物業(yè)股上市必漲的神話破滅了。9月份以來(lái)，港股物業(yè)板塊整體向下調(diào)整，碧桂園服務(wù)（06098.HK）等多只明星股票紛紛翻綠，新上市的第一服務(wù)（02107.HK)甚至開(kāi)盤直接破發(fā)，令投資者大跌眼鏡。

物業(yè)板塊上半年風(fēng)頭正盛，在疫情沖擊下跑贏大盤。越來(lái)越多的房企嗅到風(fēng)向，匆忙分拆旗下物業(yè)公司上市，其中不乏體量尚小、競(jìng)爭(zhēng)力不強(qiáng)的迷你型企業(yè)。

在“三道紅線”融資新規(guī)背景下，盡管房企做低負(fù)債的算盤打得精確，但資本市場(chǎng)已不會(huì)通通買賬。業(yè)內(nèi)認(rèn)為，隨著物業(yè)股投資價(jià)值回歸理性，板塊整體市盈率會(huì)回落，小型企業(yè)也將面臨被市場(chǎng)吞噬的境地。

物業(yè)股必漲神話破滅

去年至今的物業(yè)上市潮中，僅兩家公司上市破發(fā)，第一服務(wù)是其中一個(gè)。

10月22日，第一服務(wù)在港交所掛牌上市，開(kāi)盤價(jià)2.0港元，較發(fā)行價(jià)下跌18.7%，當(dāng)日?qǐng)?bào)收1.76港元，跌幅高達(dá)26.67%。上市第二日，第一服務(wù)股價(jià)繼續(xù)下挫，截至發(fā)稿股價(jià)已跌至1.51港元。

在近兩年的港股資本市場(chǎng)，物企股價(jià)飆漲并不鮮見(jiàn)，因此新上市公司跌破發(fā)行價(jià)，令投資者對(duì)物業(yè)股的行情心生疑竇?！案酃纱蛐录t利的時(shí)代要結(jié)束了嗎？”有股民直言，發(fā)行人將估值提得太高，卻遭到市場(chǎng)用腳投票。

第一服務(wù)注冊(cè)成立于2020年，前身為當(dāng)代置業(yè)旗下兩家公司：第一物業(yè)及第一人居。2016年及2018年，主營(yíng)物管業(yè)務(wù)的第一物業(yè)，以及主營(yíng)綠色人居的第一人居分別從新三板退市，準(zhǔn)備轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股。

在魚龍混雜的物業(yè)賽道，第一服務(wù)規(guī)模尚小，去年該公司全年?duì)I收6.24億元，凈利潤(rùn)8386萬(wàn)元。截至2020年5月22日，第一服務(wù)在管總面積1500萬(wàn)平方米，根據(jù)各物業(yè)公司中報(bào)數(shù)據(jù)，其在已上市物業(yè)公司中排名倒數(shù)第四。

上述業(yè)績(jī)，還是由母公司哺育得來(lái)。招股書顯示，過(guò)去三年，第一服務(wù)來(lái)自控股股東的項(xiàng)目收益占比分別為93.7%、88.2%、87.9%；截至2020年4月，公司近八成在管面積從當(dāng)代置業(yè)處獲取。

在業(yè)內(nèi)看來(lái)，物業(yè)公司估值高企，且大幅高過(guò)地產(chǎn)母公司，背后是資本對(duì)這一新生賽道及成長(zhǎng)性的看好。而一些迷你物業(yè)公司，背后的開(kāi)發(fā)商同樣規(guī)模不大、資金吃緊，因此難支撐較高的估值。

但是，去年上市的小物企如鑫苑服務(wù)（01895.HK），上市當(dāng)天股價(jià)大漲超七成，同為名不見(jiàn)經(jīng)傳的公司，第一服務(wù)卻遭到市場(chǎng)冷遇。有投資者直言，這體現(xiàn)了上市時(shí)機(jī)的重要性，當(dāng)下正值物管熱浪退潮時(shí)。

