近期，三大股指期貨呈現(xiàn)高位盤整，暫停了年初以來牛氣沖天的單邊上漲行情。歷史上，一波牛市行情中，股指期貨往往會(huì)比標(biāo)的指數(shù)展現(xiàn)出一定的預(yù)示性。南華期貨研究員姚永源、格林大華期貨研究所分析師趙曉霞、一德期貨期指分析師陳暢等認(rèn)為，隨著科創(chuàng)板進(jìn)一步推進(jìn)，在其示范效應(yīng)帶動(dòng)下，創(chuàng)業(yè)板大概率會(huì)迎來第二波上漲機(jī)會(huì)、繼續(xù)跑贏主板。建議投資者屆時(shí)關(guān)注多IC、空IH的跨品種套利。

期指陷入高位盤整

中國證券報(bào)：近三周以來，三大股指期貨呈現(xiàn)高位盤整走勢，暫停此前的單邊上漲行情，背后的原因有哪些？

趙曉霞：今年以來，滬深300指數(shù)、上證50指數(shù)和中證500指數(shù)區(qū)間最大漲幅均超30％，近三周則出現(xiàn)高位盤整，既有基本面因素也有技術(shù)面原因。從基本面來看，市場的上漲行情需要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的確認(rèn)，而近期的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)卻在下滑。從技術(shù)面上看，當(dāng)前行情也有調(diào)整的需要。通常股市“深蹲”之后，都會(huì)出現(xiàn)因估值修復(fù)而導(dǎo)致的快速反彈，反彈時(shí)間通常有2至3個(gè)月，然后就會(huì)步入調(diào)整，調(diào)整之后能否重新上漲則取決于基本面。因此，近期調(diào)整屬正?，F(xiàn)象。

姚永源：原因主要有四方面：其一，流動(dòng)性不會(huì)繼續(xù)大幅寬松。預(yù)判二季度市場流動(dòng)性不會(huì)延續(xù)一季度的大幅寬松態(tài)勢。其二，全球經(jīng)濟(jì)增速放緩開始發(fā)酵。其三，3-4月是一季報(bào)、去年年報(bào)披露高峰期，在工業(yè)企業(yè)利潤增速繼續(xù)放緩的壓力下，預(yù)計(jì)一季度上市公司凈利潤增速繼續(xù)下滑的概率較大。其四，從存在年度業(yè)績壓力的機(jī)構(gòu)投資者行為分析來看，從全年來看，由于影響股市的不確定性因素較多，一般情況下，年初不會(huì)滿倉進(jìn)入股票，需預(yù)留一定的資金以應(yīng)對不確定性因素，因此一季度股票大漲后繼續(xù)購買意愿大幅下降。

陳暢：從基本面來看，進(jìn)入3月后，一系列利好因素逐漸體現(xiàn)在價(jià)格上漲行情中，而宏觀層面缺乏新的利好信息指引，一些負(fù)面擾動(dòng)因素逐漸顯現(xiàn)。從技術(shù)面來看，在經(jīng)過前期價(jià)量齊升后，無論是指數(shù)還是成交額都達(dá)到階段性重要關(guān)口。且在指數(shù)年初急速上攻過程中也積累大量獲利盤，即市場面臨著上有套牢盤、下有獲利盤的局面，不可避免會(huì)產(chǎn)生劇烈震蕩。

避險(xiǎn)情緒顯著升溫

中國證券報(bào)：近期，股指期貨升貼水以及持倉量方面有何變化？反映了哪些問題？

姚永源：從升貼水方面來看，3月以來，三大期指遠(yuǎn)月合約相對于近月合約貼水，且價(jià)差不斷走弱，說明步入3月后投資者并未持續(xù)看漲后市表現(xiàn)。3月10日以來，IC相對現(xiàn)貨持續(xù)貼水，但截至28日收盤主力合約貼水竟達(dá)51.52，與2018年底水平相當(dāng)，29日由于行情大漲，IC貼水反彈至-13，同時(shí)IF、IH仍未出現(xiàn)明顯升水，因此股指期貨能否繼續(xù)走高還需觀察。

從持倉量方面來看，3月以來，IF、IH、IC合約總持倉量增幅分別為11.98％、18.02％、15.56％，但同期主力合約漲幅分別為5.41％、3.10％、9.93％，K線形態(tài)上維持高位箱體震蕩，說明持倉量高位大幅上升但期價(jià)并未同步上升，說明投資者大幅增加期貨倉位以鎖定利潤，避險(xiǎn)情緒顯著升溫。

趙曉霞：目前，IH和IF基本處于平水狀態(tài)，IC略微貼水。去年三大期指貼水幅度均較大，今年各個(gè)期指品種貼水幅度均有所改善，這說明與去年相比今年市場情緒變得樂觀。

此外，目前，股指期貨成交量、持倉量與去年相比均有明顯增加，主要是因自去年12月初中金所放松了股指期貨交易限制。不過，與3月中上旬相比，近期則出現(xiàn)一定下滑。近日，股指期貨成交量與持倉量之比略有回落，這顯示股指期貨市場投機(jī)力量有所下降，說明近日行情震蕩利用股指期貨進(jìn)行套期保值的力量在增強(qiáng)。

