#以書之名#?本文為《侯說巴菲特》讀書筆記和精要解讀

認(rèn)識市場、認(rèn)識行業(yè)，認(rèn)識自我，最重要的是要有獨立的人格

認(rèn)識市場

影響股市波動的三個關(guān)鍵因素：1利率，2盈利，3投資者的心理因素。

宏觀利率的影響

利率：巴菲特認(rèn)為利率是一切價值的基礎(chǔ)。就像他在太陽谷的著名演講中所說，利率即借貸成本是對時間的定價。金融領(lǐng)域的利率如同物理學(xué)當(dāng)中的重力。如果利率變化，所有金融資產(chǎn)，包括房子，股票，債券的價值都會發(fā)生變化。

巴菲特分析資本市場的宏觀框架的一個重要因素是政府部門、居民部門及企業(yè)部門在總體GDP中的分配占比。他認(rèn)為從整個資本市場來看，利率下降，企業(yè)部門的利潤占GDP的比重提高，股市就會繁榮。

通過分析戈登股利增長模型，可以推導(dǎo)出股票的價格與上市公司的盈利性、股息分配、安全性和成長因素有關(guān)。P=D/(r–g)公式中的r是折現(xiàn)率對應(yīng)市場利率， 利率下降則折現(xiàn)率下降，分母變小，公司的股價P就會上升，股市上漲。

根據(jù)自由現(xiàn)金流估值模型分母中的無風(fēng)險利率就是宏觀。在宏觀方面，全球都盯著美聯(lián)儲的貨幣政策來制定應(yīng)對措施。利率低對科技股有利，利率高對伯克希爾類避險資產(chǎn)公司有利。

宏觀就是貝塔，微觀就是阿爾法。巴菲特利用貝塔尋找安全邊際，利用阿爾法尋找高質(zhì)量的個股。他是巧用宏觀和微觀的功夫高手。 讀過三個商學(xué)院的巴菲特有著極強的宏觀經(jīng)濟學(xué)功底，他絕對不是不懂宏觀經(jīng)濟的人。

人類心理的集體影響是市場的組成部分

市場短期波動本質(zhì)上是受到了心理驅(qū)動的觀點得到了廣泛認(rèn)同，這種投資觀念像病毒一樣擴散，同時信息技術(shù)的發(fā)展進(jìn)一步加速了泡沫的動態(tài)形成，而泡沫的產(chǎn)生指的是價格增長的消息以一種心理感染的方式激發(fā)投資者的熱情，從而產(chǎn)生對股價的高估或者是低估。

市場的反身性

索羅斯的反身性理論認(rèn)為，市場參與者的思想和所參與的事態(tài)本身，二者是相互決定的。 在牛市中，投資者的熱情異常高漲，通過不斷投資使股價上漲，而股價上漲印證了投資者對股價的判斷，進(jìn)而投資者又加大了投資力度，直到股價嚴(yán)重脫離內(nèi)在價值而崩潰。這就是市場偏見的自我強化、自我論證的正反饋閉環(huán)。反之，熊市亦然。

索羅斯指出，我們對市場的理解永遠(yuǎn)是錯的。因為投資者的思想認(rèn)知是不完備的，他們的預(yù)期由于自身的學(xué)識、閱歷等因素不同會與未來的客觀事實產(chǎn)生不同程度的偏差，而這種偏差又會進(jìn)一步影響交易活動的進(jìn)程。

我們常說投資者要經(jīng)常保持“知無知”的狀態(tài)，首先不要擅自走出能力圈，其次不要立刻馬上做出決定，除非你對公司的發(fā)展已經(jīng)展開過全面調(diào)研，上下游和周圍生存環(huán)境都了如指掌。

認(rèn)識行業(yè)

好行業(yè)，好公司，好價格。在正確的時間，以正確的估價，買入正確的公司。

選對行業(yè)的重要性。西格爾《股市長線法寶》通過實證指出： 1957～2012年收益率超過標(biāo)普500指數(shù)的行業(yè)排名依次是醫(yī)療保健、必選消費品、能源、可選消費品和信息技術(shù)。 在過去的55年里這些行業(yè) 為投資者創(chuàng)造了超額收益的根源是自身阿爾法的增長。而公共事業(yè)、電信服務(wù)、工業(yè)、原材料行業(yè)既沒有阿爾法，收益率也低于標(biāo)普500指數(shù)。