“股價(jià)下調(diào)或破發(fā)，說(shuō)明投資者更加理性了，至少說(shuō)明和過(guò)去的大環(huán)境相比略有改變。近期要防范部分物企質(zhì)量不高、盈利空間過(guò)窄等問(wèn)題，這容易影響對(duì)整個(gè)行業(yè)的判斷?！币拙友芯吭褐菐?kù)中心研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)稱。

潮水退去時(shí)，不僅是第一服務(wù)，近期上市的卓越商企服務(wù)，上市當(dāng)日也僅漲3%，截至發(fā)稿報(bào)收10.36港元。卓越商企服務(wù)是少數(shù)先于集團(tuán)地產(chǎn)板塊實(shí)現(xiàn)資本化的物管企業(yè)，卻未享受到資本熱浪。

目前，港交所還有約10家物業(yè)公司正在排隊(duì)，其中不乏大型房企旗下公司。譬如10月26日，融創(chuàng)中國(guó)（01918.HK）公告稱，融創(chuàng)服務(wù)已通過(guò)港交所聆訊，短期內(nèi)將在香港主板掛牌上市。

富途證券認(rèn)為，物業(yè)板塊多數(shù)個(gè)股估值處于高位，疊加同質(zhì)化新股大量上市，市場(chǎng)供給大幅增加，引發(fā)板塊整體估值中樞下行。可供投資的同質(zhì)化標(biāo)的大量增加，投資者自然不再愿意出高價(jià)。

虛高的估值開(kāi)始回調(diào)

不僅是新上市物企開(kāi)始遭遇冷遇，近兩月來(lái)，多只明星物業(yè)股紛紛翻綠，下調(diào)幅度超出市場(chǎng)預(yù)期?！敖诟酃晌飿I(yè)板塊整體大幅回調(diào)，多數(shù)物業(yè)股回調(diào)幅度達(dá)20%~30%?！?/span>富途證券指出。

市值規(guī)模位于首位的碧桂園服務(wù)，自8月底股價(jià)沖上56.50港元的高點(diǎn)后，便一路震蕩下調(diào)，10月份下跌態(tài)勢(shì)更為猛烈，截至發(fā)稿股價(jià)已跌至45.1港元，當(dāng)日跌幅3.32%，較高點(diǎn)跌去兩成。

市值規(guī)模位于百億以上陣營(yíng)的物企，近兩個(gè)月資本市場(chǎng)表現(xiàn)同樣不佳，雅生活、保利物業(yè)、綠城服務(wù)、招商積余、中海物業(yè)、永升生活服務(wù)、新城悅服務(wù)等公司股價(jià)紛紛下行。

保利物業(yè)自8月份開(kāi)始股價(jià)便一路下滑，三個(gè)月內(nèi)股價(jià)已跌去超三成，截至發(fā)稿報(bào)收52.85港元，當(dāng)日跌幅3.65%；此前股價(jià)漲幅領(lǐng)跑的永升生活服務(wù)，近兩個(gè)月來(lái)已跌去超兩成，目前報(bào)收12.98港元。

市值規(guī)模位于50億~100億區(qū)間的藍(lán)光嘉寶服務(wù)、時(shí)代領(lǐng)里、彩生活，以及市值規(guī)模50億以下的濱江服務(wù)、南都物業(yè)、奧園健康等公司，同樣未能守住地盤，股價(jià)下跌態(tài)勢(shì)更為劇烈。

“近期相關(guān)物業(yè)股股價(jià)下跌，主要因資金獲利回吐，以及未來(lái)將有數(shù)家此類公司IPO且新股估值更低，小型股或增長(zhǎng)緩慢的公司可能在短期內(nèi)股價(jià)表現(xiàn)不佳，跑輸大市?！便y河聯(lián)昌認(rèn)為。

板塊擠泡沫趨勢(shì)明顯，物業(yè)股還是優(yōu)質(zhì)投資標(biāo)的嗎？實(shí)際上，市盈率是評(píng)估企業(yè)投資價(jià)值的重要指標(biāo)，因物管行業(yè)處于上升期，上半年物業(yè)股市盈率基本介于40~50倍，招商積余還曾一度超過(guò)130倍。

