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如果我們翻開長長的產(chǎn)品說明書，在產(chǎn)品風險這一欄，一般會列示有：流動性風險、信用風險、市場風險、政策風險、不可抗力及意外事件風險、合規(guī)風險（例如銀行違法違規(guī)、違反資產(chǎn)管理產(chǎn)品協(xié)議）、操作風險（銀行操作錯誤）及科技風險（銀行系統(tǒng)故障）等，這其中我每次講課都會把“流動性風險”放在第一位，作為毫無爭議的最核心風險來講。有的人不解，可能更偏向認為信用風險、市場風險對理財產(chǎn)品的凈值影響更加關鍵。但是，真的沒有一個風險像“流動性風險”這樣猶如鬼魅一般，在每個申贖日特別是季末年末都會考驗一家資管機構的產(chǎn)品管理能力。如果采訪那些負責投資運作的基金經(jīng)理、投資經(jīng)理們，關于流動性風險管理的故事可能三天三夜都講不完。這次《理財公司理財產(chǎn)品流動性風險管理辦法》（銀保監(jiān)會令第14號，以下簡稱《管理辦法》）的起草思路，充分借鑒了2017年證監(jiān)會出臺的《公開募集開放式證券投資基金流動性風險管理規(guī)定》、2018年《證券期貨經(jīng)營機構私募資管計劃運作管理規(guī)定》、2018年《關于規(guī)范金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》等文件精神，既要兼顧公募和私募兩類產(chǎn)品，還要理順與理財新規(guī)、理財子公司管理辦法及現(xiàn)金管理產(chǎn)品新規(guī)的關系，確實是技術難度很高的一個文件。縱觀全文，銀保監(jiān)會充分借鑒國內(nèi)外監(jiān)管實踐，在總結(jié)前人的經(jīng)驗和教訓的基礎上，提煉出一套行之有效的流動性風險管理方法和手段，注重與國內(nèi)外監(jiān)管規(guī)則保持一致，更為全面、系統(tǒng)、規(guī)范。對于各類資管機構特別是信托、保險資管、金融資產(chǎn)投資公司、私募基金等都有非常好的示范意義，值得深入學習和研究。根據(jù)《管理辦法》的定義，流動性風險是指理財產(chǎn)品無法通過變現(xiàn)資產(chǎn)等途徑以合理成本及時獲得充足資金，用于滿足該理財產(chǎn)品的投資者贖回需求、履行其他支付義務的風險。通俗地講，就是“當一家資管機構該兌付產(chǎn)品的時候，發(fā)現(xiàn)賬上沒錢了”。想像一下，在銀行領域，我們都知道發(fā)生“擠兌”的危險。擠兌是怎么來的？本質(zhì)上也是客戶對商業(yè)銀行未來無法正常履行金融合同的風險規(guī)避行為所致。這也是監(jiān)管部門為什么要在資管新規(guī)中特別強調(diào)并單獨制定流動性風險管理規(guī)定的原因。 資管新規(guī)第十五條：金融機構應當合理確定資產(chǎn)管理產(chǎn)品所投資資產(chǎn)的期限，加強對期限錯配的流動性風險管理，金融監(jiān)督管理部門應當制定流動性風險管理規(guī)定。 第一是傳染性。當?shù)谝粋€客戶發(fā)現(xiàn)產(chǎn)品兌付中出現(xiàn)問題，按照現(xiàn)在的媒體傳播規(guī)律，可能短期內(nèi)馬上其他客戶會全部跟進，由此會產(chǎn)生類似于銀行網(wǎng)點“擠兌”的群體性事件。你最開始看到的是：墻上僅僅破了一個小洞，但是等到你反應過來的時候，整面墻都沒了。第二是衍生性。流動性風險所造成的次生風險包括對理財公司母行的聲譽風險、對其他理財公司的聲譽風險、資產(chǎn)折價變賣過程中的市場風險等。這些二級傷害我已不用贅述，相信從近期鬧得人盡皆知的恒大事件中，各位都知道流動性風險的傷害有多可怕。第三是不可逆性。流動性風險一旦產(chǎn)生了，不具備可逆性。相比較的是，信用風險和市場風險都有改觀的可能。通俗的講，就是“等一等，或許并沒有想象中那么差”，例如近期房地產(chǎn)行業(yè)受國家宏觀政策調(diào)控后就有緩和跡象，那些前期割肉離場的機構可能就會有點心痛。但是對于流動性風險，如果不采取相應有效的措施，無異于坐以待斃，是無法得到真正緩解的。而且，對于一家資管機構而言，如果有每日開放的產(chǎn)品，實際上留給資管機構可以解決風險的時間非常有限。一旦出現(xiàn)兌付缺口，那可真的是要爭分奪秒，排除萬難了。如果有天早上你醒來，發(fā)現(xiàn)睡過頭20分鐘，眼看今天上班就要遲到，這個月的全勤獎也砸了，這時的你，肯定會采取不吃早飯、直接打車、請同事幫忙打卡等一系列手段全力阻止遲到的發(fā)生。只要這其中任何一條起了作用，你的全勤獎就保住了。流動性風險同樣如此。事實上，流動性風險事故并不是這么容易發(fā)生的。