2012年投資工作總結

是總結，亦是13年投資日記的開篇。

我唯一能夠100%確定的是：“以下文字中一定有錯誤”，但錯誤都是我的。

*****************************************************************

第一件事，讀書心得。

其實，12年之讀書心得遠比投資收益更重要，遵循大師的足跡讓我可以看得更遠，更清楚些。

1.《窮查理寶典》

①獨立自主：我比較喜歡獨立自主，用自己的錢去（投資）賭博。所以部分原因是我比較自大，部分原因是我想要能讓我獨立自主的資源。（P266，這個與我很像，比較自大+獨立自主）

②此外，我還喜歡資本家的獨立性。我性格向來有好賭的一面。我喜歡算清楚事情，喜歡下賭注，我就順其自然了。（P266，資本家的自由自在）

③年輕人在工作中應追求什么？·別兜售你自己都不會購買的東西?！e為你不尊敬和敬佩的人工作?！ぶ桓阆矚g的人同事。（P237，“跟喜歡的人公事”，啊，多重要，太重要了）

2.《讓價值投資更容易》

①內在價值估值方法。

②別買超過10倍PE之股票。

③股價持續(xù)回落超過12個月：基金經理人查爾斯·布蘭帝寫道，“有個好方法就是檢查那些已經下跌超過一年的股市?！保≒172）

④擇時與擇價：根據(jù)價格來買進賣出，投資者不需要預測牛市或熊市，而只需要根據(jù)事實。

⑤1976年格雷厄姆的投資標準，應該牢牢記住1）一個吸引人的市盈率。1/PE，每股收益對股價之比率=AAA公司債收益的2倍，但絕對不能超過10倍PE；2）一個吸引人的股息率。股息率3%～6%之間，至少比國債收益持平；3）股價低于賬面價值。PB<1，或股價為賬面凈值的2/3，好像很難；4）價格應遠低于之前的最高點。過去2年最高值的1/2，股價已跌落超過52周/12月；5）相對過去盈利增長，價格吸引人。市盈率大幅低于過去7年～10年平均市盈率（1/2合適？）。

3.《安全邊際》

①投資品和投機品一樣可以買賣，兩者通常都有價格波動，因而似乎可以產生投資收益。但是，這里有一個重要的區(qū)別：投資品會為持有人帶來現(xiàn)金流，投機品則不會。投機品持有人的回報完全取決于撲溯迷離的買賣市場。②但我們不應該搞混什么才是真正的投資品。收藏品，例如藝術品、古董、稀有的硬幣和棒球撲克牌不是投資品，而應歸類于投機品。③投資品，即使像新近種植的人工樹林那種非常長期的投資最終都會產生現(xiàn)金流。一臺機器能生產可供銷售的物品，一幢大廈可以由支付租金的客戶居住，人工樹林里的樹木最終也能被采伐和銷售。相反，收藏品不會產生任何現(xiàn)金流，它們提供現(xiàn)金的唯一途徑是最終被售出，未來買家同樣也只能依賴于轉手買賣。（P6，我沒那個本事去投機，所以“玉器，黃金，理財產品”就算了吧···）

3.《投資最重要的事》（至今，尚未研讀透徹，汗顏）

①過于超前與犯錯是很難區(qū)分的。事實上，你往往會發(fā)現(xiàn)自己買進的時機是在持續(xù)下跌的中途，很快你會看到損失。在損失面前人人都會坐立不安，直至最后所有人都產生懷疑：“也是是我錯了吧？也是市場才是對的？”因此，在下跌的市場中獲利有三個基本要素：1）你必須了解內在價值；2）同時你不許足夠自信，堅定地持股并不斷買進，即使價格已經跌到似乎在暗示你做錯了的時候；3）你必須是正確。（P032,這段表述，太適合我了！在美的電器/偉星股份/蘇寧電器上連續(xù)發(fā)生“超前買入”之嚴重錯誤；不過，還好，及時部分改正，在張裕A投資策略上嚴格執(zhí)行，寧可錯過，不可做錯）

②第二層次思維。大概等同于查理·芒格式“逆向+多元”思維模式，但必須更加深刻，更與眾不同。

③優(yōu)秀的投資者卻從未忘記，他們的目標是“買得好”，而不是“買好的”。（P242，非常深刻，這是我這個初涉價值投資領域的愣頭青經常犯錯之處，沃爾瑪足夠優(yōu)秀了吧，00年至11年的10年期間對任何投資人都是打擊，為何？股價維持不同，所謂之“僵尸股”。再為何？標普500統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2000年沃爾瑪PE高達70倍，換句話說，10年是價格回歸價值的十年···，如果您是買好的，您可能依然沒有投資收益。）

