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　　【研報(bào)掘金】資本市場(chǎng)處于歷史發(fā)展機(jī)遇期 龍頭邏輯仍是券商板塊投資主線

　　資本市場(chǎng)處于歷史發(fā)展機(jī)遇期，全面注冊(cè)制、長(zhǎng)期資金引入等政策有望超預(yù)期落地。2021年創(chuàng)新業(yè)務(wù)增長(zhǎng)有望成為業(yè)績(jī)亮點(diǎn)，跟投利潤(rùn)釋放、衍生品及融券快速發(fā)展將帶來(lái)業(yè)績(jī)變現(xiàn)，預(yù)計(jì)上市券商2021年整體凈利潤(rùn)同比+18.8%，凈資產(chǎn)收益率有望達(dá)9.3%，維持行業(yè)“看好”評(píng)級(jí)。機(jī)構(gòu)指出，資本市場(chǎng)改革持續(xù)推進(jìn)，證券行業(yè)將加速形成差異化發(fā)展格局，預(yù)計(jì)未來(lái)證券行業(yè)將實(shí)現(xiàn)“大而全”、“小而精”券商共存的局面。目前券商板塊市凈率估值為2.13倍，具有較高安全邊際。龍頭券商估值在2.18-4.87倍，市場(chǎng)未體現(xiàn)出對(duì)龍頭券商的估值溢價(jià)。建議關(guān)注在資本實(shí)力、風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力、業(yè)務(wù)布局方面均有優(yōu)勢(shì)的龍頭券商。

　　核心邏輯

　　1、市場(chǎng)景氣度的提升是支撐板塊行情演繹的主要推手。證券板塊估值/業(yè)績(jī)與二級(jí)市場(chǎng)景氣度密切正相關(guān)，具備強(qiáng)貝塔高彈性特征，券商Ⅱ（申萬(wàn)）走勢(shì)與兩市成交量高度一致。近期市場(chǎng)行情趨暖，上證綜指一度突破年內(nèi)高點(diǎn)，并創(chuàng)2018年2月6日來(lái)新高，兩市成交量恢復(fù)至8月中下旬水平，在8500-9000億之間震蕩。實(shí)際上，進(jìn)入11月份市場(chǎng)交投活躍度較10月改善明顯，日均股基交易額環(huán)比+12%至8725億元，日均兩融余額站上1.56萬(wàn)億元。市場(chǎng)景氣度的提升是支撐板塊行情演繹的主要推手。

　　2、2021年A股流動(dòng)性不會(huì)出現(xiàn)大幅度收縮下，市場(chǎng)較高景氣度依舊可期。流動(dòng)性是A股市場(chǎng)活躍度的核心影響因素，從資金面的角度來(lái)考慮：外資方面，可以看到近年來(lái)外資持續(xù)流入，愈發(fā)成為A股市場(chǎng)上不容忽視的一股力量。截至12月2日，今年北上資金累計(jì)凈流入超過(guò)1640億元；今年三季度末數(shù)據(jù)顯示，外資持A股自由流通市值比4.6%，參考日韓30%的水平，擴(kuò)容空間仍值得想象。展望2021年，宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)恢復(fù)，人民幣資產(chǎn)吸引力繼續(xù)提升，外資有望加速流入。公募方面，新發(fā)基金規(guī)?？矗衲昵叭径冗_(dá)2.34萬(wàn)億、同比+195%，三季度達(dá)1.28萬(wàn)億、同比+301%。在銀行理財(cái)收益率下滑以及凈值化+打破剛兌影響下，居民理財(cái)向基金轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)十分明朗。雖然明年公募新發(fā)規(guī)模在今年高基數(shù)上再次大幅提升的可能不高，但我們認(rèn)為依舊會(huì)維持較高規(guī)模。整體看，2021年A股流動(dòng)性不會(huì)出現(xiàn)大幅度收縮下，市場(chǎng)較高景氣度依舊可期。

　　3、資本市場(chǎng)深改持續(xù)，政策助力證券公司進(jìn)入新一輪發(fā)展期。直融大時(shí)代的到來(lái)為券商打開(kāi)全新增長(zhǎng)空間。全面推行注冊(cè)制利好大投行業(yè)務(wù)，試點(diǎn)T+0助力經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)持續(xù)活躍。而居民金融資產(chǎn)向風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的過(guò)程中，券商財(cái)富管理轉(zhuǎn)型直接受益。兩融業(yè)務(wù)中融券發(fā)展也是未來(lái)業(yè)務(wù)創(chuàng)新亮點(diǎn)，將為板塊信用業(yè)務(wù)帶來(lái)增量收入。券商從事的投融資中介業(yè)務(wù)，業(yè)已成為混業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的狀態(tài)，頭部券商資本實(shí)力更強(qiáng)、公司治理更完善，將有望持續(xù)受益政策紅利傾斜。

