分享人：松星 醫(yī)投研團隊

整理/校對：Winston/松星、何興超  醫(yī)投研團隊

分享日期：2020年11月28日

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第一部分  投資邏輯

本人在2019年分享過健帆生物，目前健帆生物股價已經(jīng)翻一倍。看過健帆生物財務報表的人都會100%認為健帆生物是一家非常優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，因為它各項指標都非常優(yōu)秀，不管是招股說明書還是近幾年的財報報表。當時挑選健帆生物是采用量化策略篩選方式，精挑細選，千里挑一， 健帆生物被選出來的方法：

1、主要結(jié)論

1.1 賠率：預期收益，三年翻倍，且有十年十倍的潛質(zhì)

由于健帆生物截止2020年11月20日的市盈率TTM高達68倍，股價處于高位，從10年的角度去探討，血液灌流獨特賽道，有孕育Ten-bagger的潛力。公司目前是該領域內(nèi)的寡頭壟斷企業(yè)（市占率80%）,是典型的大藍海里的小公司。

參考邁瑞醫(yī)療，截止2020年11月20日三季度，實現(xiàn)收入160億，凈利潤53億（2020年預計收入210億，凈利潤63.7億），市值4212億，市盈率66倍。參考大單品長春高新，根據(jù)券商報告2019年生長激素市場規(guī)模為60億元，預計未來5年長春高新生長激素市場規(guī)模有望超過150億元，目前長春高新市值1500億，高位的時候超過2000億市值。假設健帆生物所在這個血液灌流領域200億市場中占160億的收入（80%的市占率），根據(jù)目前健帆生物40%的銷售凈利率，凈利潤64億元=160*40%，給30倍的市盈率對應的是1920億的市值。參考邁瑞和長春高新，就這么一個細分領域可能會產(chǎn)生上幾千億市值的公司。

從凈利潤增長率看，根據(jù)近三年和2020年三季報健帆生物維持40%以上凈利潤高增長及血液灌流未來高速發(fā)展的確定性看（尿毒癥15%以上的高增長，健帆低滲透率20%，低使用頻次，一個月一次，最新的股權(quán)激勵以2019 年扣非后歸母凈利潤為基數(shù)，2020-2022 年扣非后歸母凈利潤增長率分別不低于30%、65%、110%），以2019年5.71億凈利潤為基礎，按照60 倍市盈率和未來預估的凈利潤增長率，預測的健帆生物未來10年凈利潤和估值如下：

10年后，2030年健帆生物的市值將從2019年的342.60億元增長到2030年的4432.80億元，現(xiàn)在投資十年十倍收益。

2020年11月20日健帆生物市值535億，市盈率68倍，假設我們在2020年11月20日以68倍市盈率買入，持有三年至2023年市盈率將下降到29.33倍，三年后如果市盈率還能維持在68倍，將可獲得100%的投資回報。

十年十倍較難預測，短期三年翻倍的確定性有多高？較高的確定性取決于未來三到五年健帆生物還能不能維持高增長和高盈利。其實這也是本報告需要重點回答的兩個問題，第一個問題是健帆生物的市場空間有多大，未來能不能保持高成長？第二個問題是健帆生物目前極高的毛利和凈利率水平能否維持，有沒有集采或者盈利下降的風險，對應的是護城河與競爭格局的分析。

1.2 勝率：三年翻倍的投資確定性80%

健帆生物作為百億級別藍海市場的寡頭壟斷企業(yè)，市場對其產(chǎn)品壁壘和市場前景一直抱有困惑，對于公司產(chǎn)品全球首創(chuàng)的先進性未有充分認知；同時，公司極高的盈利，極高的成長加上單一產(chǎn)品業(yè)務引發(fā)市場對于其長期（5-10年）能否保持高增長的懷疑。

經(jīng)過深入研究認為，健帆生物未來具備千億市值的潛力。以2020年11月20日的價位買入（2020年11月20日健帆生物市值535億，市盈率68倍），短期三年的回報在100%左右，從勝率來看，健帆生物的確定性在80%以上，較高的勝率主要取決于以下三個方面：

