揭開高頻交易的神秘面紗

金融危機(jī)爆發(fā)后，許多華爾街交易員面對(duì)巨大的賬面損失不知所措。然而，在近期經(jīng)濟(jì)蕭條的背景下，高盛和一些基金仍在短時(shí)間內(nèi)獲得了巨大盈利，原因何在？高頻交易為此提供了部分答案。利用強(qiáng)大的計(jì)算機(jī)，高頻交易系統(tǒng)能在閃電般的時(shí)間內(nèi)完成成千上萬次的交易，被《華爾街日?qǐng)?bào)》和《紐約時(shí)報(bào)》等稱為華爾街金融市場(chǎng)上最神秘的力量。

納斯達(dá)克上市公司奈特資本集團(tuán)（Knight Capital Group）是華爾街最大的金融電子經(jīng)紀(jì)交易商，2008年上半年，其美股交易量達(dá)到平均每天35億股，超過紐約證交所的24億股和納斯達(dá)克的23億股。主管該公司模型自動(dòng)交易部門的董事總經(jīng)理明可煒日前接受CBN記者的專訪，試圖為我們揭開高頻交易的神秘面紗。

　　嚴(yán)格的計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)控制是高頻交易基礎(chǔ)之一

　　CBN：金融產(chǎn)品的高頻交易已經(jīng)存在多年，其間有不少公司被淘汰,作為高頻交易的成功者之一，你們成功的要點(diǎn)是什么？

　　明可煒：在高頻交易行業(yè)，成功的要點(diǎn)有兩個(gè)，一是計(jì)算機(jī)技術(shù)，能夠快速截取信息和作出反應(yīng)，第二個(gè)是要有豐富的交易經(jīng)驗(yàn)和市場(chǎng)知識(shí)，兩者缺一不可。一個(gè)成功的高頻交易團(tuán)隊(duì)可以把已經(jīng)完善成熟的交易模型實(shí)現(xiàn)到計(jì)算機(jī)交易系統(tǒng)中去，并實(shí)行嚴(yán)格的定量控制和反復(fù)調(diào)試以使之實(shí)現(xiàn)持久盈利。

　　這個(gè)市場(chǎng)上比較成功的高頻交易模型需要兩個(gè)關(guān)鍵的方面：第一是每一個(gè)交易應(yīng)該都有正的期望值（positive mean），期望是盈利的，也就是說，如果這個(gè)模型進(jìn)行了1萬個(gè)交易的話，最后的組合應(yīng)該有很大可能性是盈利的；另外一個(gè)方面是需要有嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)控制。每一個(gè)交易不要太大，一天要做成千上萬個(gè)交易，要盡量保證不能一個(gè)或者幾個(gè)糟糕的交易就把幾天或者幾個(gè)星期的盈利丟掉。

　　建立數(shù)學(xué)模型分析市場(chǎng)以及進(jìn)行嚴(yán)格的計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)控制是高頻交易的基礎(chǔ)。而交易眾多，風(fēng)險(xiǎn)分散，可以比較快地讓投資者判斷系統(tǒng)是否可以持續(xù)盈利,則是高頻交易的魅力所在。

　　CBN：您前面提到了高頻交易中模型建立的重要性，那么模型建立后，有沒有過時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)呢？

　　明可煒：模型建立后當(dāng)然有過時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)，這有幾個(gè)原因。第一，競(jìng)爭(zhēng)在增強(qiáng)，尤其是因?yàn)?span lang="EN-US">2008年是高頻交易很火的一年；另外，美國(guó)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，甚至全世界的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，都經(jīng)常會(huì)有結(jié)構(gòu)性的變化，這會(huì)帶來一些新興的策略，一些新的模型會(huì)出現(xiàn)，而許多老的模型會(huì)被慢慢淘汰出局。

　　檢驗(yàn)一個(gè)交易模型有很多種辦法，而這些辦法歸根結(jié)底是檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷挠芰Α８哳l交易的特點(diǎn)是利潤(rùn)（或者虧損）比較穩(wěn)定。從統(tǒng)計(jì)原理來講，這是因?yàn)樗臉颖玖亢艽?。一個(gè)好的交易模型，一般情況下盈利曲線類似一根向上的直線。如果突然發(fā)現(xiàn)有很大的波動(dòng)，就可以認(rèn)為是一個(gè)警戒訊號(hào)，應(yīng)該分析一下這個(gè)系統(tǒng)是不是有問題了。此外，交易員應(yīng)該緊緊跟蹤業(yè)界動(dòng)態(tài)，對(duì)結(jié)構(gòu)性變化要敏感，關(guān)注各種業(yè)界變化對(duì)自身交易模型的影響。

　　高頻交易盈利趨于緩慢下降

　　CBN：紐約證券交易所的前主席威廉姆.唐納德森說過：“它（高頻交易）是現(xiàn)在僅有的賺錢的地方。如果一個(gè)投資者不知道跟上它的方法，對(duì)他是很大的不利。”那么，對(duì)于這一行業(yè)的未來發(fā)展和競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，您如何看待？

　　明可煒：當(dāng)前，高頻交易的競(jìng)爭(zhēng)在某些方面已經(jīng)白熱化了。高頻交易公司分成好幾種，其中一些是電腦硬件方面占很大比重，這類公司中比較有名的是GETCO，他們電子交易的速度非常快，能夠比別人先搶“跑道”；還有一些公司甚至把整個(gè)邏輯固化在硬件里，市場(chǎng)信息進(jìn)入后，它可以在硬件里完成相關(guān)操作，隨后立刻把交易單發(fā)到市場(chǎng)上。這樣的交易速度是一般系統(tǒng)無法比擬的，但它的缺陷是不能做特別復(fù)雜的運(yùn)算，硬件研制和生產(chǎn)的周期也很長(zhǎng)，不可能每天做更新或提高；另外還有些高頻交易類別對(duì)速度的依賴性不這么極端，在這樣的團(tuán)隊(duì)中，金融分析師和做金融模型的人就各顯神通，通過提高模型效率來提高交易的競(jìng)爭(zhēng)力，雖然他們不會(huì)特別在乎一兩個(gè)毫秒的時(shí)間差異，但這方面競(jìng)爭(zhēng)也很激烈。

　　我覺得高頻交易的盈利有一個(gè)趨勢(shì)，那就是單位交易量的盈利應(yīng)該是緩慢下降的，因?yàn)樵絹碓蕉嗟娜藚⑴c此類競(jìng)爭(zhēng)，對(duì)手越來越多。在這個(gè)行業(yè)，如果一個(gè)團(tuán)隊(duì)滿足于現(xiàn)狀，不去銳意創(chuàng)新的話，盈利就會(huì)減少。假設(shè)一下：如果這個(gè)市場(chǎng)所有交易都是源于高頻交易模型，那么平均下來每個(gè)人都沒有盈利?？墒?，從另一個(gè)方面講，近幾年國(guó)際金融市場(chǎng)總交易量穩(wěn)步上升，同時(shí)也有更多的新型市場(chǎng)和資產(chǎn)類別可供高頻交易模型去開發(fā)。如果一個(gè)團(tuán)隊(duì)注重更新交易模型，增加設(shè)備投資，應(yīng)該可以領(lǐng)先于潮流。這和任何一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)比較激烈的行業(yè)是一樣的。

　　CBN：這個(gè)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)如此激烈，但如果在您前面所說的兩大關(guān)鍵因素上保證優(yōu)勢(shì)，是否就能立于不敗之地呢？許多人甚至金融業(yè)內(nèi)人士都覺得成功的高頻交易很神秘，那么它的秘訣到底在哪里呢？

　　明可煒：交易模型維護(hù)不力、計(jì)算機(jī)軟硬件速度不足，或者研究投入不大，這些都是導(dǎo)致虧損的風(fēng)險(xiǎn)。如果想領(lǐng)先于潮流，必須在這幾方面做好部署。一是計(jì)算機(jī)投資要滿足要求，甚至超出要求，要比別人快；在模型策略的制定上，一定要開放思路。這是一個(gè)優(yōu)勝劣汰的過程，一個(gè)交易團(tuán)隊(duì)能生存下來，肯定做了很多正確的事情。另外一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)則是市場(chǎng)的宏觀變化。2008年是高頻交易很成功的一年，但2009年很多業(yè)內(nèi)公司的表現(xiàn)就不如2008年穩(wěn)定。也就是說如果交易策略不變的話，這個(gè)市場(chǎng)本身的波動(dòng)會(huì)影響到你的盈利。這種時(shí)候怎么辦呢？孫子兵法說，“多算勝，少算不勝”。你必須知道自己的盈利能力在什么地方，因勢(shì)利導(dǎo)，把自己的盈利潛能最大化發(fā)揮出來。不能抱著一個(gè)成功的模型一直不動(dòng)，應(yīng)該積極開發(fā)新的交易模型。

