價(jià)時(shí)，可以場(chǎng)內(nèi)申購基礎(chǔ)份額，且賣空股指期貨，在T+2日將基礎(chǔ)份額分拆，T+3日賣出分級(jí)份額，并將股指期貨平倉。

　　【無風(fēng)險(xiǎn)（持有底倉對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)）折\溢價(jià)套利】

　　投資者首先持有1000份基礎(chǔ)份額作為底倉，當(dāng)出現(xiàn)折價(jià)時(shí)，當(dāng)天將該底倉贖回，并買入500份A、B份額，申請(qǐng)合并為1000份基礎(chǔ)份額；反之，先持有500份A份額加500份B份額作為底倉，當(dāng)基礎(chǔ)份額在二級(jí)市場(chǎng)出現(xiàn)整體溢價(jià)的當(dāng)天，將底倉的500份A、B份額賣出，同時(shí)申購1000份基礎(chǔ)份額進(jìn)行拆分。

　　【結(jié)合融資融券套利】

　　如信誠300B提供杠桿收益，融資買入滬深300ETF也實(shí)現(xiàn)杠桿收益，兩者如果出現(xiàn)差價(jià)，可結(jié)合起來實(shí)行套利。未來滬深300ETF成為融劵標(biāo)的后，也可實(shí)現(xiàn)折價(jià)套利。

　　【結(jié)合ETF套利】

　　同樣以信誠滬深300為例，投資者先持有500份A份額加500份B份額作為底倉，當(dāng)信誠滬深300在二級(jí)市場(chǎng)出現(xiàn)整體溢價(jià)的當(dāng)天，將底倉的各500份A、B份額賣出，同時(shí)買入滬深300ETF，鎖定日間溢價(jià)套利空間。

　　【期現(xiàn)套利】

　　由于滬深300指數(shù)是目前股指期貨惟一標(biāo)的指數(shù)，因此以滬深300指數(shù)為標(biāo)的的信誠滬深300、華安滬深300、浙商滬深300等指數(shù)分級(jí)基金還可用來期現(xiàn)套利。以信誠滬深300為例，當(dāng)股指期貨相對(duì)于現(xiàn)貨出現(xiàn)溢價(jià)時(shí)，在二級(jí)市場(chǎng)買入信誠滬深300基礎(chǔ)份額，并在期貨市場(chǎng)做空股指期貨，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖套利。