1、公司優(yōu)質(zhì)，績優(yōu)股：高成長、高ROE、高毛利，高現(xiàn)金流，公司賬面現(xiàn)金充足，無有息負債，患者對血液凈化的需求為剛性（血液透析和灌流對血透患者是剛需，上半年腎科業(yè)務在疫情影響下仍實現(xiàn)了33%以上的增長，也證明了腎科業(yè)務在疫情下的剛性需求），這是一只可穿越牛熊的績優(yōu)股。

2、行業(yè)潛在規(guī)模大，增速高：血液灌流適用的病癥和患者數(shù)量不斷擴大，健帆生物首創(chuàng)并推廣的“人工腎”和“人工肝”市場空間大，血液灌流目前滲透率還有很大的提升空間，且可全球拓展，百億以上市場待開發(fā)。健帆生物2011年營業(yè)收入19498萬元，凈利潤7576萬元，到2018年營業(yè)收入101651萬元，凈利潤40198萬元，營業(yè)收入和凈利潤7年增長了5倍，年平均增長率高達27%。近三年收入和利潤更是保持30%-40%的高增長。

3、產(chǎn)品療效的醫(yī)學證據(jù)：需要時間積累，后來者很難追趕的學術(shù)推廣A類循證醫(yī)學證據(jù)。公司兩次重磅RCT試驗充分驗證了產(chǎn)品的安全性和有效性。為提升健帆產(chǎn)品的影響力及在國內(nèi)外推廣提供了強有力的A類循證醫(yī)學證據(jù)。該類臨床研究一般要歷時四到五年，進一步鞏固了公司的護城河。

4、多重護城河：全血灌流是公司原研原創(chuàng)的技術(shù)，早期該技術(shù)和產(chǎn)品是獨家的，近幾年來才陸續(xù)有競爭者加入，健帆生物在血液灌流細分領域行業(yè)龍頭，市場占有率80%，公司產(chǎn)品護城河是非常寬，先進的研發(fā)技術(shù)（專利壁壘）、復雜的制造工藝（掌握核心原材料制備技術(shù)）、領先的推廣團隊，使得競爭對手很難復制的整體模式。

第二部分  股東與管理層分析

2.1、公司發(fā)展歷史

2.1.1 麗珠集團旗下子公司改制而來，專注血液灌流20年

健帆生物科技集團股份有限公司創(chuàng)建于1989年，2016年8月上市，是國內(nèi)第一家以血液凈化產(chǎn)品為主營業(yè)務的A股創(chuàng)業(yè)板上市公司。主營產(chǎn)品“一次性使用血液灌流器”的市場占有率約80%，屬于血液凈化醫(yī)療器械領域的細分龍頭。

公司前身為成立于1989 年的麗珠集團麗珠醫(yī)用生物材料廠，經(jīng)營之初主要生產(chǎn)樹脂繃帶和含漱液等產(chǎn)品。1998 年麗珠集團購買設備轉(zhuǎn)讓給麗珠生材廠，并于1999 年正式開始生產(chǎn)血液灌流器產(chǎn)品。麗珠生材廠在1997 年至2001 年間持續(xù)虧損，至2001 年底累計虧損達一千余萬元。2002 年，職工買斷公司產(chǎn)權(quán)，改制為珠海麗珠醫(yī)用生物材料有限公司。公司管理層憑借獨到的戰(zhàn)略眼光將公司業(yè)務重新定位，逐步減少樹脂繃帶生產(chǎn)，停止含漱液生產(chǎn)，將血液灌流器產(chǎn)品作為主要業(yè)務發(fā)展，企業(yè)扭虧為盈，營業(yè)額穩(wěn)步提升。

2.2、公司治理情況

2.2.1 股權(quán)結(jié)構(gòu)分析

根據(jù)健帆生物2019年的年報，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)簡單干凈，股權(quán)集中在董事長董凡手中。

2.2.2 大股東及管理層對中小股東的態(tài)度

從招股說明書看，公司股東基本是公司員工，股東和中小股東利益高度一致，目前核心高管仍持有公司股份。

2.2.3 股票期權(quán)激勵

根據(jù)健帆生物發(fā)布的《2019年第二期股票期權(quán)激勵計劃實施考核管理辦法》，股票期權(quán)考核指標分為兩個層次，分別為公司層面業(yè)績考核和個人層面績效考核。公司為本次股票期權(quán)激勵計劃設定了以2019 年扣非后歸母凈利潤為基數(shù)，2020-2022 年扣非后歸母凈利潤增長率分別不低于30%、65%、110%，同時對收入增速也給予了業(yè)績考核目標。除公司層面的業(yè)績考核外，公司還為個人設置了嚴密的績效考核體系，根據(jù)激勵對象前一年度績效考評結(jié)果，給予不同的個人行權(quán)比例，保證激勵充分有效。

