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$雙星新材(SZ002585)$ 這周又是大跌的一周，每次大跌都會(huì)寫點(diǎn)東西，那這次聊聊光學(xué)膜和毛利率吧。再次聲明，我從不預(yù)言股價(jià)，公開場(chǎng)合也不會(huì)對(duì)未來做預(yù)測(cè)，只純粹基于以前數(shù)據(jù)，分析過往，而分析過往，在現(xiàn)有數(shù)據(jù)真實(shí)準(zhǔn)確完整的前提下，結(jié)論是唯一的 1.毛利率 以前就各家公司寫過一次EBITDA/收入比，但應(yīng)該很多人并不明白這個(gè)數(shù)據(jù)代表的含義，也就不多解釋了，明白的人自然會(huì)明白。在回復(fù)中也閑聊過，一家公司的毛利率在5-10%的范圍內(nèi)調(diào)節(jié)壓根就是純財(cái)務(wù)游戲，更核心的還是要關(guān)注公司的本質(zhì)，凈現(xiàn)金流情況。不過很多人還是愛拿雙星毛利率低說事，甚至還拿消費(fèi)品行業(yè)毛利率高來對(duì)比，有時(shí)候想想讓財(cái)務(wù)一竅不通的人明白現(xiàn)代財(cái)務(wù)體系是挺困難的一件事，甚至是不可能的一件事，因此現(xiàn)在爭(zhēng)論的也就少了。在一位朋友的帖子下，我也已經(jīng)無聊的用長(zhǎng)陽(yáng)的財(cái)務(wù)處理方式處理得到了雙星上半年毛利率，可以調(diào)到26%，比激智還高。不過這確實(shí)挺無聊的，要想調(diào)的更高，如果讓我做雙星的會(huì)計(jì)，半年報(bào)調(diào)到30%問題并不大，三四季度由于雙星毛利率持續(xù)上升，如果真想，把雙星全年毛利率調(diào)到40%都不是什么大問題，且這種調(diào)整完全不是造假，是符合當(dāng)下會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的。不過正因?yàn)檫@是一件無聊的事，在這就不去多做了。做一個(gè)類比，雙星的財(cái)務(wù)政策相當(dāng)于百米賽跑時(shí)先讓對(duì)手跑10米，之后再追趕，但即便這樣，它也在終點(diǎn)處超過了其他幾家，僅落后于那兩家高科技膜企業(yè)，而如果真是同一起跑線（在這里就是相同的財(cái)務(wù)處理），雙星在背上低毛利率的聚酯膜這個(gè)包袱情況下，跑的依然不比那兩家慢 多說一句，毛利率確實(shí)是一個(gè)重要指標(biāo)，但這種指標(biāo)只在同一起跑線，同一行業(yè)中對(duì)比才有意義，你拿不同公司跨行業(yè)相比，無異于關(guān)公戰(zhàn)秦瓊。蘭州拉面的毛利率還有50%以上呢，你拿他做對(duì)比，那估計(jì)A股除了醬香型科技，其他都是爛公司了 2.光學(xué)基膜 先說一點(diǎn)，光學(xué)膜是一個(gè)廣義上的分類，具體細(xì)分，如果把不同應(yīng)用膜做成的復(fù)合膜也分作一種，那細(xì)分品類不少于幾十種。這其中的技術(shù)含量幾何，有一位朋友在之前的發(fā)帖中已經(jīng)說得比較詳細(xì)。我也從他那學(xué)到了很多，非常感謝他的分享。我愛用數(shù)據(jù)去說明一件事，在這里我僅僅用數(shù)字和所有客觀資料去證實(shí)他其中的一個(gè)觀點(diǎn)，光學(xué)膜中的光學(xué)基膜是技術(shù)最難也最有意義的一個(gè)環(huán)節(jié)。下面兩段來源于激智和長(zhǎng)陽(yáng)的招股書，白紙黑字的描述應(yīng)該大家都看得懂，但用通俗易懂的話來翻譯，就是雖然我們能做擴(kuò)散膜，反射膜，增亮膜等等應(yīng)用膜，但不太好意思，我們完全做不出基膜，或者基膜的良率并不過關(guān)。因此我們只能對(duì)外采購(gòu)，我們的命脈其實(shí)掌握在這些做基膜公司的手里。
