光大證券發(fā)布研究報(bào)告稱，全球電池用錳占比有望從2020年的2.1%上升至2030年的4.9%。需求方面，新型錳基正極材料及鈉電池有望助力電池錳需求的二次成長(zhǎng)。供給方面，政策、環(huán)保和高能耗使錳行業(yè)擴(kuò)張仍存在一定限制。該行考慮到鈉離子電池及磷酸錳鐵鋰的新需求增長(zhǎng)以及錳行業(yè)供給側(cè)一定的壁壘，上游錳資源企業(yè)仍有望受益。根據(jù)市值彈性順序，建議關(guān)注湘潭電化(002125.SZ)、中鋼天源(002057.SZ)、紅星發(fā)展(600367.SH)。

　　光大證券主要觀點(diǎn)如下：

　　全球電池用錳占比有望從2020年的2.1%上升至2030年的4.9%。

　　2020年全球錳礦石用量97%(錳合金88%，金屬錳8.3%，高純度錳合金0.2%)均用于鋼鐵行業(yè)，電池占比僅為2.1%(電解二氧化錳1.7%，高純硫酸錳0.3%)。根據(jù)楊玉芳等《全球錳礦產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀及發(fā)展趨勢(shì)分析》的文獻(xiàn)，假設(shè)其他需求不變，電池用錳占比有望從2020年的2.1%上升至2030年的4.9%，鋼鐵生產(chǎn)所需的錳仍占據(jù)主導(dǎo)地位。

　　2021年中國(guó)錳資源產(chǎn)量和儲(chǔ)量?jī)H占全球第四，對(duì)外依存度高達(dá)78.4%。

　　根據(jù)USGS數(shù)據(jù)，全球錳資源主要集中在南非、澳大利亞和加蓬，對(duì)應(yīng)的產(chǎn)量和儲(chǔ)量占比合計(jì)71.5%和64.7%，中國(guó)產(chǎn)量和儲(chǔ)量?jī)H占全球的6.5%和3.6%。同時(shí)國(guó)內(nèi)錳礦資源稟賦不佳，開發(fā)利用難度大，仍需對(duì)外進(jìn)口，根據(jù)我們的測(cè)算，2021年我國(guó)錳資源對(duì)外依存度高達(dá)78.4%。

　　需求：新型錳基正極材料及鈉電池有望助力電池錳需求的二次成長(zhǎng)。

　　除了現(xiàn)有錳酸鋰和鎳鈷錳酸鋰體系之外，新型電池正極材料也將助力電池錳需求的二次成長(zhǎng)：磷酸錳鐵鋰具有更高的電壓平臺(tái)，較現(xiàn)有磷酸鐵鋰體系能量密度提高15-20%;鈉離子電池具有顯著的材料成本優(yōu)勢(shì)，層狀氧化物或普魯士體系均有望拉動(dòng)錳的需求。根據(jù)我們的測(cè)算，國(guó)內(nèi)2025年電池用錳需求達(dá)到89.08萬噸(二氧化錳當(dāng)量)，較2021提升3.8倍，其中磷酸錳鐵鋰和鈉電池的需求分別占8.7%和7.0%。

　　供給：政策、環(huán)保和高能耗使錳行業(yè)擴(kuò)張仍存在一定限制。

　　以二氧化錳為例，根據(jù)國(guó)家發(fā)展改革委發(fā)布的《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄(2019年本)》，新建電解二氧化錳屬于限制類，對(duì)限制類項(xiàng)目，禁止新建，現(xiàn)有生產(chǎn)能力允許在一定期限內(nèi)改造升級(jí);從環(huán)評(píng)報(bào)告中可以發(fā)現(xiàn)對(duì)陸生生態(tài)、地表水環(huán)境都作了嚴(yán)格的要求。因此我們預(yù)計(jì)電池用錳仍將處于供應(yīng)偏緊狀態(tài)，截至2022年9月30日，二氧化錳價(jià)格為17000元/噸，較年初上漲28.8%。

　　錳源存在多種路線選擇，四氧化三錳有望成為未來發(fā)展方向之一。

　　根據(jù)各類專利公開信息，鈉電池或磷酸錳鐵鋰的錳源包含二氧化錳、硫酸錳、四氧化三錳、碳酸錳等多種選擇。其中四氧化三錳與錳酸鋰結(jié)構(gòu)相同，同為尖晶石結(jié)構(gòu)，以其為錳源制備錳酸鋰過程中結(jié)構(gòu)上變化相對(duì)較小，引起的內(nèi)應(yīng)力變化更小，材料結(jié)構(gòu)更加穩(wěn)定。根據(jù)相關(guān)文獻(xiàn)，使用電池級(jí)四氧化三錳替代二氧化錳，電池產(chǎn)品安全性好，低溫放電功能優(yōu)異，放電容量高，循環(huán)次數(shù)大，性能較為理想。

　　錳基電池的發(fā)展使得上游錳源生產(chǎn)企業(yè)充分受益。

　　國(guó)內(nèi)錳源代表企業(yè)包括中鋼天源、湘潭電化以及紅星發(fā)展等。2021年中鋼天源擁有55,000噸四氧化三錳產(chǎn)能(其中：電子級(jí)四氧化三錳50,000噸，電池級(jí)四氧化三錳5000噸)，產(chǎn)能市占率約50%。2021年湘潭電化擁有電解二氧化錳年產(chǎn)能12.2萬噸，產(chǎn)能市占率達(dá)到25-30%。2021年紅星發(fā)展電解二氧化錳產(chǎn)能3萬噸/年。

