陳露

毓顏投資期權(quán)產(chǎn)品經(jīng)理，會(huì)計(jì)學(xué)本科、金融數(shù)學(xué)碩士畢業(yè)。諳熟期貨行業(yè)，對(duì)市場(chǎng)有深刻的理解，主要負(fù)責(zé)期權(quán)產(chǎn)品的設(shè)計(jì)及研究。

精彩觀點(diǎn)：

期權(quán)是一個(gè)好的收益工具，可以將期貨線性的收益特征透過風(fēng)險(xiǎn)控管轉(zhuǎn)化為非線性收益績(jī)效呈現(xiàn)。

期權(quán)非線性、高杠桿的特性，以及可只做波動(dòng)率交易而不只是單純考慮標(biāo)的的漲跌，針對(duì)單一商品的策略可以更多樣化并穩(wěn)定貢獻(xiàn)收益。

期權(quán)的復(fù)雜性在于多維度的交易和定價(jià)，但本質(zhì)是一種金融工具，更適合專業(yè)投資者和機(jī)構(gòu)投資者。

從iv歷史分布特點(diǎn)來看，國(guó)內(nèi)的iv相對(duì)臺(tái)灣的選擇權(quán)波動(dòng)率有相對(duì)較高的特點(diǎn)。

期權(quán)交易最重要的點(diǎn)是風(fēng)險(xiǎn)控制，如果能做到嚴(yán)格風(fēng)控，波動(dòng)率策略在每個(gè)市場(chǎng)都是可以獲利的，包括成熟市場(chǎng)。

非專業(yè)投資者會(huì)不斷壓縮，專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者會(huì)擴(kuò)大對(duì)市場(chǎng)的影響，并讓市場(chǎng)定價(jià)日趨合理。

期權(quán)市場(chǎng)目前是藍(lán)海市場(chǎng)，因此公司推期權(quán)會(huì)多一些，但并不代表期權(quán)的比重就會(huì)比CTA大。

毓顏目前運(yùn)行的期權(quán)策略以波動(dòng)率策略為主，包括低風(fēng)險(xiǎn)套利和統(tǒng)計(jì)套利。

期權(quán)既是一種風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具也是一種投資工具。

持有現(xiàn)貨，買入看跌期權(quán)進(jìn)行套保，或者賣出看漲期權(quán)進(jìn)行備兌，期權(quán)在這里只是避險(xiǎn)工具。

買方最大的風(fēng)險(xiǎn)在于市場(chǎng)無波動(dòng)，要承受期權(quán)合約時(shí)間價(jià)值的衰減；賣方最大的風(fēng)險(xiǎn)在于當(dāng)行情向不利的方向發(fā)展時(shí)，風(fēng)控不及時(shí)。

盤中針對(duì)各項(xiàng)greeks實(shí)時(shí)控管風(fēng)險(xiǎn)，建倉前針對(duì)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)值訂定最大容忍風(fēng)險(xiǎn)，依照交易計(jì)劃及訊號(hào)建倉，交易中對(duì)浮動(dòng)盈虧、持倉風(fēng)險(xiǎn)、個(gè)別合約風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行動(dòng)態(tài)管理，即時(shí)風(fēng)控。

收盤前對(duì)次日交易進(jìn)行標(biāo)的及波動(dòng)率的壓力測(cè)試，調(diào)整持倉。

（單日192倍行情）這是確定性和不確定性的結(jié)合。

以做資產(chǎn)管理來說，我們不會(huì)抱有投機(jī)的思想，會(huì)穩(wěn)扎穩(wěn)打?qū)ふ也▌?dòng)率的投資機(jī)會(huì)。

（面對(duì)極端行情）首先我們實(shí)時(shí)盯盤及風(fēng)控的特性不會(huì)使得我們陷入被動(dòng)不止損或者來不及止損的狀態(tài)，其次我們針對(duì)方向和波動(dòng)率的極端風(fēng)險(xiǎn)會(huì)在事前做上限的限制。

