價(jià)值投資的基本原則是“好投資 = 好企業(yè) 好價(jià)格”，在這一篇中我們來(lái)介紹市凈率-凈資產(chǎn)收益率（PB-ROE）估值體系，以及如何運(yùn)用到價(jià)值投資的基本原則之中。

市凈率（PB）

市凈率是股票市場(chǎng)常用的估值方法之一，它的定義如下：

市凈率 = 股價(jià) / 每股凈資產(chǎn)

市凈率代表了投資人為了持有單位凈資產(chǎn)所支付對(duì)價(jià)的高低。由于每股凈資產(chǎn)通常比每股收益更為穩(wěn)定，且絕大多數(shù)公司的每股凈資產(chǎn)都是正值，采用市凈率相比于市盈率能夠進(jìn)行更為穩(wěn)定的估值。

一般來(lái)說(shuō)，相同行業(yè)中相仿的公司之間做比較，市凈率越低的公司其估值更低，因而對(duì)投資人而言這意味著更好的價(jià)格。反之，市凈率越高的公司其估值更高，這個(gè)時(shí)候投資人需要付出的代價(jià)也更高。

在實(shí)際運(yùn)用之中，不同行業(yè)的不同股票，由于處于不同的生命周期，其市凈率常常差異很大。

凈資產(chǎn)收益率（ROE）

凈資產(chǎn)收益率是股票市場(chǎng)常用的衡量企業(yè)盈利能力的指標(biāo)之一，也稱(chēng)為資本回報(bào)率，其定義如下：

凈資產(chǎn)回報(bào)率 = 稅后凈利潤(rùn) / 平均所有者權(quán)益

凈資產(chǎn)回報(bào)率衡量了公司股東投資的資產(chǎn)所實(shí)現(xiàn)的回報(bào)。資本回報(bào)率越高，說(shuō)明公司對(duì)資本金的利用與管理越有效，帶給股東的保障和回報(bào)越多。

經(jīng)典的杜邦分析法，將凈資產(chǎn)收益率分解為三個(gè)因素：

凈資產(chǎn)收益率 = 銷(xiāo)售凈利率 * 資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 * 權(quán)益乘數(shù)

其中，銷(xiāo)售凈利率衡量了公司的盈利能力，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率衡量了公司的運(yùn)營(yíng)能力，而權(quán)益乘數(shù)衡量了公司的杠桿率，即所面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)程度。這三者之中，銷(xiāo)售利潤(rùn)率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率更多的反映公司的基本面狀況，而資產(chǎn)負(fù)債率則僅僅體現(xiàn)公司的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。

綜合了這三方面的凈資產(chǎn)收益率，集中的體現(xiàn)了一家企業(yè)的盈利能力，即其主營(yíng)業(yè)務(wù)是否優(yōu)秀。它從一個(gè)側(cè)面解釋了不同的公司，為什么會(huì)有不同的估值。

PB-ROE估值體系

有了以上對(duì)于市凈率和凈資產(chǎn)收益率的基本概念，下面讓我們來(lái)看看PB-ROE估值體系，它從兩個(gè)維度刻畫(huà)了一家公司是否具備好的業(yè)務(wù)（高ROE）和好的價(jià)格（低PB），因而體現(xiàn)了價(jià)值投資的基本理念。

我們把這個(gè)方法應(yīng)用于《在這數(shù)千只股票，上百個(gè)行業(yè)之中，如何確定誰(shuí)是行業(yè)龍頭》一文中量化計(jì)算出的申萬(wàn)二級(jí)行業(yè)龍頭，共計(jì)103只股票，得到了如下的PB-ROB分布圖：

容易看出，行業(yè)龍頭的ROE除了個(gè)別股票之外，大多分布在10%左右；而PB除了個(gè)別股票之外，大多分布在2倍PB左右。

從散點(diǎn)圖，可以更容易的看出行業(yè)龍頭大多估值圍繞著2倍PB和10% ROE的組合周?chē)?/p>

PE與PB以及ROE的關(guān)系

從另外一個(gè)角度，我們可以看出，市盈率和市凈率以及凈資產(chǎn)收益率三者之間的關(guān)系：

市盈率 = 凈資產(chǎn)收益率 / 市凈率

這個(gè)公式，簡(jiǎn)單明晰的表達(dá)了為什么市盈率是應(yīng)用最為廣泛的估值方法，因?yàn)樗C合了盈利能力（單位凈資本能夠賺取多少錢(qián)）和溢價(jià)程度（為了獲得這樣的賺錢(qián)能力，愿意支付多大的對(duì)價(jià)）。

PE與EP

在量化計(jì)算中，常常采用市盈率的倒數(shù)（EP）。這是由于每股收益有正有負(fù)，導(dǎo)致市盈率波動(dòng)較大，特別在每股收益在零值附近的時(shí)候會(huì)產(chǎn)生大幅振蕩。

EP = 1 / PE = 每股收益 / 股票價(jià)格

EP表達(dá)了投資者支付的單位金額所能夠獲取的利潤(rùn)，也十分直觀。下圖是行業(yè)龍頭的EP散點(diǎn)圖：

容易看出，EP的范圍大致在6%左右，對(duì)應(yīng)為市盈率大約是16.7倍。

總結(jié)

在本文中，我們?cè)敿?xì)說(shuō)明了常用的估值方法之間的關(guān)系，原來(lái)市盈率、市凈率和凈資產(chǎn)收益率并不是孤立的，而是相互聯(lián)系并且可以相互轉(zhuǎn)化的。

通過(guò)統(tǒng)計(jì)申萬(wàn)二級(jí)行業(yè)龍頭，我們可以看出目前市場(chǎng)的整體估值情況，這些數(shù)字PB = 2， ROE = 10%，PE = 16.7，EP = 6%，可以作為我們考察股票估值的基本參照。