近期，華夏桃李合伙人郭西凡在“火柴盒課堂”進行了主題分享。本期主題為“如何在資本寒冬拿到錢？”，經(jīng)i黑馬&火柴盒整理編輯，本文分為以下四個部分：

1.私募股權(quán)市場概況

2.二級市場概況

3.桃李觀點和2019投資趨勢

4.教育企業(yè)如何做好與資本的對接

私募股權(quán)市場概況

從2014年和2015年，教育細(xì)分行業(yè)才開始受到投資人的關(guān)注。很多人都說2018年是資本寒冬，但教育行業(yè)2018年的融資規(guī)模仍然比2017年翻了一倍，披露的金額達(dá)到了350億。

2017年到2018年年初，教育行業(yè)處于一個非常熱的狀態(tài)，尤其是2017年最后幾個月和2018年前幾個月，整個私募融資市場都非常活躍。2017年的大部分投資集中在中早期企業(yè)，而且投資數(shù)量增長也非常明顯。

然而，到2018年最后幾個月融資數(shù)量明顯下降。并且早期的一些項目比成熟期的項目受影響程度更大，這里有兩個重要原因：

一是行業(yè)端，很多教育行業(yè)的細(xì)分領(lǐng)域，它們短期的格局已經(jīng)相對固定。比如在一些細(xì)分領(lǐng)域公司排名已經(jīng)相對固化，投資人更愿意投一些頭部的公司。

二是政策變化，涉及兩個層面。層面一，2018年是對教育行業(yè)監(jiān)管方面出臺政策最密集的一年，所以這個行業(yè)面臨著一些陣痛和階段性的挑戰(zhàn)；層面二，2018年3月資管新規(guī)出臺，人民幣基金尤其是一些早期的人民幣基金募資出現(xiàn)了非常大的問題，導(dǎo)致很多基金并沒有充足資金繼續(xù)加大投資早期的項目。

對比教育資本市場的人民幣和美元基金投資狀況可以看出：

2017年，人民幣基金在市場中更活躍一些。因為人民幣基金的投資不涉及境外架構(gòu)的設(shè)立，而且決策周期、決策流程更快，所以它搶占了比較多的早期投資市場。但到了2018年，由于以下兩個因素的影響，美元基金明顯超過了人民幣基金在教育行業(yè)的投資。

第一個影響因素是很多教育細(xì)分賽道的公司，已經(jīng)成長到了B輪、C輪甚至D輪的狀態(tài)。美元基金可能會大額加碼投資這些輪次比較靠后的項目。

第二個影響因素是從投資人的角度看，投資是要退出的。但教育的退出端，尤其是上市基本都在境外。所以，公司在上市之前的融資，一般都會選擇一些美元基金。

對比這幾年的數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)融資的事件數(shù)量沒有太大變化，但2018年融資規(guī)模比2017年翻了一番。我認(rèn)為，在新的技術(shù)和場景沒有應(yīng)用到教育各個細(xì)分行業(yè)的時候，很多細(xì)分領(lǐng)域的格局是固定的，這就造成了早期的投資并沒有那么多可投的賽道。

對比2016年、2017年、2018年這三年中教育各個細(xì)分賽道的融資情況。

有兩個賽道，跟大家重點分享一下。

首先，從2017年開始，素質(zhì)教育就處于一個非常熱的狀態(tài)。我們也將數(shù)理思維劃到素質(zhì)教育的領(lǐng)域，這是2018年的一個風(fēng)口賽道。

其次，K12是一個特別大的賽道，但是在2018年它的融資規(guī)模和融資事件并沒有明顯增長，這跟K12線下線上細(xì)分賽道的格局有關(guān)。接下來，投資人會關(guān)注一些融資收入規(guī)模在兩個億到十個億之間有比較明確退出上市預(yù)期的公司。

二級市場概況

二級市場是一個公開市場，有公開的定價權(quán)，對投資人來說是很重要的參考指標(biāo)。二級市場給出教育行業(yè)一些估值，包括并購的活躍度，IPO的情況等都將反向指導(dǎo)一級市場的投資。