④我們不找投資，投資找我們。耐性等待投資機會，等待便宜貨，往往是最好的策略。投資是世界上最棒的交易，因為你永遠不必急著揮棒，沒有人會被三振，在這里沒有懲罰，只有機遇。投資失敗比失去一個獲利機會更值得重視。（P152, 價值投資是“等待+觀察”，“寧可錯過，不可做錯”，“股市唯一不缺的就是機會”。我這個新手在13年被客服掉的毛病之一就是“上漲就激動”，11年11月以10.7買入，竟然比上次買的貴？因為上漲而激動，害怕錯失偉大的投資機會。等待真的是個硬功夫。）

*****************************************************************************

第二件事，投資經驗。

①基于經濟護城河之企業(yè)分析。

教訓1：忽視企業(yè)護城河分析。

教訓2：分析歷史數(shù)據(jù)不徹底/認真閱讀年報與統(tǒng)計。

教訓3：統(tǒng)計分析數(shù)據(jù)歷史周期不夠長，至少10年。

經驗1：對標研究歷史悠久的美股或港股，是否能夠成為10年以上的大牛股。

教訓4：大金/惠而浦都沒能成為大牛股，何況美的/格力電器？家電行業(yè)產生大牛股的概率極低，所以根本不適合10年以上的持有。

②按悲觀原則取下限，寧可錯誤/不可做錯。

經驗1：預測企業(yè)年度經營業(yè)績亦是非常困難的事情，必須預留安全邊際。

經驗2：小心戴維斯雙殺，對安全邊際理解一，對偉星股份制年初之盈利預測與全年實際情況相差非常之大，必須預留盈利預測安全邊際；直接體現(xiàn)為第一次買入價格的實際估值居然為25倍，不僅毫無安全邊際可言，且超過合理估值上限。

經驗3：受樂觀性格與B型血影響，極其毛躁/激動，執(zhí)行悲觀原則取下限，對安全邊際理解二，沒有護城河的企業(yè)，直接體現(xiàn)為毛利率底下，且需要持續(xù)不斷的資本投入，買入價格至少應按內在價值×50%～60%考慮，執(zhí)行悲觀原則取下限的原則。

經驗4：寧可錯過，不可做錯。上漲居然，還在加倉，而且估值并非歷史最低值。

經驗5：周期性行業(yè)應按內在價值估值狠打折扣，至少預留50%安全邊際。

③采用“按估值+等額買入法”，不用定額定投方法/美元平均成本法。

教訓1：不要相信，（對本人）不是一個很好的方法，因為沒那個耐性，是理論模型；每天吃1個鈣片，堅持吃10年，您試試？

經驗1：根據(jù)“內在價值+安全邊際”估算，設置好第1次買入價格，股價/估值下跌至買入點，執(zhí)行買入操作，股價反彈則“蒼松不動”，持續(xù)買入至股價令人噴血程度，按計劃執(zhí)行。

教訓2：滬深300指數(shù)，多棒的投資目標，永遠不會“破產”和“倒閉”，1949點/沒有資金額度。

教訓3：遭遇戴維斯雙殺（特別是經營業(yè)績降低），必須動態(tài)調整“內在價值+安全邊際”和投資計劃。

教訓4：待續(xù)。

④買入太早與“犯錯”沒有差別。

教訓1：在損失面前人人都會坐立不安，直至最后所有人都產生懷疑：“也是是我錯了吧？也是市場才是對的？”。

教訓2：在美的電器/偉星股份/蘇寧電器上連續(xù)發(fā)生“超前買入”之嚴重錯誤，極易將心態(tài)搞壞啊；不過，還好，及時部分改正，在張裕A投資策略上嚴格執(zhí)行，寧可錯過，不可做錯：

經驗1：為什么會買入過早？是上述3點未能做到，確切說是“能力不足=笨蛋”。

⑤價值投資是“等待+觀察”，“超級安全本壘打”是等來的。

經驗1：股市唯一不缺的就是機會，是大實話。例如：招商銀行12年年度9.5元～10元之間的最佳買點，至少出現(xiàn)4次，投資機會常常在。

教訓1：上漲就激動，11年11月以10.7買入，竟然比上次買的貴？因為上漲而激動，害怕錯失偉大的投資機會（這是偉大的謊言）。

經驗2：“堅持耐心等待”確實是個需要實力的硬功夫功夫，怎么辦？目前，不知道。

⑥10倍PE/12個月/低于增持價/兼聽則明。

經驗1：不買入超過10倍市盈率的股票；

經驗2：觀察股價回落至少12個月是個好方法。

經驗3：大股東增持價多少？企業(yè)該值多少錢，大股東未必精確明白，但他們不會太傻，買入價格必須低于大股東增持價，充分利用市場無效性。例如：偉星股份大股東2012年7月2日-9月24日平均增持價格為9.83元/股，股價隨后大跌至７.７３元／股，有充分時間研究與建倉，１３年１月４日股價恢復至９.４８元／股。

