(本文純?yōu)閭€人觀點(diǎn)，不代表雇主與任何機(jī)構(gòu))

近期，市場有所回暖，出現(xiàn)了一些熱點(diǎn)。不少人期盼股市進(jìn)入新的一輪大牛市。敝人個人對此并不認(rèn)同。近期股市的走強(qiáng)，應(yīng)該是藍(lán)籌股長期估值相對較低而得以修復(fù)的“小陽春”而已，而且這種結(jié)構(gòu)性的修復(fù)行情可能延續(xù)一段時間。至于期望進(jìn)入下一輪長期牛市，從外因和內(nèi)因來看都不太現(xiàn)實。

這幾年來股市低迷的主要外因就是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整下的經(jīng)濟(jì)增速放緩，而內(nèi)因就是股票的估值整體偏高。到目前，這些因外素依然明顯存在。

雖然，中國經(jīng)濟(jì)仍在以較高的速度增長，但增速在這些年是明顯放緩的，因此上市公司的整體業(yè)績增長也一定是在放緩的。上市公司的經(jīng)營業(yè)績放緩，股市不具備牛市的條件。

而另一個估值的因素更值得我們?nèi)ド钊敕治?。有不少人一直大聲疾呼，國?nèi)股票估值非常低，極具投資價值，真是這樣嗎？

就成熟市場的歷史觀察，長期而言，投資于一個由合適的股票或股票投資基金構(gòu)成的投資組合，業(yè)績表現(xiàn)肯定要遠(yuǎn)遠(yuǎn)勝過一個由債券或債券基金構(gòu)成的投資組合。為什么？因為成熟市場在多數(shù)時候股票市場的估值是合理的。在股票市場估值合理的時候，大多數(shù)股票按市場價以及上市公司盈利計算出的投資回報率是高于低風(fēng)險債券的利率的。因此持有股票組合長期而言回報率高于債券組合。

那么看看國內(nèi)股市情況如何？

我們目前上市的長期企業(yè)債收益率達(dá)到6%-8%的水平，而非標(biāo)準(zhǔn)的固定收益信托（實際上是企業(yè)債、地產(chǎn)債、地方政府債）產(chǎn)品的收益率更在10%-12%水平。股票投資因比這些固定收益的風(fēng)險要大，因而對回報率的要求也要更高（來補(bǔ)償承擔(dān)的風(fēng)險），我們假設(shè)股票投資的合理回報率是15%好了，15%的倒數(shù)（7倍）就是投資者可以接受的股票市盈率了。您可能還會說，上市公司的業(yè)績是年年增長的，我們要用發(fā)展的眼光來看問題！那好，我們就接受10倍的市盈率吧。一起來以此標(biāo)準(zhǔn)來衡量一下看國內(nèi)股市是否估值非常合理：

誠然，國內(nèi)股市主板藍(lán)籌市盈率不足10倍（主要是銀行、地產(chǎn)等權(quán)重股票拉低，除去這些權(quán)重股后平均市盈率就超過20倍了），但中小板平均市盈率35倍，創(chuàng)業(yè)板更是在55倍以上，而且這些中小企業(yè)多具有經(jīng)營產(chǎn)品線單一、對少數(shù)客戶的依賴性強(qiáng)、盈利模式欠可靠等等的短板，而且，多并無真正的技術(shù)創(chuàng)新，也不具備核心競爭力，更無巴菲特提到的把競爭對手擋之門外的“護(hù)城河”，在充分競爭的市場中難有可持續(xù)的優(yōu)勢。

那么，實際上，以現(xiàn)在價格水平投資股市，實際可期待的長期回報率還達(dá)不到風(fēng)險小得多的固定收益品種。冷靜想想，您是否愿意接受更大風(fēng)險的前提下接受更低的回報率（說得通俗一點(diǎn)：花錢買風(fēng)險）？

而且，從歷史經(jīng)驗看，從來沒有一輪國內(nèi)的長期大牛市是從一些主要板塊市盈率高在35-55倍的高水平起步的。

您可能想：股票會短時大漲，長期才不去管它！然而，歷史經(jīng)驗和教訓(xùn)殘酷地告訴我們，在非牛市中參與短線投機(jī)操作，勝算非常低，即使有幸成為短線真正的贏家往往是運(yùn)氣所致，曇花一現(xiàn)而已，不解決長期投資的任何問題。

這可能是我們絕大多數(shù)股市投資者行動之前沒有想過的問題吧！看到這，您可能會急了：按你上面的標(biāo)準(zhǔn)，在股市很難找到可投資的品種了！

如果在股票市場確實難以找到值得投資的上市公司股票，那么正確的方法就是離開股市，把你的錢放到固定收益產(chǎn)品里，等股市的估值總體變得合理的時候再來不遲啊。胡亂挑選股票來構(gòu)成高估值的投資組合，甚至還不如把錢放到床底下更安全妥當(dāng)。

您可能會生氣了："股票不能買！股市投資者怎么辦？"那有什么！投資股票不是為了更好盈利嗎？如果現(xiàn)在買股票并不能更好盈利，為何要勉強(qiáng)為之？筆者已有一個多月沒有發(fā)表關(guān)于國內(nèi)股市的觀點(diǎn)了。不少朋友問為何？我的回答很簡單：敝人不以此為生。沒有新的想法，就不發(fā)表意見了。敝人沒有新觀點(diǎn)時可以選擇不發(fā)言，股市投資者找不到新機(jī)會，當(dāng)然可以選擇不投資啊。當(dāng)然，如果你買股票的目的只是為了到市場去送錢, 那就另當(dāng)別論。

何時大牛市再來？還是看內(nèi)因和外因吧：

從外因看，未來何時中國經(jīng)濟(jì)增長速度停止下滑而重新進(jìn)入加速狀態(tài)，那么，我們的企業(yè)在利潤率、現(xiàn)金流等都會整體明顯改善的。這才是新一輪牛市的扎實基礎(chǔ)。至于具體何時？我不知道，估計會在深化改革擴(kuò)大開放的相關(guān)措施得到充分落實，而經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)成功實現(xiàn)轉(zhuǎn)型時實現(xiàn)吧。

從內(nèi)因看，何時才是真正低估值？什么時候是真正具備很好的長期投資價值？看何時中小板和創(chuàng)業(yè)板的股票估值回到10多倍的市盈率的合理水平吧。至于具體在哪一個時點(diǎn)實現(xiàn)？很遺憾，我真的不知道。只知道，如果真正實行說好的“注冊制”，不再對IPO上市公司的數(shù)量、發(fā)行規(guī)模、發(fā)行價格、發(fā)行時點(diǎn)作行政“指導(dǎo)或管控”，真正讓市場來決定資源配置，那么，估值就會回歸合理水平。至于何時能真正實行IPO注冊制？看證監(jiān)會的魄力與智慧了。