　　大家覺得高頻交易神秘，是因?yàn)樾袠I(yè)外人士不知道高頻交易的具體步驟和方法。比如很多人覺得這很酷，計(jì)算機(jī)把所有的事自動(dòng)做完了。但事實(shí)上，任何模型或交易方案都是經(jīng)過復(fù)雜、嚴(yán)格的開發(fā)過程。

　　有那么多人在做高頻交易，它不應(yīng)該特別神秘。我認(rèn)為，“秘密”是一個(gè)更恰當(dāng)?shù)男稳?。因?yàn)檫@種交易方法利潤(rùn)穩(wěn)定，風(fēng)險(xiǎn)很小，每個(gè)公司都把它當(dāng)作自己的秘密，不會(huì)愿意和別人分享模型的細(xì)節(jié)。

　　對(duì)美股大勢(shì)保持審慎樂觀

　　CBN：您前面提到，市場(chǎng)本身的波動(dòng)會(huì)影響高頻交易的盈利，那么，您對(duì)近期市場(chǎng)的看法如何呢？

　　明可煒：高頻交易與其他金融投資策略有很大區(qū)別，交易員對(duì)大勢(shì)的把握不是改變系統(tǒng)表現(xiàn)的最主要因素，對(duì)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的理解往往更為重要。交易員的任務(wù)就是在紛繁的信息流中尋找規(guī)律，這一點(diǎn)是任何類型的交易員都要面對(duì)的挑戰(zhàn)。

　　對(duì)于美國(guó)股市大勢(shì)，我保持審慎樂觀。近期美股市場(chǎng)有超買的感覺，整個(gè)市場(chǎng)在基本面還沒有很多正面消息的情況下上漲那么多。當(dāng)然，這是對(duì)今年三月份暴跌的回補(bǔ)，當(dāng)時(shí)暴跌有很多原因，最主要是人們正確地感覺到了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)在各種信息表明，雖然經(jīng)濟(jì)基本面還是乏善可陳，但整個(gè)金融領(lǐng)域的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)消失了。從懸崖邊走回來的美國(guó)以及全球經(jīng)濟(jì)，又回到了關(guān)注經(jīng)濟(jì)是成長(zhǎng)或者衰退1%或2%的問題。而過去大家的感覺是，經(jīng)濟(jì)會(huì)不會(huì)回落10%~20%。在這種情況下，市場(chǎng)漲回來很多是很正常的。

　　市場(chǎng)3月起的上漲同時(shí)也部分因?yàn)槊涝南禄＿@段時(shí)間內(nèi)，美元下滑非常迅速。由于很多上市公司有分布世界各地的業(yè)務(wù)，美元計(jì)價(jià)的美國(guó)股市得到相應(yīng)的向上調(diào)整。美元綜合指數(shù)目前比3月份低了大約16%。雖然市場(chǎng)還是認(rèn)為美元會(huì)保持頹勢(shì)，可是如果美元轉(zhuǎn)牛，美股則可能出現(xiàn)跌勢(shì)。

　　最近市場(chǎng)還有一個(gè)很奇怪的表現(xiàn)。在這一輪市場(chǎng)上漲中，標(biāo)普500指數(shù)從1030點(diǎn)上升到1100點(diǎn)左右，這7%~8%的漲幅，沒有什么交易量支撐。我認(rèn)為這樣的拉升不能保證行情繼續(xù)。而且目前比最低點(diǎn)已經(jīng)上漲了61%左右。在這樣的基本面情況下，應(yīng)該密切注視市場(chǎng)動(dòng)向。如果發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)掉頭向下，建議積極減倉。同時(shí)，投資者應(yīng)該關(guān)注年底的零售業(yè)以及失業(yè)率等數(shù)據(jù)，這將為市場(chǎng)提供一些新的方向。
　　
　　明可煒簡(jiǎn)介

　　明可煒于2008年8月加盟奈特資本集團(tuán)公司，擔(dān)任模型自動(dòng)交易部門的董事總經(jīng)理。在此之前，他先后任職于多家華爾街公司，擔(dān)任各種與高頻交易有關(guān)的職位，如美林證券股票部全球交易研究總監(jiān)、德意志銀行自營(yíng)股票交易部程序交易副總裁以及投資技術(shù)集團(tuán)公司（ITG）交易研究部主管副總裁等，還曾參與創(chuàng)辦提供算法交易服務(wù)的創(chuàng)業(yè)公司。明可煒畢業(yè)于南開大學(xué)數(shù)學(xué)系，后獲得賓夕法尼亞大學(xué)沃頓商學(xué)院統(tǒng)計(jì)學(xué)博士學(xué)位。

芝加哥聲音：高頻交易大行其道

今年8月份，美國(guó)證券監(jiān)管當(dāng)局的一項(xiàng)針對(duì)“閃電交易”的限制令，將一種股票操作技巧公開化。這就是當(dāng)下華爾街最熱門的交易方式——高頻交易。

　　高頻交易是指從那些人們無法利用的極為短暫的市場(chǎng)變化中尋求獲利的計(jì)算機(jī)化交易，它主要是倚靠股價(jià)在一秒鐘、兩秒鐘之內(nèi)的微小變動(dòng)，然后迅速進(jìn)行多筆交易。每筆交易量可能并不算大。但是交易速度可以快到用微秒來計(jì)算。極度頻繁的交易和微小的價(jià)差是他們賺錢的原因。

　　本報(bào)記者就此話題采訪了美國(guó)芝加哥一家高頻交易公司合伙人胡同。胡同有8年高頻交易經(jīng)驗(yàn)，他的公司目前每日交易量在美國(guó)市場(chǎng)所有機(jī)構(gòu)中排名非?？壳?。

　　《21世紀(jì)》：如果要你給一個(gè)高頻交易下一個(gè)定義的話，你怎么定義？

　　胡同：我的定義就是，從1微秒進(jìn)進(jìn)出出，到10分鐘或20分鐘都可以。時(shí)間再長(zhǎng)些我覺得就不能算是高頻交易了。沒有統(tǒng)一的界定，主要判斷就是時(shí)間長(zhǎng)短。

　　《21世紀(jì)》：這種交易方式現(xiàn)在規(guī)模多大？

　　胡同：現(xiàn)在占總交易量應(yīng)該超過60%。

　　《21世紀(jì)》：高頻交易的類型有哪些？

　　胡同：高頻交易除了做短期套利交易電子比較多，還有就是當(dāng)做市商。

　　《21世紀(jì)》：高頻交易做得最好的有哪些機(jī)構(gòu)？

　　胡同：比較先驅(qū)的，芝加哥Getco和東部的 TimberHill。是比較厲害。還有一些對(duì)沖基金如Citadel。各個(gè)地方長(zhǎng)處不一。

　　《21世紀(jì)》：這個(gè)市場(chǎng)主要玩家有誰？高盛據(jù)說在這方面做得很大？

　　胡同：主要玩家還要看產(chǎn)品，期權(quán)、股票、期貨等方面都有做得比較大的公司。交易所知道誰做得比較大，市場(chǎng)上大玩家也相互知道。但是大投行不是主要玩家，他們也許將來會(huì)試著做大這個(gè)行業(yè)，但現(xiàn)在還不是主要玩家。

　　從交易量來看高盛不是主要玩家。比如高盛和另一家華爾街券商加一起規(guī)模還不如Getco大。

　　但是有些時(shí)候算法也不一樣。比如說高盛下面有一些清算公司。所有其他公司通過清算公司來做的交易全都算在高盛頭上的話，那它可能也很大。但它是作為一個(gè)清算公司幫別人做的，不能算在高盛頭上。高盛自己的交易量我想是不大的。

　　《21世紀(jì)》：怎么看高頻交易未來發(fā)展趨勢(shì)？

　　胡同：計(jì)算機(jī)交易有一些特有的東西能夠程序化，需要的人也少，大量的交易都可以通過機(jī)器完成。這將來肯定是一個(gè)趨勢(shì)，將來肯定越來越多的人和公司會(huì)做這個(gè)。

