消費(fèi)出牛股，國(guó)內(nèi)有耳熟能詳?shù)馁F州茅臺(tái)、海天味業(yè)、伊利股份等都藏著牛股的身影，國(guó)外有巴菲特長(zhǎng)期重倉(cāng)的口可口樂、沃爾瑪?shù)?。近期各地陸續(xù)推出多種措施，如發(fā)放消費(fèi)券等多種方式來提振消費(fèi),短期增量，長(zhǎng)期提質(zhì)。消費(fèi)股逆勢(shì)走強(qiáng)，海天味業(yè)、涪陵榨菜陸續(xù)創(chuàng)歷史新高，成為市場(chǎng)的焦點(diǎn)，有必要重新梳理下投資消費(fèi)股的邏輯和消費(fèi)ETF的選擇。

▍一、消費(fèi)券對(duì)消費(fèi)的拉動(dòng)有多大？

在冰封了近兩個(gè)月之后，各地積極出臺(tái) 促消費(fèi)的政策，主要舉措包括直接發(fā)放消費(fèi)券、旅游券、發(fā)放補(bǔ)貼、實(shí)施彈性工作制增加居民假日時(shí)長(zhǎng)等。根據(jù)中泰證券統(tǒng)計(jì)，截至2020年3月27日，全國(guó)已有39個(gè)地區(qū)發(fā)了消費(fèi)券政策，消費(fèi)券領(lǐng)域主要包括餐飲、景區(qū)旅游和購(gòu)物等，刺激零售、餐飲和文旅等消費(fèi)。

消費(fèi)券作為短期提振消費(fèi)的有力手段，分為定向和非定向，普惠和非普惠等多種類型。從歷史數(shù)據(jù)來看，相關(guān)消費(fèi)券拉動(dòng)效應(yīng)在2-3倍左右。2008年金融危機(jī)之后，杭州發(fā)放的消費(fèi)券的使用效果來看，華潤(rùn)萬(wàn)家門店消費(fèi)券使用總金額達(dá) 1014 萬(wàn)元，產(chǎn)生了 1.27 倍的拉動(dòng)效應(yīng)；當(dāng)前時(shí)點(diǎn)從南京、杭州的情況看，3 月 18 日至22 日，南京市共使用電子消費(fèi)券總消費(fèi)金額 942.93 萬(wàn)元，除去電子消費(fèi)券抵減金額外消費(fèi)金額 613.16 萬(wàn)元，拉動(dòng)效應(yīng)約為 1：3；杭州財(cái)政局對(duì)第一期?消費(fèi)券?的統(tǒng)計(jì)表明截至 2 月 8 日各指定商家共接收?消費(fèi)券?4772.41萬(wàn)元，對(duì)商貿(mào)行業(yè)拉動(dòng)效應(yīng)為 2.06 倍 。

消費(fèi)券，更多的短期刺激作用，拉動(dòng)行業(yè)走出低迷期，長(zhǎng)期的話還是回歸看居民的可支配收入和居民消費(fèi)能力的提升。

▍二、消費(fèi)板塊，可以穿越牛熊周期

近幾年來，隨著居民可支配收入的提高以及居民消費(fèi)能力的提升，消費(fèi)板塊展示了強(qiáng)勁的賺錢效應(yīng)，消費(fèi)板塊牛股頻出。相比成長(zhǎng)、周期等板塊來看，消費(fèi)板塊具有更低的波動(dòng)率和更穩(wěn)業(yè)績(jī)。根據(jù)天風(fēng)證券吳先興先生的統(tǒng)計(jì)，在金融、周期、消費(fèi)、成長(zhǎng)和穩(wěn)定五大板塊中，消費(fèi)板塊在近8年、近10年、近15年期間持續(xù)穿越牛熊，且收益率在五大板塊中均持續(xù)保持首位。同時(shí)，相比其它板塊，消費(fèi)板塊具有更低的波動(dòng)率和更高的ROE水平。