這一估值水平有其內(nèi)在邏輯。易居企業(yè)控股CEO丁祖昱認(rèn)為，物業(yè)管理是幾乎沒(méi)有有息負(fù)債與應(yīng)收賬款的行業(yè)，輕資產(chǎn)特性決定了其沒(méi)有重大資本支出，盈利質(zhì)量穩(wěn)健，現(xiàn)金流狀況較好。

但億翰智庫(kù)也表示，高達(dá)40~50倍的PE (Price Earnings,簡(jiǎn)稱“PE”)，一定程度上已透支了企業(yè)未來(lái)兩年的業(yè)績(jī)，估值的確偏高了。未來(lái)隨著上市熱潮退卻，投資價(jià)值邏輯回歸理性，物管板塊整體市盈率必然會(huì)出現(xiàn)回落。

值得注意的是，9月份以來(lái)，物業(yè)股估值已出現(xiàn)回調(diào)，當(dāng)月平均市盈率約34倍。目前，碧桂園服務(wù)、招商積余、保利物業(yè)等估值仍在50倍左右，濱江服務(wù)、奧園健康、藍(lán)光嘉寶服務(wù)等估值已在20倍以下。

“頭部企業(yè)規(guī)模在擴(kuò)張，但依托于服務(wù)場(chǎng)景所帶來(lái)的內(nèi)生造血能力占比依然很小，智慧化建設(shè)仍沒(méi)能平衡投入和產(chǎn)出。”億翰智庫(kù)認(rèn)為，投資者從激情逐漸回歸理性，對(duì)物管行業(yè)也有了新的認(rèn)識(shí)。

行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)入白熱化

盡管二級(jí)市場(chǎng)逐步回歸理性，但新上市物企仍不乏明星投資機(jī)構(gòu)支持。

8月13日晚間，中國(guó)恒大發(fā)布公告稱，旗下物業(yè)管理業(yè)務(wù)將引入235億港元戰(zhàn)略投資以支持發(fā)展，戰(zhàn)略投資者名單包括中信、光大控股等央企，馬云持股的云鋒基金、紅杉資本等投資基金。

上市破發(fā)的第一服務(wù)，股東榜單中同樣有鼎暉投資、新龍脈資本等機(jī)構(gòu)身影；卓越商企服務(wù)上市引入騰訊、京東、南方基金等9名基石投資者，此前通過(guò)聆訊的世茂服務(wù)也引入騰訊、紅杉資本等作為股東。

一級(jí)市場(chǎng)與二級(jí)市場(chǎng)的反差，實(shí)際上反映出資本對(duì)物管賽道仍持看好態(tài)度。

諸葛找房數(shù)據(jù)研究中心分析師陳霄告訴記者，整體而言，物業(yè)板塊仍然發(fā)展?jié)摿^大，且目前正處于行業(yè)發(fā)展初期，有較大發(fā)展和進(jìn)入空間；并且其輕資產(chǎn)模式，現(xiàn)金流穩(wěn)定，負(fù)債率較低，對(duì)資本市場(chǎng)更具吸引力。

富途證券直言，雖然短期板塊遭遇大幅回調(diào)，但無(wú)法改變長(zhǎng)期邏輯，即物管行業(yè)的集中度以及景氣度有望持續(xù)提高，行業(yè)龍頭市占率和業(yè)績(jī)空間遠(yuǎn)未見(jiàn)頂，看好具備扎實(shí)基本面和成長(zhǎng)空間的龍頭物業(yè)股。

但小型物業(yè)面臨的競(jìng)爭(zhēng)將更為激烈。上半年，中奧到家在管面積為65.1百萬(wàn)平方米，較去年末減少0.3百萬(wàn)平方米，在管面積負(fù)增長(zhǎng)不僅埋下業(yè)績(jī)隱患，也直接反映到資本市場(chǎng)上，致使其股價(jià)一路下行。

隨著上市陣營(yíng)持續(xù)擴(kuò)充、各大物企跑馬圈地加劇，留給這類中小物企的發(fā)展空間逐漸減小。億翰智庫(kù)稱，小型房企或獨(dú)立三方物企需要未雨綢繆，找準(zhǔn)適合自身發(fā)展的服務(wù)領(lǐng)域，深挖企業(yè)護(hù)城河，避免被行業(yè)淘汰。