2021-03-18 21:28:26   來源：   作者：張?zhí)锩?/span>

“期貨衍生品市場做市商生態(tài)調(diào)查”系列報道之二

期貨市場做市業(yè)務(wù)推出4年以來，一些出色的做市商團(tuán)隊已經(jīng)開始在市場中嶄露頭角。這些團(tuán)隊不僅可以高效、順利地完成各個品種相關(guān)義務(wù)，而且隨著做市品種的增加，市場波動的上升，做市商的盈利情況也逐漸有了一定提升。盡管目前國內(nèi)期貨市場做市業(yè)務(wù)還處于發(fā)展初期階段，但行業(yè)人士認(rèn)為，隨著未來做市業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大，做市業(yè)務(wù)很可能成為風(fēng)險管理公司、券商等機(jī)構(gòu)收入的重要來源之一。

據(jù)了解，國內(nèi)外市場中不同優(yōu)秀做市商之間因環(huán)境、發(fā)展路徑等因素的差異，在架構(gòu)、系統(tǒng)、策略等各個方面存在很大區(qū)別，但歸根到底做市業(yè)務(wù)是綜合實力的競爭，重點在于人才和科技。做市商業(yè)務(wù)作為國內(nèi)市場的新興業(yè)務(wù)，人才培養(yǎng)、做市系統(tǒng)研發(fā)、資金管理以及風(fēng)險管理都是難點，也是目前國內(nèi)做市商進(jìn)一步發(fā)揮作用要面對的共性問題。

A 具有專業(yè)優(yōu)勢  但面臨人才短缺

做市業(yè)務(wù)相對專業(yè)，并且注重實操和細(xì)節(jié)，做市機(jī)制從頂層設(shè)計、系統(tǒng)建設(shè)到基礎(chǔ)交易對人才要求都很高。由于國內(nèi)做市業(yè)務(wù)起步較晚，市場仍在發(fā)展初期，規(guī)模有限，還沒有更多的人才積淀。同時，回到國內(nèi)市場發(fā)展的有國外做市經(jīng)驗的高水平專業(yè)人才數(shù)量并不多，充分了解做市業(yè)務(wù)整體架構(gòu)的復(fù)合型人才更是鳳毛麟角。國內(nèi)做市業(yè)務(wù)從推出到現(xiàn)在都面臨著人才短缺的問題。

“就做市商而言，組建團(tuán)隊初期主要面臨的就是人才問題?！敝行抛C券董事總經(jīng)理、場內(nèi)做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人蔡成苗告訴期貨日報記者，做市業(yè)務(wù)尤其是期權(quán)做市，由于合約眾多、產(chǎn)品復(fù)雜，實時報價義務(wù)要求高，對做市團(tuán)隊的要求很嚴(yán)格，需要團(tuán)隊精通各個環(huán)節(jié)。從人員配置方面看，一個較完整的做市商團(tuán)隊，需要有豐富做市經(jīng)驗的交易員、深厚數(shù)學(xué)背景的量化人員、精通計算機(jī)和網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的系統(tǒng)開發(fā)人員、熟悉期權(quán)業(yè)務(wù)的風(fēng)控和清算以及熟練可靠的運(yùn)維人員。

目前，國內(nèi)做市商主體是券商和期貨公司風(fēng)險管理公司，這兩類機(jī)構(gòu)在衍生品人才方面都具有一定的優(yōu)勢。一家風(fēng)險管理公司負(fù)責(zé)人介紹，做市業(yè)務(wù)人才要對衍生品相關(guān)內(nèi)容更為熟悉?！坝捎谝S著市場變化報單、撤單，以免受到市場沖擊等，做市業(yè)務(wù)追求速度，離不開高頻、量化技術(shù)。”他表示，期貨市場是國內(nèi)最早接觸并推廣CTA的，行業(yè)人員對程序化軟硬件的理解和認(rèn)識相對較深。期貨市場波動大、競爭激烈，對系統(tǒng)的延時要求高，因此，期貨公司在高頻交易方面積累了豐富的經(jīng)驗，對于商品基本面的研究也已經(jīng)形成了一定的積淀。風(fēng)險管理公司作為期貨公司的子公司，在開展做市業(yè)務(wù)方面有天然的優(yōu)勢。

