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美國(guó)頁巖油減產(chǎn)，流入庫存的原油從何而來？ 美國(guó)能源署（EIA）公布的石油單周大幅減產(chǎn)，但庫存也大漲，這并不能完全被需求，進(jìn)出口以及加工量解釋。受到疫情沖擊影響，美國(guó)汽油、煤油需求大幅放緩，拖累整體油品需求在4 月3 日當(dāng)周下滑接近三成，其中汽油及煤油需求同比減半。下游需求大幅放緩，煉廠庫存持續(xù)累計(jì)，煉廠進(jìn)入大規(guī)模檢修，截止4 月11 日檢修規(guī)模達(dá)到185 萬桶/天，高出近5 年同期均值接近80 萬桶/天。庫存方面，美國(guó)原油庫存累積速度達(dá)到250 萬桶/天，已用庫容占比達(dá)到62%。與此同時(shí)，根據(jù)EIA 公布的數(shù)據(jù)，美國(guó)原油產(chǎn)量當(dāng)周下滑60 萬桶/天。我們估算，下游需求的下滑及進(jìn)出口的變動(dòng)僅能解釋美國(guó)原油補(bǔ)庫量的60%。 頁巖油減產(chǎn)幅度可能小于紙面數(shù)字 對(duì)于超額的原油補(bǔ)庫量，原油加工量可以得到煉廠檢修量的驗(yàn)證，而進(jìn)出口和庫存數(shù)據(jù)相對(duì)透明，我們估計(jì)，偏差可能來自對(duì)周度產(chǎn)量的預(yù)估。 通過對(duì)美國(guó)頁巖油實(shí)際產(chǎn)量的回溯，我們認(rèn)為，本周EIA 周度數(shù)據(jù)可能低估了本周產(chǎn)量，也高估了減產(chǎn)量。我們預(yù)計(jì)美國(guó)實(shí)際產(chǎn)量可能是1290萬桶/天，高于紙面數(shù)字，EIA 可能會(huì)在后期的月度數(shù)據(jù)上調(diào)產(chǎn)量。從IEA周度數(shù)據(jù)看，截至4 月3 日當(dāng)周，美國(guó)原油補(bǔ)庫速度達(dá)到250 萬桶/天，總油品補(bǔ)庫速度更是達(dá)到470 萬桶/天，遠(yuǎn)高于終端需求和煉廠加工量的降幅。 EIA 系統(tǒng)偏差由來已久 通過對(duì)比EIA 的周度高頻數(shù)據(jù)及相對(duì)滯后的月度調(diào)整數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)，二者之間長(zhǎng)期走勢(shì)高度擬合，但誤差分布存在顯著偏差。從歷史情況看，對(duì)比美國(guó)能源署公布的周度預(yù)估數(shù)據(jù)以及月度產(chǎn)量實(shí)際值，我們發(fā)現(xiàn)，在減產(chǎn)期間，周度數(shù)據(jù)大概率低估產(chǎn)量，而在增產(chǎn)期間，則通常高估產(chǎn)量。其中，2015 年-2017 年美國(guó)頁巖油減產(chǎn)期間，EIA 周度數(shù)據(jù)低估產(chǎn)量19 次，概率79%，最大誤差35 萬桶/天；而在2017-2019 年頁巖油增產(chǎn)期間，EIA 周度數(shù)據(jù)高估產(chǎn)量21 次，概率57%，最大誤差36 萬桶/天。 目前頁巖油處于減產(chǎn)初期，我們認(rèn)為，EIA 可能出現(xiàn)系統(tǒng)偏差，高估了減產(chǎn)量，低估了產(chǎn)量。 自下而上看，近期仍是小范圍企業(yè)破產(chǎn) 在產(chǎn)地折價(jià)擴(kuò)大的背景下，頁巖油確實(shí)出現(xiàn)了減產(chǎn)跡象，包括鉆井活動(dòng)的持續(xù)放緩，以及企業(yè)破產(chǎn)情況。我們?cè)? 月16 日?qǐng)?bào)告《能源：石油： 供應(yīng)之爭(zhēng)，道阻且長(zhǎng)》中我們提到，我們估算，美國(guó)頁巖油企業(yè)可能在5 月份開始加速減產(chǎn)，年內(nèi)產(chǎn)量降幅可能達(dá)到200-300 萬桶/天。近期，由于庫存壓力加劇，美國(guó)主產(chǎn)區(qū)油價(jià)較WTI 出現(xiàn)較大幅度折價(jià)，Permian及Bakken 地區(qū)油價(jià)一度跌至接近10 美元/桶。受油價(jià)大跌影響，美國(guó)油企減少鉆井活動(dòng)，當(dāng)前原油鉆井平臺(tái)數(shù)降至562 個(gè)，為2016 年12 月以來最低水平。此外，美國(guó)頁巖鉆探公司惠廷石油公司（ Whiting Petroleum）近期申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)，也成為首家在本輪原油大跌中倒下的頁巖油公司。 但是，我們估計(jì)，近期頁巖油實(shí)際減產(chǎn)可能沒有60 萬桶/天之大。 
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