　　以前在場(chǎng)內(nèi)的很多做市商，他們的交易量大幅下降，盈利也受到很大影響。新興的電子快速交易商在里面占越來越多的比重。我不能說完全取代，但是絕大多數(shù)都會(huì)取代。

　　當(dāng)然我這里指的是交易所的交易，場(chǎng)外的交易無法做電子交易。所謂都有高頻交易的成分，即風(fēng)險(xiǎn)小，進(jìn)出速度很快的話風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)很低。

　　《21世紀(jì)》：傳統(tǒng)上來說華爾街主要靠承銷股票、債券，并購咨詢，財(cái)務(wù)顧問等方式來賺錢，但現(xiàn)在依靠交易賺錢的比重越來越高，這一趨勢(shì)是否進(jìn)一步持續(xù)下去？

　　胡同：并購咨詢等業(yè)務(wù)受經(jīng)濟(jì)影響比較大。經(jīng)濟(jì)不好的時(shí)候，金融產(chǎn)品波動(dòng)性很大，這就給投行帶來比較大的收入，但這是不是長(zhǎng)期趨勢(shì)很難講。因?yàn)榈冉?jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)之后，并購咨詢等方面收入會(huì)增加。而經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)，還意味著交易收入變少，不如經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩的時(shí)候多。我相信高盛等投行在08年下半年交易部門掙錢比往常多一些，但這個(gè)應(yīng)該不太可能持續(xù)下去。

　　另外還有一種觀點(diǎn)，從純交易賺錢太多，對(duì)大銀行來講不是一件道德的事情，因?yàn)檫@是從整個(gè)市場(chǎng)吸血。大銀行通過交易從市場(chǎng)里抽取太多利潤(rùn)，對(duì)社會(huì)和整個(gè)經(jīng)濟(jì)不是一個(gè)好事。

　　《21世紀(jì)》：最近政府部門加強(qiáng)對(duì)高頻交易的監(jiān)管，會(huì)對(duì)它產(chǎn)生什么影響？

　　胡同：之前SEC叫停了閃電交易，但這個(gè)對(duì)高頻交易沒太大影響。閃電交易只是一個(gè)小的交易方式。

　　《21世紀(jì)》：高頻交易有沒有風(fēng)險(xiǎn)？虧錢的時(shí)候你們?cè)趺崔k？

　　胡同：我所了解的一些高頻交易的公司和做大宗交易的公司相比，基本上都是風(fēng)險(xiǎn)很低的公司。因?yàn)橥瑫r(shí)交易很多產(chǎn)品，風(fēng)險(xiǎn)比較分散。大多數(shù)比較成熟的公司都有嚴(yán)格的止損限額。

　　《21世紀(jì)》：高頻交易會(huì)不會(huì)成為一個(gè)泡沫，給金融系統(tǒng)帶來風(fēng)險(xiǎn)？

　　胡同：高頻交易本身會(huì)給證券市場(chǎng)增加流動(dòng)性，會(huì)增加市場(chǎng)的效率。在這個(gè)意義上講會(huì)降低金融風(fēng)險(xiǎn)。高頻交易公司本身還算是個(gè)新生事物， 我認(rèn)為離泡沫還遠(yuǎn)。

　　《21世紀(jì)》：有人質(zhì)疑高頻交易可能會(huì)操縱市場(chǎng)，是這樣嗎？

　　胡同：我想可以是， 也可以不是。相信比較成熟的公司不會(huì)冒險(xiǎn)去操縱市場(chǎng)。

　　《21世紀(jì)》：中國(guó)做高頻交易的趨勢(shì)如何？

　　胡同：中國(guó)現(xiàn)階段還沒有，但是聽說股指期貨很快要推出來了。有了T+0就可以做這個(gè)。但是我相信政府可能不會(huì)讓高頻交易做大，我感覺政府力量比較強(qiáng)大，可能會(huì)盡量保護(hù)股民利益。其實(shí)現(xiàn)在期貨就可以做。

　　這個(gè)在中國(guó)不一定能賺大錢，但可能有一定的市場(chǎng)。但我相信監(jiān)管方面恐怕也有限制。

高頻交易的作用：是操縱和扭曲市場(chǎng)，還是讓市場(chǎng)更好地運(yùn)轉(zhuǎn)？

聽起來有些像科幻電影——就像《機(jī)械公敵》（I, Robot）或者《終結(jié)者》（The Terminator）所表現(xiàn)的，讓機(jī)器接管一切。但現(xiàn)在，完全自動(dòng)化的“高頻交易”（high-frequency trading）已經(jīng)成了股票市場(chǎng)交易的組成部分——而且是很大一部分。

　　有人估計(jì)，投資銀行、對(duì)沖基金以及市場(chǎng)的其他參與者所進(jìn)行的高頻交易，已經(jīng)占到了美國(guó)股票市場(chǎng)所有交易60%到70%的份額，這一比例解釋了近年來交易量大幅增長(zhǎng)的緣由。人們估計(jì)，2008年，高頻交易獲得的利潤(rùn)在80億美元到210億美元之間。

　　有些市場(chǎng)觀察人士、國(guó)會(huì)議員以及監(jiān)管者對(duì)此感到擔(dān)心。這些利潤(rùn)來自普通投資者的腰包嗎？華爾街最新推出的“迅速致富”手段會(huì)對(duì)無辜的局外人造成損害嗎？“我認(rèn)為，這種交易不會(huì)對(duì)人們?cè)斐蓳p害，因?yàn)樗麄円呀?jīng)熟悉這些交易策略的意圖了。”沃頓商學(xué)院金融學(xué)教授羅伯特·司特堡（Robert F. Stambaugh）認(rèn)為，“這種交易對(duì)市場(chǎng)有什么影響呢？影片《2001太空漫游》（2001: A Space Odyssey）能給我們一些啟示，那就是它給人們?cè)斐闪四撤N不信任的氛圍。”

　　高頻交易的擁護(hù)者稱，這種交易能提高市場(chǎng)的流動(dòng)性，有利于確保在有人想交易的時(shí)候，隨時(shí)都能找到買主和賣主。沃頓商學(xué)院的幾位教授認(rèn)為，截止到目前，看起來高頻交易并沒有造成什么危害。的確，因?yàn)樗芙档徒灰壮杀荆?，這種交易很可能為共同基金的投資者和市場(chǎng)中的其他參與者帶來了利益。但與此同時(shí)，他們也談到，就這種以光速進(jìn)行的交易的運(yùn)作狀況如何，這種交易方式是否會(huì)被人用來操縱市場(chǎng)，以及不同的交易者以這種看似有益的交易方式互動(dòng)是否會(huì)引發(fā)新一輪金融危機(jī)等問題，人們尚所知不多。

　　“高頻交易與擁有良好計(jì)算機(jī)裝備的投資者有效利用微小價(jià)差的行為密切相關(guān)。”沃頓商學(xué)院金融學(xué)教授馬歇爾·布魯姆（Marshall E.Blume）談到。“一般而言，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們認(rèn)為，這種交易行為能促進(jìn)價(jià)格的回歸……如果這種交易能給市場(chǎng)帶來流動(dòng)性，同時(shí)，能使價(jià)格更精準(zhǔn)，那么，這就是很好的交易方式。可現(xiàn)在，一個(gè)很難證實(shí)的擔(dān)心在于，交易商會(huì)以此操縱市場(chǎng)，如果是這樣，這種交易方式就很糟糕了。”

　　將做出決策的權(quán)力讓渡給機(jī)器，并不一定會(huì)對(duì)人類有益，沃頓商學(xué)院金融學(xué)教授伊泰·古德斯登（Itay Goldstein）談到。“人們認(rèn)為，1987年的股票市場(chǎng)崩盤，就是由這種基于計(jì)算機(jī)的交易造成的（1987年10月19日，美國(guó)股市發(fā)生了大崩盤。股市開盤后僅三小時(shí)，道瓊斯工業(yè)股票平均指數(shù)便下跌了508.32點(diǎn)，跌幅高達(dá)22.62%。——譯者注）。”當(dāng)時(shí)，計(jì)算機(jī)化的交易程序?yàn)閼?yīng)對(duì)股價(jià)的下跌而大量拋售籌碼，進(jìn)而引發(fā)其他交易程序的類似操作，從而引發(fā)了一個(gè)完全失控的惡性循環(huán)。