“很多券商也擁有強(qiáng)大的人才和技術(shù)團(tuán)隊，并且有雄厚的資金支持，券商在期貨、期權(quán)的價格發(fā)現(xiàn)方面十分專業(yè)，從策略到系統(tǒng)，再到風(fēng)控，都能夠高標(biāo)準(zhǔn)地完成做市義務(wù)?！闭猩套C券做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人介紹，招商證券一貫重視吸收具有海外背景和國際投行工作經(jīng)驗的衍生品專才加入團(tuán)隊。目前，該公司做市團(tuán)隊的核心骨干均具備在國際投資銀行和做市商公司的場內(nèi)衍生品做市經(jīng)驗；團(tuán)隊也十分重視本土人才的培養(yǎng)，現(xiàn)已成長起來一批優(yōu)秀交易員、量化分析師、系統(tǒng)開發(fā)人員及風(fēng)控人員。

記者在采訪中了解到，一些機(jī)構(gòu)前期直接引進(jìn)了一些有場外衍生品設(shè)計和交易經(jīng)驗，或者有豐富量化交易經(jīng)驗的人才參與做市業(yè)務(wù)，效果并不是很理想。目前，大部分開展做市業(yè)務(wù)的公司一方面通過社會招聘的形式積極引進(jìn)國內(nèi)外有做市業(yè)務(wù)經(jīng)驗的人才，另一方面通過校招從國內(nèi)外頂尖高校吸引優(yōu)秀畢業(yè)生加入，或在公司內(nèi)部進(jìn)行人才篩選，由公司逐步培養(yǎng)，組建本土化做市隊伍。

從銀河德睿、國泰君安風(fēng)險管理公司、浙期實業(yè)等幾家做市商的經(jīng)驗來看，通過校招自行培養(yǎng)人才仍是交易員、系統(tǒng)開發(fā)團(tuán)隊擴(kuò)張的主要方式。其中，做市交易員培養(yǎng)從入職到上手，基本需要半年到一年的時間。隨著今年做市業(yè)務(wù)進(jìn)度加快，交易員“產(chǎn)出”的速度也越來越快。

“雖然公司持續(xù)推進(jìn)人才儲備工作，但每次期貨市場在同一時點推出多個做市業(yè)務(wù)品種時，短期內(nèi)成熟交易員既要負(fù)責(zé)已有品種，又要熟悉新品種，還要帶新手，一時間也分身乏術(shù)，壓力極大?！闭闫趯崢I(yè)做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人陸麗娜告訴期貨日報記者，其實，培養(yǎng)合格的做市交易員需要耗費相當(dāng)多的精力和財力。蔡成苗介紹，老交易員在日常交易中手把手地向新手傳授知識，新交易員在實盤操作中提升業(yè)務(wù)能力，在錯誤中吸取教訓(xùn)。市場風(fēng)云變幻，實盤交易中一個小小的錯誤就會帶來數(shù)十萬甚至上百萬元的損失，做市交易員不但要有很好的悟性，做事仔細(xì)認(rèn)真、非常自律，還要有很強(qiáng)的抗壓能力，在緊急時刻能臨危不亂，出現(xiàn)問題時能很快找到原因，快速研究出解決問題的方法。

B IT基礎(chǔ)仍較弱  技術(shù)系統(tǒng)待升級

金融市場做市業(yè)務(wù)的核心競爭力越來越多地聚焦于技術(shù)。由于我國金融市場起步相對較晚，期權(quán)市場規(guī)模和發(fā)展完善程度都還處于初期階段，與國外市場相比有一定的差距。而且做市商本質(zhì)上仍是交易者，除了要履行做市義務(wù)，在交易過程中還要提防高頻交易的“收割”。當(dāng)前，技術(shù)系統(tǒng)升級已是國內(nèi)做市機(jī)制發(fā)展繞不開的問題。

上海邦代投資管理有限公司（下稱邦代投資）是最早參與國內(nèi)期貨市場做市業(yè)務(wù)的本土專業(yè)第三方機(jī)構(gòu)之一，也是目前國內(nèi)期貨市場比較優(yōu)秀的期權(quán)做市商。該公司對于科技投入尤為重視。在邦代投資總經(jīng)理邢磊看來，具有競爭力的優(yōu)秀場內(nèi)做市商實質(zhì)上是高科技公司，高頻交易技術(shù)是不可或缺的配備。