經驗4：我發(fā)現(xiàn)新浪博客和雪球財經上有很多價值投資型的博友，他們常會對某些企業(yè)進行評論/估算內在價值，特別是那些反對派意見，少數(shù)人報告常常是正確。

*************************************************************************

第三件事，投資收益與策略。

1.整體投資收益：虧損+耐心等待。

①重倉：股票倉位88%，國債50指數(shù)倉位12%。

（注1：看后視鏡，12年度“1949點”應該滿倉，受恐懼心態(tài)影響，沒做到）

②個股：蘇寧電器30%，招商銀行24%，滬深300指數(shù)10%，偉星股份12%，美的電器6%，萬科6%，保利地產1%。

（注1：資產配置不合理，最具投資價值且創(chuàng)歷史最低估值的招商銀行倉位偏低。注2：偉星+美的+萬科+保利=25%倉位，美股對標證明，家電/服裝/住宅開發(fā)行業(yè)基本沒有可能產生大牛股，用10年/20年眼光看，這是美麗的錯誤，必須擇價而賣出。注3：個股持有數(shù)量太多，根本無暇深入研究，蘇寧+招商+萬科+滬深300，足夠了。）

③整體收益：-20%。

（注1：確實沒有能力跑贏指數(shù)。注2：必須要正確認識自己的能力）

④澆灌鮮花：招行確實是所持個股中的鮮花，應該增加倉位。

2.滬深300指數(shù)：虧損+等待。

①投資收益：-11%。

②教訓1：買入過早，導致“1949”點時已無投資額度。

③經驗1：不用定額定投方法/美元平均成本法。

④經驗2：滬深300指數(shù)平均PE=15倍，安全邊際20%，應以12倍PE為起點買入，每跌100點/買入1次，直至完成（似乎可以實現(xiàn)不超過10倍PE）。如果采用這個方法，能有效克服恐懼，實現(xiàn)“越跌越買”，大概是“2600點為買入點，直至1949點，執(zhí)行8次”，遺憾了。

⑤策略：耐心持有，等待“價格充分高估于價值”。

⑥賣出：上證A股票PE至少大于40倍，滬深300PE至少大于35倍。

3.美的電器：虧損+等待。

①投資收益：-47%（已于12年8月重組停牌，至今）

②教訓1：忽視企業(yè)護城河分析，沒有對標研究歷史悠久的美股或港股。

美的電器，確實就是周期性生產型企業(yè)，無護城河的家電企業(yè)，根本不能產生大牛股。

如下：案例1：美國惠而浦，Whirlpool Corp. (WHR)-NYSE，惠而浦公司的120億美元的全球家電行業(yè)的領導者。我們的設備在世界各地的幾乎每一個國家銷售?；荻种圃焖兄饕悇e的家電，包括織物護理，烹飪，冷凍，洗碗機，臺面用具，車庫的組織和水過濾?；荻?，銷售規(guī)模與美的差別不大，主營業(yè)務范圍類似。結論：1）典型強周期性行業(yè)；2）上市30年，沒有戰(zhàn)勝標普500指數(shù)，不如投資指數(shù)基金。

③教訓2：分析歷史數(shù)據(jù)不徹底，安全邊際至少50%，但買入價格估值居然是16倍PE!

a）?。繒灥?，05年/06年，美的電器估價居然能破凈？！看來，我的估值，還不夠悲觀，真得需要···。b）至少等待股價回落12個月以上，最好大股東按耐不住，增持股票，美的電器大股東增持價格11.6元/股，但市場根本無效，收盤價格9.9元，應該是安全的價格了···，遺憾，非常遺憾，沒能等到啊。C）買入過早，買入過早！按悲觀原則取下限進行估值，一定要吹毛求疵!應該如此，投資計劃應該從12倍PE開始，持續(xù)買入至6.2倍PE，今天依然有部分資金可以使用。

（注1：美的電器上市20年，有12個年份出現(xiàn)PE<10倍情況/60%機會從容買入，05年/06年PB<1。注2：上市20年，有4個年份出現(xiàn)凈利潤負增長，有4個年份出現(xiàn)凈利潤增長率<10%，分明就是格老筆下的工業(yè)股，憑什么買入價格超過10倍PE?）