　　以光速旅行

　　高頻交易是指從那些人們無法利用的極為短暫的市場(chǎng)變化中尋求獲利的計(jì)算機(jī)化交易，比如，某種證券買入價(jià)和賣出價(jià)差價(jià)的微小變化，或者某只股票在不同交易所之間的微小價(jià)差。這種交易的速度如此之快，以至于有些交易機(jī)構(gòu)將自己的“服務(wù)器群組”（server farms）安置到了離交易所的計(jì)算機(jī)很近的地方，以縮短交易指令通過光纜以光速旅行的距離。

　　除了高速計(jì)算機(jī)的普及使高頻交易成為可能以外，幾次監(jiān)管法規(guī)的變化也促進(jìn)了高頻交易的演進(jìn)。1998年，美國(guó)證券交易委員會(huì)“另類交易系統(tǒng)規(guī)定”（Regulation Alternative Trading Systems）的出臺(tái)，為電子交易平臺(tái)與大型交易所展開競(jìng)爭(zhēng)打開了大門。兩年以后，各個(gè)交易所開始以最接近1美分的單位而不是以十六分之一美元為單位報(bào)價(jià)，從而，造成買盤報(bào)價(jià)和賣盤報(bào)價(jià)之間的價(jià)差進(jìn)一步縮小，并迫使靠這些價(jià)差賺錢的交易商尋求其他交易方式。最后，證券交易委員會(huì)于2005年推出的“全國(guó)市場(chǎng)系統(tǒng)管理規(guī)則”（Regulation National Market System）要求，交易指令必須在全國(guó)公示，而不再只是在各個(gè)交易所內(nèi)公示。當(dāng)某只股票在某個(gè)交易所的價(jià)格與在另一個(gè)交易所的價(jià)格出現(xiàn)微小差價(jià)時(shí)，行動(dòng)迅速的交易商就能據(jù)此獲利。

　　考慮到這場(chǎng)次貸危機(jī)的影響依然尚未消除，所以，監(jiān)管機(jī)構(gòu)和立法者對(duì)不熟悉的華爾街投資產(chǎn)品和交易策略可能隱藏的任何危險(xiǎn)都尤為警惕。今年夏天，有關(guān)“閃電指令”（flash orders）的新聞報(bào)道使“警鈴大作”，閃電指令是高頻交易的次級(jí)形式，這種交易能利用制度的漏洞，在交易指令傳給其他人之前的瞬間，將其傳遞給受到特殊待遇的交易商。因?yàn)殚W電交易讓享受特殊待遇的極少數(shù)交易商獲得了不公平的優(yōu)勢(shì)，所以，這種交易方式飽受詬病。

　　“有人占了便宜，而其他人卻沒有，所以，這種交易方式可能會(huì)導(dǎo)致濫用。”沃頓商學(xué)院金融學(xué)教授弗蘭克林·艾倫（Franklin Allen）談到。“這是'扒頭交易’（front running）（也稱為'行頭盤’、'跑在前面’、'超前交易’。）的一種形式。”一般而言，扒頭交易是違法的，這種交易方式是指利用超前信息，搶在其他人的交易之前完成交易而不當(dāng)獲利。教科書中列舉了這樣的例子：某個(gè)經(jīng)紀(jì)人接到了一位客戶以不超過每股10美元的價(jià)格買入某只股票的指令。這位經(jīng)紀(jì)人先以9.75美元的市場(chǎng)價(jià)格購入該股票，之后，又以每股10美元的價(jià)格將其賣給了自己的那位客戶，從而，從客戶那里騙取每股25美分的收益。閃電指令也能完成同樣的交易，而且速度更快、頻率更高。

　　現(xiàn)在看來，閃電交易似乎行將滅亡。9月中旬，證券交易委員會(huì)建議出臺(tái)一項(xiàng)禁令，隨后，納斯達(dá)克股票市場(chǎng)（Nasdaq）很快就禁止了這種交易行為。很多為其客戶提供閃電交易的機(jī)構(gòu)就此停止了這項(xiàng)業(yè)務(wù)。證券交易委員會(huì)的這項(xiàng)禁令尚需委員們進(jìn)行第二輪投票方能最終出臺(tái)。

　　因?yàn)楹芏嗳藢?duì)兩種交易方式之間的差別不甚了了，所以，有關(guān)閃電交易的爭(zhēng)論已經(jīng)誘發(fā)了人們對(duì)高頻交易的擔(dān)憂，而高頻交易采用的策略看似則是完全合法的。在某些情況下，高頻交易商會(huì)利用發(fā)出買賣指令，然后在幾毫秒之內(nèi)又將交易指令撤銷的方式來測(cè)試股票的價(jià)格，從而，這些交易商便能從中洞悉投資者在某些特定價(jià)格買賣股票的意愿。此外，高頻交易商還能從數(shù)百萬次交易所獲得的“回扣”（rebates）中獲取少許利潤(rùn)，這些“回扣”是交易所為那些當(dāng)市場(chǎng)缺乏其他交易者時(shí)愿意進(jìn)行證券買賣的交易商提供的。

　　贏家和輸家

　　但是，如果說高頻交易商賺取了數(shù)十億美元的利潤(rùn)，那么，是不是其他人——也就是普通投資者——就會(huì)損失金錢呢？

　　共同基金公司先鋒集團(tuán)（Vanguard Group）的投資總監(jiān)格斯·梭特（Gus Sauter）認(rèn)為，情況并非如此，他談到，數(shù)百年以來，股票市場(chǎng)一直存在著經(jīng)紀(jì)人。為了確保市場(chǎng)的流動(dòng)性——也就是說，為了確保市場(chǎng)始終有股票可供買賣、有買家、有賣家，那么，當(dāng)買家和賣家無法立即達(dá)成交易時(shí)，這些“做市商”（market makers）就會(huì)通過以自己的賬戶進(jìn)行買賣的方式來完成交易。做市商在買家愿意為某一股票給出的買入價(jià)與賣家愿意接受的賣出價(jià)之間的差價(jià)上賺取利潤(rùn)。梭特談到，高頻交易商將這種交易方式移植到了21世紀(jì)，他認(rèn)為，他們從中賺取的利潤(rùn)，“很可能會(huì)少于”以前的傳統(tǒng)做市商“從市場(chǎng)中拿走的利潤(rùn)”。“如果他們沒有使用計(jì)算機(jī)完成交易，那么，我們就可以將他們稱為做市商。”他談到。

　　布魯姆認(rèn)為，那些遵循買入股票以后長(zhǎng)期持有投資策略的普通個(gè)人投資者，無需擔(dān)心高頻交易商的利潤(rùn)會(huì)出自他們的腰包，因?yàn)閷?shù)十億美元分散到數(shù)億次的交易上，他們從每次交易中獲取的利潤(rùn)是微乎其微的。

　　的確，梭特談到，因?yàn)楦哳l交易，先鋒集團(tuán)的小投資者已經(jīng)從大幅降低的交易成本中獲得了好處。在這些交易成本中，除了基金投資者熟知的“費(fèi)率”（expense ratios）以外，就是買賣差價(jià)了。遠(yuǎn)離目標(biāo)價(jià)位的較大差價(jià)意味著，要想買入一只股票，基金就必須給付比自己當(dāng)時(shí)可以賣出的價(jià)格高得多的價(jià)格。而高頻交易則通過減小差價(jià)而降低了交易成本，他談到。一般而言，較大的差價(jià)會(huì)被視為市場(chǎng)缺乏效率，因?yàn)橘I家和賣家在某個(gè)能精確反映某只股票公認(rèn)的價(jià)格上難以達(dá)成一致。而較小的差價(jià)則意味著市場(chǎng)運(yùn)作的狀況更好。

　　另一種交易成本源于這樣的事實(shí)：基金公司的大宗交易因?yàn)槠茐牧斯┬杵胶舛粕斯蓛r(jià)。梭特談到，因?yàn)楦哳l交易能更輕松地將大宗交易分解為很多小筆交易，同時(shí)，還能非常迅速地完成交易，所以，這種交易方式有助于降低“市場(chǎng)影響”（market-impact）（也稱為“市場(chǎng)沖擊”、“市場(chǎng)影響力”）成本。