“就做市商自身而言，現(xiàn)階段要在競爭中脫穎而出，需要具備軟件、硬件算法高度整合能力，并將其應(yīng)用到具體做市業(yè)務(wù)?！毙侠诟嬖V記者，從定價到報單，做市業(yè)務(wù)整個流程都需要通過龐大的IT系統(tǒng)進(jìn)行自動化、智能化處理和執(zhí)行，才能更好地提升效率、減少人為失誤。

據(jù)了解，國內(nèi)市場和國外市場在市場環(huán)境、交易所的IT接入、規(guī)則設(shè)置等多方面存在很大的差別，現(xiàn)今國內(nèi)做市商群體還沒有現(xiàn)成可用的技術(shù)系統(tǒng)。

“初期我們在技術(shù)上投入不足，行情和報單不但延遲很大，穩(wěn)定性較差，還缺少交易所柜臺接入的開發(fā)人員，也曾經(jīng)因此錯過了2017年豆粕期權(quán)做市商申請的測試和比賽環(huán)節(jié)。”蔡成苗說，由于公司風(fēng)控設(shè)置十分嚴(yán)格，交易柜臺上做了很多重復(fù)冗余的限制和復(fù)雜的計算，把很多本該事中和事后的風(fēng)控放在事前，導(dǎo)致報單性能大幅下降，甚至造成報單嚴(yán)重堵塞。做市策略在初期不夠完善，定價能力相對較弱，執(zhí)行效率偏低。

“但隨著對做市業(yè)務(wù)的不斷投入，我們在技術(shù)支持上已經(jīng)有了較大的進(jìn)步，行情和報單延時有了很大的改善，系統(tǒng)也越來越穩(wěn)定，風(fēng)控設(shè)置也做了仔細(xì)的梳理?！辈坛擅绫硎?，在做市策略上，中信證券也有明顯進(jìn)步，定價能力提升，自動化水平上了一個臺階，做市模式也更加靈活。

記者在采訪中了解到，隨著做市品種的增加和規(guī)模的擴(kuò)大，各做市商投入的人力、物力都顯著提高。做市業(yè)務(wù)推出初期，不少團(tuán)隊依賴于外購系統(tǒng)，難以形成自身核心競爭力。在自建系統(tǒng)開發(fā)、維護(hù)和對系統(tǒng)逐步完善的過程中，做市商機(jī)構(gòu)近幾年已基本經(jīng)歷了各種各樣棘手的問題，付出了不少精力和成本。

“設(shè)備技術(shù)配置好壞其實都是相對的。各做市商使用的機(jī)房、柜臺、網(wǎng)絡(luò)差別都很大，在滿足做市業(yè)務(wù)要求的情況下，要在市場競爭中生存下來，就要求做市商的系統(tǒng)能夠很好地保證做市策略有效實現(xiàn)?！眹┚诧L(fēng)險管理公司總經(jīng)理魏峰表示。

此外，據(jù)陸麗娜介紹，做市業(yè)務(wù)開展過程中，系統(tǒng)新功能的開發(fā)工作其實一直都在進(jìn)行。在她看來，驗證、開發(fā)、測試等一系列的相關(guān)工作都需要時間，所以系統(tǒng)支持也需要有一定的前瞻性。這樣在新品種上市以及新策略推出時，系統(tǒng)才能及時為交易團(tuán)隊提供支持。

從交易所系統(tǒng)來看，目前國內(nèi)商品交易所系統(tǒng)性能對做市業(yè)務(wù)的支持也有提升空間?！叭贩N做市批量報價每秒報單量就會很大，現(xiàn)階段交易所撮合系統(tǒng)承載力有限，在無法支持處理大量報單時就會進(jìn)行系統(tǒng)限流控制，做市商就會在交易期間遭遇卡頓。”有行業(yè)人士告訴記者，對于做市商而言，報單撤單速度、成交情況對于最終盈虧十分重要。而卡頓之后要重啟系統(tǒng)，就有可能錯過對沖機(jī)會，進(jìn)而出現(xiàn)一定的虧損。如果交易所對每天的總報單量有限制，市場價格波動加劇的時候，做市商就很難應(yīng)對迅速增長的市場需求。

