今年下半年以來，房地產(chǎn)市場(chǎng)的遇冷如同橫空出世的“黑天鵝”一般重創(chuàng)了不少行業(yè)，家居家電、水泥、建材等都遭遇了負(fù)面沖擊，安防龍頭海康威視也沒能例外。

受房地產(chǎn)投資大幅下滑，以及原材料價(jià)格大幅上升等不利因素的影響，?？低?SZ:002415)第三季度的營收和凈利潤同比增速均出現(xiàn)了下滑。

反映在資本市場(chǎng)表現(xiàn)上，自7月末創(chuàng)下歷史最高價(jià)70.44元后，?？低暰烷_始長達(dá)小半年的陰跌，累計(jì)跌幅超30%，也導(dǎo)致重倉該股票的高毅資產(chǎn)馮柳、易方達(dá)張坤等明星基金經(jīng)理的浮盈大幅縮水。

?？低暪蓛r(jià)表現(xiàn)（2021年1月至今）

作為一只創(chuàng)造出“12年150倍”收益的大牛股，能夠在安防行業(yè)連續(xù)10年蟬聯(lián)世界第一，?？低暉o疑是一家優(yōu)秀的公司。因此在其股價(jià)大幅回調(diào)后，自今年10月以來，有400多家機(jī)構(gòu)參與調(diào)研，其中不乏明星公募機(jī)構(gòu)。

不少機(jī)構(gòu)預(yù)期，?？低曈型麖囊患覀鹘y(tǒng)安防設(shè)備公司，轉(zhuǎn)型成為基于AI視覺的物聯(lián)網(wǎng)公司。這驅(qū)動(dòng)其從千億規(guī)模的傳統(tǒng)賽道切換到了一個(gè)萬億級(jí)的新興市場(chǎng)。從估值角度上，由“硬”變“軟”也可以有效提升估值水平。

不過，安防業(yè)務(wù)仍然是?？低暤幕颈P。地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的整體下行勢(shì)必會(huì)影響到其業(yè)務(wù)的方方面面。而今年第三季度正是地產(chǎn)下行的開始，未來其萎縮勢(shì)必會(huì)繼續(xù)沖擊到海康威視的業(yè)績。

此時(shí)，新業(yè)務(wù)短時(shí)間內(nèi)也很難快速起量對(duì)沖地產(chǎn)下行影響，海康威視的升級(jí)換擋不算通暢。

01 地產(chǎn)下行，剛剛開始

泛地產(chǎn)行業(yè)的萎靡會(huì)沖擊到?？低暤乃袠I(yè)務(wù)群。

目前，海康威視擁有PBG（公共服務(wù)事業(yè)群）、EBG（企事業(yè)事業(yè)群）、SMBG（中小企業(yè)事業(yè)群）三大業(yè)務(wù)群，2020年這三大事業(yè)群對(duì)營收的貢獻(xiàn)分別為25.67%、23.90%、15.25%。

主流機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，地產(chǎn)行業(yè)的下行或者宏觀經(jīng)濟(jì)的放緩主要影響PBG業(yè)務(wù)，僅占其收入的1/4左右，因此對(duì)于?？低暤臉I(yè)務(wù)沖擊相對(duì)有限，可以通過體量相近的EBG業(yè)務(wù)的增長進(jìn)行對(duì)沖。

但實(shí)際上，仔細(xì)梳理PBG、EBG、SMBG三大業(yè)務(wù)群的細(xì)分模塊就會(huì)發(fā)現(xiàn)，泛地產(chǎn)行業(yè)的萎靡會(huì)沖擊到?？低暤乃袠I(yè)務(wù)群。其影響被不少投資者低估了。

地產(chǎn)行業(yè)的萎靡不光是本行業(yè)的問題，還影響到家居家電、建材、鋼鐵、水泥等周邊行業(yè)，尤其在土拍收入降低之后，會(huì)影響到地方政府的財(cái)政收入以及開支力度。

目前，國內(nèi)各大城市土地出讓金的下降已經(jīng)較為明朗。據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年前11個(gè)月，在土地出讓具一定規(guī)模（收入超50億）的城市中，有112城賣地收入同比下滑。12月27日，全國財(cái)政工作會(huì)議明確強(qiáng)調(diào)，堅(jiān)持黨政機(jī)關(guān)過緊日子，節(jié)儉辦一切事業(yè)。

這勢(shì)必會(huì)拖累到地方政府的基建和項(xiàng)目投資。

過去很長時(shí)間內(nèi)，各大中小城市熱衷造城運(yùn)動(dòng)。圍繞新拍土地，地方政府要為其配套交通、學(xué)校、公園、醫(yī)院、綠地、行政中心，這些基建項(xiàng)目都對(duì)安防和監(jiān)控有著帶動(dòng)作用，但這一收入來源目前正在受到負(fù)面沖擊。

因此不僅僅是房地產(chǎn)，地方政府的基建和項(xiàng)目投資的放緩、疫情導(dǎo)致的旅游業(yè)、中小商鋪的萎靡不振，都會(huì)影響到?？低暤臉I(yè)績表現(xiàn)。