To B還是To C ？

To B的工業(yè)企業(yè)既受制于下游的客戶，又受制于上游的供應(yīng)商，只能通過降低成本，擴大規(guī)模獲取競爭優(yōu)勢。即使這樣，由于競爭者眾多，也只能獲取平均利潤，無法獲得超額利潤，一旦遇上嚴(yán)重的通貨膨脹，就有可能處在虧損的邊緣。另外，競爭者的沖擊也會導(dǎo)致競爭優(yōu)勢消失的風(fēng)險。

ToB的行業(yè)公司受制于人，To C 行業(yè) 龍頭制人。巴菲特的成功源于他投資在To c行業(yè)中的高質(zhì)量公司的盈利成長和長期持股帶來的復(fù)利增長。

巴菲特喜歡的消費行業(yè)有如下優(yōu)勢：

轉(zhuǎn)換成本高，不容易被替代；

有定價權(quán)，能對抗通貨膨脹；

品牌價值深入人心，形成消費者的心理賬戶；自由現(xiàn)金流充沛，未來現(xiàn)金流可預(yù)測性強；

維持競爭優(yōu)勢的資本再投入的要求比較低；

行業(yè)本身具有成長性和安全性，民以食為天，長時間內(nèi)不會萎縮消失；

品牌投入如廣告費銷售費用在公司的資產(chǎn)負(fù)債表計入成本，但這些投入實質(zhì)上是增加了公司的內(nèi)在價值；在巴菲特的眼里，品牌是消費者的轉(zhuǎn)換成本，是商家的成本優(yōu)勢，是一傳十，十傳百的口碑效應(yīng)。

隨著美國GDP的持續(xù)增長而增長；

受益于全球化，消費品銷往全球市場帶來新的增長。

關(guān)于銀行業(yè)。巴菲特認(rèn)為銀行業(yè)有點像零售業(yè)，具有長期的高收益率……人們低估了銀行客戶的黏性，也低估了消費者對銀行收費無意識的程度。

關(guān)于成長和價值。

巴菲特認(rèn)為那些張口閉口將成長與價值作為兩種截然不同投資風(fēng)格的人，表現(xiàn)的是無知而不是精明。他說，成長僅僅是價值公式中間的一部分，通常是正面因素，有時也會是個負(fù)面因素。如果一個項目或企業(yè)早期要求的資金投入超過了其未來能夠產(chǎn)出的現(xiàn)金的折現(xiàn)價值，那么這種成長就是在破壞價值。

價值投資的價值計算本身就包含了成長，是公司終其一生現(xiàn)金流折線之和。成長是價值的一部分。

認(rèn)識自我

成功的投資需要獨立的人格和獨立思考的習(xí)慣

巴菲特認(rèn)為投資需要兩種能力，一種是識別優(yōu)秀公司的能力，另一種就是隔絕市場情緒傳染的能力。

偉大的人是那些大隱于市，且能夠保持獨立人格的人。

凱恩斯建議：獨立的投資者首先要學(xué)會思考識別哪些信息是別人硬塞給你的壞東西，千萬不要輕信所謂投資專家發(fā)出的信號。

任何宣稱能預(yù)見未來的人都是可疑的，思考是絕對不能外包的。

解讀：

導(dǎo)致錯誤決策的【源頭效應(yīng)】：在混沌面前人們更傾向于采納專家的意見，這種不加追問質(zhì)疑和思考而直接吸納的習(xí)慣往往會導(dǎo)致災(zāi)難性的后果。

現(xiàn)實中，對于很多人來說，他們寧愿虧錢都不愿意獨立思考。

成功投資者的特質(zhì)：耐心

“聰明的投資者的品質(zhì)與智商毫不相干，它是指要有耐心、要有約束，并渴望學(xué)習(xí)，此外，還必須能夠駕馭情緒，并能夠進(jìn)行自我反思。這種投資的智慧與其說是表現(xiàn)在智力方面，不如說是表現(xiàn)在性格方面?！薄窭锥蚰贰堵斆鞯耐顿Y者》