　　梭特談到，過去十年來，源于差價(jià)和市場(chǎng)影響的交易成本已經(jīng)被削減了一半，這類成本從占大型公司股票交易額的0.5%，降低到了0.25%。而對(duì)小公司的股票來說，交易成本也從交易額的1%，降低到了0.5%。“高頻交易使市場(chǎng)中隱藏的流動(dòng)性得到了釋放。市場(chǎng)中的有些東西很難發(fā)現(xiàn)，不過，不管怎樣，高頻交易者最終還是發(fā)現(xiàn)了它們，并將它們轉(zhuǎn)而應(yīng)用到了市場(chǎng)中。”

　　最近，梭特和另外三家基金公司的代表，與證券交易委員會(huì)的官員討論了高頻交易問題，在四位基金官員中，有三位認(rèn)為這種交易方式對(duì)行業(yè)有利。然而，在基金公司中間卻存在著強(qiáng)烈的分歧，有人對(duì)“扒頭交易”和市場(chǎng)操縱表示擔(dān)心，基金公司的行業(yè)組織——美國(guó)投資公司協(xié)會(huì)（Investment Company Institute）——則保持中立，只是吁請(qǐng)證券交易委員會(huì)在出臺(tái)任何新規(guī)章之前，一定要對(duì)這一議題給予充分的研究。

　　共同基金投資者 vs. 個(gè)人投資者

　　盡管高頻交易可能會(huì)讓市場(chǎng)中的某些參與者從中獲益，不過，有些專家卻對(duì)其中是否存在隱性的危險(xiǎn)以及公平問題感到疑惑。“這里存在著公平的問題。”布魯姆談到。“每一樁交易都有贏家和輸家，由此推斷，高頻交易商是更為老道的交易商，他們的收益以犧牲不那么擅長(zhǎng)此道的交易商的利益為代價(jià)?？蛇@種狀況是好是壞呢？我不知道。”布魯姆談到，如果巨額利潤(rùn)可以通過賺取微小的價(jià)差來實(shí)現(xiàn)，那么，不擇手段的交易商就能借助難以察覺的小規(guī)模操縱市場(chǎng)行為來獲利，比如，通過散布謠傳而引起市場(chǎng)的變化，不過，他也補(bǔ)充談到，目前尚沒有這些行為已經(jīng)發(fā)生的證據(jù)。“或許，證券交易委員會(huì)有處理這類行為的必要手段。不過，最近的情況表明，證券交易委員會(huì)并不像人們期望的那么精通此道。”

　　布魯姆還補(bǔ)充道，證券交易委員會(huì)必須在保護(hù)小投資者方面把握好分寸。可以想象，那些活躍的交易者可能會(huì)受到高頻交易的傷害，因?yàn)樗麄儫o法與大型機(jī)構(gòu)的高速計(jì)算機(jī)競(jìng)爭(zhēng)。與此同時(shí)，高頻交易也可能會(huì)給共同基金的小投資者帶來好處。“在我看來，共同基金的投資者是以犧牲那些以自己的賬戶進(jìn)行交易的個(gè)人投資者的利益為代價(jià)保護(hù)了自己客戶的利益。”

　　當(dāng)華爾街推出某個(gè)新產(chǎn)品或者某個(gè)新投資策略時(shí)，他們往往會(huì)提到有利于提高流動(dòng)性的問題。更大的流動(dòng)性是個(gè)老生常談的原則，一般而言，幾乎所有的經(jīng)濟(jì)學(xué)家和市場(chǎng)專家都對(duì)此表示支持。從理論上來說，當(dāng)價(jià)格反映出所有的信息以及人們的認(rèn)識(shí)，而又比較容易發(fā)現(xiàn)買主和賣主時(shí)，市場(chǎng)就處于最佳運(yùn)作狀態(tài)。因此，任何能讓市場(chǎng)能更容易地發(fā)現(xiàn)買主和賣主的手段，都會(huì)讓市場(chǎng)的運(yùn)作更為有效。司特堡談到：“在理想的高流動(dòng)性市場(chǎng)中，交易會(huì)促使價(jià)格向根據(jù)其基礎(chǔ)確定的應(yīng)有價(jià)格回歸。”他還談到，在某個(gè)特定證券上的更多交易，能使其價(jià)格更精確地反映出公司目前的盈利水平以及未來的盈利預(yù)期等因素。

但是，沃頓的艾倫教授則認(rèn)為，高頻交易對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的貢獻(xiàn)，可能并不像龐大的交易量顯示得那么大。艾倫指出，如果很多交易是由同一個(gè)交易商的買賣指令同時(shí)完成而產(chǎn)生的，那么，這些交易就不會(huì)產(chǎn)生其他交易商也可以買賣的報(bào)價(jià)。此外，認(rèn)為華爾街推出的每個(gè)新投資產(chǎn)品和新交易策略都是有益的并不穩(wěn)妥。“有些人認(rèn)為，交易量的任何增長(zhǎng)總是與流動(dòng)性的增加密切相關(guān)的。”布魯姆談到。“但是，如果這種交易實(shí)際上破壞了市場(chǎng)的穩(wěn)定性，那么，這樣的交易方式當(dāng)然就是糟糕的。”

　　布魯姆補(bǔ)充說，人們對(duì)高頻交易的研究尚不充分，所以，尚無法確定它是否會(huì)破壞市場(chǎng)的穩(wěn)定性，他建議說，監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以在25到30只股票上暫時(shí)禁止進(jìn)行這種交易，幾個(gè)月以后，再將它們的價(jià)格和交易圖與那些沒有禁止進(jìn)行高頻交易的股票進(jìn)行比較。

　　艾倫認(rèn)為，過去幾年來，學(xué)術(shù)研究的成果已經(jīng)表明，某些擴(kuò)大流動(dòng)性的舉措，為某些具有破壞性的投機(jī)交易方式敞開了大門。“這種快速交易方式會(huì)導(dǎo)致狂亂的行為。”古德斯登談到。如果很多交易商都采用自動(dòng)化交易策略，而這些交易策略關(guān)注的又是同樣的因素——比如，某些特定股票的價(jià)格急跌，那么，這些交易程序就可能在同一時(shí)間發(fā)出“一邊倒”的交易指令。“如果人們相互仿效，都懷有相同的預(yù)期，我看到別人在賣出，所以，我也開始賣出，那么，這種交易行為只會(huì)破壞市場(chǎng)的穩(wěn)定性。”他談到，目前看來，高頻交易是否具有造成這種危機(jī)的“潛力”尚不清楚。“我想，即使考慮到了所有的情況，我們依然沒有圓滿的答案。”

　　艾倫總結(jié)說，就像證券交易委員會(huì)正在做的那樣，高頻交易是一種需要更加嚴(yán)格監(jiān)督的交易實(shí)踐。“他們應(yīng)該對(duì)此進(jìn)行研究，應(yīng)該查明這些利潤(rùn)到底來自何方。利潤(rùn)是來自對(duì)市場(chǎng)的操縱嗎？還是來自市場(chǎng)功能的改善？”

〔全球金融〕高頻交易數(shù)量激增,涉及資產(chǎn)范圍越來越廣

路透紐約/多倫多12月2日電---眼下全球股市流行高頻交易,越來越多的資產(chǎn)種類也興起用這種方式交易,但高頻交易的普及進(jìn)程卻因基礎(chǔ)設(shè)施不足,監(jiān)管壓力和相關(guān)利益方的反對(duì)而放緩.

在亞洲一些主要市場(chǎng)中,執(zhí)行股票委托需要幾秒鐘時(shí)間.對(duì)用精密算法在一毫秒內(nèi)交易數(shù)千支股票的交易員來說,這幾秒鐘有如一輩子那麼漫長(zhǎng).這類交易方法的目的是利用做市和價(jià)差牟利.


交易所之間的競(jìng)爭(zhēng)有時(shí)也妨礙不同市場(chǎng)之間的聯(lián)結(jié),交易所之間的信息聯(lián)結(jié)提供了一片很適合進(jìn)行高頻交易(high-frequency trading)的沃土.另外,地位受到新晉經(jīng)紀(jì)商挑戰(zhàn)的傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)商和機(jī)構(gòu)也為此設(shè)下種種障礙.


