- 作者| 李成東、趙騏

- 公眾號|東哥解讀電商（ID: dgjdds） 

6月30日，拼多多正式向美國證券交易委員會提交招股說明書，承銷商包括中金、高盛、瑞銀。招股書顯示，創(chuàng)始人黃崢目前持有拼多多50.7%的股份。此外，騰訊、高榕資本、紅衫資本分別擁有18.5%、10.1%和7.4%的股份，位列第2至第4大股東。

來源：拼多多招股書

外界報道拼多多計劃通過IPO籌資最多10億美金，但東哥從投資圈獲悉，這一報道其實有偏差，由于認購踴躍，實際籌資額應該會超過這個數(shù)字。主要用途包括擴展業(yè)務、研發(fā)投入，以及營運資金，包括潛在投資及收購。

最近成立8年時間的小米和美團點評加速在港股上市，一個539億美金，一個600億美金，而成立不到3年的拼多多，憑什么值300億美金？又該如何講好300億美金的故事。

兩周前東哥受邀參加一個券商會議，演講主題就是社交電商拼多多。面對現(xiàn)場幾十位機構(gòu)投資人拋出了一個問題，如果現(xiàn)在有150億美金投資拼多多的機會，是否敢投？

現(xiàn)場只有一小部分人看好，大部分還是對拼多多的商業(yè)模式產(chǎn)生了擔憂，未來能賺錢嗎？只是基于個人對電商的理解，社交電商，社交只是流量獲取方式，但本質(zhì)上還是電商或者零售。

拼多多沒有辦法和阿里比，從品類構(gòu)成，定價，可比的是小一號淘寶?；钴S用戶量是淘寶的二分之一，訂單量是淘寶的三分之一。那么淘寶在整個阿里4751億美元市值里面占多少？至少一半，2370億美元。因為阿里Q1 619億收入的80%，及150億絕大部分利潤都來自電商，而阿里電商業(yè)務流量的90%以上都來自淘寶/手淘。

差別在于，10年前阿里通過打造一個天貓實現(xiàn)了流量規(guī)?；?，而拼多多還在孵化類似平臺的過程當中，能否把流量變成收入還有待考證。只是從講300億美金的故事來講，這是make sense 的。

?1987億，GMV增速是淘寶的43倍

伴隨著招股書的公開，拼多多這匹近年來電商乃至整個互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域最大的黑馬終于揭開了自己神秘的面紗。

首先來看一下他們的各項業(yè)務指標。截止到2018年3月底，拼多多在過去12個月創(chuàng)造了1987億元的交易額，同比增長851%?；钴S用戶2.95億，去年同期為6770萬，上漲336%。單客交易金額從2017年3月底的308.7元/年上升到現(xiàn)在的673.8元/年，增加了118%。2017年和2018年1季度，來自移動端的訂單數(shù)量分別為43億和17億。截止到3月底，拼多多平臺上活躍賣家超過100萬。這印證了一直以來的外界猜測，即拼多多已經(jīng)成為繼淘寶、京東后的中國第三大電商平臺。 

來源：拼多多招股書

2018財年（截止到2018年3月底），阿里巴巴GMV4.82萬億元，活躍用戶5.52億。雖然阿里已經(jīng)不在公布淘寶具體的交易金額，但根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，我們可以大概估測，淘寶現(xiàn)在貢獻了阿里約55%的GMV。

來源：DonG整理阿里歷年財報

以此推算，淘寶現(xiàn)在的GMV約26510億元，是拼多多的13.3倍。雖然業(yè)務逐漸多元化，但電商依舊貢獻了阿里80%以上的收入和100%以上的利潤（其他業(yè)務均在賠錢，對利潤貢獻為負）。因此，我們可以假設(shè)阿里巴巴一半的價值來自淘寶，那么這個C2C平臺的估值可以達到2400億美元左右（阿里現(xiàn)在的市值為4700億美元）。

以13.3倍的差距計算的話，拼多多當前估值約180億美元。不過，除了現(xiàn)狀以外，華爾街更看重的是未來。阿里巴巴在2018財年的GMV增速僅僅為22%，其中天貓45%，這意味著淘寶的增速甚至可能不到20%。相比之下，成立僅僅3年的拼多多同期GMV增速則達到了851%，是淘寶的43倍。

更高的成長速度理所當然應該獲得估值溢價?？紤]到阿里巴巴無法進入微信生態(tài)——拼多多的根基所在，同時，微信目前擁有近10億的活躍用戶，拼多多的用戶數(shù)量完全有機會實現(xiàn)翻倍，再加上不斷上升的客單價。綜合看來，300億美元的估值也是有一定的道理的。

?22.4元，獲客成本分別為阿里和京東同期1/9和1/17

2016、2017和2018Q1，拼多多分別實現(xiàn)營收5.5億、17.4億和13.8億元。招股書顯示，拼多多有兩大業(yè)務，分別為線上市場服務和商品銷售。