　　4、券商板塊仍具備向上的空間與動(dòng)能，龍頭邏輯仍是券商板塊投資主線。當(dāng)前證券II（中信）指數(shù)的市凈率估值為1.99倍，仍然低于歷史中樞的2.05倍，同時(shí)更為重要的是當(dāng)前板塊的公募基金重倉(cāng)持股的低配程度達(dá)到歷史高位，具備向上的空間與動(dòng)能，維持行業(yè)的看好評(píng)級(jí)。2021年龍頭邏輯仍是券商板塊投資主線，強(qiáng)者愈強(qiáng)。2021年仍然會(huì)是資本市場(chǎng)改革的大年，行業(yè)將持續(xù)享有長(zhǎng)期的政策面利好，龍頭券商將獲得更加明顯的政策紅利傾斜，長(zhǎng)期龍頭邏輯日趨強(qiáng)化，也必然是板塊的投資主線。

　　利好公司

　　開(kāi)源證券指出，資本市場(chǎng)處于歷史發(fā)展機(jī)遇期，全面注冊(cè)制、長(zhǎng)期資金引入等政策有望超預(yù)期落地，維持行業(yè)“看好”評(píng)級(jí)。兩條主線選擇受益標(biāo)的：頭部券商資產(chǎn)能力突出，在投資和投行帶動(dòng)下業(yè)績(jī)有望超預(yù)期，受益標(biāo)的：中信證券(30.300, -0.60, -1.94%)、華泰證券(19.430, -0.20, -1.02%)、招商證券(23.840, 0.13, 0.55%)、國(guó)泰君安(18.890, -0.20, -1.05%)；特色優(yōu)勢(shì)突出的中小券商業(yè)績(jī)?cè)鏊儆型酵瑯I(yè)，推薦標(biāo)的：國(guó)金證券(17.730, -1.05, -5.59%)和東方財(cái)富(28.360, -0.84, -2.88%)，受益標(biāo)的：興業(yè)證券(8.950, -0.25, -2.72%)。

　　國(guó)信證券(14.150, 0.01, 0.07%)指出，建議關(guān)注在資本實(shí)力、風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力、業(yè)務(wù)布局方面均有優(yōu)勢(shì)的龍頭券商，推薦中信證券、中金公司(63.700, -2.28, -3.46%)；此外，建議關(guān)注優(yōu)勢(shì)難以復(fù)制的特色券商，例如東方證券(11.770, -0.21, -1.75%)、東方財(cái)富。

　　華金證券指出，做大做強(qiáng)資本市場(chǎng)、打造航母級(jí)券商方向不變，頭部券商在投融資中介業(yè)務(wù)的全面混業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中定力更足；同時(shí)中小券商打造差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)刻不容緩，推薦優(yōu)質(zhì)龍頭個(gè)股：前期受債券違約事件估值下殺的海通證券(13.440, -0.20, -1.47%)及數(shù)字化轉(zhuǎn)型明顯的華泰證券，同時(shí)基于市場(chǎng)景氣度判斷，建議關(guān)注自由流通市值較小/彈性較高的中金公司、中泰證券(16.570, -0.33, -1.95%)、國(guó)聯(lián)證券(21.000, -0.94, -4.28%)。

　　平安證券指出，資本市場(chǎng)改革持續(xù)推進(jìn)，政策面友好確定性較高但預(yù)期也較為充分，為板塊估值提供長(zhǎng)期估值支撐，目前大券商21年平均PB為2.2倍。金融供給側(cè)改革將帶來(lái)證券行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局變化，打破同質(zhì)化瓶頸，長(zhǎng)期來(lái)看，綜合實(shí)力突出的龍頭券商更為受益于資本市場(chǎng)重要性提升，看好中信證券、華泰證券等頭部券商和專業(yè)能力突出的精品券商。

　　本文內(nèi)容精選自以下研報(bào)：

　　華金證券《證券行業(yè)：市場(chǎng)景氣提升，建議關(guān)注階段性交易機(jī)會(huì)》

　　國(guó)信證券《證券行業(yè)12月投資策略：市場(chǎng)持續(xù)活躍，發(fā)展趨勢(shì)向好》

　　平安證券《證券行業(yè)2021年度策略報(bào)告：通道業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型在即，發(fā)揮資本市場(chǎng)樞紐作用》

　　東方證券《證券行業(yè)2021年年度策略：融資端改革漸入佳境，投資端創(chuàng)新蓄勢(shì)待發(fā)》

　　開(kāi)源證券《證券行業(yè)2021年度投資策略：改革造良機(jī)，轉(zhuǎn)型助發(fā)展》

責(zé)任編輯：逯文云