一般情況下，資管機構一定會使出渾身解數(shù)，力保不發(fā)生流動性風險事故。如果在客戶連續(xù)進行巨額贖回的場景下，以下三種情況同時觸發(fā)，才有可能導致流動性風險事故的發(fā)生。1、資產(chǎn)流動性極差無法變現(xiàn)（或資產(chǎn)流動性較差，可以變現(xiàn)但價格不合理） 2、同業(yè)融資失?。ɑ蛘咄瑯I(yè)融資雖然成功，但價格不合理） 3、客戶新申購較少，無法補足凈贖回的巨大缺口 這三件武器分別是“變現(xiàn)”、“融資”和“申購”，通俗的講就是“靠自己”、“靠同行”和“靠代銷”。結(jié)合上面提到的“限制贖回”，實際上這次《管理辦法》也是從四個維度來闡述如何解決流動性風險的問題。銀保監(jiān)會《答記者問》：理財公司應當持續(xù)做好低流動性資產(chǎn)、流動性受限資產(chǎn)和高流動性資產(chǎn)的投資管理，提高資產(chǎn)流動性與產(chǎn)品運作方式的匹配程度。 1、低流動性資產(chǎn)比例和產(chǎn)品開放周期掛鉤何為低流動性資產(chǎn)？不存在活躍交易市場，并且需要采用估值技術確定公允價值的資產(chǎn)被稱為低流動性資產(chǎn)。如果計劃投資上述資產(chǎn)的比例達到理財產(chǎn)品凈資產(chǎn)50%以上，應當采用封閉或定期開放運作方式，且定期開放周期不得低于90天。簡單的說，較高比例的低流動性資產(chǎn)只能對應發(fā)行封閉式產(chǎn)品或者定開周期超過90天的產(chǎn)品，這也就要求：各家機構在發(fā)行產(chǎn)品前就要妥善安排好低流動性資產(chǎn)的分布。流動性受限資產(chǎn)，是指由于法律法規(guī)、監(jiān)管、合同或操作障礙等原因無法以合理價格予以變現(xiàn)的資產(chǎn)，包括到期日在10個交易日以上的逆回購與銀行定期存款（含協(xié)議約定有條件提前支取的銀行存款）、距可贖回日在10個交易日以上的資產(chǎn)管理產(chǎn)品、停牌股票、流通受限的新股及非公開發(fā)行股票、資產(chǎn)支持證券（票據(jù)），因發(fā)行人債務違約無法進行轉(zhuǎn)讓或交易的債券和非金融企業(yè)債務融資工具，以及其他流動性受限資產(chǎn)。這次《管理辦法》在原有基礎上比公募基金還增加了三種資產(chǎn)，分別是：1、距可贖回日在10個交易日以上的資產(chǎn)管理產(chǎn)品 2、資產(chǎn)支持票據(jù) 3、因發(fā)行人債務違約無法進行轉(zhuǎn)讓或交易的非金融企業(yè)債務融資工具 這里必須特別注意“低流動性資產(chǎn)”和“流動性受限資產(chǎn)”的區(qū)別，前者主要是指較難估值而導致的先天流動性較差的資產(chǎn)，而后者是指后天流動性較差的資產(chǎn)，比如正常上市流通的股票不屬于“流動性受限資產(chǎn)”，但是一旦其停牌了，就必須列入“流動性受限資產(chǎn)”的統(tǒng)計范圍內(nèi)。對于“流動性受限資產(chǎn)”，單只開放式公募理財產(chǎn)品和每個交易日開放的私募理財產(chǎn)品直接投資于流動性受限資產(chǎn)的市值在開放日不得超過該產(chǎn)品資產(chǎn)凈值的15%。單只定期開放式私募理財產(chǎn)品直接投資于流動性受限資產(chǎn)的市值在開放日不得超過該產(chǎn)品資產(chǎn)凈值的20%。而面向單一投資者發(fā)行的私募理財產(chǎn)品可不受上述比例限制。既要開源，也要節(jié)流。除了限制流動性受限資產(chǎn)比例外，也要準備一定的”彈藥“以備不時之需。《管理辦法》要求：開放式理財產(chǎn)品所投資資產(chǎn)的流動性應當與投資者贖回需求相匹配，確保持有足夠具有良好流動性的資產(chǎn)，以備支付理財產(chǎn)品投資者的贖回款項。定期開放周期不低于90天的公募理財產(chǎn)品，應當在開放日及開放日前7個工作日內(nèi)持有不低于該理財產(chǎn)品資產(chǎn)凈值5%的現(xiàn)金或者到期日在一年以內(nèi)的國債、中央銀行票據(jù)和政策性金融債券。其他開放式公募理財產(chǎn)品均應當持續(xù)符合前款比例要求。特別要注意，對于5%的高流動性資產(chǎn)比例，不同的產(chǎn)品開放周期，管理要求是不一樣的。定期開放周期大于等于90天的公募理財產(chǎn)品，只需要在開放日及開放日前7個工作日符合即可。換言之，如果是一款一年才開放一次的公募理財產(chǎn)品，只需要在接近贖回窗口的那一周符合要求即可，這對于想做高業(yè)績的理財公司而言是一個利好。而定期開放周期小于90天的公募理財產(chǎn)品則由于其打開較為頻繁，必須每日都符合5%的比例要求。