2.3、管理分析

2.3.1 激勵（與約束）機制

主要管理層都持有公司大量股票，不用擔心激勵機制不夠。

2.3.2 企業(yè)文化

健帆核心價值觀：敢創(chuàng)新 真務實 永進取 樂共贏

健帆企業(yè)精神：三思方舉步，百折不回頭。

企業(yè)目標：2025年，健帆將打造獨有的“產(chǎn)品-服務-金融-'+互聯(lián)網(wǎng)’”多位一體的血液凈化全價值鏈，實現(xiàn)集團化、品牌化、多元化發(fā)展，為成為“世界一流的高科技醫(yī)療技術(shù)企業(yè)集團”的企業(yè)愿景奠定堅實的基礎。

2.3.3 管理層素質(zhì)

現(xiàn)任公司董事長、總經(jīng)理，董凡，男，1970年生，中國國籍，無境外永久居留權(quán)，1992年上海財經(jīng)大學本科畢業(yè)，中山大學企業(yè)管理專業(yè)研究生學歷。畢業(yè)后一直在珠海麗珠醫(yī)藥集團股份有限公司從事營銷及管理工作，1999年進入健帆生物科技集團股份有限公司，目前全面負責公司經(jīng)營管理工作。

第三部分  行業(yè)分析

3.1、主營業(yè)務

3.1.1 血液灌流為血液凈化新興技術(shù)手段

血液凈化是指利用血液凈化裝置把患者的血液導出體外，經(jīng)過彌散、對流及吸附等方式，清除血液中某些致病物質(zhì)，再將血液引回體內(nèi)，從而達到治療疾病的目的。作為二十世紀后期在用人工腎治療慢性腎功能衰竭的基礎上發(fā)展起來的一種新型醫(yī)療技術(shù)，其治療的適應癥早已超越腎臟疾病范圍，被譽為與呼吸機、心臟起搏技術(shù)具有同等重要地位的治療措施。血液凈化現(xiàn)階段已成為終末期腎臟疾病（尿毒癥）、危重癥以及中毒患者救治的主要方法，其適應癥范圍還拓展至免疫性系統(tǒng)疾病、代謝性疾病、感染性疾病和多臟器功能衰竭等疾病。目前的基礎治療方式包括血液透析(HD)、血液灌流(HP)/血液吸附(HA)、血液濾過(HF)、血漿置換(PE)、免疫吸附(IA)等，以及以上多種技術(shù)的聯(lián)合應用。

3.1.2 健帆生物主要從事血液灌流相關產(chǎn)品及設備的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售

自主研發(fā)的一次性使用血液灌流器、一次性使用血漿膽紅素吸附器、DNA免疫吸附柱及血液凈化設備等產(chǎn)品廣泛應用于尿毒癥、中毒、重型肝病、自身免疫性疾病、多器官功能衰竭等領域的治療。作為手術(shù)、藥物之外的第三種療法，血液凈化技術(shù)正越來越廣泛的用于各種疑難危重疾病的臨床治療。

3.2、主要產(chǎn)品

健帆生物主要產(chǎn)品：一次性使用血液灌流器，占公司主營業(yè)務收入的比例90%，是公司的主要收入來源。健帆生物掌握吸附材料生產(chǎn)核心技術(shù)，并研制出適用不同病癥的灌流產(chǎn)品，包括