從2014年、2015年開始，A股的并購就處于一個比較活躍的狀態(tài)。但是到了2018年下半年A股并購市場趨冷，除了今年兩個比較大的并購和借殼以外，A股的并購基本是一個暫停狀態(tài)。

為什么A股會說遇到了寒冬的狀況？我覺得有兩點因素造成：

因素一：二級市場在下行，整個中國的股市也在一個比較低點的狀態(tài)。很多民營企業(yè)遇到了現(xiàn)金流的問題，所以他們也沒有太多的資金做現(xiàn)金的收購業(yè)務(wù)。同時，因為證監(jiān)會、資本市場教育所的一些限制，上市公司的融資也遇到了一些問題。

因素二：2014年和2015年的A股跨界收購業(yè)務(wù)在2018年和2019年陸續(xù)到了對賭結(jié)束期，但是這些公司的業(yè)績并沒有完全達(dá)到市場預(yù)期。所以，現(xiàn)在二級市場的活躍程度也會比較差。

再看一下2018年境內(nèi)外教育二級市場并購數(shù)量。

從2018年4月份開始A股就沒有并購業(yè)務(wù)產(chǎn)生了，但是境外上市公司并購開始活躍。因為境外上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量和現(xiàn)金流的充裕程度都足夠好，也更有動力做一些資產(chǎn)整合。所以，我們判斷2019年境外的上市公司仍然是相對活躍的狀態(tài)，會有較多的并購業(yè)務(wù)發(fā)生。

2018年二級市場的并購狀態(tài)不夠活躍，樣本數(shù)量不夠，所以它反映出來的市場價格并不公允，資本的架構(gòu)參考性也不大。但是二級市場仍會給一級市場一些指導(dǎo)，我覺得在2019年一些項目的估值可能會被下調(diào)。

桃李觀點和2019投資趨勢

第一，企業(yè)在中早期要盡快拿到融資。

第二，要認(rèn)真思考自己的商業(yè)模式能不能跑通。如果覺得融資有難度，要做好現(xiàn)金流的測算來應(yīng)對寒冬。

第三，桃李在2019年關(guān)注的幾個投資領(lǐng)域：

領(lǐng)域一，素質(zhì)教育。（1）音樂、美術(shù)、棋類等可以通過直播來教學(xué)的細(xì)分賽道；（2）新品類在線小班模式和素質(zhì)教育雙師模式。

領(lǐng)域二，新人群、新職業(yè)。（1）針對低線人群如藍(lán)領(lǐng)、農(nóng)民的職業(yè)技能培訓(xùn)與招聘外包；（2）在像AI、大數(shù)據(jù)等未來周期比較長的領(lǐng)域，做一些人才儲備、培訓(xùn)、就業(yè)業(yè)務(wù)的公司。

領(lǐng)域三，K12。（1）關(guān)注大語文賽道新的教育產(chǎn)品和交付經(jīng)驗；（2）持續(xù)關(guān)注2B類機構(gòu)與新的場景需求。

領(lǐng)域四，新技術(shù)，新渠道。（1）AI技術(shù)已在教學(xué)輔導(dǎo)上有較多應(yīng)用，AI在啟蒙類教學(xué)場景中的運用將成為新的資本關(guān)注點；（2）微信、抖音等新渠道帶來的新獲客方式。

教育企業(yè)如何做好與資本的對接

我覺得啟動融資前要考慮三個層面的事情：

第一，何時啟動融資？

第二，找什么樣的投資人？

第三，如何設(shè)計交易結(jié)構(gòu)？

首先看一下啟動融資前需要哪些準(zhǔn)備？以及選擇什么樣的時間點啟動？

建議一：有一個完整清晰的融資故事線。用一個比較簡單的定位，把自己公司在做的事情和未來的方向講清楚。

建議二：要有清楚的融資主線和規(guī)劃，掌握公司的業(yè)績情況。

建議三：已經(jīng)有過一次融資的公司，建議其再融資的時候在原有的業(yè)務(wù)之外講好新的故事，每一輪融資都應(yīng)該有一個新的故事主線。

建議四：要關(guān)注行業(yè)狀況，融資狀態(tài)和競爭對手的狀況。如果所在的細(xì)分賽道格局相對固化，沒有一些新鮮的收入成本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的話，很難拿到融資。