EMD供給端剛性，公司行業(yè)領(lǐng)先地位穩(wěn)固

　　根據(jù)國(guó)家發(fā)改委發(fā)布的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄，新建電解二氧化錳產(chǎn)能屬于限制類，電解二氧化錳（EMD）供給端剛性。

　　公司擁有湖南湘潭和廣西靖西兩大生產(chǎn)基地，電解二氧化錳年產(chǎn)能12.2萬噸，是電解二氧化錳行業(yè)發(fā)展歷史最悠久的企業(yè)，產(chǎn)品的主要技術(shù)指標(biāo)處于行業(yè)領(lǐng)先地位，具有規(guī)格齊全、性能優(yōu)異的優(yōu)勢(shì)，在國(guó)內(nèi)外電池行業(yè)享有較高聲譽(yù)，與全球各大電池廠商一直保持良好交流并建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系。公司目前在湖南有一個(gè)錳礦采礦權(quán)（錳礦資源儲(chǔ)量約19.41萬噸）；在廣西有一個(gè)錳礦探礦權(quán)（錳礦推斷資源量約62.77萬噸）。通過產(chǎn)業(yè)一體化，公司EMD業(yè)務(wù)行業(yè)領(lǐng)先地位穩(wěn)固。

　　錳酸鋰是優(yōu)良正極材料，短期承壓

　　錳酸鋰作為錳酸鋰電池的正極材料，具有電壓平臺(tái)高、倍率性能好、安全性能好等優(yōu)點(diǎn)，主要應(yīng)用于電動(dòng)自行車及低速電動(dòng)車、小動(dòng)力型（電動(dòng)工具等）、數(shù)碼電子產(chǎn)品、儲(chǔ)能等領(lǐng)域，也可摻混到三元材料或磷酸錳鐵鋰中，近年在兩輪電動(dòng)車、小動(dòng)力型（電動(dòng)工具等）、數(shù)碼產(chǎn)品市場(chǎng)發(fā)展迅速。

　　2022年上半年，上游鋰資源供給緊張，碳酸鋰價(jià)格居高不下，錳酸鋰行業(yè)生產(chǎn)企業(yè)面臨成本上升、鋰源緊缺的壓力，行業(yè)開工率不足。主要原材料價(jià)格上漲導(dǎo)致錳酸鋰銷售價(jià)格同比大幅增長(zhǎng)，下游消費(fèi)市場(chǎng)需求減弱。

　　控股子公司廣西立勁錳酸鋰產(chǎn)品一期產(chǎn)能規(guī)模為2萬噸/年，第一條年產(chǎn)1萬噸的生產(chǎn)線已于2021年投產(chǎn)。受鋰鹽市場(chǎng)價(jià)格持續(xù)高位影響，目前公司重心在前驅(qū)體的研發(fā)創(chuàng)新方面，加強(qiáng)與下游的聯(lián)合開發(fā)，通過技術(shù)創(chuàng)新提高產(chǎn)品附加值，開發(fā)性能更優(yōu)的產(chǎn)品，同時(shí)積極穩(wěn)健供應(yīng)鏈，致力于構(gòu)建從錳礦資源到錳系新能源正極材料的產(chǎn)業(yè)鏈，進(jìn)一步提高競(jìng)爭(zhēng)力。

　　四氧化三錳業(yè)務(wù)，成長(zhǎng)可期

　　公司正在進(jìn)行前驅(qū)體四氧化三錳的研發(fā)創(chuàng)新，通過技術(shù)創(chuàng)新提高產(chǎn)品附加值，開發(fā)高倍率、高溫存儲(chǔ)與循環(huán)性能更優(yōu)的產(chǎn)品，致力于構(gòu)建從錳礦資源到錳系新能源正極材料的產(chǎn)業(yè)鏈，進(jìn)一步提高競(jìng)爭(zhēng)力。公司四氧化三錳產(chǎn)品規(guī)劃產(chǎn)能為1萬噸/年，目前產(chǎn)品處于大試階段，后續(xù)產(chǎn)能規(guī)劃將根據(jù)市場(chǎng)及下游客戶需求確定。

　　盈利預(yù)測(cè)

　　預(yù)測(cè)公司2022-2024年收入分別為22.79、29.97、37.53億元

 2021年初，公司投資設(shè)立控股子公司靖西立勁布局錳酸鋰產(chǎn)業(yè)，公司出資11,020萬元，出資比例73.47%。2021年6月中旬，靖西立勁年產(chǎn)2萬噸尖晶石型錳酸鋰電池材料項(xiàng)目主體工程基本完工，第一條年產(chǎn)1萬噸自動(dòng)化生產(chǎn)線投入運(yùn)行，產(chǎn)品已在報(bào)告期內(nèi)形成批量銷售，并通過知名客戶的第一輪認(rèn)證，市場(chǎng)信息反饋良好。鑒于原材料碳酸鋰價(jià)格大幅上漲，公司適當(dāng)放緩了錳酸鋰產(chǎn)銷速度，并與下游客戶協(xié)同，進(jìn)行前驅(qū)體的研發(fā)創(chuàng)新，以不斷提高產(chǎn)品循環(huán)性能。另外一條年產(chǎn)1萬噸生產(chǎn)線暫未進(jìn)行設(shè)備安裝，將視市場(chǎng)需求，原材料價(jià)格等而適時(shí)推進(jìn)。