邏輯很簡單，開放頻率越高，資產(chǎn)的流動性就要越好。一方有難，八方支援。同業(yè)之間惺惺相惜，一般情況下，合理的融資需求都能夠滿足。所以同業(yè)融資這把武器也很好用，當然了，既然是借錢，肯定是有一定成本的。 此處的同業(yè)是廣義的概念。除了傳統(tǒng)通過銀行間、交易所的回購交易外，實際上資管機構本身還有其他輸血手段。 本次《管理辦法》正式稿刪除了征求意見稿中”理財公司本公司理財產(chǎn)品之間、理財產(chǎn)品與其自有資金之間不得相互進行融資“的限制，順應機構呼吁調(diào)整為”理財公司應當按照公平交易和價格公允原則，嚴格本公司理財產(chǎn)品之間、理財產(chǎn)品與本公司及其關聯(lián)方之間的交易管理“，明確打開了”理財產(chǎn)品之間“、”理財產(chǎn)品與理財公司自有資金之間“、”理財產(chǎn)品與母行自有資金之間“輸血的操作空間，但是所有的操作都必須經(jīng)過嚴格的監(jiān)控、分析、評估、授權、審批和核查，必須按照公平交易和價格公允原則。 征求意見稿： 第四條 理財公司本公司理財產(chǎn)品之間、理財產(chǎn)品與其自有資金之間不得相互進行融資，理財公司及其關聯(lián)方不得為理財產(chǎn)品提供任何直接或間接、顯性或隱性擔保，銀保監(jiān)會另有規(guī)定的除外。 第四條 理財公司應當按照公平交易和價格公允原則，嚴格本公司理財產(chǎn)品之間、理財產(chǎn)品與本公司及其關聯(lián)方之間的交易管理，并對相關交易行為實施專門的監(jiān)控、分析、評估、授權、審批和核查，有效識別、監(jiān)測、預警和防范各類不正當交易。 同業(yè)融資，除了危難之際可以救一把，很多機構還通過銀行間、交易所市場融資加杠桿屯資產(chǎn)，這本身無可厚非，目的還是為了給客戶創(chuàng)造更多的收益。但必須特別注意，加杠桿也有兩面性。就好比明知道自行車后座已經(jīng)坐了一位成年人，還要單手撐傘秀車技。稍不留意，可能就會陰溝翻船。所以合理控制杠桿，擺布好杠桿資金和產(chǎn)品打開窗口之間的兌付時間安排非常重要。盡管《管理辦法》強調(diào)了理財公司通過代銷機構銷售理財產(chǎn)品的，要充分考慮代銷行為和銷售渠道對理財產(chǎn)品流動性的影響，要求代銷機構充分、準確提供與該產(chǎn)品流動性風險管理相關的投資者信息和變化情況，包括但不限于投資者數(shù)量、類型、結(jié)構、風險承受能力等級等。但實際上，當產(chǎn)品打開后會有多少新申購的體量，可能連代銷機構自身都無法精確預估。在這一點上，“資產(chǎn)變現(xiàn)”和“同業(yè)融資”的優(yōu)勢就體現(xiàn)出來了，因為兩者都可精準控制。總結(jié)下來就是，“靠代銷”這招時就像段譽的“六脈神劍”，時靈時不靈，而且還把控不好規(guī)模。除此之外，理財公司還應當加強理財產(chǎn)品認購管理，合理控制投資者集中度，審慎分析評估大額認購申請。在認購環(huán)節(jié)這一源頭上，盡量不要出現(xiàn)”一家獨大“的情況，為后面可能造成的巨額贖回埋下隱患。《管理辦法》強調(diào)：當單只理財產(chǎn)品允許單一投資者持有份額超過總份額50%的，應當采用封閉或定期開放運作方式，定期開放周期不得低于90天（現(xiàn)金管理類理財產(chǎn)品除外）。該理財產(chǎn)品銷售文件應當作出充分披露和顯著標識，不得向個人投資者公開發(fā)售。當接受認購申請可能對理財產(chǎn)品存量投資者利益構成重大不利影響時，或者基于投資運作與風險控制需要，理財公司還可以采取以下四種認購風險應對措施。1、設定單一投資者認購金額上限 2、設定理財產(chǎn)品單日凈認購比例上限 3、拒絕大額認購 4、暫停認購 “限制贖回”是原先證監(jiān)會針對公募基金客戶巨額贖回所采取的主要應對措施。所謂巨額贖回，是指開放式理財產(chǎn)品單個開放日凈贖回申請超過前一日終理財產(chǎn)品總份額的10％的贖回行為。這方面公募基金的經(jīng)驗最為豐富，手段也是最為多樣的。主要有七種措施，分別針對不同的場景。既可以在產(chǎn)品設計環(huán)節(jié)就在合同中約定贖回上限，也可以在產(chǎn)品存續(xù)期間臨時調(diào)整產(chǎn)品的贖回上限，防止一些持有規(guī)模較大的客戶短期內(nèi)“大進大出”。當開放式理財產(chǎn)品發(fā)生巨額贖回的，理財公司當日辦理的贖回份額不得低于前一日終理財產(chǎn)品總份額的10%，對其余贖回申請可以暫停接受或延期辦理。特別要注意“延期辦理巨額贖回”和“暫停接受贖回申請”的區(qū)別?！把悠谵k理巨額贖回”是指雖然接受了贖回申請，但進行延期處理。