國(guó)內(nèi)的商品期權(quán)，其交易者以產(chǎn)業(yè)企業(yè)的套保為主，期權(quán)合約由于標(biāo)的原因，定價(jià)較高，對(duì)于一般的散戶來說不是很好的投機(jī)工具，這就讓整個(gè)商品期權(quán)市場(chǎng)的波動(dòng)性和流動(dòng)性低于50ETF期權(quán)市場(chǎng)。

股指期權(quán)的量應(yīng)該會(huì)比目前50ETF跟滬深300ETF的量要大的多。

股指期權(quán)，滬深300ETF期權(quán)跟50ETF期權(quán)，三個(gè)價(jià)差的組合應(yīng)該會(huì)有很多策略可以做。

（毓顏投資的期權(quán)策略）考慮合約流動(dòng)性、以及策略特性，近月合約做的較多，遠(yuǎn)月合約用來對(duì)沖為主；平值、淺虛值合約做的較多，實(shí)值做的較少。

擇時(shí)更多的是依靠統(tǒng)計(jì)結(jié)果結(jié)合投資經(jīng)理的實(shí)際經(jīng)驗(yàn)來進(jìn)行。

賣方可以賺取時(shí)間價(jià)值，但是風(fēng)險(xiǎn)控制不好也會(huì)虧損方向和波動(dòng)率部分的錢，買方可以偶爾賭大Gamma帶來的收益，但是這種機(jī)會(huì)不是時(shí)時(shí)都有，因此把握不好時(shí)機(jī)只會(huì)慢慢消耗資金成本。

我們不去賭方向，主要收益來源為Vega和Theta。

目前最大的難點(diǎn)在于接口問題，期權(quán)始終沒辦法程序化，這點(diǎn)對(duì)于投資經(jīng)理來說會(huì)有管理半徑的限制。

七禾網(wǎng)1、陳總您好，感謝您與七禾網(wǎng)進(jìn)行深度對(duì)話，目前毓顏投資主推兩條產(chǎn)品線，一條是通過優(yōu)異表現(xiàn)給公司打出品牌分的CTA多策略，一條是目前市場(chǎng)上較為冷門的期權(quán)策略，請(qǐng)問為什么會(huì)主推期權(quán)策略？

陳露：（1）機(jī)會(huì)角度：期權(quán)是一個(gè)好的收益工具，可以將期貨線性的收益特征透過風(fēng)險(xiǎn)控管轉(zhuǎn)化為非線性收益績(jī)效呈現(xiàn)。其次，我們認(rèn)為目前國(guó)內(nèi)50ETF流動(dòng)性很高，且接下來會(huì)有新的金融期權(quán)品種，這部分市場(chǎng)的波動(dòng)率和資金容量會(huì)比其他市場(chǎng)好。

（2）團(tuán)隊(duì)角度：投資經(jīng)理深諳期權(quán)，在臺(tái)灣市場(chǎng)常年低隱波的情況下均可做出相對(duì)不錯(cuò)的絕對(duì)收益。

七禾網(wǎng)2、就您看來，期權(quán)的魅力在哪？相較于期貨、股票，它有哪些優(yōu)勢(shì)、劣勢(shì)？

陳露：魅力：期權(quán)非線性、高杠桿的特性，以及可只做波動(dòng)率交易而不只是單純考慮標(biāo)的的漲跌，針對(duì)單一商品的策略可以更多樣化并穩(wěn)定貢獻(xiàn)收益。

優(yōu)勢(shì)：更多的交易方法，方向上多空都可做，比期貨方法更多；比如可控制方向性交易最大風(fēng)險(xiǎn)，但同時(shí)可獲取大波動(dòng)收益，波動(dòng)率交易，以及跨期交易等。波動(dòng)率交易又分波動(dòng)率方向和波動(dòng)率套利等。

劣勢(shì)：風(fēng)險(xiǎn)收益并存，風(fēng)險(xiǎn)控管需比期貨更謹(jǐn)慎。

七禾網(wǎng)3、大部分業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為期權(quán)比較適合專業(yè)投資者，您怎么看？您覺得期權(quán)比較適合哪種類型的投資者？