目前國內(nèi)大部分柜臺系統(tǒng)還未支持做市業(yè)務(wù)。銀河德?？偨?jīng)理董競博告訴期貨日報記者，做市業(yè)務(wù)2017年才在國內(nèi)推出，在整個市場中仍是一個相對小眾的業(yè)務(wù)群體。對于柜臺開發(fā)公司而言，目標(biāo)客戶量較少，大部分柜臺都沒有處理做市商業(yè)務(wù)這樣報單量規(guī)模的經(jīng)驗。雖然市場中也存在一些高級的快速柜臺，但這些柜臺大多也不支持做市業(yè)務(wù)。如果做市商采用多柜臺處理，又會面臨穿倉風(fēng)險。隨著做市品種快速增長、業(yè)務(wù)規(guī)模加速擴(kuò)張，當(dāng)前的柜臺系統(tǒng)越來越難以滿足做市商對柜臺系統(tǒng)的要求。

與普通交易系統(tǒng)相比，支持做市業(yè)務(wù)的系統(tǒng)涉及雙邊報價、保證金減免、批量報價、一鍵撤單等需求，對系統(tǒng)計算和承載力要求更高，且要求會隨業(yè)務(wù)的發(fā)展持續(xù)增長。國內(nèi)交易所的系統(tǒng)對期權(quán)和做市商支持沒有缺失，但在研究做市業(yè)務(wù)時國內(nèi)沒有實盤操作的實踐基礎(chǔ)，系統(tǒng)會隨著業(yè)務(wù)的發(fā)展遇到一些現(xiàn)實性問題。

“一般而言，交易所相關(guān)系統(tǒng)的設(shè)計、驗證、開發(fā)到最終面市有較長的周期，各交易所在設(shè)計做市業(yè)務(wù)時對系統(tǒng)新要求的實現(xiàn)都需要一定時間。近幾年我國衍生品市場發(fā)展迅速，市場需求在不斷變化，對交易所系統(tǒng)也提出了更高的要求。”邢磊表示，如何把系統(tǒng)做得可迭代、更具靈活，對交易所來說也是新的課題。

C 資金問題掣肘  希望獲更多支持

做市業(yè)務(wù)是新的交易型資本中介業(yè)務(wù)，做市商在人才擴(kuò)充、技術(shù)提升、業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張以及增強(qiáng)風(fēng)險抵抗能力等方面，都需要以充裕的資金支持為基礎(chǔ)。當(dāng)前資本實力有限及居高不下的資金成本，已經(jīng)成為掣肘國內(nèi)做市商發(fā)展的最大問題。

從做市商自身來看，資金問題一定程度上也是業(yè)務(wù)盈利問題。五礦產(chǎn)業(yè)金融做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人表示，國內(nèi)做市機(jī)制推出的時間較短，業(yè)務(wù)仍在成長初期，現(xiàn)階段的流動性水平也會在一定程度上影響做市業(yè)務(wù)的盈利能力。同時，目前風(fēng)險管理公司開展做市業(yè)務(wù)的交易成本較高，需投入的資源較多，例如自建交易系統(tǒng)的開發(fā)與維護(hù)成本也會隨著做市規(guī)模的擴(kuò)大而增加，要求做市商不斷增加人力、物力投入。

“當(dāng)前國內(nèi)做市業(yè)務(wù)盈利模式尚未成熟，且做市品種數(shù)量有限，難以形成規(guī)模效應(yīng)。做市業(yè)務(wù)收入水平如果跟不上業(yè)務(wù)擴(kuò)張速度，做市商就很難在技術(shù)開發(fā)上進(jìn)行持續(xù)投入，也會面臨人才流失風(fēng)險，難以形成業(yè)務(wù)長期、良性的循環(huán)。”魏峰告訴記者。