④策略：耐心持有，等待“價格充分高估于價值”。

我堅信中國城市化進程在高速進行，需要大量家電產品配置，最簡單的是“保障房也需要配空調啊”。對美的電器而言，依然存在一輪行業(yè)的景氣周期，這有點像“擊鼓傳花”式的賭博，不是價值投資的路子。

⑤賣出：美的電器PE大于30倍必須止盈，永不再買入。

按13年EPS=1.3元估算，PE大于30倍，股價超過39元，必須止盈，永不再買入家電企業(yè)。

4.偉星股份：虧損+等待。

①投資收益：-40%。

②教訓1：忽視企業(yè)護城河分析，沒有對標研究歷史悠久的美股或港股。

偉星股份是一個需要“不斷資本投入”，基本沒有”護城河“的周期性制造行業(yè)之企業(yè)；相對其內在價值，至少應保持50%安全邊際；不值得長期（十年）持有，可階段性持有（1個經濟周期）。04年上市至今，累計經營性現(xiàn)金流10.7億，資本性支出9.3億，累計DCF1.4億元。簡單認為，偉星股份創(chuàng)造的經營現(xiàn)金流都變成“工廠+設備”，確實是一個不斷需要投入的制造企業(yè)，這應該是絕大多數(shù)價值投資者應該回避的企業(yè)，沒有DCF，意味著沒有企業(yè)內在價值啊。

③教訓2：分析歷史數(shù)據(jù)不徹底，安全邊際至少50%，但買入價格估值居然是23倍PE（除權）!

a）偉星股份，內在價值合理估算概約10元～20元/股，企業(yè)總價值30億～50億之間；（在這個區(qū)間內，i do not need to do everything，只有靜靜地等待，事實上2012年7月2日-9月24日，偉星集團累計增持5,177,993股，增持平均價格為9.83元/股，占公司股份總數(shù)的2%）。按悲觀原則取下限，買入價格不應超過7元/股,PE=11.7倍，PB=1倍，投資企業(yè)總價值18億（注：這才是“超級安全本壘打”），安全邊際30%。B）按悲觀原則取下限，買入價格持續(xù)至5元/股，PE=8.7倍，PB=0.7倍。（請價值投資博友不必驚慌，周期性行業(yè)應該如此，事實上偉星股份12年最低價格7.73元/股，概約11.1倍PE。）

④教訓3：周期性行業(yè)內在價值估算太難，極易遭遇“戴維斯雙殺”。

A）任何證券分析師都沒準確預測偉星股份的業(yè)績下降；b）必須明確用大股東增持價格，進行橫向比較，但大股東經常也無法正確估算。

⑤策略：耐心持有，等待“價格充分高估于價值”。

a）12年偉星股份關閉水晶鉆業(yè)務/賣出眼鏡片業(yè)務，是個好事；b）對偉星股份而言，依然存在一輪行業(yè)的景氣周期，這有點像“擊鼓傳花”式的賭博，不是價值投資的路子。

⑥賣出：偉星股份PE大于30倍必須止盈，永不再買入。

按13年EPS=1.0元估算，PE大于30倍，股價超過30元，必須止盈，永不再買入服裝類企業(yè)。用張華橋的話說“服裝/餐飲行業(yè)太容易叛逃”。

5.蘇寧電器：虧損+充滿信心+等待。

①投資收益：-32%。

②教訓1：沒有對標研究歷史悠久的美股零售股。

a）研究美股零售業(yè)，是個競爭極其激烈的行業(yè)，但選對企業(yè)，能產生大牛股。例如：對商品超市：其一是運營效率高，成本低；其二，必須是龍頭企業(yè)；其三，必然有大牛股。

b）應統(tǒng)計分析沃爾瑪?shù)让?b>股零售企業(yè)估值體系，歷史平均最低PE=10-15倍，歷史最高PE=60倍。

③教訓2：買入太早，跟“犯錯”沒什么區(qū)別。

a）我在7月13日，對蘇寧電器的估值是13元～22元，買入價格不應超過8元。

b）難道，只是因為12年上半年經營業(yè)績下降，而造成蘇寧電器內在價值發(fā)生重大變化？答案：是絕對不會。綜合來看，蘇寧電器至少應該值10元～19元/股。買入價格不應超過7元/股，投資企業(yè)總價值603億，安全邊際30%。（注1：投資計劃應根據(jù)經營情況進行調整，越低越買）