但高頻交易潮流已經(jīng)擴(kuò)大到歐洲的大部分市場(chǎng),新興市場(chǎng)也感受到這股潮流的涌動(dòng),尤其是拉美市場(chǎng).高頻交易在美國(guó)股市交易中的比例估計(jì)為60%左右.


如今在期貨、期權(quán)和外匯市場(chǎng)中也能見到高頻交易的身影.


巴西股市方面,有跡象顯示高頻交易正開始流行起來,像墨西哥和哥倫比亞這樣相對(duì)較小的市場(chǎng)也鼓勵(lì)主要的美國(guó)經(jīng)紀(jì)商引進(jìn)他們最新的高頻交易技術(shù).


規(guī)模較小的市場(chǎng)為高頻交易提高流動(dòng)性的前景所吸引,因?yàn)檫@可讓每個(gè)人以更少資金,更容易地進(jìn)行投資和交易,同時(shí)也能幫助那些希望融資的人.


對(duì)高頻交易失控引發(fā)市場(chǎng)恐慌的擔(dān)憂倒成了次要問題.


"這是一個(gè)良性循環(huán),越多人入市,就會(huì)有更多其它投資者希望參與,"CIBC World Markets另類執(zhí)行委托服務(wù)主管Martin Piszel說.


據(jù)一些人估計(jì),一些歐洲股市中,高頻交易占整體交易的比例已經(jīng)達(dá)到逾三分之一.
不過,亞洲此類交易的比重要低得多,因此可以說成長(zhǎng)的潛力很大.


"亞洲沒有歐美那樣的監(jiān)管環(huán)境,歐美推崇的是最佳委托執(zhí)行原則,"瑞銀集團(tuán)亞太地區(qū)的直接執(zhí)行銷售主管Takayuki Saito說到.


美國(guó)和歐洲改變監(jiān)管規(guī)則協(xié)調(diào)了各方交易,但在交易所和其它交易場(chǎng)所之間引發(fā)了價(jià)格戰(zhàn).亞洲實(shí)現(xiàn)這樣的監(jiān)管變革還需要很長(zhǎng)時(shí)間.時(shí)好時(shí)壞的流動(dòng)性和不完善的監(jiān)管是亞洲市場(chǎng)面臨的長(zhǎng)期問題.


另外,多數(shù)亞洲市場(chǎng)目前也沒有支持經(jīng)紀(jì)商在幾毫秒內(nèi)完成委托執(zhí)行的基礎(chǔ)設(shè)施.


"東京和亞洲的系統(tǒng)非常慢.證交所需要好幾秒的時(shí)間才能接受交易委托,"金融咨詢公司Celent的高級(jí)副總裁和亞洲業(yè)務(wù)主管Neil Katkov稱."只有很少幾個(gè)地區(qū)能在一秒鐘之內(nèi)完成委托執(zhí)行,比如韓國(guó)."


他稱,很多人可能指望著東京證交所明年1月將推出的新交易系統(tǒng),這個(gè)新系統(tǒng)包括一個(gè)委托執(zhí)行時(shí)間低于10毫秒的下單系統(tǒng).


瑞銀估計(jì),日本股市交易中,有約30%是高頻交易.據(jù)Rosenblatt證券的一份報(bào)告顯示,整個(gè)亞洲地區(qū)的高頻交易比重不超過10%,巴西亦為10%,加拿大為20%左右,歐洲則高達(dá)40%.


該報(bào)告還指出,美國(guó)期貨交易中,有高達(dá)40%是高頻交易,美國(guó)期權(quán)交易中占20%,外匯交易中占10%.(完)

星島環(huán)球網(wǎng)消息：華爾街一種新的證券交易方式正在引起投資者和監(jiān)管者的注意。依賴超級(jí)計(jì)算機(jī)等尖端信息技術(shù)的高頻交易在讓一些交易商大發(fā)其財(cái)?shù)耐瑫r(shí)，也在重新塑造美國(guó)證券市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)和游戲規(guī)則。

　　美國(guó)之音報(bào)道，2008年，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)從年初的1萬3千點(diǎn)跌到年終的8千點(diǎn)。美國(guó)股市縮水上萬億美元。從小本經(jīng)營(yíng)的散戶到長(zhǎng)袖善舞的機(jī)構(gòu)投資者，紛紛淪為金融危機(jī)的犧牲品。

　　不過，在芝加哥貿(mào)易委員會(huì)大樓二樓一間不起眼的辦公室里，一個(gè)名叫全球電子交易公司(Global Electronic Trading Co.)的券商卻在這一年里創(chuàng)下大約5億美元的凈利潤(rùn)。

　　事實(shí)上，去年大賺特賺的交易商并不止全球電子交易公司一家。還有一些人們不太熟悉的名字，比如Lime Brokerage，Optiver，Tradebot，以及Wedbush Morgan也都在熊市中賺的盆滿缽滿。

　　和傳統(tǒng)的券商不同，這些公司并不集中在紐約、芝加哥等傳統(tǒng)金融中心，而是來自堪薩斯、南卡羅來納、加利福尼亞等全國(guó)各地。它們賺錢靠的是一種叫做“高頻交易”(high frequency trading)的秘密武器。

　　總部設(shè)在芝加哥郊區(qū)的投資咨詢公司Hinsdale的投資部主任保羅·諾迪(Paul Nolte)解釋了高頻交易商如何賺錢。

　　“他們主要是倚靠股價(jià)在一秒鐘、兩秒鐘之內(nèi)的微小變動(dòng)，然后迅速進(jìn)行多筆交易。每筆交易量可能并不算大。但是交易速度可以快到用微秒來計(jì)算。極度頻繁的交易和微小的價(jià)差是他們賺錢的原因。”

　　維吉尼亞州華盛頓近郊的切薩皮克投資公司(Chesapeake Investment)總裁張玉棣說，眼下人們看到的高頻交易技術(shù)源于90年代中期的程序交易(programmed trading)。近年來，除了信息技術(shù)使交易速度不斷加快之外，交易平臺(tái)日趨多元化也使得高頻交易成為可能。

　　“比如說IBM，以前只有在紐約證券市場(chǎng)上交易。每個(gè)人都在這里交易，所以也沒有什么價(jià)差可言?，F(xiàn)在用各種電子平臺(tái)來交易，同樣一個(gè)IMB，可能在10個(gè)地方交易。當(dāng)然不會(huì)差很多錢，但比如說這個(gè)地方96塊5毛3，那個(gè)地方96塊4毛7，那么當(dāng)場(chǎng)就有6分錢的差別。”

　　業(yè)界估計(jì)，憑借每秒鐘高達(dá)上千次，每筆價(jià)差不到0.1美分、甚至0.01美分的交易方式，高頻交易商們?cè)?span lang="EN-US">2008年總共賺取了大約210億美元的凈利潤(rùn)。

　　《福布斯》雜志把這些公司叫做“華爾街上的新小子”(New Kids on the Block)，并指出，這些后來者正在改變美國(guó)證券市場(chǎng)的格局和游戲規(guī)則。

　　福布斯說，由于這種近乎瘋狂的交易速度，今年6月，紐約證券交易所的日平均交易量激增到62億股，比去年同期暴漲了43%。在電子期貨和期權(quán)市場(chǎng)上，高頻交易商的活動(dòng)已經(jīng)占到50%到70%。

　　過去幾十年里，無論經(jīng)濟(jì)周期如何變化，紐約證交所的市場(chǎng)份額幾乎從未跌破80%。90年代后，隨著納斯達(dá)克和其它電子交易中心的興起，紐約證交所的份額逐步受到侵蝕。但是《福布斯》雜志認(rèn)為，美國(guó)股市結(jié)構(gòu)最劇烈的變化發(fā)生在高頻交易興起之后。該雜志說，在過去兩年里，紐約證交所控制的股市交易份額從50%下降到28%。

　　切薩皮克投資公司總裁張玉棣說，由于高頻交易存在時(shí)間不長(zhǎng)，因此對(duì)市場(chǎng)的影響現(xiàn)在很難定論。

　　“一邊有人會(huì)講，就是這些人在這邊亂搞，辟里啪拉地一面買，一面賣，把市場(chǎng)弄成這個(gè)德性，跟基本面一點(diǎn)關(guān)系都沒有。當(dāng)然，另外一邊人說，開玩笑，市場(chǎng)要?jiǎng)泳蜁?huì)動(dòng)，我們只是在中間賺價(jià)位差。怎么市場(chǎng)一動(dòng)就怪我們，市場(chǎng)不動(dòng)的時(shí)候我們也在做，怎么就不怪我們。”