彼得·.林奇也說：“要投資就要堅持到投資成功?！彼J(rèn)為股票投資成功所必需的個人素質(zhì)應(yīng)該包括，耐心、自立、常識、對于痛苦的忍耐力、心胸開闊、超然、堅持不懈、謙遜、靈活、愿意獨立研究、能夠主動承認(rèn)錯誤以及能夠在市場普遍性恐慌之中不受影響保持冷靜的能力。他為投資者提出了10倍股理論，但他強調(diào)成功的關(guān)鍵是要堅持跑完全程。

堅持跑完全程，運動員需要的是毅力，投資者需要的是耐心。

關(guān)于耐心，巴菲特認(rèn)為：“耐心是一一種難能可貴的美德。 耐心等待長期的信號，盯著擊球區(qū)，等待最好位置的球再揮桿，確保勝率。等待機遇來臨必須要有足夠的耐心，誘惑面前要敢于拒絕，倉促時會做出錯誤的判斷，這就是投資的訣竅?！?/p>

同時，在資本分配方面，巴菲特也肯定了耐心的重要性：“在資本分配方面，活動并不與所取得成績成正比，其實在投資和收購領(lǐng)域，狂躁的行為只會讓你事倍功半。好的機會不是天天都有的，如果你每天都感到有投資的迫切需要，肯定會犯許多錯誤。大機會都是等出來的，投資必須要等待適合出手的好機會。做事必須簡化程序，一切從便于解決問題的角度入手，剔除一些可能性，然后集中在少數(shù)有可能的幾點，去除雜蕪，留下本質(zhì)。”

解讀：財不進(jìn)急門。等待買入的機會需要耐心，等待開花結(jié)果也需要有耐心。

修行：培養(yǎng)正確的思維和習(xí)慣

我們長期努力保持不做傻事，所以我們的收獲比那些聰明的人要多得多?！槔砻⒏?/p>

克服非理性的本能

舍與得。丹· 艾瑞里在其著作《怪誕行為學(xué)》一書中說人在面對多個選擇時，即使明知道其中一項可以獲得最大成功，他們也不愿意輕易放棄其他選擇。因為我們的大腦對于可能失去收益的風(fēng)險是天然排斥和抗拒的。所以如果要獲得巨大的成功，就要克服心理上的這種本能。

解讀：富蘭克林小時候，自己讀書不多而且沒有手藝，父親就讓他跟著開印刷廠的哥哥做學(xué)徒。這對我們投資的暗示是，如果一些公司的競爭優(yōu)勢受到了挑戰(zhàn)，中期內(nèi)難有起色，這時應(yīng)該果斷把公司的股票調(diào)倉給業(yè)績成長更確定、股價一樣低落的“大哥”。

理查德·賽勒的稟賦效應(yīng)：當(dāng)一個人一旦擁有了某種物品，此后他對該物品的評價要比沒有擁有之前大大增加。

解讀：相關(guān)評價增多可以理解，需要提防的是因為過度地喜歡或者維護(hù)尊嚴(yán)，判斷失去中立和客觀。

贏家詛咒

查德·塞勒在專著《贏家的詛咒》中提出， 投標(biāo)中，由于投標(biāo)者的不理性，拍賣競標(biāo)的贏家往往不能實現(xiàn)預(yù)期的收益甚至?xí)馐軗p失，這就是“贏家詛咒”的現(xiàn)象。

解讀：這些投標(biāo)者不正是狂熱股市中競相追高買入的投資者嗎？在高位買股票、買基金，經(jīng)受熊市，股價或凈值跌落，管理層和基金經(jīng)理被罵成狗。這是我們在2022年看到的風(fēng)景。贏家詛咒的根源是什么？我們作為投資者應(yīng)該做的是什么？破除贏家詛咒正確的姿勢應(yīng)該是，看過去的綜合表現(xiàn)，然后在估值（凈值）低位買入。遭遇市場調(diào)整，如果當(dāng)初看好的邏輯沒有改變，那就繼續(xù)堅守，或者在更低的點位買入更多優(yōu)質(zhì)的籌碼（份額）。

就證券市場而言，如果投資者追捧特定行業(yè)或者是特定類型的股票，那么這種瘋狂注定只是暫時的。而且一旦狂熱不在，其股價多年之內(nèi)都很難再回到高位。投資者的天性就應(yīng)該避免陷入追隨流行的陷阱。

