前車之鑒，后車之師。

近年來在全球期貨期權(quán)市場上套保失敗的典型案例基本上都輸在期權(quán)市場上，因此筆者從金融期貨期權(quán)交易制度和投資者的交易策略上來分析總結(jié)，以便在以后的操作中少犯類似錯誤。

01 做空資金是如何進(jìn)入期貨期權(quán)市場的

1.“零”保證金的交易機(jī)制

國內(nèi)套保企業(yè)在國外期貨期權(quán)經(jīng)紀(jì)公司開戶時，要向該公司提供最近幾年的資產(chǎn)情況和財務(wù)報表；國外公司會根據(jù)國內(nèi)套保期業(yè)提供的財務(wù)報表，向套保企業(yè)開出占其注冊資金的3%—5%的授信額，做為期貨期權(quán)的交易保證金。

例如，中航油新加坡上市公司注冊資金為6.5億美元，最初就得到了500萬美元的授信額。

這就是說，中航油新加坡上市公司，不用出一分錢的保證金就能在境外期貨期權(quán)經(jīng)紀(jì)公司做期貨期權(quán)交易（這是套保企業(yè)麻痹的開始，因為不占用企業(yè)的流動資金）。

“零”保證金交易機(jī)制最大的風(fēng)險是：用整個企業(yè)的資產(chǎn)在期貨期權(quán)市場做信用交易。

因為期貨期權(quán)交易是保證金交易——500萬授信額放大10倍的話，就是用5000萬資產(chǎn)在做交易。

當(dāng)在期貨期權(quán)市場上虧損10%時，就等于實際虧掉了5000萬美元的資產(chǎn)。

而在期貨期權(quán)市場，做空看跌期權(quán)才是最厲害的緊箍咒。

期權(quán)時代注：相關(guān)閱讀《十四年前的中國版“巴林事件：長文復(fù)盤中航油巨虧始末”》

2.看跌期權(quán)的做空陷阱

從期貨期權(quán)的設(shè)計上看，買進(jìn)看漲期權(quán)的投資者付出權(quán)利金，得到主動行使期貨合約的權(quán)力；

做空看跌期權(quán)的投資者得到權(quán)利金，但要被動執(zhí)行并履行期貨合約的義務(wù)。

就是說，一旦在看跌期權(quán)上做空，就等于在期貨供貨合同上簽了字，就一定要在規(guī)定的時間轉(zhuǎn)為期貨部位并執(zhí)行交割。

例如，劉其兵在6月份LME期銅期權(quán)市場上，在3300美元的價格做空看跌期權(quán)20萬噸并得到了權(quán)利金，就等于要在12月份履行期貨合同，在LME期銅轉(zhuǎn)為期貨部位，再交割電解銅；但是LME期銅價格已漲至4400多美元，實際虧損達(dá)約1100美元/噸，20萬噸就累計虧損約2億美元。

期權(quán)時代注：劉其兵為“國儲銅事件”主角，相關(guān)閱讀《從天堂明星到末路囚徒 銅市大佬劉其兵的期貨人生》

3.供求關(guān)系判斷的失衡導(dǎo)致錯誤的套保組合

由于歐式期權(quán)不能提前履行期貨合同和止損，因而對于國內(nèi)做境外套保的企業(yè)來講，原則上不應(yīng)該做空看跌期權(quán)（怕沒有履行期貨合同的能力），但做多看漲期權(quán)就相對容易操作一些。

（1）買進(jìn)看漲期權(quán)，付出很少的權(quán)利金，就等于得到主動行使期貨合約的權(quán)力。如果劉其兵在6月份LME期銅期權(quán)市場上，不是在3300美元的價格做空看跌期權(quán)20萬噸并得到了權(quán)利金，而是買進(jìn)相同數(shù)量的看漲期權(quán)并付出很少的權(quán)利金，就可能掙2億美元。

（2）如果LME期貨價格在12月份跌破3300美元，大不了放棄看漲期權(quán)的權(quán)利，最多損失一部分權(quán)利金。

所以說，國內(nèi)套保企業(yè)在境外參與期貨期權(quán)交易的正確套保組合應(yīng)該是：買進(jìn)看漲期權(quán)，而不是做空看跌期權(quán)。

02 加強(qiáng)對境外套保企業(yè)的監(jiān)管力度

在期貨期權(quán)市場被逼空的企業(yè)有一個共同特點(diǎn)：在做期貨前，企業(yè)經(jīng)營運(yùn)行良好，資本注冊金都在6億美元以上；在金融業(yè)有較好的銀行信用。但為什么在期貨期權(quán)市場卻遭遇慘敗呢？

第一，期貨市場價格波動是期貨市場資金多空力量博弈的結(jié)果。如果多頭找不到空頭資金做“對手”，那么這個市場就不會有價格趨勢的變化，只會有價格的區(qū)間振蕩。

第二，期貨市場做空的資金是由3大因素造成的：

供求關(guān)系的變化；

國外期貨經(jīng)紀(jì)公司對國內(nèi)套保企業(yè)的授信額問題；

期貨期權(quán)的做空機(jī)制。

在期貨期權(quán)市場要想不再被逼空，就必須利用好這三大因素。此外，對做境外套保的企業(yè)要加強(qiáng)監(jiān)管力度，而盡快開通國內(nèi)期貨經(jīng)紀(jì)公司境外代理業(yè)務(wù)則是加強(qiáng)監(jiān)管的必由之路。

沒有國內(nèi)期貨經(jīng)紀(jì)公司做境外代理，就不能在資金源頭上控制國內(nèi)套保企業(yè)的風(fēng)險。

2004年中航油新加坡上市公司，在全球通過10多家國外期貨期權(quán)公司代理其境外期貨期權(quán)業(yè)務(wù)；2005年國儲有8家國外期貨期權(quán)公司給其授信額，來做為期貨期權(quán)交易保證金。

在此背景下，國內(nèi)監(jiān)管部門就不能及時地對在境外做套保的國內(nèi)企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險監(jiān)控。

如果國內(nèi)期貨經(jīng)紀(jì)公司能夠代理其境外期貨期權(quán)業(yè)務(wù)，可以達(dá)到以下效果：

第一，做好保密工作。國內(nèi)套保企業(yè)在境外的資金頭寸情況及企業(yè)情況，不會一覽無余地暴露在國外多頭基金眼里。

第二，能得到國內(nèi)期貨經(jīng)紀(jì)公司的期貨期權(quán)方面的專業(yè)化支持，同時國內(nèi)期貨經(jīng)紀(jì)公司不會無限制地給予其授信額，來做為期貨期權(quán)交易保證金。

第三，便于進(jìn)行期貨期權(quán)的正確套保策略：在境外買進(jìn)看漲期權(quán)，在國內(nèi)期貨市場做空期貨。如果到期價格漲了，一可以通過轉(zhuǎn)換成期貨部位后，對沖平倉獲得利潤，二如果國內(nèi)確實有需求，價格又合理，就期轉(zhuǎn)現(xiàn)，運(yùn)回國內(nèi)消化或作為戰(zhàn)略庫存。

如果價格跌了，最多損失些權(quán)利金，風(fēng)險也好控制，不會重蹈被多頭基金逼空的命運(yùn)。

由于我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長的需求，對銅、棉花、大豆、原油等商品的進(jìn)口依存度較高，我們完全可以通過在境外期貨期權(quán)市場上，買進(jìn)看漲期權(quán)來訂購所需商品。而不是等到庫存用盡的時侯，再進(jìn)行大批量的集中采購，有利于節(jié)約采購成本。

作者：楊答

來源：期貨日報