應用于腎病領域的HA130

應用于中毒領域的HA230

應用于風濕免疫領域的HA280和DNA230免疫吸附柱

應用于危急重癥領域的HA330和HA380（2019年新推出產(chǎn)品）

應用于肝病領域的HA330-II等產(chǎn)品。

兩大重點產(chǎn)品領域，五大病癥解決方案

組合型人工腎（透灌結(jié)合 高效凈化）

2004年，組合型人工腎概念被首次提出

2016年，健帆組合型人工腎技術(shù)臨床開展已覆蓋全國近3500多家醫(yī)院

DPMAS人工肝治療模式（雙“灌”齊下 標本兼治）

2010年，健帆DPMAS人工肝治療模式進入臨床試用

2016年，被納入《非生物型人工肝治療肝衰竭指南（2016年版）》

2018年，被納入《肝衰竭診治指南（2018年版）》、《肝硬化肝性腦病診療指南（2018年版）》

五大病癥解決方案

公司血液灌流產(chǎn)品相比于其他血液凈化產(chǎn)品的優(yōu)勢

1、血液灌流與傳統(tǒng)的血液透析兩者優(yōu)勢互補

從凈化效率上看，血液灌流對血液中的中大分子毒素和蛋白結(jié)合毒素的清除效率很高，而血液透析作為血液凈化技術(shù)中目前使用頻率最高的手段，對小分子毒素清除效率較高，中大型分析毒素清除效率則很低，兩者優(yōu)勢互補，目前也已證實血液灌流與血液透析聯(lián)用來治療尿毒癥效果最好，已成為較為常見的尿毒癥等疾病治療手段。

2、公司灌流器的安全性和優(yōu)越療效使得血液灌流未來會成為血液凈化治療的趨勢

中大分子毒素的清除是決定血液凈化質(zhì)量的核心因素，血液灌流與吸附療法清除中大分子毒素代表著血液凈化的趨勢。血液凈化領域大量的臨床研究均表明：只有高對流容量和高清除率可以改善病人的生存率和生活質(zhì)量，其中最關鍵的一點就是大中分子毒素的清除。

透析雖能有效緩解患者的癥狀，但仍常伴有皮膚瘙癢、炎癥等多種并發(fā)癥，且隨著透析時間的延長癥狀逐漸加重，嚴重影響尿毒癥患者的生活質(zhì)量。公司發(fā)起的HA130血液灌流多中心RCT臨床研究充分證明了人工組合腎治療的安全性和有效性，為HA130進一步放量奠定了扎實的學術(shù)支持，助力公司分享腎病治療的數(shù)十億市場空間。公司臨床試驗成果全面驗證了公司灌流器的安全性和優(yōu)越療效，以及相比于高通量血液透析的顯著優(yōu)勢。根據(jù)中華醫(yī)學會腎病分會，健帆臨床試驗使患者的全因死亡率下降36.99%的數(shù)據(jù)震驚了全球?qū)W術(shù)界。有關專家表示：血液灌流大概率清除了很多其他未被臨床試驗記錄的我們已知或者未知的毒素，從而改善了患者心血管預后和死亡率，目前臨床對血液灌流臨床功效的挖掘仍然不夠充分，臨床應用拓展空間巨大。

最新版《血液凈化標準操作規(guī)程》（征求意見稿）于2019年7月發(fā)布，新增內(nèi)容包括：（1）明確提出每周一次血液灌流器與血液透析器串聯(lián)治療2小時，可顯著提高維持性血液透析患者血清iPTH和β2微球蛋白的清除率，并改善瘙癢癥狀。這一結(jié)論與健帆腎病多中心RCT試驗的結(jié)果相一致，側(cè)面體現(xiàn)出了公司學術(shù)成果的影響力。（2）對血液灌流的操作方法和適應癥做了進一步細化，并明確將血液灌流作為血液透析瘙癢并發(fā)癥的推薦治療措施之一。（3）對部分危重場景下血液灌流的治療意見由“應盡早進行”變?yōu)椤皯⒓催M行”。

3.3、競爭格局

3.3.1 國內(nèi)競爭對手

公司是血液凈化行業(yè)細分領域血液灌流的龍頭，健帆生物一家獨大，處于行業(yè)主導地位。由于公開披露的權(quán)威研究數(shù)據(jù)有限，因此尚不能取得健帆生物主要產(chǎn)品市場占有率數(shù)據(jù)，企業(yè)預估在80%以上，國內(nèi)尚未發(fā)現(xiàn)能夠?qū)》锂a(chǎn)品造成明顯競爭壓力的產(chǎn)品，占據(jù)國內(nèi)血液灌流市場80%以上份額，是國內(nèi)血液灌流行業(yè)龍頭和產(chǎn)業(yè)領跑者。

