首席經(jīng)濟(jì)師及策略師   Keith Wade  

　　變種新冠病毒 Omicron 的出現(xiàn)無疑提醒我們，全球疫情仍是縈繞不散的不明朗因素。隨著全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，我們有望在2022年再次迎來經(jīng)濟(jì)增長的一年。不過，在經(jīng)歷2021年的強(qiáng)勁增長后，由于各國政府及央行于疫情初期提供的大力支持將逐步消退，預(yù)料來年的增長動力將相對放緩。

　　我們相信，通脹的情況將有所緩和。然而，政策制定者和投資者于期間內(nèi)或需經(jīng)歷一段艱難時期。我們預(yù)料2021年的全球國內(nèi)生產(chǎn)總值將錄得 5.6% 的增長，而2022年的預(yù)測則為4.0%。至于通脹方面，2021年的預(yù)測為3.4%，其后或于2022年升至3.8% 的水平。

　　由于出現(xiàn)新冠疫情后，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有別于以往的情況，以致供應(yīng)鏈遭遇到讓人始料不及的瓶頸問題。我們同時留意到，勞動市場出現(xiàn)企業(yè)人手短缺的問題。兩項問題疊加將通脹及工資推升至高于預(yù)期的水平。

　　作為衡量消費模式的重要指標(biāo)，美國消費數(shù)據(jù)正反映著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不均的現(xiàn)象(見表1)。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，無論是零售銷售額還是實際零售銷售額均較疫情前水平高出10%。對比之下，實際服務(wù)業(yè)銷售額仍較疫情前水平低約2%。

　　經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不合比例地傾向貨品行業(yè)，讓供應(yīng)鏈和商品市場承受非比尋常的壓力。回想2009年發(fā)生全球金融危機(jī)時，零售銷售額花了四年半時間才重回危機(jī)前以上的水平，此次疫情危機(jī)則花了18個月時間。

　　供應(yīng)鏈瓶頸所帶來的影響，可以從近日零售銷售額失去增長動力見得。這種情況主要反映了通脹升溫的影響，皆因面臨供應(yīng)限制的零售商將自身成本轉(zhuǎn)嫁予消費者。名義上，銷售額則繼續(xù)上揚，并正處于比疫情前高 20% 左右的水平。

　　通脹升溫反映在供應(yīng)與需求之間存在失衡情況。雖然各國央行在供應(yīng)方面并無影響力(例如無法加快貨運的速度，或讓風(fēng)力變強(qiáng)，以支持在可再生能源的生產(chǎn))，但它們擁有可以調(diào)節(jié)需求強(qiáng)度的工具，協(xié)助讓供需恢復(fù)平衡。

　　政策支持于 2022年逐步消退

　　我們預(yù)期各國央行及政府縮減應(yīng)急支援措施的力度，對于2022年的經(jīng)濟(jì)活動去向而言將扮演重要角色。在美國和英國，為了應(yīng)對新冠疫情而推出的大規(guī)模財政刺激方案(包括政府開支及為了在短期內(nèi)支持經(jīng)濟(jì)的稅務(wù)政策)已開始減少。

　　即使政府開支仍將維持強(qiáng)勁，2022年的整體財政政策亦將收緊。在經(jīng)歷2021年的寬松財政政策“震攝”(shock and awe) 過后，這種情況相信亦屬意料中事。美國將于明年實施兩黨基礎(chǔ)建設(shè)法案 (The Bipartisan Infrastructure Deal)。若能通過眾議院審批，即將在國會審議的《重建美好未來法案》相信亦可帶來助力。不過，由財政政策激發(fā)的整體增長沖勁將明顯較2021年為弱。

　　在英國，情況亦類似。當(dāng)?shù)孛髂甑墓径?、所得稅，以及國民保險稅(工薪稅)預(yù)期將會上漲。

　　相比之下，歐元區(qū)的財政開支預(yù)料將在歐洲復(fù)蘇計劃下維持強(qiáng)勁。雖然財政刺激預(yù)料將較2021年少，但依然明顯。此外，中國預(yù)期將在2022年透過增加地方政府發(fā)債及鼓勵銀行“放水”，借以維持財政刺激力度。