激智先放一邊，對(duì)于基膜，都不敢進(jìn)入，上游一直被日韓企業(yè)拿捏。長(zhǎng)陽(yáng)好一些，還敢進(jìn)入基膜領(lǐng)域，下面列示的就是長(zhǎng)陽(yáng)這幾年基膜的毛利率和銷售情況。18年時(shí)，毛利率-7%，19年時(shí)，毛利率9.29%，攻克基膜很容易么？再看看雙星基膜的毛利率呢？我就不列了。至少有人如果敢說基膜花個(gè)1-2年就能攻克，我相信激智（壓根試都不試，原因我也不知道），長(zhǎng)陽(yáng)（長(zhǎng)陽(yáng)已經(jīng)花費(fèi)超過2年，依舊是數(shù)據(jù)顯示的這種情況），以及另外幾家（另幾家的對(duì)于基膜的數(shù)據(jù)就不列了，沒有最慘只有更慘。我就不單獨(dú)列出來了，畢竟很多人只是不承認(rèn)雙星光學(xué)膜強(qiáng)于這兩家而已，對(duì)于其他家，總還是會(huì)或多或少不情愿的承認(rèn)至少雙星做光學(xué)膜不比他們差的），第一個(gè)得請(qǐng)這位說容易的人去做這事
3.關(guān)于未來光學(xué)膜產(chǎn)能 就當(dāng)現(xiàn)在光學(xué)膜嚴(yán)重依賴進(jìn)口這個(gè)事實(shí)不存在，就當(dāng)像很多人說的一樣，光學(xué)膜在大躍進(jìn)的投資是真實(shí)的（其實(shí)這個(gè)真不存在，也就裕興說要投5億平光學(xué)膜產(chǎn)能，并且投入金額只有5億，我不知道裕興這是在投什么。而哪怕激智和長(zhǎng)陽(yáng)投資全部落地，相比雙星也不算多，行業(yè)內(nèi)真正在大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)光學(xué)膜的就只有雙星，其他膜類的大規(guī)模投資是BOPET膜，和光學(xué)膜一毛錢關(guān)系都沒有。激智和長(zhǎng)陽(yáng)都告訴大家了，基膜會(huì)嚴(yán)重制約應(yīng)用膜，就日韓那幾家的基膜產(chǎn)能，滿足目前需求都來不及，誰會(huì)來保證這些公司應(yīng)用膜的投產(chǎn)需求，而日韓這些企業(yè)，就他們這種基建能力，等他們基膜產(chǎn)能釋放時(shí)，上海特斯拉五期工程都該投產(chǎn)了）。因此，即便上面這兩個(gè)匪夷所思的前提真存在，那也只是應(yīng)用膜層面的擴(kuò)產(chǎn)，即使做基膜，就這些家慘不忍睹的基膜毛利率，怎么放到市場(chǎng)上競(jìng)爭(zhēng)？這是覺得公司是傻子還是炒股的人在一廂情愿呢。應(yīng)用膜投入一多，帶來的結(jié)果只有一個(gè)，便是對(duì)基膜需求同比大增。一個(gè)行業(yè)產(chǎn)能大增，但上游完全產(chǎn)能不足，帶來的結(jié)果是什么，是不是很熟悉，就是現(xiàn)在的上游原料價(jià)格暴漲，哪怕中游產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)被一再壓縮 自然，未來的事情誰都并不清楚，突然有公司在一年兩年開竅了，立刻攻克基膜技術(shù)，我也并不認(rèn)為完全不可能，有人如果沒有任何依據(jù)的說這是大概率事件，我也并不想爭(zhēng)論，你說的都對(duì)。另外相比日韓，雙星目前光學(xué)膜整體技術(shù)依然是落后最高端的那部分的，這也是一家公司的進(jìn)步空間，當(dāng)然，我也不知道雙星能不能進(jìn)步，也依舊不想爭(zhēng)論這種話題，我喜歡做的只是基于當(dāng)下數(shù)據(jù)，推導(dǎo)當(dāng)下的結(jié)論。 最后給些其實(shí)挺有意思的數(shù)據(jù)。銷售費(fèi)用，管理費(fèi)用幾乎市場(chǎng)上所有分析者都不會(huì)特別關(guān)注，只是會(huì)關(guān)注三費(fèi)收入比。的確，制造業(yè)企業(yè)（消費(fèi)類，特別是針對(duì)C端的其實(shí)這兩項(xiàng)費(fèi)用其實(shí)和成本一樣值得分析）的這兩項(xiàng)費(fèi)用也不會(huì)像毛利率凈利潤(rùn)這種數(shù)字更多人喜歡分析。但其實(shí)細(xì)細(xì)去分析，也有很多有意思的地方，哪些地方有意思也不想多寫了，依然是懂財(cái)務(wù)，懂這幾家公司熟悉的人，自然會(huì)明白
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