目前國內(nèi)從事血液灌流行業(yè)產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量較少，且規(guī)模較小。CFDA 官網(wǎng)查詢，產(chǎn)品有效期內(nèi)主要競爭公司有廊坊市愛爾血液凈化器材廠、淄博康貝醫(yī)療器械有限公司、天津市陽權(quán)醫(yī)療器械有限公司、重慶希爾康血液凈化器材研發(fā)有限公司、佛山市博新生物科技有限公司。據(jù)公司招股說明書，公司在經(jīng)營過程中未發(fā)現(xiàn)能夠?qū)井a(chǎn)品造成明顯競爭壓力的產(chǎn)品，公司產(chǎn)品具備市場競爭力。

3.3.2 國外競爭對手

與國外競爭對手差異化競爭，健帆生物的血液灌流更具競爭優(yōu)勢。血液灌流的技術(shù)路徑分為全血灌流和血漿灌流，國外血液灌流器主要采用血漿灌流，需要將血漿從血液中分離，配上血漿分離器同時使用，患者使用成本較高，主要應用于危急重癥救治、中毒救治等領域。目前日本Asahi 和Kaneka、瑞典Gambro等公司均有自己的血液（或血漿）灌流產(chǎn)品，主要以血漿吸附樹脂或活性炭吸附劑為主。

技術(shù)路徑不同，成本不同，對應的應用領域也不同，健帆生物主要業(yè)務是血液灌流器，國外公司不能和健帆生物競爭是因為技術(shù)路徑不同，此技術(shù)為健帆生物獨創(chuàng)，國外沒有健帆生物相同的技術(shù)。血液灌流的技術(shù)路徑分為全血灌流和血漿灌流，國外血液灌流器主要采用血漿灌流的技術(shù)路徑。血漿灌流技術(shù)操作較為復雜，產(chǎn)品銷售價格不僅昂貴，且需要配上血漿分離器同時使用，在我國國內(nèi)銷售較少。健帆生物的血液灌流主要用于腎病領域，且價格便宜。

CFDA 官網(wǎng)查詢，進入國內(nèi)銷售的血液灌流產(chǎn)品進口公司僅有瑞典金寶和意大利貝爾克。

據(jù)公司招股說明書，進口產(chǎn)品價格昂貴，國產(chǎn)產(chǎn)品價格具有性價比優(yōu)勢。公司產(chǎn)品較進口產(chǎn)品具備價格優(yōu)勢。

吸附材料作為血液灌流器的核心技術(shù)，其發(fā)展對血液灌流行業(yè)發(fā)展起到至關重要的作用。吸附材料一般可分為活性炭和樹脂，活性炭的孔徑基本不可調(diào)節(jié)、分布不一，因孔徑較小只能吸附中小分子毒素，吸附作用與血液透析、血液濾過有明顯重疊，因此活性炭灌流器的使用領域及效果受到局限，主要用于中毒的救治。樹脂吸附材料具有良好的血液相容性和生物相容性，安全性和操作性都得以大幅提升，極大地拓展了全血灌流技術(shù)的適應癥領域。

國內(nèi)外產(chǎn)品技術(shù)路徑對比

從產(chǎn)品技術(shù)上看，公司灌流產(chǎn)品率先選擇中性大孔樹脂為原材料；其他國內(nèi)廠家原多以活性炭、離子交換樹脂為主要原材料，近年才開始使用中性大孔樹脂為原材料?；钚蕴恳蚱淇讖讲豢烧{(diào)節(jié)且孔徑分布不一，吸附無特異性，主要用于中毒的救治。中性大孔樹脂作為原材料在產(chǎn)品性能、應用領域方面具有明顯的競爭優(yōu)勢。

目前健帆產(chǎn)品占據(jù)市場的主要地位，與進口產(chǎn)品相比，健帆具備價格、質(zhì)量、便捷性等優(yōu)勢，特別是針對終末期腎病患者，與國產(chǎn)競品相比，健帆在產(chǎn)品質(zhì)量、品牌、服務上具備明顯優(yōu)勢，結(jié)合近期的多中心RCT 臨床的數(shù)據(jù)，以數(shù)據(jù)支撐健帆產(chǎn)品的安全性及有效性，有望在未來行業(yè)快速發(fā)展過程中維持行業(yè)龍頭地位。