來源：拼多多招股書

商品銷售（Merchandise sales）是此前拼好貨時期的產(chǎn)物，在2017年1季度以后就不再貢獻任何營收。

線上市場服務（Online marketplace services）則包含了線上營銷服務（Onlinemarketing services）和傭金（Commission fees）。上圖顯示的收入來源變化可以很好地體現(xiàn)拼多多商業(yè)模式的變化。

首先是在2016年，商品銷售實現(xiàn)營收4.6億元，貢獻了90.4%的營收。

伴隨著拼多多從一家自營電商轉(zhuǎn)型為電商平臺，2017年1季度，傭金成為他們最大收入來源，達到3363萬元，占總營收90.9%，商品銷售的營收占比只剩下9.1%。線上營銷服務尚未產(chǎn)生任何收入。

在這之后，以關(guān)鍵詞競價和廣告展示為核心的線上營銷服務被確立為新的核心業(yè)務，并成功帶動營收上漲。整個2017年，該業(yè)務的收入達到12.1億元，占比69.3%。到了2018年1季度，線上營銷服務的營收占比進一步提升至80%，實現(xiàn)收入11.1億元。

成立3年，2次調(diào)整商業(yè)模式，展示了拼多多團隊的應變能力。在自營生鮮電商拼好貨受制于供應鏈，發(fā)展進入瓶頸之際，黃崢團隊迅速將業(yè)務重心轉(zhuǎn)移至平臺型的拼多多。招股書顯示，拼多多目前的傭金費率僅僅為0.6‰，主要是第三方支付平臺收取的支付費用。拼多多依靠這種近乎0抽成的方式吸引了大量商家入駐，然后通過向商家提供線上營銷等增值服務獲取收入。

費用方面值得一提的是市場營銷費用。2017年和2018Q1分別為13.4億元和11.2億元，同比增長了696%和1548%。飛速上漲的營銷費用和高歌猛進的用戶增速非常匹配。招股書披露，2017Q4拼多多活躍用戶2.45億，2018Q1提升至2.95億，即3個月漲了5000萬活躍用戶。按照18Q1的營銷費用計算，單客獲取成本22.4元，分別為阿里和京東同期的1/9和1/17。

如果算2016-至2017年的累計營銷費用15億，共獲得用戶2.45億，平均單個獲客成本低至6.12元，而普通電商獲客成本都在兩三百以上。所以拼多多的社交電商模式，獲客成本低的嚇人，拼多多營銷花錢效率是傳統(tǒng)電商營銷效率的百倍。這就是社交電商的魅力，難怪全民社交電商，阿里、京東也不例外。

來源：DonG整理各公司財報

線上人口紅利枯竭，社交可以有效降低獲客成本。這是行業(yè)內(nèi)一直以來的觀點，甚至可以說是信仰，但迄今為止很少有人知道社交的獲客成本到底能夠有多低。

無論是拼多多還是淘寶，平臺型電商盈利模式的本質(zhì)是流量的再分配，因此對于他們來說，低價獲取流量+高效分發(fā)流量是最核心的競爭力。拼多多得益于微信生態(tài)內(nèi)大量尚未被傳統(tǒng)電商覆蓋的人群，在低價獲取流量環(huán)節(jié)占據(jù)絕對優(yōu)勢。因此，如何實現(xiàn)高效分發(fā)流量成為了其業(yè)務能否順利發(fā)展的重中之重，而這自然涉及到技術(shù)。

拼多多的研發(fā)投入從2016年的2942萬上升到2017年的1.3億元，同比增長339%。2018年 1季度為7282萬，上漲354%。

來源：拼多多招股書

研發(fā)費用的上漲主要是因為拼多多擴大了研發(fā)團隊，以提高自身的人工智能技術(shù)和大數(shù)據(jù)分析能力，并在平臺上開發(fā)了新的功能。這一切都是為了實現(xiàn)更加高效的流量分發(fā)。

截至到2017年底，拼多多共有員工1159人。這代表著，拼多多單個員工對應1.2億GMV、21萬用戶和147萬訂單。如果沒有高效的技術(shù)，這一切是無法想象的。

另外，這次招股書還披露，全球知名的人工智能專家、前百度COO陸奇將出任拼多多獨立董事。這或許預示了拼多多未來將在大數(shù)據(jù)分析、人工智能和機器學習等方面加強投入。

和很多新生的互聯(lián)網(wǎng)公司一樣，拼多多仍處于虧損狀態(tài)。他們在2016年、2017年和2018Q1分別發(fā)生2.9億元、5.3億元和2億元虧損。傳統(tǒng)上類似拼多多這種高歌猛進的平臺往往會產(chǎn)生巨額虧損，但現(xiàn)在看來相較于13.8億的收入，2億的虧損還是可以的。