而“暫停接受贖回申請”是暫時拒絕接受客戶的贖回申請。從客戶觀感上，“暫停接受贖回申請”肯定要比“延期辦理巨額贖回”體驗差很多。《管理辦法》明確：理財公司可以按照事先約定，向連續(xù)持有少于7日的開放式理財產(chǎn)品（現(xiàn)金管理類理財產(chǎn)品除外）投資者收取贖回費，并將上述贖回費全額計入理財產(chǎn)品財產(chǎn)。這一規(guī)定的由來是《公開募集開放式證券投資基金流動性風險管理規(guī)定 》。第二十三條 基金管理人應當強化對投資者短期投資行為的管理，對除貨幣市場基金與交易型開放式指數(shù)基金以外的開放式基金，對持續(xù)持有期少于 7日的投資者收取不低于1.5%的贖回費，并將上述贖回費全額計入基金財產(chǎn)。前述情形及處理方法應當在基金合同、招募說明書中事先約定。 證監(jiān)會的這條規(guī)定是為防止個別大額資金反復快速進出公募基金進行凈值套利所度身打造。這些大額資金所到之處留下“一地雞毛”揚長而去，損害了其他份額持有人的合法權益。而《管理辦法》的處理就比較柔和了，一方面并沒有要求理財公司強制執(zhí)行短期贖回費懲罰，另一方面也沒有明確贖回費的比例，留給理財公司自身定奪。《管理辦法》明確：當開放式理財產(chǎn)品連續(xù)2個以上開放日發(fā)生巨額贖回的，除采取本辦法第二十六條措施外，對于已經(jīng)接受的贖回申請，理財公司還可以延緩支付贖回款項，但延緩期限不得超過20個工作日。《管理辦法》明確：當開放式理財產(chǎn)品在前一估值日內(nèi)，產(chǎn)品資產(chǎn)凈值50%以上的資產(chǎn)不具備活躍交易市場或者在活躍市場中無報價，且不能采用估值技術可靠計量公允價值的，這種極端市場條件下，理財公司應當暫停該產(chǎn)品估值。這一時刻，如果再接受客戶的認購和贖回，已經(jīng)無法完全保障投資者權益，這時應采取延緩支付贖回款項或暫停接受理財產(chǎn)品認購、贖回申請等措施。《管理辦法》明確：開放式公募理財產(chǎn)品（現(xiàn)金管理類理財產(chǎn)品除外）發(fā)生大額認購或贖回時，理財公司可以采用擺動定價機制。理財公司應當在理財產(chǎn)品銷售文件中與投資者事先約定擺動定價機制的相關原理與操作方法，并履行相關信息披露義務。假設一款10億的產(chǎn)品中有1億元恒大股票、1億元佳兆業(yè)債、1億元華夏幸福債，這三個資產(chǎn)要么估值爆跌，要么停牌，要么無法變現(xiàn)，請問現(xiàn)在客戶要贖回了，該如何確認凈值？如何做贖回安排呢？ 這些企業(yè)都在生與死的邊緣徘徊，沒有人能準確預判未來會怎么樣。這個時候，凈值定高了，對贖回客戶有利，對剩余客戶不利；凈值定低了，對贖回客戶不利，對剩余客戶有利，那怎么辦？當理財產(chǎn)品管理人無法對金融資產(chǎn)進行合理評估預期風險計提減值時，可采用“側(cè)袋估值”，將產(chǎn)品中上述金融資產(chǎn)與其他金融資產(chǎn)進行隔離，放入“側(cè)袋賬戶”中，并鎖定與其對應的客戶和持有份額。其他資產(chǎn)仍在“主袋賬戶”正常估值，并開放申贖。 “側(cè)袋賬戶”是指當投資組合中持有包括房產(chǎn)、交易量較低的債券、股票、文物、擔保債務憑證、私募股權等一項或幾項流動性缺失的資產(chǎn)，無法采用適當?shù)墓乐导夹g對這些資產(chǎn)進行估值或及時變現(xiàn)，而將這部分資產(chǎn)獨立于主要投資組合，在另一個賬戶中存放、運作和核算。這個賬戶被稱為“側(cè)袋賬戶”，原投資組合剩余資產(chǎn)的存放賬戶稱為“主袋賬戶”。側(cè)袋賬戶與主袋賬戶獨立運作和估值，資產(chǎn)變現(xiàn)或結(jié)清時，將相關資金返還對應的客戶。如側(cè)袋賬戶中的金融資產(chǎn)恢復正常，可進行正常估值或變現(xiàn)時，可回轉(zhuǎn)主袋賬戶。在證監(jiān)會領域，“側(cè)袋機制”已經(jīng)被列入所有公募基金均可以使用的流動性風險管理工具。2020 年 7 月 10 日，證監(jiān)會發(fā)布《公開募集證券投資基金側(cè)袋機制指引（試行）》（證監(jiān)會公告[2020]41號），明確所有公募基金均可以使用“側(cè)袋機制”管理流動性風險。本次《管理辦法》中并未明確將“側(cè)袋機制”列入開放式理財可以使用的流動性風險管理“工具箱”。不過，這和銀行業(yè)協(xié)會在2019年的《商業(yè)銀行理財產(chǎn)品核算估值指引（征求意見稿）》未發(fā)布正式稿有關。隨著未來《商業(yè)銀行理財產(chǎn)品核算估值指引》的落地，相信理財公司也可以使用這項流動性管理工具。不過特別要注意的是，上述工具箱里的七把小兵器，前三種是常規(guī)武器，一般情況下，能不用則不用，因為這些比較容易引起客戶的緊張和恐慌。