建議五，要關(guān)注自己現(xiàn)金流的狀況。如果融資受阻，很多的動作都要適當(dāng)?shù)氖站o，做好過冬的準(zhǔn)備。

我們將投資人大致分為早期投資者，偏中后期投資者和戰(zhàn)略投資者三類。

早期投資者會有一個自上而下的投資邏輯：（1）先看賽道的機會和市場空間（2）再細(xì)分賽道的格局，是否已經(jīng)有絕對頭部，是否有相對寡頭等。（3）最后挑選自己認(rèn)為最有可能在這個領(lǐng)域跑出來的團隊。如果賽道、格局、團隊都沒有問題就選擇未來能夠規(guī)?；儸F(xiàn)的公司。

成熟期業(yè)務(wù)投資者的邏輯相對簡單一點，他們更看重公司未來上市的預(yù)期。所以他們要判斷政策的影響，判斷資本市場上市的預(yù)期，判斷現(xiàn)在投資時公司的估值和退出時公司的估值。

戰(zhàn)略投資者以新東方和好未來為代表。教育行業(yè)中越來越多的公司開始做投資布局，這些公司更看重業(yè)務(wù)的行動性和長期的一些合作價值。

所以，見投資人之前要有一個準(zhǔn)備，對投資自己的投資人有一個初步判斷會大大提高融資的效率。

最后說一下如何設(shè)計交易結(jié)構(gòu)？

首先要了解市場上估值方法，理性估值和預(yù)期

創(chuàng)業(yè)者在融資的時候都會問我，公司到底估值多少？因為創(chuàng)始人投入了非常多的精力在創(chuàng)業(yè)項目上，所以他有更高的預(yù)期。但是投資人會更加客觀地圍繞市場的方式做一些估值。給大家介紹幾種比較常規(guī)的市場估值方式：

（1）對已經(jīng)具有規(guī)模的公司，投資機構(gòu)更愿意用利潤的一定倍數(shù)進行估值。

（2）對公司的社保，公積金都給員工正常繳納的成熟期業(yè)務(wù)，計算該公司扣除所有運營成本之后凈利潤的一定倍數(shù)進行估值。

（3）在業(yè)務(wù)的早期可能還沒有利潤，或者沒有成規(guī)模的情況下，大家更愿意用同業(yè)狀況的一個估值方法，或者叫可比公司先例交易估值方法。舉一個例子，比如我們在給美術(shù)寶做這一類融資的時候，可能會參考一年前同樣做在線素質(zhì)教育的VIP陪練在相同月流水、相同規(guī)模時候的估值。我覺得創(chuàng)始人在了解自己項目的時候，也可以做一個參考。

此外項目在細(xì)分賽道當(dāng)中的排名，業(yè)務(wù)增速月度的環(huán)比，所在行業(yè)的一些政策變化，未來增長的空間等因素也都會影響公司的估值。

我們大致將融資的工作流程分成了三個階段。

第一個，準(zhǔn)備階段。包括討論業(yè)務(wù)規(guī)劃，財務(wù)顧問盡職調(diào)查，確定投資人名單，搭建財務(wù)模型，起草融資文件等工作。