陳露：期權(quán)的復(fù)雜性在于多維度的交易和定價(jià)，但本質(zhì)是一種金融工具，深諳期權(quán)本質(zhì)需要扎實(shí)的理論基礎(chǔ)，但實(shí)際交易經(jīng)驗(yàn)也必不可少，這兩方面來看對(duì)專業(yè)度要求較高，如果能程序化下單，加入編程維度和速度競(jìng)賽，則更專業(yè)。從資金量來看，買賣方都要占用資金，對(duì)于做波動(dòng)率交易的投資人來說資金要求更高。以上這些角度綜合來看更適合專業(yè)投資者和機(jī)構(gòu)投資者。

七禾網(wǎng)4、我們知道臺(tái)灣的期權(quán)市場(chǎng)較為成熟，毓顏團(tuán)隊(duì)也有豐富的交易經(jīng)驗(yàn)，而國(guó)內(nèi)期權(quán)才剛起步，與成熟期權(quán)市場(chǎng)相比，有哪些差異？

陳露：（1）不成熟市場(chǎng)的特點(diǎn)就是定價(jià)的不合理性，期權(quán)反應(yīng)波動(dòng)率定價(jià)，從iv歷史分布特點(diǎn)來看，國(guó)內(nèi)的iv相對(duì)臺(tái)灣的選擇權(quán)波動(dòng)率有相對(duì)較高的特點(diǎn)。同時(shí)國(guó)內(nèi)的A股市場(chǎng)有自身的變化特征，對(duì)定價(jià)的波動(dòng)也造成影響。

（2）期權(quán)交易最重要的點(diǎn)是風(fēng)險(xiǎn)控制，如果能做到嚴(yán)格風(fēng)控，波動(dòng)率策略在每個(gè)市場(chǎng)都是可以獲利的，包括成熟市場(chǎng)。

七禾網(wǎng)5、就您的交易經(jīng)驗(yàn)來看，國(guó)內(nèi)的期權(quán)市場(chǎng)目前處于什么階段？它的發(fā)展空間及發(fā)展方向如何？

陳露：國(guó)內(nèi)期權(quán)市場(chǎng)尚處于起步階段，目前商品期權(quán)種類較豐富，金融期權(quán)較少，但從交易量和持倉量來看金融期權(quán)更活躍一些，有大量的投機(jī)用戶。

隨著國(guó)內(nèi)交易品種的完善和市場(chǎng)的日趨成熟，發(fā)展空間還是很大的。非專業(yè)投資者會(huì)不斷壓縮，專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者會(huì)擴(kuò)大對(duì)市場(chǎng)的影響，并讓市場(chǎng)定價(jià)日趨合理。

七禾網(wǎng)6、面對(duì)國(guó)內(nèi)期權(quán)市場(chǎng)，毓顏團(tuán)隊(duì)是否是針對(duì)性的設(shè)計(jì)相應(yīng)的策略？

陳露：根據(jù)國(guó)內(nèi)期權(quán)市場(chǎng)的特性，此前一直是高波動(dòng)率的時(shí)期較多，但2019年下半年后，隨著市場(chǎng)情緒回落以及定價(jià)機(jī)制的變化，波動(dòng)率已經(jīng)處在很低的水平。低波動(dòng)讓依據(jù)價(jià)差的套利策略的賣方機(jī)會(huì)減少，但同時(shí)這也是對(duì)買方策略的布局的合適背景。

此外期權(quán)策略本就比較多元，毓顏投資的期權(quán)策略是在做投資組合，針對(duì)不同的行情會(huì)做出不同的對(duì)策以及策略應(yīng)對(duì)。

七禾網(wǎng)7、期權(quán)策略目前在毓顏投資體系中的表現(xiàn)如何？

陳露：從2019年4月23日以資產(chǎn)管理形式交易期權(quán)至今，獲取了7%的收益，年化15%左右，最大回撤1.58%。市場(chǎng)上同向?qū)Ρ龋?strong>我們的期權(quán)產(chǎn)品處于相對(duì)穩(wěn)健的定位。