所以這也更加強調(diào)了，源頭上做好”認購“管理的重要性。后四項是重型武器，不到萬不得已，千萬不能隨便啟用。一經(jīng)使用，應當在3個工作日內(nèi)向銀保監(jiān)會或其派出機構報告，說明面臨的贖回壓力情況、市場流動性狀況、已采取的措施、恢復正常業(yè)務所需的時間、采取相關措施對理財產(chǎn)品的影響等。承擔理財產(chǎn)品投資運作管理職責的部門負責人應當對該理財產(chǎn)品的流動性風險管理承擔主要責任。理財公司應當按照本辦法規(guī)定評估每只開放式理財產(chǎn)品的流動性風險，評估結(jié)論至少經(jīng)相關高級管理人員同意，由承擔該理財產(chǎn)品投資運作管理職責的部門負責人簽字，并在全國銀行業(yè)理財信息登記系統(tǒng)對理財產(chǎn)品進行集中登記時同步提交。 這就意味著，任何一款產(chǎn)品出了流動性風險問題，監(jiān)管部門可以通過登記系統(tǒng)第一時間查到負責人！針對理財產(chǎn)品流動性風險管理建立嚴格的考核問責機制，將流動性風險管理狀況納入該理財產(chǎn)品投資運作管理人員的考核評價標準。指定部門設立專門崗位，配備充足的具備勝任能力的人員負責理財產(chǎn)品的流動性風險評估與監(jiān)測，監(jiān)督流動性風險管理制度的執(zhí)行情況。流動性風險管理相關部門、崗位與人員應當獨立于投資管理部門，具有明確且獨立的報告路徑。根據(jù)理財產(chǎn)品性質(zhì)和風險特征，建立健全理財產(chǎn)品流動性風險管理制度，并定期評估完善，包括但不限于：壓力測試的目的是模擬場景，測試一下目前的體系能否支撐極端情況的考驗。指定部門負責理財產(chǎn)品流動性風險壓力測試的實施與評估。相關部門應當與投資管理部門保持相對獨立。在設置壓力測試情景時，應當充分考慮不同壓力情景下各類資產(chǎn)投資策略和方式對資產(chǎn)變現(xiàn)能力的影響、變現(xiàn)所需時間和可能的價格折損，以及除投資者贖回外對債權人、交易對手及其他第三方的支付義務，并關注市場風險、聲譽風險等對理財產(chǎn)品流動性風險的影響。針對開放式理財產(chǎn)品還應專門建立以壓力測試為核心的流動性風險監(jiān)測與預警框架。應急計劃就是模擬演習，確保有一天當真的風險來臨之際，不慌不忙，有條不紊地妥善處理。制定并定期測試、完善理財產(chǎn)品流動性風險應急計劃，審慎評估各類流動性風險應對措施的可行性、有效性和可能影響。應急計劃的內(nèi)容包括但不限于觸發(fā)應急計劃的各種情景、應急資金來源、應急程序和措施，董事會、高級管理層及相關部門實施應急程序和措施的權限與職責等。7、流動性風險監(jiān)控系統(tǒng)建設強化開放式理財產(chǎn)品巨額贖回的事前監(jiān)測、事中管控與事后評估，設立涵蓋事前、事中、事后的各項相關風控指標。支持巨額贖回監(jiān)控、流動性風險應對措施的相關處理。剛剛說了工具箱內(nèi)那么多“常規(guī)武器”和“重型武器”，不是想用就可以隨便啟用，必須依照理財產(chǎn)品信息披露相關規(guī)定，向投資者披露理財產(chǎn)品面臨的主要流動性風險及其管理方法。 在理財產(chǎn)品銷售文件中披露開放式理財產(chǎn)品認購、贖回安排，主要擬投資市場、資產(chǎn)的流動性風險評估等信息。 針對理財產(chǎn)品特點確定擬運用的流動性風險應對措施，并在理財產(chǎn)品銷售文件中與投資者事先約定相關措施的使用情形、處理方法、程序及對投資者的潛在影響等，確保相關措施在必要時能夠及時、有效運用。 理財產(chǎn)品持續(xù)運作過程中，應當在理財產(chǎn)品季度、半年和年度報告中披露理財產(chǎn)品組合資產(chǎn)情況及其流動性風險分析等；在發(fā)生涉及理財產(chǎn)品認購、贖回事項調(diào)整或潛在影響投資者贖回等事項時，及時發(fā)布臨時公告。 理財公司應當按照理財產(chǎn)品銷售文件中約定的信息披露方式，在運用收取短期贖回費、擺動定價等措施后，3個交易日內(nèi)告知該理財產(chǎn)品的相關投資者；在運用暫停認購、延期辦理巨額贖回申請、暫停接受贖回申請、延緩支付贖回款項、暫停理財產(chǎn)品估值等措施后，3個交易日內(nèi)告知該理財產(chǎn)品的投資者，并說明運用相關措施的原因、擬采取的應對安排等。
