今天貝殼投研（ID:Beiketouyan）研究的博騰股份是一家從事醫(yī)藥定制研發(fā)生產(chǎn)服務(wù)（CDMO）的企業(yè)，在A股市場(chǎng)中，還有凱萊英、九洲藥業(yè)、藥石科技等眾多同行業(yè)企業(yè)，那么與CDMO行業(yè)標(biāo)桿凱萊英相比，博騰股份差在哪里？

10月27日，博騰股份發(fā)布了三季報(bào)，今年前三個(gè)季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入14.88億元，同比增長(zhǎng)37.59%，扣非凈利潤(rùn)2.2億元，同比增長(zhǎng)76.69%，業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼，博騰股份值得期待嗎？

CMO出“意外”

博騰股份戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型發(fā)展CRO

CMO業(yè)務(wù)一直以來(lái)都是博騰股份的核心業(yè)務(wù)，以商業(yè)化產(chǎn)品為主的CMO業(yè)務(wù)具有單個(gè)項(xiàng)目商業(yè)價(jià)值較高（價(jià)值可達(dá)百萬(wàn)美金至數(shù)千萬(wàn)美金）、產(chǎn)能需求大、持續(xù)性及客戶粘性較強(qiáng)的特點(diǎn)。

但這同樣決定了企業(yè)受下游客戶的影響更大。數(shù)據(jù)顯示，2017年，受大客戶強(qiáng)生抗糖尿病商業(yè)化產(chǎn)品及吉利德抗丙肝商業(yè)化產(chǎn)品需求波動(dòng)影響，博騰股份業(yè)績(jī)出現(xiàn)了大幅下滑。（2015年9月強(qiáng)生重磅糖尿病新藥Invokana被FDA提高了骨折風(fēng)險(xiǎn)的警示級(jí)別，在藥品標(biāo)簽中添加了可能導(dǎo)致骨密度下降的警示信息；2017年吉利德抗丙肝神藥遭遇專(zhuān)利調(diào)戰(zhàn)。）

不得不說(shuō)，這在一定程度上屬于一個(gè)意外，而并不是博騰股份的技術(shù)或者服務(wù)出了問(wèn)題。近幾年，隨新增客戶數(shù)及產(chǎn)品數(shù)的增多，公司前十大客戶和產(chǎn)品的集中度均有明顯下滑。2017年、2018年、2019年以及今年前三個(gè)季度，博騰股份的CMO業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.28億元、8.48一億元、10.27億元、10.02億元，業(yè)績(jī)回升明顯。

與此同時(shí)，2017年起，博騰股份開(kāi)始大力發(fā)展臨床研究（CRO）業(yè)務(wù)，向CDMO業(yè)務(wù)（即在CMO的基礎(chǔ)上增加相關(guān)產(chǎn)品的定制化研發(fā)業(yè)務(wù)）轉(zhuǎn)型，通過(guò)CRO業(yè)務(wù)，公司可以更早地介入客戶項(xiàng)目，為CMO業(yè)務(wù)提供額外的業(yè)務(wù)來(lái)源，支持公司業(yè)務(wù)的健康可持續(xù)發(fā)展。

2017年4月，博騰股份股票（300363）收購(gòu)了具有20多年發(fā)展歷史的美國(guó)工藝化學(xué)CRO公司J-STAR，進(jìn)行業(yè)務(wù)整合和技術(shù)融合。隨后，2019年公司業(yè)績(jī)大增，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入15.51億元，同比增長(zhǎng)30.93%，扣非凈利潤(rùn)1.62億元，同比增長(zhǎng)124.97%，業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型初具成效。

2020年1-9月，博騰股份CRO業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入4.50億元（其中J-STAR團(tuán)隊(duì)實(shí)現(xiàn)1.54億元，中國(guó)團(tuán)隊(duì)實(shí)現(xiàn)2.96億元），占公司營(yíng)業(yè)總收入30%，同比增長(zhǎng)48%，仍處于高速發(fā)展階段。

從盈利能力和營(yíng)運(yùn)能力角度

看博騰股份的優(yōu)勢(shì)和不足

1、產(chǎn)品毛利率較低，有望隨CDMO業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型不斷改善

根據(jù)凱萊英對(duì)比發(fā)現(xiàn)，博騰股份產(chǎn)品整體盈利能力明顯處于較低水平，而這明顯與兩者之間的業(yè)務(wù)差距存在較大聯(lián)系。對(duì)于博騰股份來(lái)說(shuō)，2017年之前，CMO業(yè)務(wù)一直是公司的核心業(yè)務(wù)，這部分業(yè)務(wù)存在的重要意義之一是為下游客戶降低成本、提高效率，因而它的利潤(rùn)空間比CRO業(yè)務(wù)要小。

（CRO項(xiàng)目一般處于臨床早期，客戶對(duì)交付速度敏感性更高，對(duì)成本敏感性更低；CMO業(yè)務(wù)側(cè)重于生產(chǎn)和工藝放大能力，CRO業(yè)務(wù)則側(cè)重于高效交付和靈活的研發(fā)及生產(chǎn)資源配置能力。）

而凱萊英的CDMO業(yè)務(wù)已經(jīng)相當(dāng)成熟，幾乎貫穿醫(yī)藥研發(fā)的全產(chǎn)業(yè)鏈，CRO業(yè)務(wù)的加持提高了公司整體盈利水平。因此，未來(lái)隨博騰股份CRO業(yè)務(wù)的不斷成熟，公司的毛利率仍有提升空間，2018年以來(lái)，博騰股份的毛利率已呈明顯提升趨勢(shì)。

2、應(yīng)收賬款和存貨周轉(zhuǎn)率處于較高水平，但固定資產(chǎn)利用率低

通過(guò)對(duì)比博騰股份和凱萊英的盈利能力發(fā)現(xiàn)，博騰股份的應(yīng)收賬款和存貨資產(chǎn)利用率處于較高水平。說(shuō)明博騰股份CMO業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)效率更高，以及在對(duì)下游擁有較高的議價(jià)力。

除此之外，貝殼投研（ID:Beiketouyan）還發(fā)現(xiàn)，近幾年，博騰股份的存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率也處于提升的趨勢(shì)。一方面，對(duì)于存貨周轉(zhuǎn)率的提升，這主要與近幾年博騰股份司業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型有關(guān)，CRO業(yè)務(wù)并不需要儲(chǔ)備大量的原材料及產(chǎn)生較多的庫(kù)存商品等，營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)比存貨增長(zhǎng)更快，從而使存貨周轉(zhuǎn)率提升。另一方面，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率的提升主要是博騰股份開(kāi)發(fā)了更多的客戶，欠款方集中度下降，而在一些客戶之中公司有較強(qiáng)的占款能力。

但很明顯，目前奔騰股份存在的一個(gè)較大問(wèn)題是固定資產(chǎn)利用效率低。對(duì)比兩者的固定資產(chǎn)明細(xì)科目發(fā)現(xiàn)，博騰股份股票（300363）的機(jī)器設(shè)備占比較高，為63.6%，而凱萊英的生產(chǎn)及研發(fā)設(shè)備占比為52.4%，這說(shuō)明博騰股份內(nèi)部的生產(chǎn)效率或者設(shè)備利用率存在不足。

總結(jié)