3.4、行業(yè)空間分析

3.4.1 行業(yè)規(guī)模

1、潛在市場空間大

隨著我國人口老齡化進程的加快，慢性腎?。–KD）的患者人數(shù)日益增多。根據(jù)2012年發(fā)表在《柳葉刀》雜志上的首個全國性慢性腎病橫斷面調(diào)查顯示，不同地區(qū)間的慢性腎病患病率差異較大，總患病率為10.8%，因此預計全國慢性腎病患者約1.4億人。慢性腎病是不可治愈的疾病，不斷發(fā)展將演變?yōu)榻K末期腎病即尿毒癥（ESRD），導致水電解質(zhì)及代謝廢物蓄積在患者體內(nèi)，需進行血液凈化治療。

中國是世界上人口最多的國家，據(jù)衛(wèi)生部的統(tǒng)計數(shù)據(jù)推算: 我國有尿毒癥、肝硬化、急性中毒、以系統(tǒng)性紅斑狼瘡和類風濕性關節(jié)炎為主的自身免疫性疾病、以及嚴重膿毒血癥和高脂血癥患者共計3-4千萬人，此外每年新增急性中毒患者高達約70萬人，可以開展血液灌流治療的潛在患者人數(shù)眾多。

2、血液凈化行業(yè)增速快、滲透率低

根據(jù)全國血液凈化病例信息登記系統(tǒng)數(shù)據(jù)，截至2018年我國血液透析患者約58萬人（2019年公布的數(shù)據(jù)是74萬人），新增12.5萬人患者。根據(jù)行業(yè)調(diào)研數(shù)據(jù)，估計我國實際尿毒癥患者人數(shù)已接近300萬人，且未來3-5年有望以15%左右的復合增速持續(xù)增長。隨著我國老齡化進程的推進以及糖尿病、高血壓等慢病人群的擴大，我國血透市場快速擴容的趨勢已較為明顯。

健帆生物灌流器出廠價510-540元/個，2019年9.7億的銷售額，差不多賣了180萬個灌流器，患者一個月一個的話，19年覆蓋的人群是15萬人左右，19年我國腎病透析有70萬人，15萬人滲透率21%，還不高。在醫(yī)保沒有很大變化的情況，健帆生物還是高速增長。醫(yī)保目前不是健帆生物最大的矛盾點，增長最主要的來源是滲透率。健帆生物針對的是透析患者，而不是尿毒癥患者。最新的RTC實驗療效可以降低30%多的心血管事件和30%多的死亡率。療效會提升未來的滲透率，成為未來最重要的增長點。使用頻率跟患者接受能力和支付能力有關，一周一次的話市場空間是翻幾倍增長。

3、血液灌流適用的病癥和患者數(shù)量不斷擴大

健帆生物首創(chuàng)并推廣的“人工腎”和“人工肝”市場空間大，百億市場待開發(fā)。血液灌流適用的病癥和患者數(shù)量不斷擴大，根據(jù)健帆生物披露的調(diào)研活動信息2017年，公司產(chǎn)品在腎病銷售占比為65-70%左右，并且逐年增加，中毒領域、危重癥領域各占10-15%左右，肝病領取去年占比為10%左右。

健帆在行業(yè)內(nèi)首創(chuàng)并普及推廣了“組合型人工腎（即：透析+灌流）”治療模式，另外，健帆首創(chuàng)的重癥肝病的DPMAS治療模式也在2016年被列入了我國人工肝治療指南。中國是肝病大國，每年大約有500多萬的重癥肝炎發(fā)病例，大部分患者是沒有使用這項技術(shù)進行治療的，健帆生物在肝病方面，健帆生物支持的全國人工肝“一市一中心”已正式啟動。

雙重血漿分子吸附系統(tǒng)（DPMAS）是公司首創(chuàng)的新型人工肝治療模式，可用于治療各種原因?qū)е碌母嗡ソ?、肝肺綜合征、多臟器功能障礙綜合征（MODS）等。DPMAS技術(shù)先后被寫入中華醫(yī)學會《非生物型人工肝治療肝衰竭指南》、《肝衰竭診治指南》和《肝硬化肝性腦病診治指南》，進一步為公司DPMAS技術(shù)的推廣及普及奠定了堅實的基礎。