七禾網(wǎng)8、在毓顏的產(chǎn)品配置中，期權(quán)策略會(huì)占據(jù)多大的比重？

陳露：毓顏投資目前有兩條產(chǎn)品線，CTA多策略和期權(quán)策略，期權(quán)市場(chǎng)目前是藍(lán)海市場(chǎng)，因此公司推期權(quán)會(huì)多一些，但并不代表期權(quán)的比重就會(huì)比CTA大。期權(quán)基于自身的限制（接口）會(huì)有容量上的問題，所以目前配置上會(huì)以CTA為主，期權(quán)增強(qiáng)收益為輔。

七禾網(wǎng)9、目前毓顏投資運(yùn)行的期權(quán)策略主要分哪幾類？

陳露：波動(dòng)率策略為主，包括低風(fēng)險(xiǎn)套利和統(tǒng)計(jì)套利。

七禾網(wǎng)10、期權(quán)通常被認(rèn)為是“做保險(xiǎn)”，是否就真的意味著它的交易風(fēng)險(xiǎn)較??？您覺得期權(quán)交易面對(duì)的最大風(fēng)險(xiǎn)來源于哪些方面？

陳露：期權(quán)被認(rèn)為是保險(xiǎn)，是指作為期權(quán)合約的買方，持有期權(quán)合約到期擁有行權(quán)的權(quán)利，等同于一紙保險(xiǎn)合約的功能。購買期權(quán)是投資期權(quán)的方法之一，但其仍然存在到期作廢的可能，輸?shù)羧康臋?quán)利金。期權(quán)既是一種風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具也是一種投資工具。

期權(quán)作為保險(xiǎn)的工具，持有現(xiàn)貨，買入看跌期權(quán)進(jìn)行套保，或者賣出看漲期權(quán)進(jìn)行備兌，期權(quán)在這里只是避險(xiǎn)工具。

此外，期權(quán)投資應(yīng)用上，有方向性策略和波動(dòng)率策略，而我們做期權(quán)是以產(chǎn)品的形式做波動(dòng)率策略，首先你要確定你的風(fēng)險(xiǎn)來源和收益來源，完整評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，留下對(duì)我們有好處的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)沖掉可能給我們帶來虧損的風(fēng)險(xiǎn)，然后對(duì)風(fēng)險(xiǎn)分類管理。期權(quán)可以在不同維度對(duì)風(fēng)險(xiǎn)拆分管理，對(duì)波動(dòng)率策略而言，方向性風(fēng)險(xiǎn)會(huì)被對(duì)沖掉，買方最大的風(fēng)險(xiǎn)在于市場(chǎng)無波動(dòng)，要承受期權(quán)合約時(shí)間價(jià)值的衰減；賣方最大的風(fēng)險(xiǎn)在于當(dāng)行情向不利的方向發(fā)展時(shí)，風(fēng)控不及時(shí)。

七禾網(wǎng)11、毓顏投資期權(quán)策略的風(fēng)控手段有哪些？

陳露：盤中針對(duì)各項(xiàng)greeks實(shí)時(shí)控管風(fēng)險(xiǎn)，建倉前針對(duì)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)值訂定最大容忍風(fēng)險(xiǎn)，依照交易計(jì)劃及訊號(hào)建倉，交易中對(duì)浮動(dòng)盈虧、持倉風(fēng)險(xiǎn)、個(gè)別合約風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行動(dòng)態(tài)管理，即時(shí)風(fēng)控。

同時(shí)，收盤前對(duì)次日交易進(jìn)行標(biāo)的及波動(dòng)率的壓力測(cè)試，調(diào)整持倉。

七禾網(wǎng)12、今年2月50ETF期權(quán)出現(xiàn)了單日192倍的行情，引爆了市場(chǎng)的眼球，您覺得出現(xiàn)這樣的行情在期權(quán)市場(chǎng)屬于個(gè)例還是常態(tài)會(huì)出現(xiàn)暴利機(jī)會(huì)？