▍三、消費(fèi)股如何選？消費(fèi)類ETF怎么選擇？

消費(fèi)板塊因?yàn)橄鄬?duì)穩(wěn)定的收益率、更低的波動(dòng)率以及更高的ROE，更適合作為穩(wěn)健投資的優(yōu)選標(biāo)的。消費(fèi)股的選股邏輯相對(duì)比較簡(jiǎn)單，在消費(fèi)行業(yè)中尤其是必需消費(fèi)品中，優(yōu)選龍頭股是較優(yōu)的選股方式，還有一種投資方式是選擇消費(fèi)股對(duì)應(yīng)的ETF。

目前市場(chǎng)上有8個(gè)消費(fèi)類ETF，規(guī)模差異較大，分別跟蹤不同的7個(gè)指數(shù)。關(guān)注消費(fèi)指數(shù)，首先要分清楚什么是必需消費(fèi)，什么是可選消費(fèi)。官方的定義是：國(guó)際上有個(gè)主流的行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，將全部股票分為新能、原材料、工業(yè)、可選消費(fèi)、主要消費(fèi)、醫(yī)藥衛(wèi)生、金融地產(chǎn)、信息技術(shù)、電信業(yè)務(wù)、公用事業(yè)等10個(gè)行業(yè)。主要消費(fèi)是日常生活中最基本的、必需要用到的消費(fèi)品，包括農(nóng)林牧漁產(chǎn)品、食品飲料、家庭個(gè)人用品等?？蛇x消費(fèi)是除必需消費(fèi)以外的消費(fèi)，涵蓋家庭消費(fèi)生活的方方面面，包括汽車與汽車零配件、耐用消費(fèi)品、紡織服裝與奢侈品、消費(fèi)者服務(wù)、傳媒、零售業(yè)等。

從兩者的定義來看，可選消費(fèi)和主要消費(fèi)是完全互斥的兩個(gè)行業(yè)類別，主要消費(fèi)可以看成是生活必需品，周期性很弱，需求也較為穩(wěn)定，比如海天味業(yè)的醬油，可選消費(fèi)屬于日常不是特別必需的消費(fèi)品，會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)波動(dòng)而波動(dòng)，比如上海汽車。這里有個(gè)需要解釋的是，白酒行業(yè)也是屬于主要消費(fèi)行業(yè)，雖然作為高檔白酒的貴州茅臺(tái)一瓶3000多，但也是歸為主要消費(fèi)。行業(yè)的劃分，和公司本身的產(chǎn)品可能有一定的差異。

簡(jiǎn)單的說，主要消費(fèi)和可選消費(fèi)是大消費(fèi)的不同劃分，和衣食住行相關(guān)，不會(huì)突然大幅度減少或者增加，需求相對(duì)穩(wěn)定，受經(jīng)濟(jì)影響較小，而可選消費(fèi)是容易受經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響的行業(yè)，因此我們選擇能穿越牛熊的消費(fèi)股，更傾向于選擇必需消費(fèi)品。

（一）指數(shù)編制及成分股

上證消費(fèi)80指數(shù)（000069.SH）：是選了滬市規(guī)模大、流動(dòng)性好的80只主要消費(fèi)、可選消費(fèi)和醫(yī)藥衛(wèi)生等公司組成。成分股篩選方法比較簡(jiǎn)單粗暴，滬市所有股票按過去一年的日均總市值和日均成交總額由高到低排名，選取綜合排名前80的股票。

上證消費(fèi)（000036.SH）是上證10個(gè)一級(jí)行業(yè)指數(shù)系列中的一個(gè)指數(shù)，目前30個(gè)股票。

中證消費(fèi)（000932.SH)是中證800樣本股中分類為主要消費(fèi)的指數(shù)，目前成分股是40個(gè)股票。

全指可選（000989.SH）是中證全指中可選消費(fèi)行業(yè)類的股票，成分股有458個(gè)股票。

CS消費(fèi)50（931139.CSI）是滬深兩市可選消費(fèi)和主要消費(fèi)，剔除汽車及汽車零部件、傳媒兩個(gè)中證二級(jí)行業(yè)后的股票，綜合了日均總市值、營(yíng)業(yè)收入-TTM、ROE-TTM和毛利率-TTM的四個(gè)指標(biāo)分類排名后篩選的50個(gè)股票。