流動性管理并不是簡單的“四處搞錢”度過“兌付危機”。縱觀《管理辦法》，實際上流動性風險的管理過程就是金融消費者權益的保護過程，在流動性風險的管理過程中，要超脫傳統(tǒng)意義上的策略管理，而是站在更為廣義的流動性風險角度來思考這個問題。針對社會公眾反映的部分管理人員提前私自贖回恒大財富投資產(chǎn)品一事，恒大集團高度重視，已要求該6名管理人員提前贖回的所有款項必須限期返回，并給予嚴厲懲處。集團公司要求恒大財富必須嚴格按照已公布的兌付方案執(zhí)行，確保公平公正、一視同仁。 在一款資管產(chǎn)品中，每一位投資人的合法利益都要兼顧。不管是已經(jīng)贖回離開的投資者，還是仍然持有的投資者，俱是如此。公平公正，為投資者爭取每一分的權益，應當融入到每個資管人的血液中。回到我上文提到的流動性風險發(fā)生的三種極端情況： 為什么把資產(chǎn)變現(xiàn)價格不合理、融資價格不合理也納入在其中？原因就在于，在資管新規(guī)前，由于剛性兌付的存在，流動性風險管理不善所衍生出來的折價出售、高息借款等問題，由商業(yè)銀行自身承擔，而現(xiàn)在，最終的凈值損耗都是由客戶來承擔的。 所以，當我們在審視流動性風險工作是否完善時，不僅要做好傳統(tǒng)的流動性風險管理措施，還要”瞻前“，更要”顧后“。在這個過程中，一個準確、合理、公平、公正的產(chǎn)品凈值是關鍵點，在這么多年的實操中，也出現(xiàn)了以下幾種產(chǎn)品估值困境：資管機構都喜歡大資金，但是大資金一定是好事嗎？在發(fā)生大額凈申購的情況下，由投資經(jīng)理建倉需要時間，如果市場整體向好，本身就攤薄了原有投資者的權益，建倉增加的交易成本與沖擊成本由全體投資者承擔，也損害了原有投資者的利益。另外，產(chǎn)品資產(chǎn)未享受到申購費的分成，并且申購費的設計一般是金額越大手續(xù)費率越低，大額資金申購帶來的交易成本與沖擊成本無對應彌補措施。在極端市場情況下的巨額贖回中，估值的不公平性增大了剩余份額持有人的“擠贖”動機，易產(chǎn)生流動性問題。在股市劇烈下跌的極端情況下，由于存在“先行優(yōu)勢”，越早提出贖回申請的投資者越能獲得資產(chǎn)組合中流動性好的資產(chǎn)的保障和更高的資產(chǎn)凈值。在此情形下，投資者都會搶著最先贖回。隨著市場流動性惡化，市場沖擊成本增加，剩余份額持有人利益會被嚴重攤薄。3、資產(chǎn)將要發(fā)生連續(xù)漲跌停怎么辦？當出現(xiàn)極大利好或者利空時，可能會出現(xiàn)連續(xù)漲跌停板，此時T日基金的凈值已經(jīng)無法充分反映持倉資產(chǎn)的真實價值，實際申贖的基金投資者可能會產(chǎn)生套利行為，而損害剩余份額持有人的權益。為應對開放式基金頻繁申贖的不利影響，我國現(xiàn)行監(jiān)管要求由贖回投資者承擔的贖回費的一定比例計入基金資產(chǎn)，歸剩余基金份額持有人所有，這在一定程度上彌補了對剩余投資者的不利影響。但是：- 贖回費雖有部歸入基金資產(chǎn)，但比例較小，往往不足于彌補增加的交易成本與沖擊成本。
- 在某些極端情況下，巨額贖回費用的收取反而加劇了基金凈值波動，進而影響了剩余基金持有人的利益。在收取贖回費用的短期贖回期內(nèi)，巨額贖回支付的贖回費計入基金資產(chǎn)導致部分基金單日凈值的暴漲；而度過短期贖回期之后，巨額贖回不再需要支付贖回費，基金運作的相關費用僅由少數(shù)的剩余持有人承擔，基金凈值被嚴重攤薄。
上述這些場景，我們可以使用擺動定價、側(cè)袋估值等手段，但是很難用數(shù)學模型去完美量化解決。所以流動性風險管理辦法的制定，更高層面是需要資管機構思考如何保護好每一位投資者的合法權益。規(guī)范理財產(chǎn)品流動性管理，提高資金兌付能力，防范被動變現(xiàn)資產(chǎn)降低產(chǎn)品凈值，既有利于保障投資者申贖產(chǎn)品的權利，更有利于保障投資者合法權益不受損害并得到公平對待。 金融監(jiān)管研究院 我們專注于金融領域監(jiān)管政策研究包括資管、債券、ABS、地產(chǎn)、政府融資、銀行風險管理、宏觀貨幣等。更多政策查詢登錄網(wǎng)站www.banklaw.com注冊即可用；相關海量專業(yè)課程登錄APP“法詢金融”； 1576篇原創(chuàng)內(nèi)容 公眾號 報名其他線上課也可添加以上微信 作為資管行業(yè)的“后起之秀”，理財子備受關注，截至今年6月，我國資管行業(yè)規(guī)模已超過120萬億元，其中銀行理財規(guī)模占比仍舊最大。中國銀行業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，截至2020年底，理財公司存續(xù)的理財產(chǎn)品余額高達25.86萬億元，同比增長6.90%。隨著業(yè)務體系的逐漸擴大，理財子在大規(guī)模招聘完成后，人才培養(yǎng)以及分工上也面臨著巨大的挑戰(zhàn)。 基于此，法詢金融花了近半年的時間研究課綱，打磨課件，邀請了七位金融大咖，五位銀行資管高管精心研發(fā)了兩期資管及理財子全體系直播課。 