　　高頻交易的興起引起了監(jiān)管部門的注意。美國(guó)證交會(huì)主席瑪麗·夏皮羅最近警告說，由于缺乏透明度，高頻交易對(duì)于“公眾對(duì)股市的信心具有潛在的破壞性”。納斯達(dá)克總裁兼首席執(zhí)行官羅伯特·格雷費(fèi)爾德呼吁監(jiān)管者禁止高頻交易。

　　切薩皮克投資公司總裁張玉棣說，完全禁掉高頻交易很難。但是監(jiān)管者可以從技術(shù)層面對(duì)其加以控制。

　　“那么現(xiàn)在還是這個(gè)樣子，就是假如你放在自己的平臺(tái)上面，中間還是有幾秒鐘的差別，才能再公布出去。那么現(xiàn)在聯(lián)邦證交會(huì)說，不行，你把那幾秒鐘給我拿掉。一拿掉的話，對(duì)這些人的影響就很大了。所以這是目前一個(gè)很大的討論問題。”

高頻交易———高盛集團(tuán)豐厚利潤(rùn)的秘密來源

來源:中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì) 2009-09-05

高盛集團(tuán)最近透露，它在2009年第二季度共有46個(gè)“億美元交易日”。這是一個(gè)創(chuàng)紀(jì)錄的數(shù)字，即使對(duì)于華爾街最大的市場(chǎng)參與者之一而言也是如此。
　　
　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)正面臨崩潰，兼并、收購量大幅下降，在這種情況下，像高盛這樣的投資銀行還保持創(chuàng)記錄的季報(bào)，實(shí)在令人感到奇怪。

　　呵呵，秘密就在這里：他們已經(jīng)找到了一種新方法，用以從美國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中榨取更多奶油。這種新方法被稱為“高頻交易”（High-Frequency Trading, HFT）。

　　高頻交易運(yùn)用超級(jí)計(jì)算機(jī)的速度優(yōu)勢(shì)，它遠(yuǎn)遠(yuǎn)比人工交易要快。這些超級(jí)計(jì)算機(jī)的人類所有者利用它們編程，來達(dá)到比其他計(jì)算機(jī)信息處理速度快以毫秒計(jì)，比普通人工交易員速度快以整秒計(jì)。這不是一個(gè)小小的進(jìn)步，高頻交易的成交量現(xiàn)在約占美國(guó)股票市場(chǎng)成交量的70％。

　　高頻交易的計(jì)算機(jī)服務(wù)器之所以能擊敗其他計(jì)算機(jī)，其原因就在于它們就被安置在交易所里面。它們利用有限的光速以及在交換系統(tǒng)方面至關(guān)重要的優(yōu)勢(shì)，從而比市場(chǎng)超前交易（front-run）。它們獲得市場(chǎng)行情以及下單信息的速度也比整個(gè)市場(chǎng)要快。它們運(yùn)行的場(chǎng)所不僅有紐約證券交易所（NYSE），而且還包括諸如NYSE混合市場(chǎng)在內(nèi)的采用電子交易的交易所。

　　高頻交易有若干不同的類型：流動(dòng)性回扣交易、掠奪性的算法交易、自動(dòng)交易做市商、程序化交易、“閃（flash）”式交易等等。

　　流動(dòng)性回扣交易者利用成交量回扣——由交易所提供給制造市場(chǎng)流動(dòng)性的經(jīng)紀(jì)公司的一種與成交量成比例的回扣。當(dāng)這些交易者發(fā)現(xiàn)一個(gè)大單報(bào)價(jià)，他們成交其中的一部分，獲取由于為市場(chǎng)提供流動(dòng)性而獲得的交易所收費(fèi)返還回扣。

　　掠奪性算法交易者利用其機(jī)構(gòu)計(jì)算機(jī)優(yōu)勢(shì)，將大單指令切碎成許多小單指令。它們通過不斷地下小額買單并不斷地撤單來欺騙交易對(duì)手的計(jì)算機(jī)，使希望買入的機(jī)構(gòu)交易者不斷地抬高買入競(jìng)價(jià)。最終，掠奪性算法者在較高的價(jià)位沽空股票，令對(duì)手機(jī)構(gòu)多支付對(duì)價(jià)買入相應(yīng)的股票。

　　自動(dòng)交易做市商通過非?？斓叵聠沃笱杆俪穯蝸?span lang="EN-US">“ping”記賬簿上保留的大單，從而獲取大額買家的限額信息。然后他們會(huì)在其他地方買入股票并將其賣回給這些機(jī)構(gòu)。

　　程序化交易者在同一時(shí)間內(nèi)大量買入股票，從而誘騙機(jī)構(gòu)計(jì)算機(jī)觸發(fā)大額買單，這樣令市場(chǎng)行情出現(xiàn)劇烈上漲。
　　最后，“閃（flash）”式交易者只在一個(gè)交易所發(fā)布交易指令，只有當(dāng)這些指令沒有經(jīng)過交易的“最優(yōu)價(jià)格”流程時(shí)它們才會(huì)被執(zhí)行，“最優(yōu)價(jià)格”流程旨在給予來自所有交易所的賣家一個(gè)最優(yōu)價(jià)格執(zhí)行的機(jī)會(huì)。美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）已承諾將禁止這種技術(shù)，例如在納斯達(dá)克（NASDAQ）市場(chǎng)，“閃”式交易將在9月1日終止。

　　在某些經(jīng)紀(jì)商看來，上述高頻交易屬于“有毒”的下單方式。正是這種有毒的交易方式，導(dǎo)致成交量的激增，尤其是在紐約證券交易所上市的股票。報(bào)價(jià)變化也相應(yīng)地出現(xiàn)激增，短期的波動(dòng)率劇烈上升。如今，紐約證券交易所的專業(yè)交易員現(xiàn)在只占總成交量的大約25％，這個(gè)數(shù)字在過去曾經(jīng)是80％。

　　對(duì)我們普通市場(chǎng)參與者而言，底線在于，內(nèi)部人（insiders）利用計(jì)算機(jī)來博弈這個(gè)交易體制，從市場(chǎng)的其他參與者處提取數(shù)以十億計(jì)的美元。利用公司財(cái)務(wù)的內(nèi)幕信息來交易是不合法的，而這些人是利用市場(chǎng)下單指令流的內(nèi)幕信息來交易。這就是高盛和其他大投行如何從交易中賺取這么多利潤(rùn)的秘密。

　　要想阻止這些“有毒”的交易有兩種方法。最理想的情況是美國(guó)證券交易委員會(huì)將同時(shí)采用這兩種方法。第一種方法是，美國(guó)證券交易委員會(huì)可以引入一條新規(guī)則，規(guī)定所有下單指令必須掛出來至少一秒整。這將減少高頻交易的成交量，但仍然無法真正保護(hù)非計(jì)算機(jī)化的外部交易者。

　　第二種方法，也是更好的解決方案，是對(duì)所有的股票交易開征小額“托賓稅（Tobin tax）”。稅額可以很微小，或許就收0.1美分/股。美國(guó)證券交易委員會(huì)還需要禁止交易所給交易者支付成交量回扣。這樣的征稅將使最差類別的高頻交易無利可圖，但對(duì)于散戶投資者卻不增加顯著的成本。所征的稅收還可用來資助監(jiān)管調(diào)控設(shè)備的運(yùn)行，這對(duì)于一個(gè)現(xiàn)代金融體系的運(yùn)行是很有必要的。

　　高盛及其同類的其他金融機(jī)構(gòu)，因?yàn)樗麄?span lang="EN-US">“太大而不能倒閉”的地位，已經(jīng)給美國(guó)公眾強(qiáng)加了巨額成本。現(xiàn)在他們又給社會(huì)增加了新問題——利用高頻交易從股市中攫取鈔票。該是政府出手的時(shí)候了，政府應(yīng)該對(duì)其開征一些稅，阻止這些最糟糕的伎倆，還富于民眾。

高頻交易：總是搶在你前面的閃電

普通投資者可能突然發(fā)現(xiàn)，在最近幾年，那些最高的買價(jià)和最低的賣價(jià)突然與他們無緣了，這并不是他們的運(yùn)氣變差，而是總有人搶在他們的前面