陳露：這是確定性和不確定性的結(jié)合。確定性是指，此類事件常發(fā)生在當(dāng)月合約到期前1-2日，發(fā)生的合約是平值附近的合約。不確定性是指，受到單邊行情的掌控，需要單邊行情助力。

這當(dāng)然不會(huì)是常態(tài)，但也不屬于百年一遇。此類策略的勝率在回測(cè)上很低，雖然有暴利空間，但買方面臨的風(fēng)險(xiǎn)是本金100%損失。以做資產(chǎn)管理來說，我們不會(huì)抱有投機(jī)的思想，會(huì)穩(wěn)扎穩(wěn)打?qū)ふ也▌?dòng)率的投資機(jī)會(huì)。

七禾網(wǎng)13、毓顏投資的期權(quán)策略面對(duì)這樣的極端行情有什么應(yīng)對(duì)措施？

陳露：192倍行情說到底是期權(quán)的高杠桿特性帶來的，對(duì)我們來說，首先我們實(shí)時(shí)盯盤及風(fēng)控的特性不會(huì)使得我們陷入被動(dòng)不止損或者來不及止損的狀態(tài)，其次我們針對(duì)方向和波動(dòng)率的極端風(fēng)險(xiǎn)會(huì)在事前做上限的限制。

七禾網(wǎng)14、國(guó)內(nèi)除了50ETF期權(quán)以外，近兩年也陸續(xù)上市了一些商品期權(quán)，毓顏投資是否有參與？

陳露：商品期權(quán)目前沒有在做。首先我們將期權(quán)作為投資工具而不是套保工具，在對(duì)合約的選擇上就有一定的要求。國(guó)內(nèi)的商品期權(quán)，其交易者以產(chǎn)業(yè)企業(yè)的套保為主，期權(quán)合約由于標(biāo)的原因，定價(jià)較高，對(duì)于一般的散戶來說不是很好的投機(jī)工具，這就讓整個(gè)商品期權(quán)市場(chǎng)的波動(dòng)性和流動(dòng)性低于50ETF期權(quán)市場(chǎng)。

七禾網(wǎng)15、滬深300股指期貨期權(quán)近日發(fā)布了征求意見稿，對(duì)這一產(chǎn)品，您有什么期待？是否已經(jīng)做好了準(zhǔn)備？

陳露：未來有沒有期權(quán)紅利？初期一定比較亂是會(huì)的，但市場(chǎng)也等很久了，窗口期長(zhǎng)短還要再觀察！

股指期權(quán)是現(xiàn)金結(jié)算，滬深300ETF是實(shí)物交割。整體來講，從其他市場(chǎng)看起來，現(xiàn)金交割的量應(yīng)該會(huì)比實(shí)物交割的量要大很多，換言之股指期權(quán)的量應(yīng)該會(huì)比目前50ETF跟滬深300ETF的量要大的多。

再者兩個(gè)的ETF波動(dòng)度也會(huì)不一樣，50ETF期權(quán)主要權(quán)值股重很多，所以沒波動(dòng)時(shí)就沒波動(dòng)，像現(xiàn)在這個(gè)樣子。但是波動(dòng)動(dòng)起來速度又很快。滬深300ETF我們認(rèn)為它的波動(dòng)度會(huì)比50ETF較高一點(diǎn)。所以從這幾方面來看，市場(chǎng)慢慢會(huì)把資金轉(zhuǎn)到股指期權(quán)那個(gè)部分去。

就比較長(zhǎng)遠(yuǎn)的策略庫發(fā)展，股指期權(quán)，滬深300ETF期權(quán)跟50ETF期權(quán)，三個(gè)價(jià)差的組合應(yīng)該會(huì)有很多策略可以做。就像當(dāng)初一開始只有滬深300股指期貨，然后陸續(xù)上了上證50跟中證500股指期貨就會(huì)有很多相關(guān)性的策略組合出來。而期權(quán)的部分又有波動(dòng)率的交易，所以期權(quán)的策略擴(kuò)充程度會(huì)更高。