第一期課程將于2022年1月8日，9日開課，課程內(nèi)容涵蓋：理財業(yè)務風險管理，REITs的估值邏輯，基礎資產(chǎn)選擇、產(chǎn)品結(jié)構搭建及特許經(jīng)營權類項目案例實操，理財產(chǎn)品的清算與估值。 第二期課程將于2021年1月15日，16開課，課程內(nèi)容涵蓋：銀行理財產(chǎn)品詳述，理財子銷售的渠道搭建及營銷模式創(chuàng)新，權益投資的業(yè)績歸因及選股策略，理財產(chǎn)品銷售管理辦法解讀 資管及理財子全體系直播課（風險管理、估值、核算） 第一期：1月8日、9日 一、資管新要求、理財新格局與風險管理的新挑戰(zhàn) 二、銀行理財業(yè)務的全面風險管理 三、債券投資的風險管理 四、ABS及非標投資的風險管理 五、權益類及委外投資的風控要點 六、流動性風險管控 七、理財產(chǎn)品估值與評級 1、理財產(chǎn)品估值指引及最新要求 1）估值指引的創(chuàng)新之處 2）估值指引分類講解 3）估值指引與基金及證券估值指引的比較分析 4）最新要求 2、理財產(chǎn)品評級 1）評級模型 2）評級檢視 3）評級應用 專題二：公募REITs視角下的不動產(chǎn)估值（半天） 本課程首先分享了國內(nèi)房地產(chǎn)大宗交易市場以及境內(nèi)外REITs市場最新動態(tài)。同時從境內(nèi)外已發(fā)行的公募REITs，類REITs，CMBS產(chǎn)品層面和資產(chǎn)層面進行剖析，結(jié)合國內(nèi)首批9單基礎設施公募REITs試點項目實戰(zhàn)經(jīng)驗，探索未來公募REITs資產(chǎn)的發(fā)展機遇以及對資產(chǎn)估值的要求。同時課程對收益法估值及資本化率作為REITs資產(chǎn)的主要定價方法進行了深入分析。課程最后分享了香港領展房地產(chǎn)投資信托基金和新加坡豐樹物流產(chǎn)業(yè)信托的發(fā)展歷史、經(jīng)營表現(xiàn)、資產(chǎn)配置及運營方面的成功經(jīng)驗。 一、不動產(chǎn)資產(chǎn)證券化市場分析 1.公募REITs首批項目表現(xiàn)分析 2.公募REITs對資產(chǎn)評估的要求以及估值要點分析 3.公募REITs評估案例分析 4.國內(nèi)類REITs及CMBS市場最新情況 5.國內(nèi)類REITs及CMBS底層資產(chǎn)情況及分布特點 6.亞洲REITs市場概況及最新財務指標表現(xiàn) 二、不動產(chǎn)及基礎設施估值要點分析 1.房地產(chǎn)大宗交易市場分析（哪類資產(chǎn)最受境內(nèi)外投資人關注） 2.商用物業(yè)資產(chǎn)估值要點及案例分析 3.產(chǎn)權類-基礎設施（倉儲物流、產(chǎn)業(yè)園、IDC、保障性租賃住房）資產(chǎn)估值要點 4.特許經(jīng)營權類-基礎設施資產(chǎn)估值要點 專題三：從案例實操的角度來講理財產(chǎn)品的估值和核算（半天） 一、銀行理財產(chǎn)品的交易市場構成 二、結(jié)算業(yè)務介紹（清算與交收） 三、估值與核算 1.理財資產(chǎn)估值方法 2.理財資產(chǎn)估值價格 3.固定收益類資產(chǎn)利息的計算 （1）公募類理財產(chǎn)品 （2）現(xiàn)金類理財產(chǎn)品 （3）案例分享 4.理財資產(chǎn)的會計核算 （1）現(xiàn)金類理財產(chǎn)品的會計核算 （2）公募理財產(chǎn)品的會計核算（含期貨期權） （3）FOF產(chǎn)品的會計核算 （4）案例分享 （最終課綱以老師實際授課內(nèi)容為準，會有微調(diào)） 資管及理財子全體系直播課（產(chǎn)品、銷售管理辦法、銷售渠道、權益投資） 第二期：2022年1月15日、16日 專題一：銀行理財公司產(chǎn)品設計詳述（半天） 一、凈值型產(chǎn)品設計思路 （一）資管新規(guī)對銀行理財產(chǎn)品的相關約束 （二）銀行理財產(chǎn)品與公募基金優(yōu)劣勢分析 （三）適合銀行理財?shù)漠a(chǎn)品體系 二、凈值型產(chǎn)品設計流程 三、凈值型產(chǎn)品設計要點 （一）細分客群 （二）渠道溝通 （三）選擇恰當產(chǎn)品形態(tài) （四）明確產(chǎn)品估值方式 （五）合理設置產(chǎn)品風險等級 （六）謹慎使用固收 策略 （七）創(chuàng)新引入資產(chǎn) 四、各類型產(chǎn)品發(fā)展方向 （一）現(xiàn)金管理類產(chǎn)品 （二）純固收產(chǎn)品 （三）固收 產(chǎn)品 