在新冠肺炎重癥救治方面，DPMAS技術(shù)也發(fā)揮著積極作用。2020年2月19日，李蘭娟院士聯(lián)合多名專家發(fā)布了《人工肝血液凈化系統(tǒng)應用毒肺炎治療的專家共識》，推薦使用包括血漿吸附或雙重血漿分子吸附、灌流等技術(shù)在內(nèi)的人工肝血液凈化系統(tǒng)；同時，國家衛(wèi)生健康委員會于今年2月19日發(fā)布的《新型冠狀病毒肺炎診療方案(試行第六版)》中明確提出：對有高炎癥反應的重?；颊?，有條件的可以考慮使用吸附、灌流、等體外血液凈化技術(shù)。這是新冠肺炎《診療方案》中首次提及灌流、吸附等技術(shù)，而血液灌流、雙重血漿分子吸附等治療方式是公司灌流器產(chǎn)品獨特對應的領先技術(shù)。血液灌流技術(shù)在新冠肺炎患者上的應用也獲得了國際上的認可。2020年2月6日，在《柳葉刀》雜志焦點論述-新冠ICU治療中，國際重癥聯(lián)盟主席Jean-Louis Vincent教授和國際腎病研究院主席Claudio Ronco教授聯(lián)名指出，因病毒本身或疊加細菌感染，新冠狀病毒患者可常見膿毒癥樣癥狀。對此，藥物療效不佳，應考慮新的體外臟器支持療法包括采用最新清除炎癥因子的血液灌流器進行血液灌流、吸附治療。實踐也證明包括血漿吸附或雙重血漿分子吸附、灌流等技術(shù)在內(nèi)的人工肝血液凈化系統(tǒng)來治療新冠肺炎是有效的，臨床價值顯著。整體來看，灌流技術(shù)在肝病領域的應用空間廣闊。

肝病的市場估計：每年的晚期肝衰竭患者約50萬人。HA330，每個人2萬塊錢。也是100億的空間，2019年健帆生物肝病的收入只有1.5億，僅僅是一個起步。人工肝技術(shù)只能在中國的三級醫(yī)院才能開展，三甲醫(yī)院一共有2000多家，健帆生物目前已經(jīng)覆蓋了500多家。

4、血液灌流產(chǎn)品未來潛在市場達200億

公司在2016年的《招股說明書》披露：根據(jù)公開資料及合理邏輯推算本公司現(xiàn)有產(chǎn)品的各領域理論市場需求，在各個應用領域，每年的理論市場空間大致為：尿毒癥領域：34.61 億；急性中毒領域：3.69 億；危重癥領域：31.50 億；重型肝病領域21.60 億；過敏性紫癜和類風濕關節(jié)炎領域 19.37 億；高膽紅素血癥和高膽汁酸血癥領域 46.50 億；系統(tǒng)性紅斑狼瘡領域 27.30 億。并且隨著更多的臨床研究，血液灌流的理論市場還在不斷擴大。例如由解放軍總醫(yī)院陳香美院士發(fā)起并組織全國37 家臨床中心開展了“HA130 血液灌流器聯(lián)合血液透析改善維持性血液透析患者生存質(zhì)量前瞻、隨機、對照的多中心臨床研究”表明在尿毒癥領域一周一次的灌流治療具有更好的治療效果。而在公司《招股說明書》中的尿毒癥領域的市場空間是按照一月兩次次的灌流測算的。另外患者是根據(jù)10%的滲透率計算的，未來患者和滲透率均有提升的潛力，國內(nèi)總市場空間有望達200億。

上市后至今，經(jīng)過三四年的發(fā)展，公司也發(fā)現(xiàn)灌流技術(shù)可以應用于一些新的適應癥領域，比如心外科，以及今年的新冠肺炎等，整體來看，灌流技術(shù)的應用市場空間巨大。未來幾年公司要抓緊深耕現(xiàn)有市場，并不斷開拓其他適應癥領域，公司業(yè)績成長空間還很大。

根據(jù)健帆生物招股說明書測算的各領域理論市場需求如下表所示：

注：1、本表推算的各產(chǎn)品適應癥領域的理論需求為本公司推算數(shù)據(jù)；2、我國人口總數(shù)以 14 億計，各病癥發(fā)病率數(shù)據(jù)均采自公開披露數(shù)據(jù)；3、產(chǎn)品價格以出廠含稅價格預測；4、各病癥患病者接受血液灌流器產(chǎn)品治療的比例以消費者均具備產(chǎn)品消費能力為基礎，并考慮產(chǎn)品及技術(shù)替代性進行預測。