陳暢：從升貼水角度來看，自2月25日股指期貨所有合約呈現(xiàn)大幅升水之后，期指升水幅度不斷收縮。進(jìn)入3月以來，除IH品種在絕大多數(shù)交易日維持升水之外，IF品種和IC品種四個(gè)合約都在不時(shí)出現(xiàn)貼水（IC最為明顯）。即使在3月29日指數(shù)大漲的前提下，IC四個(gè)合約收盤仍呈現(xiàn)貼水。這在一定程度上反映出股指期貨投資者的市場情緒偏向謹(jǐn)慎。

二季度該如何掘金

中國證券報(bào)：未來哪些因素將成為主導(dǎo)股指期貨走勢的關(guān)鍵？

姚永源：全球經(jīng)濟(jì)增速放緩和國內(nèi)經(jīng)濟(jì)刺激效果形成博弈點(diǎn)，未來是否可以再次確定做多的關(guān)鍵因素在于出現(xiàn)以下因素之一即可：其一，全球央行貨幣政策步調(diào)一致，再次出現(xiàn)全球性流動(dòng)性釋放以刺激經(jīng)濟(jì)；其二，中國經(jīng)濟(jì)韌性很強(qiáng)，宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)確定反彈或反轉(zhuǎn)時(shí)。

趙曉霞：目前來看，影響行情走勢的最關(guān)鍵因素是企業(yè)盈利情況能否真正地改善。從A股歷史上看，從盈利高點(diǎn)到盈利低點(diǎn)通常會(huì)經(jīng)歷八個(gè)季度，上一次盈利高點(diǎn)在2017年一季度，按照歷史規(guī)律推算，今年一季度有望是盈利的底部。但是否會(huì)真正見底還需要后續(xù)數(shù)據(jù)的驗(yàn)證，這也是影響未來行情的關(guān)鍵性因素。

陳暢：對A股市場來說，驅(qū)動(dòng)行情的主邏輯——由信用擴(kuò)張和流動(dòng)性溢價(jià)回升帶來的估值修復(fù)，目前仍有效。如果未來無風(fēng)險(xiǎn)利率與風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)有望進(jìn)一步回落，那么從貨幣角度來看，市場的風(fēng)格更偏向均衡。但在PPI下行、流動(dòng)性充裕、寬貨幣向?qū)捫庞棉D(zhuǎn)換的背景下，今年市場風(fēng)格將整體表現(xiàn)為成長相對于價(jià)值占優(yōu)、中小市值相對大市值占優(yōu)。具體而言，在決定估值擴(kuò)張的各種因素中，企業(yè)融資環(huán)境的改善至關(guān)重要。而隨著寬貨幣向?qū)捫庞玫耐七M(jìn)，融資資源會(huì)逐漸向民營企業(yè)傾斜，信用利差的下降空間明顯大于無風(fēng)險(xiǎn)利率。一旦信用利差大幅收窄、回落至合理區(qū)間，小指數(shù)估值回升速度和空間將遠(yuǎn)超大指數(shù)。因此，建議投資者在隨后三個(gè)季度繼續(xù)關(guān)注IC品種的彈性。

中國證券報(bào)：對于二季度股指期貨走勢有何預(yù)期？投資者該如何布局？

姚永源：建議二季度主要以風(fēng)險(xiǎn)控制為主，可以適當(dāng)把握結(jié)構(gòu)性行情。中長期來看，預(yù)計(jì)IC將強(qiáng)于IH；現(xiàn)貨方面，建議布局弱周期消費(fèi)藍(lán)籌股和科創(chuàng)成長股機(jī)會(huì)。

趙曉霞：預(yù)計(jì)當(dāng)前A股高位震蕩走勢將會(huì)持續(xù)到二季度，隨后有望重拾漲勢，但之后上漲速度有望放緩，體現(xiàn)在指數(shù)上，就是斜率不像第一波反彈時(shí)那么陡。復(fù)盤歷史上多輪指數(shù)深跌之后的走勢發(fā)現(xiàn)，深跌之后就會(huì)快速反彈，包括垃圾股都會(huì)快速上漲，表現(xiàn)在指數(shù)上就是指數(shù)的斜率變陡。當(dāng)修復(fù)性反彈結(jié)束后，行情就會(huì)出現(xiàn)分化，只有那些業(yè)績好的股票才能迎來真正的上漲，大盤的斜率也將變緩。建議投資者可以采取三種方式進(jìn)行布局：其一，擇機(jī)做多；其二，選擇有業(yè)績支撐的股票，同時(shí)用股指期貨對沖系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，博取Alpha收益；其三，采用套利方式，由于國家支持民營企業(yè)發(fā)展，IC未來仍有望強(qiáng)于IH。

陳暢：二季度前半段市場大概率繼續(xù)維持震蕩調(diào)整態(tài)勢，除非市場出現(xiàn)極度縮量或者指數(shù)再次出現(xiàn)較大幅下跌，否則在當(dāng)前點(diǎn)位不建議投資者大規(guī)模布局多單，關(guān)注上證綜指在2960點(diǎn)-3129點(diǎn)箱體之間的運(yùn)行狀況。市場結(jié)構(gòu)方面，考慮到短期基本面擾動(dòng)，建議投資者在二季度前半段關(guān)注多IH空IC的跨品種操作，但需要注意美股和北上資金波動(dòng)對大指數(shù)可能造成的負(fù)面擾動(dòng)。二季度后半段，隨著科創(chuàng)板進(jìn)一步推進(jìn)，在其示范效應(yīng)帶動(dòng)下，創(chuàng)業(yè)板大概率會(huì)迎來第二波大機(jī)會(huì)、繼續(xù)跑贏主板，屆時(shí)建議投資者關(guān)注多IC空IH的跨品種套利。