記者注意到，做市品種數(shù)量有限的問題，在對專業(yè)度、資金量、技術(shù)水平要求更高的期權(quán)做市方面影響更為明顯。據(jù)了解，做1個品種和做10個品種的成本其實相差不大，品種的增加、規(guī)模的擴(kuò)大有利于降低做市商的邊際成本。但做市品種和規(guī)模不足的話，做市系統(tǒng)開發(fā)和維護(hù)成本就相對較高。尤其是對于風(fēng)險管理公司做市商而言，目前權(quán)益類期權(quán)做市名額大多集中于券商群體，風(fēng)險管理公司缺乏參與機(jī)會。

從做市業(yè)務(wù)環(huán)境看，多位行業(yè)人士認(rèn)為，當(dāng)前做市商面臨的資金問題有兩大外部影響因素，一是做市業(yè)務(wù)保證金占用高，二是做市商資金來源窄。

此外，目前報價占用的保證金也是相當(dāng)大的數(shù)目。但其實與市場一般交易者相比，做市商群體專業(yè)實力雄厚，風(fēng)控水平以及受監(jiān)管程度等方面的要求都更為嚴(yán)格。而且，在交易過程中，做市商一般不暴露方向上的敞口，而是積累較多的價差組合持倉，風(fēng)險也相對較小。國外市場，交易所大多對做市商群體采用資金利用更為有效的SPAN算法進(jìn)行保證金計算。

“現(xiàn)在國內(nèi)市場的做市商需要報價的合約眾多，報單資金需求就很大。雖然大多數(shù)報單不會帶來成交，但是也要準(zhǔn)備資金以便事前驗資。就拿我們中金所的做市賬戶來說，保證金占用1.6億元左右，報單資金就需要1.2億元?！辈坛擅绫硎?。

市場人士對記者表示，期權(quán)為非線性產(chǎn)品，可能最高100萬元的風(fēng)險敞口就需要1億元保證金，當(dāng)前的做市業(yè)務(wù)風(fēng)險和收益不成正比?！叭绻麅?yōu)化保證金制度，同樣的倉位可以減少約60%的資金占用，做市商的收益率能夠因此有很大的提升?！毙侠诒硎?，交易所如果通過組合保證金和SPAN算法向做市商收取保證金，做市商對做市投入資金在保持不變的情況下，交易量、持倉量可以擴(kuò)大3倍左右，市場需求也相應(yīng)會實現(xiàn)增長。

此外，期貨、期權(quán)、基金做市賬戶目前不能通用，各個品種的做市資金會隨市場波動以及合約變更而變化。在賬戶不能通用的情況下，做市商只能在各個賬戶多放些資金以滿足業(yè)務(wù)需求?！叭绻軌蚪y(tǒng)一做市賬戶，做市商的資金利用效率會有很大的提升，而且還能實現(xiàn)同一產(chǎn)品的期貨、基金和期權(quán)之間的做市聯(lián)動。”蔡成苗建議。

據(jù)邢磊介紹，國外市場中，做市商為市場提供報價，促進(jìn)流動性提升，降低了市場整體成本，是金融基礎(chǔ)設(shè)施的重要部分，做市業(yè)務(wù)已經(jīng)形成了相應(yīng)的產(chǎn)業(yè)鏈條，對做市商業(yè)務(wù)的支持制度相對完備，做市商可以通過為其提供清算服務(wù)的銀行或者券商進(jìn)行貸款。清算商作為“中間環(huán)節(jié)”，對做市商資金情況、持倉最大風(fēng)險都更為了解，做市商可以只支付覆蓋其風(fēng)險的保證金數(shù)額，其他交易所要求的保證金數(shù)額由清算商墊付。

一些專業(yè)人士認(rèn)為，國內(nèi)期貨市場實行事前風(fēng)控，做市商通過期貨公司交易、結(jié)算，期貨公司對做市商的交易風(fēng)險實時監(jiān)控，做市商報單成交，期貨公司可以計算出做市商成交瞬間的最大風(fēng)險。實際上，一些期貨公司已經(jīng)擁有為專業(yè)做市商提供杠桿服務(wù)的能力，也有技術(shù)手段，但國內(nèi)期貨公司作為經(jīng)紀(jì)商，目前沒有提供融資服務(wù)的牌照，不能提供相關(guān)服務(wù)。