贏家思維和輸家思維

橡樹資本創(chuàng)始人霍華德馬克斯認(rèn)為股市投資需要三種基本思維模式：逆向思維、辯證思維和系統(tǒng)性思維。

這只股票目前很火，所以可能會漲。這是輸家思維。

這只股票目前很火，所以價格可能很高了。這是贏家思維。

不要追求共識：

在投資的世界里，分歧是絕對的，共識是相對的，分歧產(chǎn)生美，共識反而會制造太多的慘案。

解讀：

對一些具體行業(yè)和公司，社區(qū)媒體各路大神的看法各不相同，投資者爭斗不息、樂此不彼；我們的讀書筆記和調(diào)研分析文章發(fā)出之后，經(jīng)常會看到不同的聲音。對此我們保持開放，首先保持獨立思考，其次對部分客觀的觀點保持“參見”。調(diào)研分析是為了自己的投資，不是為了爭取點贊和粉絲的一致捧場。

之前有一些社區(qū)經(jīng)常舉辦金股投票，我們經(jīng)常避而遠(yuǎn)之，原因就是：人多的地方不能去。林奇經(jīng)常說，當(dāng)一些公司被人遺棄，分析師多年都不關(guān)注的時候，在這些公司中間往往會發(fā)掘出奇跡。我們在2019年布局的鋰礦龍頭、去年開始關(guān)注的船舶龍頭情況有些類似，開始研究的時候就發(fā)現(xiàn)機構(gòu)對公司的研報已經(jīng)多年未有更新。

養(yǎng)成良好習(xí)慣

巴菲特的時間管理法則：寫下你認(rèn)為重要的25件事情，然后從25件中再挑出五件最重要的事情。很多人問，剩下的20件事情以后慢慢再做嗎？完全不是。巴菲特的做法是那 20件事情全部不做。“重要”相對“最重要”來說其實是不重要了。既然不重要，那么你就要不惜一切代價避免去做這20件事情。要做減法，不要再讓那20件事情占用你的能量，而應(yīng)該集中火力去做那5件事情就足夠了。誘導(dǎo)自己的大多是那些“重要的雞肋”，如果一開始就認(rèn)為毫無價值的事，我們是不會投入精力的，要使用奧卡姆剃刀原理，果斷避免那些不重要的事情和重要的“雞肋”。

鮑邁斯特的“自我損耗”理論：盡管你什么都沒有做，但是每一次選擇，糾結(jié)，焦慮，分散精力都在損耗你的心理能量。

每損耗消耗一點心理能量，你的執(zhí)行力和意志力都會下降。所以唯一的辦法就是改掉壞習(xí)慣，把那些意志力都搶回來。

解讀：

每天看盤、看股價就是在自我損耗。近日一位遠(yuǎn)方的朋友來訪，訴說自己因為投資造成的心理和身體的痛苦。我的建議是少看盤，多看公司的業(yè)務(wù)，甚至可以換成ETF什么都不用做。因為，從本質(zhì)而言，投資者要獲得的價值不是同花順、東方財富和各家券商創(chuàng)造的，而是公司創(chuàng)造的。當(dāng)你在超市里看到公司的產(chǎn)品，當(dāng)你走到工地看到公司的產(chǎn)品，當(dāng)你看到生產(chǎn)線上工人忙忙碌碌的場景......你還會緊張痛苦么？關(guān)注股價，身心俱疲，聚焦業(yè)務(wù)享受成長。關(guān)注點放錯了，必將'自我消耗'。

《侯說巴菲特》作者侯躍，清華大學(xué)五道口金融學(xué)院GFD，日內(nèi)瓦大學(xué)應(yīng)用金融學(xué)博士生。和傳統(tǒng)象牙塔的出品不同，作者是在自身多年投資實戰(zhàn)經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，結(jié)合對價值投資理念的深刻理解和中國傳統(tǒng)歷史文化對巴菲特價值投資理念進(jìn)行了系統(tǒng)整理、解析，內(nèi)容深入淺出，文筆行云流水，令人耳目一新。

特別提醒：本文為投資邏輯分享，不構(gòu)成投資建議。

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