第二個，發(fā)行階段。包括初步接觸投資人，發(fā)送融資概要及簽署保密協(xié)議，談判條款要約等工作。

第三個，盡調(diào)和法律文件階段。包括談判交易法律文件，簽署交易法律文件，交易交割等工作。

在這樣市場環(huán)境當(dāng)中，我建議一個A輪融資要做5-6個月的周期準(zhǔn)備。

互動

以下為華夏桃李執(zhí)行董事童俊的答疑內(nèi)容：

Q：想了解一下國內(nèi)18年和19年對海外教育標(biāo)的選擇標(biāo)準(zhǔn)和投資喜好。

A：我覺得國內(nèi)投資人對于海外的教育標(biāo)的是比較特殊和標(biāo)準(zhǔn)化的，海外市場對中國投資人的吸引力并沒有國內(nèi)市場那么大。國內(nèi)比較大的PE投資基金會關(guān)注能夠提速發(fā)展，產(chǎn)品多元化的項目。比如游學(xué)領(lǐng)域，在海外發(fā)展比較成熟的游學(xué)營地教育類項目產(chǎn)品，不僅可以把國內(nèi)有海外營地教育需求的學(xué)生送到海外，還能夠提升國內(nèi)營地教育的運營水平。

總得來說，我覺得2018年、2019年國內(nèi)對于海外教育標(biāo)的的選擇和投資喜好，更有可能在把國外相對成熟的項目引進到中國，或者國外有比較良好產(chǎn)品在國內(nèi)開拓相關(guān)需求這些方面。

Q：對于教育公司，投資人對于專利和課題的重視度有多少？還會側(cè)重于哪些點？

A：我覺得投資者對一個教育公司的項目，主要關(guān)注兩大方向：

一是教研，公司提供的教育產(chǎn)品或者服務(wù)要具有相對稀缺性。有能夠建立起自己產(chǎn)品或者服務(wù)壁壘的專利，或者自己研發(fā)的課程，自然會被投資人重視。

二是產(chǎn)品的銷售和服務(wù)。項目投資人很在意項目產(chǎn)品是否有好的銷售，或者說產(chǎn)品是否切中了需求方真正的痛點。

有一些涉及到版權(quán)或者專利的項目，營收規(guī)模比較大了以后IP版權(quán)糾紛的問題可能會凸顯出來，會對項目造成非常重大的影響，這個投資人就會比較在意。

Q：我們在融資創(chuàng)立一個高端國際幼兒園品牌，在香港落地一個直營的高端示范幼兒園，然后內(nèi)陸托管式加盟模式來推廣。（自己公司少投一點點資金）。嘗試了向兩個投資人談股權(quán)融資，一個投資人是想我們多投錢，他少占一些股權(quán)即可，另一位投資人想多投點錢，但要對這一個直營幼兒園絕對控股（我們覺得這個直營園控股權(quán)要在我們公司）?，F(xiàn)在有點無解，請老師支招。

A：首先，我想說目前國內(nèi)民辦幼兒園的政策還不是特別明朗。所以，做幼兒園的話需要再謹(jǐn)慎考慮一下。其次我覺得選擇哪一位投資人，或者怎樣的合作方式，還是要您下一步想要怎么發(fā)展這個幼兒園作為指導(dǎo)方向。

如果是讓投資方來出大部分資金，那控股權(quán)就不在自己手上了。未來要做成集團化運營的話，利潤的并表就會出現(xiàn)問題，同時也可能失去在運營管理上的控制權(quán)。

如果是投資方少出錢，企業(yè)作為主要資金方的話，可能大部分投資風(fēng)險就在企業(yè)手上。要想把集團做大，想通過直營幼兒園控制品質(zhì)并且讓利潤集中在集團，為集團上市做準(zhǔn)備的話，可以選擇作為主要投資方。但是，國務(wù)院的文件提出國內(nèi)的民辦幼兒園是不準(zhǔn)上市的，所以這也需要考慮一下。

另一種形式是，將香港高端的國際幼兒園作為品牌幼兒園，然后在國內(nèi)發(fā)展加盟。這樣自有投資相對少一些，而對方可以出大部分的資金，然后擁有控制權(quán)。雖然相對來說企業(yè)控制權(quán)沒有那么重，但是可以輸出加盟服務(wù)，這樣也是一種新的收入模式。

長按識別二維碼 關(guān)注火柴盒觀察