　　由于受到美國(guó)證券交易委員會(huì)(SEC)的全面調(diào)查，納斯達(dá)克股票市場(chǎng)以及BATS交易所在9月1日開始都不再提供“閃電指令”服務(wù)（納斯達(dá)克稱之為Flash，BATS稱之為Bolt）。在經(jīng)過數(shù)年驚人的擴(kuò)展之后，高頻交易終于開始引起監(jiān)管者的關(guān)注。以位于交易所的高速計(jì)算機(jī)為基礎(chǔ)的高頻交易已經(jīng)主導(dǎo)了金融市場(chǎng)，根據(jù)紐約泛歐交易所集團(tuán)（NYSE Euronext）的預(yù)測(cè)，高頻交易已經(jīng)占到了市場(chǎng)交易量的46%。

　　但最近對(duì)于這種交易行為，特別是“閃電指令”服務(wù)的爭(zhēng)論開始增加。普通的投資者擔(dān)心他們?cè)谑袌?chǎng)難以得到公平的待遇，而對(duì)于政府而言，他們關(guān)心的還包括這種交易方式是否會(huì)引起市場(chǎng)的大幅震蕩。

　　總是搶在你前面的閃電

　　今年的7月15日美國(guó)股市開盤之前，計(jì)算機(jī)巨頭英特爾公布遠(yuǎn)好于市場(chǎng)預(yù)期的盈利報(bào)告，毫無疑問，這是一個(gè)振奮人心的消息。一個(gè)投資者相信英特爾的好消息可能對(duì)于整個(gè)板塊都起到巨大的推動(dòng)作用，特別是博通（Broadcom Corp）這家芯片制造公司。

　　對(duì)于希望買入大筆股票的投資者而言，他們往往面臨這樣的問題：如果他們用一大筆單子直接買進(jìn)這家公司的股票，那么可能會(huì)令股價(jià)大幅上揚(yáng)。所以買家經(jīng)常通過將自己的買單拆成若干份很小的買單，從而希望避開市場(chǎng)的注意力。

　　開盤一分鐘后，博通的股價(jià)報(bào)于26.20美元/股，比前一天25.43美元上漲了77美分。

　　買家這個(gè)時(shí)候開始靜悄悄地發(fā)出自己的買入指令，但是他不知道的是，在一些人眼里，他就像水珠一樣透明。

　　因?yàn)樗馁I單在大多數(shù)賣家看到之前，那些高頻交易者將更早地發(fā)現(xiàn)這些買單。你問為什么？很簡(jiǎn)單，交易所提供這種服務(wù)。

　　投資者往往相信市場(chǎng)的透明度，每個(gè)人都應(yīng)該在相同的時(shí)間得到相同的信息，但這種想法太天真了，在一些交易所，特定的交易商可以率先得到交易信息，雖然只是比別人早了那么一點(diǎn)點(diǎn)。

　　那些高頻交易者發(fā)現(xiàn)了這樣一個(gè)事實(shí)，那就是投資者對(duì)于博通的股票有很大的胃口，而市場(chǎng)其他人可能還不知道。他們要做的事情就是提前買入博通的股票，然后將這些股票賣給那些相對(duì)行動(dòng)遲緩的投資者。

　　而這并不是全部。

　　你口袋里的每一分錢

　　高頻交易者希望拿走你的每一分錢，也就是說，他想要知道你最多可以為他們青睞的股票付出多少錢。當(dāng)然他們不會(huì)問你，但是他們還是有辦法知道。因?yàn)樗麥y(cè)試你，而你卻渾然不知。

　　讓我們換一個(gè)例子。比如你愿意為一個(gè)公司的股票支付每股10.3美元，這意味著只要股價(jià)在10.3美元以下，你都可以接受，當(dāng)然價(jià)格越便宜越好?，F(xiàn)在市場(chǎng)價(jià)格是10美元/股，比你愿意給出的價(jià)格要便宜。

　　當(dāng)你發(fā)出買入指令，這些指令將首先被那些高頻交易者發(fā)現(xiàn)。首先，他們將會(huì)發(fā)出那種小額（一般是100股）“不馬上成交就取消”（IOCs）的交易指令，第一個(gè)指令賣出價(jià)可能是在10.10美元，如果這筆單子被馬上成交，那么就新的單子會(huì)掛在10.15美元，10.20美元……一直到10.35美元時(shí)，買盤消失了。

　　高頻交易者現(xiàn)在可以確信你最高可接受的價(jià)格為10.30美元/股。所有的一切都發(fā)生在瞬間，要知道，高頻計(jì)算機(jī)可以在你一眨眼時(shí)間內(nèi)成交1000筆交易，而以往交易員可能還沒有回過神來要做什么。

　　這個(gè)時(shí)候，大筆的單子開始涌入市場(chǎng)，價(jià)格往往是10.29美元（看起來并不是每一分錢他們都要）。

　　你可能在一瞬間看到10美元/股股票的賣單，但是你“笨拙”的行動(dòng)只能讓你與這個(gè)價(jià)格無緣，換在幾年前，你的交易可能大多在10美元左右完成，而現(xiàn)在你會(huì)發(fā)現(xiàn)你的平均持倉成本就是在10.29美元左右（根本低不了多少）。

　　公平的競(jìng)賽？

　　你以一個(gè)可以接受的價(jià)格買下了你中意的股票，但這并不代表你受到了公平的待遇。

　　但我們?cè)谕媾频臅r(shí)候，通過任何一種途徑偷看別人底牌的方式都被視為是作弊，但是同樣的東西到了金融市場(chǎng)就可能成為創(chuàng)新。

　　這些高頻交易者并不是真正的賣家，他們?cè)谑袌?chǎng)中唯一的興趣就是找到買家真正的心理價(jià)格上限，從而從中得利，而這個(gè)價(jià)格上限往往應(yīng)該是交易對(duì)手的個(gè)人秘密。高頻交易者認(rèn)為自己是市場(chǎng)的重要組成部分，他們提供流動(dòng)性并且使市場(chǎng)更有效率。但是對(duì)于買家而言，他們是否愿意自己為這種“效率”支付29美分/股？

　　當(dāng)然這并不是高頻交易的全部（因?yàn)楦哳l交易還包括其他策略），但是這卻展現(xiàn)了高頻交易的核心：速度。這些高頻交易者位于交易所內(nèi)部的大型計(jì)算機(jī)是他們的利器，如果你跟不上他們的速度，你就沒有機(jī)會(huì)得到市場(chǎng)的最優(yōu)價(jià)格，因?yàn)榭偸怯腥藫屧谀忝媲百I走了便宜貨，或者是奪走了出價(jià)更高的買家。

　　“雖然納斯達(dá)克和BATS似乎作出了讓步，但是我們很難從交易所這個(gè)方面取得突破。交易所需要成交量，而這些高頻交易者就是成交量的來源。”MSL基金管理公司的定量金融分析師Paul Stutch說，“監(jiān)管的動(dòng)力將來自于政府，因?yàn)樗麄儞?dān)心高頻交易令市場(chǎng)變得過于動(dòng)蕩。”

　　美國(guó)參議員Charles Schumer曾在7月份致信SEC建議他們?nèi)【?span lang="EN-US">“閃電指令”服務(wù)，并表示如果SEC不這么做他將尋求通過立法途徑來達(dá)到目的。

　　而英國(guó)金融服務(wù)管理局（FSA）在8月初說，該局正在檢測(cè)接受SEC調(diào)查的高頻交易對(duì)市場(chǎng)造成的影響。

　　不過，哥倫比亞大學(xué)的金融學(xué)教授Partha Mohanram說，交易所只是需要保證所有人可以在同時(shí)得到同樣的數(shù)據(jù)，但并不意味著要限制高新技術(shù)的發(fā)展。Mohanram的意思是，如果你認(rèn)為高速計(jì)算機(jī)會(huì)幫你賺錢，那就買一臺(tái)，但不要坐著自己的老式個(gè)人電腦前面抱怨別人干得比你出色。

　　“如果我們對(duì)著的是同樣的計(jì)算機(jī)，我們可能賺不到錢。”一位對(duì)沖基金管理公司的主管表示，“所以我們可以持續(xù)盈利。”這家對(duì)沖基金管理公司旗下就擁有量化投機(jī)基金。

　　或許在未來，金融市場(chǎng)將只剩下計(jì)算機(jī)，都是最高級(jí)的，而且不需要人看著。