具體來說，根據(jù)海康威視官網(wǎng)，PBG業(yè)務(wù)群包含了政務(wù)民生、智慧法院、智慧交管、交通運(yùn)輸、停車運(yùn)營、應(yīng)急管理、自然生態(tài)；EBG業(yè)務(wù)群包括教育教學(xué)、醫(yī)療衛(wèi)生、文化旅游、住宅建筑、商業(yè)地產(chǎn)、數(shù)字鄉(xiāng)村、數(shù)字能源、工商企業(yè)；SMBG業(yè)務(wù)群則包括了中小商鋪、中小園區(qū)和小微企業(yè)，幾乎涵蓋經(jīng)濟(jì)主體的方方面面。

因此當(dāng)?shù)禺a(chǎn)與地方政府投資下滑，受到影響的不僅僅是PBG業(yè)務(wù)群，住宅建筑、商業(yè)地產(chǎn)的建設(shè)放緩會(huì)影響其EBG業(yè)務(wù)群，而小微企業(yè)、中小商鋪面臨經(jīng)濟(jì)放緩壓力縮減支出，則會(huì)影響到其SMBG業(yè)務(wù)。

可以說，?？低暤臉I(yè)務(wù)受到整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)放緩的整體影響，而經(jīng)濟(jì)增速是逐季放緩的：第一季度18.3%，二季度7.9%，三季度4.9%。

而地產(chǎn)的下行和經(jīng)濟(jì)增速的明確放緩都首次出現(xiàn)在今年第三季度，這意味著?？低暤摹熬o日子”也才剛剛開始。

02 EBG，降本增效？

從業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)當(dāng)中很難分清楚，EBG的收入究竟來自客戶的視頻監(jiān)控需求，還是數(shù)字化轉(zhuǎn)型需求。

對(duì)于海康威視PBG業(yè)務(wù)在一段時(shí)間內(nèi)逐漸碰到天花板，投資機(jī)構(gòu)們大多早有預(yù)期，政府市場(chǎng)的局限最終也會(huì)阻礙到其發(fā)展。

因此EBG業(yè)務(wù)即面向企事業(yè)的業(yè)務(wù)逐漸成為?？档牡诙砷L曲線，也是市場(chǎng)最為關(guān)注的焦點(diǎn)。從近兩年的收入結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來看，EBG業(yè)務(wù)的收入已經(jīng)逐漸和PBG相當(dāng)，收入占比也在不斷提升。

在EBG業(yè)務(wù)上，大部分機(jī)構(gòu)都在強(qiáng)調(diào)?？怠百x能”企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型、降本增效的能力。

?？嫡故镜目蛻舫晒Π咐幸仓赋?，其已經(jīng)在某種程度上部分跨出了安防的業(yè)務(wù)范疇，進(jìn)而通過“視覺+AI技術(shù)”為企事業(yè)單位進(jìn)行賦能，例如電網(wǎng)、礦山、冶金等領(lǐng)域幫助規(guī)范作業(yè)行為、防范安全隱患；在零售、餐廳等領(lǐng)域幫助在線巡查、分析碎片化場(chǎng)景，從而提升運(yùn)行效率。

但巨潮認(rèn)為，整個(gè)EBG業(yè)務(wù)群實(shí)際上是對(duì)企事業(yè)業(yè)務(wù)的整體打包。由于?？堤峁┑氖擒浻布惑w的方案，因此從業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)當(dāng)中很難分清楚，EBG的收入究竟來自客戶的視頻監(jiān)控需求，還是數(shù)字化轉(zhuǎn)型需求。

如前文所言，企事業(yè)單位的需求也受到整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)放緩的整體影響，尤其是文化旅游、住宅建筑、商業(yè)地產(chǎn)板塊。

只有當(dāng)?？档摹耙曈X+AI”方案能夠給客戶節(jié)省更多成本、提高業(yè)務(wù)效率的情況下，客戶才能夠不顧宏觀經(jīng)濟(jì)周期，進(jìn)行數(shù)字化的改造投入。這取決于具體的應(yīng)用領(lǐng)域和場(chǎng)景，否則客戶仍會(huì)在經(jīng)濟(jì)下行期縮減預(yù)算。

值得一提的是，在智慧礦山、電網(wǎng)、智慧零售等數(shù)字化轉(zhuǎn)型領(lǐng)域，海康面臨的競爭也同樣激烈，“視頻+AI”的技術(shù)并非是?？氮?dú)占。

除了傳統(tǒng)的行業(yè)對(duì)手大華股份（SZ:002236）、千方科技，BAT、京東科技等互聯(lián)網(wǎng)公司，AI創(chuàng)業(yè)公司商湯、曠視、云從也都在介入安防和物聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，與?？祿寠Z市場(chǎng)。