3.4.3 市場潛力與空間分析，背后的關鍵驅(qū)動要素是什么？

1)總體病患的角度，人口老齡化，血液灌流適用的病癥和患者數(shù)量不斷擴大；

2)銷售的角度，學術(shù)推廣，臨床醫(yī)療效果證明，血液灌流在現(xiàn)有病患中的滲透率不斷提高，目前市場容量滲透率不足10%，透析患者20%；

3)患者使用頻率，單位患者消耗產(chǎn)品的數(shù)量提高；

4)居民收入增長，導致過去沒錢治療的患者可以治療，有效用戶增加；

5)社保對腎病肝病的血液灌流覆蓋報銷比例提高，促進產(chǎn)品銷量；

6)全球拓展銷售促進增長。

1、醫(yī)保政策有望放開，患者可及性將提升

2012年，國家發(fā)改委、衛(wèi)生部等六部委發(fā)布《關于開展城鄉(xiāng)居民大病保險工作的指導意見》，將終末期腎?。蚨景Y）納入了重大疾病清單，明確了大病醫(yī)保報銷比例不低于50%。2014年全面推廣尿毒癥等大病醫(yī)療保障，尿毒癥等報銷比例提升至90%。醫(yī)保覆蓋范圍和報銷比例的提升顯著降低了患者經(jīng)濟負擔，促進了血透行業(yè)的快速發(fā)展。

根據(jù)多地治療費用測算，血液透析每年的治療費用約6至10萬元，患者自費部分不足1萬元，患者治療意愿強烈，血液灌流每年治療費用約1-3萬元，顯著低于透析費用，但由于血液灌流醫(yī)保覆蓋范圍和報銷力度相對較小，自費部分較高，患者治療意愿相對較弱。

部分地區(qū)血液灌流醫(yī)保報銷比例

目前，國內(nèi)有20余個省會城市將血液灌流器及其治療費用納入醫(yī)保范圍，但用于腎病領域的報銷比例仍有較大提升空間，預計，隨著組合型人工腎的臨床研究進一步完善，血液灌流將納入更多地區(qū)的醫(yī)保范圍，報銷比例有望進一步擴大，對灌流器的使用需求釋放有極大的促進作用。

2、公司積極布局創(chuàng)新型腎病保險，優(yōu)化產(chǎn)品支付端

繼2019年推出“腎愛?！焙?，公司于2020年8月1日再次推出了全新保險產(chǎn)品“灌愛寶”和“周灌寶”。灌愛寶覆蓋患者每年只需支付不超過500元保費，若每周一次接受血液灌流治療后基準值未下降、未達到應有治療效果的，則可獲得前期血液灌流治療費用的賠付，最高可獲賠付5萬元。而周灌寶則是治療“次卡”，灌流治療費用賠付可達40次/年；若發(fā)生治療意外事故，最高可賠付10萬元。上述兩款保險已經(jīng)在8月下旬分別實現(xiàn)了首單銷售。三款保險的組合為慢性腎臟病1-5期患者提供了全病程的保險保障體系，進一步拓寬產(chǎn)品應用的支付源，未來各品種商業(yè)險的不斷放量將有望極大改善支付端。同時，公司計劃在腎病領域形成以保險產(chǎn)品為驅(qū)動的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，全面地為腎病患者提供保險保障、慢病管理、醫(yī)療治療服務及產(chǎn)品等系列服務和產(chǎn)品，該模式形成后有望復制到肝病及其他病種領域，提升各產(chǎn)品線患者的支付能力。

公司保險產(chǎn)品介紹

3、海外市場

    公司產(chǎn)品實現(xiàn)了海外60多個國家的銷售，并進入德國、越南、伊朗、土耳其、泰國、拉脫維亞6個國家的醫(yī)保。英國衛(wèi)生與臨床優(yōu)化研究所（NICE）發(fā)布新冠指南醫(yī)療創(chuàng)新簡報，健帆的HA330和HA380灌流器作為全球重癥新冠抗疫新武器被納入其中。公司的灌流技術(shù)和產(chǎn)品也被摩洛哥、伊朗、泰國、印度、俄羅斯、英國、哥倫比亞、菲律賓8國納入新冠治療指南及臨床運用中。2020上半年境外市場實現(xiàn)銷售收入1,770.34萬元，同比增長105.96%。

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