七禾網(wǎng)16、毓顏投資期權(quán)策略中合約的選擇是如何來做的？有哪些標(biāo)準(zhǔn)？

陳露：考慮合約流動(dòng)性、以及策略特性，近月合約做的較多，遠(yuǎn)月合約用來對(duì)沖為主；平值、淺虛值合約做的較多，實(shí)值做的較少。

七禾網(wǎng)17、期權(quán)主要講究擇時(shí)，在進(jìn)場(chǎng)與出場(chǎng)上的時(shí)機(jī)把握上，您是怎么操作的？

陳露：擇時(shí)更多的是依靠統(tǒng)計(jì)結(jié)果結(jié)合投資經(jīng)理的實(shí)際經(jīng)驗(yàn)來進(jìn)行的，會(huì)根據(jù)統(tǒng)計(jì)模型進(jìn)行數(shù)據(jù)處理，判斷是否是適合的進(jìn)場(chǎng)點(diǎn)，再結(jié)合投資經(jīng)理的看法來決定是否進(jìn)場(chǎng)。

七禾網(wǎng)18、隱含波動(dòng)率是影響期權(quán)價(jià)格非常重要的因素，毓顏投資的期權(quán)策略如何來應(yīng)用波動(dòng)率？設(shè)計(jì)了哪些針對(duì)性的策略？

陳露：通過對(duì)隱含波動(dòng)率進(jìn)行價(jià)差建模，分為波動(dòng)率方向策略，波動(dòng)率對(duì)沖交易策略（套利）。

七禾網(wǎng)19、交易波動(dòng)率策略的機(jī)會(huì)在哪里？

陳露：隨著市場(chǎng)的波動(dòng)，期權(quán)合約的隱含波動(dòng)率會(huì)發(fā)生結(jié)構(gòu)上的變化，包括隱含波動(dòng)率和歷史波動(dòng)率的偏離，以及不同合約間的隱含波動(dòng)率之間的偏離，會(huì)出現(xiàn)波動(dòng)率套利機(jī)會(huì)。

七禾網(wǎng)20、有人說時(shí)間是賣方的朋友，有人認(rèn)為期權(quán)買方是小資金實(shí)現(xiàn)逆襲的利器，對(duì)這樣的觀點(diǎn)您怎么看？

陳露：賣方可以賺取時(shí)間價(jià)值，但是風(fēng)險(xiǎn)控制不好也會(huì)虧損方向和波動(dòng)率部分的錢，買方可以偶爾賭大Gamma帶來的收益，但是這種機(jī)會(huì)不是時(shí)時(shí)都有，因此把握不好時(shí)機(jī)只會(huì)慢慢消耗資金成本。我們不會(huì)去單純的只做買方或者賣方，會(huì)根據(jù)當(dāng)前市場(chǎng)行情以及未來預(yù)期做出綜合判斷，而且我們不去賭方向，主要收益來源為Vega和Theta。

七禾網(wǎng)21、毓顏團(tuán)隊(duì)一直以量化交易見長(zhǎng)，您認(rèn)為期權(quán)做量化，做大的難點(diǎn)在哪里？

陳露：目前最大的難點(diǎn)在于接口問題，期權(quán)始終沒辦法程序化，這點(diǎn)對(duì)于投資經(jīng)理來說會(huì)有管理半徑的限制。

七禾網(wǎng)22、目前現(xiàn)貨企業(yè)也開始應(yīng)用期權(quán)做風(fēng)險(xiǎn)管理，您覺得是否成熟？毓顏投資是否有參與一些現(xiàn)貨企業(yè)的期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)管理？

陳露：目前未參與現(xiàn)貨企業(yè)的期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)管理，以風(fēng)險(xiǎn)管理的流動(dòng)性考量還是以場(chǎng)內(nèi)期權(quán)為主要交易標(biāo)的。