　　我們同時觀察到，美國和英國正在收緊貨幣政策(央行為了刺激經(jīng)濟(jì)所制定的短期政策)。兩國正在結(jié)束與疫情相關(guān)、借以向金融體系直接投放資金的量化寬松政策 (QE)。英國央行 (BoE) 及美聯(lián)儲亦勢將進(jìn)行加息的舉動。

　　我們預(yù)期英國央行將分別于2021年12月(相信亦是該銀行為新冠疫情時期所定的量化寬松額度即將用盡之時)，及2022年2月加息。與此同時，耐心的美聯(lián)儲相信將待6月份完成縮減購債(購債是不少央行向金融體系注資的量化寬松政策手段)后，于明年12月份加息。我們預(yù)料兩國將于2023年進(jìn)一步加息。

　　我們認(rèn)為央行政策將從寬松轉(zhuǎn)至中性(而非緊縮)，因為利率相對“均衡”利率仍處于較低水平。當(dāng)一個經(jīng)濟(jì)體系的產(chǎn)能已被充分利用時，“均衡”利率可避免經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)“過度刺激”(及不當(dāng)通脹壓力的風(fēng)險)，或“刺激不足”(可能帶來經(jīng)濟(jì)萎縮及通縮的后果)。

　　私 營機(jī)構(gòu) 需求接力增長？

　　隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨向穩(wěn)定，支持措施終需撤回應(yīng)該不會是讓人大感意外的事。不過，若要將經(jīng)濟(jì)增長維持在一定水平，我們必需看到私營機(jī)構(gòu)從政府及央行處接棒的舉動。

　　在這個層面上，消費者將扮演重要角色，預(yù)料家庭將花費他們在實施封城禁令期間所儲起的積蓄。實際上，因為多出的儲蓄將會用作消費，意味著儲蓄比例將降至疫情前的 7.5% 以下(見表2)。

　　雖然我們預(yù)期美國及全球通脹將于2022年下半年逐步降溫，但通脹升溫亦將讓實際企業(yè)盈利受壓。因此，即使美國的儲蓄比例于2021年已明顯下降，該比例于2022年繼續(xù)下降將對消費數(shù)字相當(dāng)關(guān)鍵。

　　至于歐元區(qū)和英國方面，情況大致相同，但我們預(yù)期這些經(jīng)濟(jì)體系要耗盡他們的積壓儲蓄仍然言之尚早。礙于缺乏數(shù)據(jù)，要判斷中國的情況相對困難，不過，我們預(yù)期當(dāng)?shù)氐亩嘤鄡π顟?yīng)較西方國家要少。

　　政策效果存在分歧

　　我們就著各個主要經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策、財政政策，以及可能出現(xiàn)的積壓需求進(jìn)行評分。在這個大前提下，我們留意到美國及英國在2021年及2022年之間出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)向，從最大力度的刺激方案轉(zhuǎn)向較為保守或中性立場。歐元區(qū)繼續(xù)維持“火力全開”，而中國則趨向加大貨幣及財政政策的刺激力度(見下表)。

　　我們預(yù)期美、英兩國與歐元區(qū)、中國之間的政策分歧將為債券及外匯市場帶來投資機(jī)遇。我們同時需要注意與通脹及經(jīng)濟(jì)增長相關(guān)的不明朗因素，特別是供應(yīng)鏈瓶頸及勞動人口持續(xù)短缺所引申的問題。工資上漲將推高成本，繼而導(dǎo)致通脹以高于預(yù)期的幅度向上發(fā)展，而經(jīng)濟(jì)增長亦有可能較預(yù)期弱，最終或會形成“滯脹”風(fēng)險。

　　Omicron是在我們完成經(jīng)濟(jì)預(yù)測后才出現(xiàn)的變種新冠病毒，但其顯然會對經(jīng)濟(jì)活動及供應(yīng)鏈本已受到的干擾帶來新一波的風(fēng)險。由于現(xiàn)時仍存在相當(dāng)多變數(shù)，因此仍然無法判斷宏觀經(jīng)濟(jì)可受到的影響，但全球經(jīng)濟(jì)或邁向滯脹的風(fēng)險已明顯增加。

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