消費(fèi)龍頭（931068.CSI）是滬深兩市可選消費(fèi)與主要消費(fèi)的股票，綜合了日均總市值、營(yíng)業(yè)收入、ROE、毛利率等四個(gè)指標(biāo)分類排名后篩選的50個(gè)股票。（CS消費(fèi)50和消費(fèi)龍頭的主要是差異是前者不包括汽車及汽車零部件、傳媒兩個(gè)中證二級(jí)行業(yè)）。

消費(fèi)100（399364）是滬深兩市中可選消費(fèi)、主要消費(fèi)、醫(yī)藥衛(wèi)生、信息技術(shù)和電信業(yè)務(wù)或三級(jí)行業(yè)為物流的所有公司，剔除大股東質(zhì)押比超過80%、近6個(gè)月日均成交金額排名后20%的股票；選擇近6月日均總市值排名前150名的股票，根據(jù)EBITDA、營(yíng)業(yè)收入和總市值加權(quán)綜合得分排名后選前100名的的股票。

我們挑選了中證消費(fèi)、CS消費(fèi)50和消費(fèi)龍頭的前十大權(quán)重股來看，重疊度較高，但也略有差異，主要原因還是樣本范圍選擇的差異。

簡(jiǎn)單總結(jié)下各消費(fèi)指數(shù)的差異：作為跟蹤最多指數(shù)基金較多的消費(fèi)類指數(shù)，從穿越牛熊的角度來看，必需品的主要消費(fèi)或者剔除了汽車傳媒等后的可選消費(fèi)，受經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)影響較小。

（二）消費(fèi)類指數(shù)的歷史走勢(shì)

從2010年起的十年的維度來看，除可選消費(fèi)走勢(shì)在2019年之后陷入了低迷（主要是因?yàn)榭蛇x消費(fèi)中的汽車板塊在2018年之后大幅下跌），其它消費(fèi)指數(shù)走勢(shì)相對(duì)穩(wěn)健，尤其是CS消費(fèi)50、中證消費(fèi)等必需消費(fèi)品為主的消費(fèi)指數(shù)。所以，長(zhǎng)期來看，穿越牛熊是相對(duì)于必需消費(fèi)品來說更合適。從2015年起的近5年來看，消費(fèi)龍頭、CS消費(fèi)50和中證消費(fèi)的走勢(shì)較為接近，主要是這三個(gè)指數(shù)中必需消費(fèi)品占比較高以及白酒類的占比高。

（三）風(fēng)險(xiǎn)收益分析

作為穿越牛熊的品種，過去十年里，消費(fèi)類指數(shù)均取得了不俗的年化收益率，均獲得了20%以上的年化收益率；在過去5年里，消費(fèi)類指數(shù)除可選消費(fèi)年化收益率僅為0.14%外，其余指數(shù)年化收益率最低的是9.62%，最高的達(dá)到了22%。

從2015年以來的最大回撤來看，除2015年、2018年受市場(chǎng)環(huán)境影響外，消費(fèi)類指數(shù)回撤在30%以上，其余年份的回撤大致在20%以內(nèi)。

從整體估值來看，目前消費(fèi)板塊估值在相對(duì)中樞偏上方一些。

簡(jiǎn)單總結(jié)下：主要消費(fèi)和可選消費(fèi)是大消費(fèi)的不同劃分，從穿越牛熊的角度來看，和衣食住行相關(guān)行業(yè)雖然增長(zhǎng)空間有限，但是需求穩(wěn)健，業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)定，消費(fèi)類的龍頭公司或者主要消費(fèi)為主的指數(shù)是較穩(wěn)妥的選擇，如消費(fèi)ETF（159928）；但是考慮到部分可選消費(fèi)其實(shí)受經(jīng)濟(jì)周期影響可能并不是特別明顯，尤其是加入了部分策略因子篩選后的指數(shù)，降低了踩雷的概率，從過往的收益率、最大回撤、波動(dòng)率來看也表現(xiàn)較優(yōu)，如跟蹤C(jī)S消費(fèi)50的消費(fèi)50（515650）。