c）2011年12月13日至2012年1月12日期間，蘇寧電器高管人員增持價格8.44元。（注1：我在12年及時吸取教訓，至少比高管增持價低了很多。）

d）沒有注意到，股價應持續(xù)回落12個月，經常能發(fā)現(xiàn)有價值的股票，蘇寧電器亦是如此，換句話說，2011年任何時間買入蘇寧電器都是錯的。

④教訓3：買入計劃動態(tài)調整，對“超級安全本壘打”下重注。

a）我沒有辦法預測，蘇寧電器12年凈利潤負增長35%；但，當明確收益負增長，應及時調整內在價值估算與安全邊際，更重要的是應及時調整投資計劃，不至于“超級安全本壘打”的價格出現(xiàn)時，陷入沒有資金的尷尬。

b）5.57元/股是“超級安全本壘打”嘛？2012PE=13.3倍，歷史第2低；PB=1.4倍，歷史最低；PS=0.41倍，歷史第3低。（注1：非常麻煩的是，沒有辦法判斷超級安全，看來那是上帝的事情）

⑤信心1：巨資投入“物流+倉儲”的零售企業(yè)，將堅持到最后勝利。

其實，零售企業(yè)的本質是“物流+倉儲”企業(yè)，他們利潤的來源在于收取“管道費用”。只有運營效率高，運營成本低的企業(yè)才能生存，例如“好事多”。蘇寧電器似乎在向這個方向發(fā)展，他們確定“沃爾瑪+亞馬孫”戰(zhàn)略應該沒錯，但本質沒有什么不同。

⑥經驗1：零售企業(yè)內在價值估算用PS指標更好。

應該認真統(tǒng)計美股零售企業(yè)的PS指標體系，預估蘇寧電器內在價值概約PS=1倍～2倍之間，按悲觀原則取下限，安全邊際30%，買入價格之PS小于0.7，持續(xù)買入。

⑦賣出：蘇寧電器PS大于2倍必須止盈,等待觀察，低于內在價值再買入。

按12年銷售1000億為基數(shù)，股價30元/股票，PS大于2倍，PE=67倍，PB=6.8倍。（注1：PE指標太夸張！05年至08年6124點，平均最高PE=75倍，是瘋狂的年代。）

⑧經驗2：民營企業(yè)似乎對股價很在意，股價過低常增持股票，應重點關注。

5.招商銀行：盈利+擇價增倉+等待。

①投資收益：+10%。

②經驗1：對標研究歷史悠久的美股銀行。

a）銀行業(yè)天然就是好生意。b）消費類銀行，例如富國銀行，絕對是大牛股。C）研究標桿企業(yè)富國銀行歷史估值（注1：① 富國銀行合理內在價值估算區(qū)間：2.7倍<PB<4.2倍，倘若股價在該等區(qū)間內，絕對是應該什么也不做，用屁股投資，坐享其成即可。② PB<1.1倍，絕對應該買入；PB>5.2倍，絕對應該賣出）。

③經驗2：重要的是“買得好”。

a）關鍵在于嚴格執(zhí)行，12年買入4次，買入成本1.23倍PB。b）按股價跌幅-10%設置買入計劃不妥當，應該按估值等級設置買入計劃，例如：招商銀行買入起始點為2倍PB，應以2.0/1.8/1.6/1.4倍PB進行設置，特別是當估值低于歷史最低估值時，應加大買入頻次，這大概是霍華德·馬克斯先生的“買得好”策略。

④教訓1：對“超級安全本壘打”下重注，不夠重倉。

“下重注”是建立在對投資企業(yè)的無比深刻認知基礎上的，不是“小兒科”。在損失面前人人都會坐立不安，直至最后所有人都產生懷疑：“也是是我錯了吧？也是市場才是對的？”。

⑤增倉：等待市場獲利回吐籌碼，按計劃增倉。

⑥賣出：PB>4.6倍，絕對應該止盈/賣出。

招商銀行合理內在價值估算區(qū)間：2.2倍<PB<4.6倍，倘若股價在該等區(qū)間內，絕對是應該什么也不做，用屁股投資，坐享其成即可。考慮安全邊際，招商銀行PB<1.1倍，絕對應該買入；PB>4.6倍，絕對應該賣出。

***********************************************************************************

2013年1月9日 星期三 天氣冷

增倉招商銀行。

總結：招行股價12元，是比較安全的價格；股價10元以下，真是超級安全本壘打。

為什么招行股價回落至12元？部分短線客，已有30%收益，習慣性獲利回吐，我撿他們吐出來的”寶貝”。

以下是我的投資計劃，唯一能做的是“等待+觀察+控制好情緒”。