專題二：權益投資的業(yè)績歸因及選股策略（半天） 一、股票投資的業(yè)績歸因 二、宏觀擇時策略 三、公司基本面選股策略 3.1從財務角度 3.2從業(yè)務與技術角度 四、從估值角度選取個股的策略 4.1低估值策略的具體運用（市盈率，市凈率，股息率附實 例） 4.2PEG估值法的使用 4.3低估值核心資產(chǎn)特點分析 五、行業(yè)研究 5.1行業(yè)配置策略概況 5.2行業(yè)研究方法論（包括成長型、周期型、防御型行業(yè)大 體分析思路和具體行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈分析方法及數(shù)據(jù)采集方法） 5.32022年重點推薦行業(yè) 六．2022年宏觀經(jīng)濟和權益市場展望 專題三：理財公司理財產(chǎn)品銷售管理辦法解讀（半天） 一、理財產(chǎn)品銷售管理要求監(jiān)管歷史脈絡 1.理財產(chǎn)品銷售管理要求監(jiān)管歷史脈絡 2.資管新規(guī)對銷售管理的要求 3.理財新規(guī)對銷售管理的要求 二、理財產(chǎn)品銷售管理暫行辦法政策要點 1.基本概念的界定 2.監(jiān)督管理職責 3.理財銷售機構的管理 4.理財銷售的適當性管理 5.理財產(chǎn)品銷售人員的條件 6.理財銷售人員管理 專題四：理財子銷售的渠道搭建及營銷模式創(chuàng)新（半天） 一、凈值化時代理財子公司的定位-基于產(chǎn)品銷售的維度 1、各類人眼中的銀行理財-引出理財產(chǎn)品的職能定位和承載的功能 2、產(chǎn)品凈值化下對理財產(chǎn)品的重塑和特點 3、從理財中心的數(shù)據(jù)看當前銀行理財子產(chǎn)品的特點 4、凈值化時代理財子產(chǎn)品銷售面臨的挑戰(zhàn) 二、理財子公司渠道拓展模式探索-基于某理財子的實踐 從某頭部理財子的實踐，對各類渠道進行分析，并提出對各類渠道的拓展策略 三、理財子公司營銷策略探討 從成功的行外渠道營銷總結(jié)成功營銷的要點 1、基于客戶需求的產(chǎn)品精準定位 2、對渠道需求的深入研究和差異化策略； 3、是渠道陪伴與客戶陪伴 4、其他營銷工具的充分運用，包括公眾號、廣告、宣傳圖等策略。 四、理財子公司如何與母行協(xié)同； 五、跨行代銷面臨的系統(tǒng)和數(shù)據(jù)問題實現(xiàn)理財子和代銷銀行的共贏； 六、凈值化產(chǎn)品的相關服務方案 （最終課綱以老師實際授課內(nèi)容為準，會有微調(diào)） 講師A 現(xiàn)任全國性銀行資產(chǎn)管理部產(chǎn)品部總經(jīng)理，負責銀行理財產(chǎn)品的設計開發(fā)工作。 從事銀行理財業(yè)務十多年，在理財產(chǎn)品設計、資產(chǎn)投資、風險控制、銷售管理等領域中的理論知識和實際經(jīng)驗均十分豐富 講師B 現(xiàn)任某理財子市場部總經(jīng)理，近20年的銀行理財從業(yè)經(jīng)驗。 講師C 現(xiàn)任某股份制銀行資管風險管理處處長。20多年的銀行 證券的風險管理經(jīng)驗。 講師D 某公募基金經(jīng)理，F(xiàn)RM，多年證券行業(yè)從業(yè)經(jīng)驗。 講師E 現(xiàn)任某股份制銀行總行資產(chǎn)托管部，近20年的財務經(jīng)驗，10年 證券，基金的估值及核算經(jīng)驗。 講師F 現(xiàn)任某國際房地產(chǎn)顧問公司估價及顧問服務部高級副董事，2020年基礎設施公募REITs試點推出后，已參與5單首批基礎設施公募REITs試點項目的評估工作。案例包括普洛斯倉儲物流、招商蛇口產(chǎn)業(yè)園、蘇州工業(yè)園、鹽田港物流和首鋼環(huán)保處理項目。 主要為房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)、基金公司、保險公司、證券公司、銀行、酒店管理公司等提供涉及IPO上市評估、企業(yè)會計用途年度評估、物業(yè)收購、資產(chǎn)證券化等專業(yè)房地產(chǎn)評估及顧問服務。 講師G 神秘大咖 ※ 費用：兩天1800元/人，四天3200元/人 ※ 3人及以上團購參課，每人立減￥200元，更多優(yōu)惠詳詢小助手 ※ 發(fā)票可開咨詢費、會務費、培訓費 ※ 請于開課前繳納參會費 ※ 參課形式：線上直播 ※ 贈送線上高級會員月卡或八折辦理高級會員年卡權限 ※ 參會學員名錄及同業(yè)交流機會 注：請于開課前完成繳費，繳費賬戶及發(fā)票開立請聯(lián)系工作人員
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