尤其值得關(guān)注的可能是ICT巨頭華為，其具備全套的硬件能力。如果說僅在傳統(tǒng)監(jiān)控領(lǐng)域，華為布局較晚、網(wǎng)點(diǎn)較少，難與?？当燃绲脑?，在數(shù)字化轉(zhuǎn)型領(lǐng)域，華為則是當(dāng)仁不讓。

2020年5月，華為機(jī)器視覺總裁段愛國喊出了華為安防的目標(biāo)：“在安防領(lǐng)域，華為今年肯定能做到前三，目標(biāo)五年內(nèi)做到第一。”

03 數(shù)字化轉(zhuǎn)型，注定很慢

只有建立起行業(yè)成熟解決方案，才能實(shí)現(xiàn)規(guī)?；?，這注定是一個(gè)“慢”生意。

2018 年?？低暶鞔_提出其定位“是以視頻為核心的智能物聯(lián)網(wǎng)解決方案和大數(shù)據(jù)服務(wù)提供商”。不少機(jī)構(gòu)也預(yù)期，“賦能”企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型也將逐漸成為?？档诙砷L曲線。

巨潮認(rèn)為，賦能”企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的業(yè)務(wù)將是?？低暤慕K局和目標(biāo)，但當(dāng)下，新業(yè)務(wù)短時(shí)間內(nèi)很難快速起量對(duì)沖整體經(jīng)濟(jì)下行的影響。

一方面是企業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型需求“千人千面”，不僅僅是不同行業(yè)和領(lǐng)域，同行業(yè)不同公司之間也有著不同的需求，下游應(yīng)用是比較碎片化的。

這意味著既要深入行業(yè)、積累行業(yè)know-how,還要針對(duì)客戶需求做單獨(dú)的定制，這對(duì)于供應(yīng)商來說意味著不低的交付成本。只有經(jīng)過不斷歷練，建立起行業(yè)成熟解決方案的時(shí)候，才能實(shí)現(xiàn)規(guī)?；@注定是一個(gè)“慢”生意。

另一方面，視覺和AI作為技術(shù)和工具，并不是“萬金油”，當(dāng)技術(shù)發(fā)展不夠完善的時(shí)候，很多應(yīng)用場(chǎng)景受到限制，很難規(guī)?；瘧?yīng)用。

“AI四小龍”之一曠視科技的創(chuàng)始人印奇在今年2月接受采訪時(shí)表示，5年內(nèi)人工智能會(huì)在三大場(chǎng)景下大爆發(fā)：第一個(gè)是以消費(fèi)電子、手機(jī)為核心，第二個(gè)是智慧城市，這兩個(gè)領(lǐng)域已經(jīng)很明確爆發(fā)了；第三個(gè)更大的場(chǎng)景：智能制造和工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，這個(gè)領(lǐng)域值得期待，但需要時(shí)間。

浙商證券指出，海康EBG 的3-5年的成長動(dòng)力來源于能源、樓宇和文教衛(wèi)板塊，而對(duì)制造業(yè)的賦能還有相當(dāng)距離。

反映到估值層面上，雖然?？低曊谠噲D轉(zhuǎn)型成為集合軟硬件的物聯(lián)網(wǎng)解決方案提供商，但其轉(zhuǎn)型仍然在進(jìn)行時(shí)，EBG業(yè)務(wù)既沒能扛起大梁，也很難說清楚多少收入來自于數(shù)字化轉(zhuǎn)型需求。

因此其估值還是很難擺脫硬件公司的范疇。此前有不少投資機(jī)構(gòu)預(yù)期，?？低暱梢栽诠乐瞪细拷浖?，估值水平可以得到提升。

尤其是在AI創(chuàng)業(yè)公司如商湯、曠視、云從紛紛謀求上市之后，它們?cè)谝患?jí)市場(chǎng)估值在15~20倍市銷率（PS）之間。作為機(jī)器視覺算法公司，這些公司與海康殊途同歸，正在由軟變硬、補(bǔ)足硬件能力，安防是其應(yīng)用場(chǎng)景之一。但顯然市場(chǎng)目前并不認(rèn)可這一估值邏輯。

04 寫在最后

毫無疑問，成為“以視頻為核心的智能物聯(lián)網(wǎng)解決方案和大數(shù)據(jù)服務(wù)提供商”，賦能企業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型將是海康威視的“星辰大?！?。

但前途是光明的，道路是曲折的。在轉(zhuǎn)型中途、安防業(yè)務(wù)仍然是其基本盤的情況下，地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的整體下行將會(huì)沖擊到?？档臉I(yè)績。

?？到衲?0月發(fā)布的限股票激勵(lì)計(jì)劃中，對(duì)業(yè)績的考核要求是未來5年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長率不低于15%。顯然公司對(duì)于未來5年的增長預(yù)期較為保守。

作為一家體量巨大、市值接近5000億元、業(yè)績基本面與中國經(jīng)濟(jì)息息相關(guān)的企業(yè)，實(shí)現(xiàn)高速增長已經(jīng)變得非常困難，這意味著超額收益成了“無源之水”。